联合证券--中国神华(601088)中报点评：平稳增长尽显龙头风范

上半年国内煤炭销量1.17亿吨，同比增长12.0%；总售电量403.4亿千瓦时，同比下降8.7%；燃煤机组利用小时数2358小时，比全国火电平均利

用小时高122小时，煤炭销售平均价格389.2元/吨，同比增长10.1%。实现营业收入570.8亿元，同比增长15.8%，归属于母公司股东的净利润159.8亿元，同比增长12.9%；每股收益0.8元，基本符合预期。 收入增长的主要原因是煤炭平均售价同比增长10.1%，同时煤炭销量同比增长7.0%，煤炭产量的增加主要来自神东矿区产量提升以及准格尔矿区哈尔乌素矿产能大幅释放；而上半年受宏观经济影响发售电量均有下降，从而使得煤炭收入占营业收入比例从69.2%上升到73.9%。 我们认为产能增长与合同价格提升将保证公司煤炭收入继续稳中有升。根据现有矿井项目建设进度，预计公司2009-2010年新增产能约3000-4000万吨，而且公司还在推进在陕西榆林和内蒙古新街地区拟开发煤炭资源的前期工作，以及推进澳大利亚沃特马克项目勘探和环评工作，未来资源获取极有保证。另外神华集团除上市公司外拥有煤炭可售储量59.8 亿吨，08年产量超过9000万吨，明确的资产注入预期可以提升估值水平。

根据公司前七个月的运营数据，我们上调现货销售比例假设，预计2009、2010年EPS 分别为1.53和1.63元。考虑公司具有稳步提升的盈利水平以及较强的资源获取能力，我们维持增持评级。 2009/08/30

经营预测与估值

2008A

2009H1

2009E 2010E 2011E 营业收入(百万元) 107133.0

57083.0

112238

119227

129087

(+/-%)

30.515.85% 6% 8%归属母公司净利润(百万元) 26588.0

15976.0

30512 32476 34150 (+/-%)

29.712.915% 6% 5%EPS(元) 1.340.80 1.53 1.63 1.72 P/E(倍)

23.1

21.6

20.14

18.92

18.00

股 价

2009/08/30 RMB30.9

基础数据

总股本（百万股）

19,890

流通A 股（百万股） 1,800

流通B 股（百万股） 0 可转债（百万元） N/A

流通A 股市值（百万元） 55,620

财务数据

市净率 (X) 3.97 TRACING P/E (X)*

21.63

EPS （元） 0.8 股息率（%） 1.49

*最近四季盈利计算。

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中国神华

601088 增持/ 维持评级

平稳增长尽显龙头风范

——2009年中报点评

经营数据比较分析

表1

2008-2Q 2008-3Q2008-4Q2009-1Q2009-2Q 同比环比

营业收入25,494 28,229 29,622 27,157 29,926 17% 10%

营业成本12,535 13,740 16,541 12,651 14,530 16% 15%

营业税金及附加548 635 1,041 964 811 48% -16%

毛利12,411 13,854 12,040 13,542 14,585 18% 8%

销售费用118 173 180 168 155 31% -8%

管理费用1,530 2,358 2,915 2,125 1,834

20% -14%

财务费用355 765 1,579 83 610 72% 635%

营业利润10,510 10,588 7,187 10,991 11,947 14% 9%

利润总额10,315 10,587 6,755 10,975 11,879 15% 8%

净利润8,404 8,854 4,936 9,130 8,996 7% -1%

归属于母公司所

有者的净利润7,383 7,792 4,650 7,921 8,055 9% 2%

毛利率49% 49%41%50%49% 0% -2%

营业利润率41% 38%24%40%40% -3% -1%

净利润率33% 31%17%34%30% -9% -11%

净资产收益率3%

3%2%3%- - - 资料来源：公司公告，联合证券研究所

盈利预测主要假设

表2

2006200720082009E 2010E 2011E

煤炭产量（百万吨）136.6 158.0 185.7 198.4 215.5 224.5

煤炭销量（百万吨）171.1 209.1 232.7 240.0 260.0 280.0

国内加权平均价格（元/吨）296.2 301.8 358.8 376.8 367.2 367.2

出口价格（元/吨）381.6 398.1 577.2 500.0 460.0 460.0

自产煤吨煤成本（元/吨）66.3 72.1 86.1 84.9 84.6 84.6

吨煤毛利（元/吨）115.4 102.5 188.8 179.1 171.0 164.8

毛利率（%）37.46%32.76%49.88%46.60% 45.89% 44.28%

表3

2006200720082009E 2010E 2011E

平均装机容量(兆瓦) 9503.9 13299.4 16546.0 19001.0 21001.0 23001.0

利用小时数（小时）6087.0 5995.0 5615.0 5300.0 5400.0 5500.0

发电量（亿千瓦时）578.5 797.3 975.9 1007.1

1265.1

1134.1

售电量（万千瓦时）539.0 743.5 900.9 929.7 1046.9 1167.8

平均电价（元/兆瓦时）312.0 321.0 321.0 330.0 330.0 330.0

燃煤成本（元/兆瓦时）125.0 0.0 170.6 165.7 165.0 164.3