泸州老窖估值分析03.27

超常收益增长模型
16.62
超常收益增长模型
双品牌策略
国窖1573 金奖特曲 提价，缩量 降价，增量
超常收益增长模型
双品牌策略有效么？
泸州老窖 贵州茅台 五粮液 洋河股份 山西汾酒 古井贡酒
-10.33%
来自百度文库
25.81%
9.13%
35.54%
-16.5%
-14.03%
时间：2014.1.1—2014.3.36
超常收益增长模型
第二阶段 AEG AEG现值(2014为基准 年，折现率Ke） AEG总现值(2014为基 准年，折现率Ke） 2014 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 0.098 0.104 0.110 0.11690 0.123 0.131 0.139 156 045 288 5366 92 355 236 0.052 0.047 0.042 0.03873 0.035 0.031 0.028 213 266 788 3965 064 742 735
24.03 10.34
情景2
14.08
情景3
14.63
剩余收益模型
预测误差原因分析 1、预测依赖于会计数字，而会计数字是值得怀疑的。 2、预测的期间：预测期限短于现金流量法，需要在短暂的未来确 认更多的价值；要预测到盈利能力和增长指标趋于稳定，能够进行 持续价值计算的时点。 3、白酒行业自中央限制三公消费以来，整个行业处于震荡之中， 预测数据准确度值得怀疑。
现金流贴现模型
现金流预测
现金流贴现模型
估 值 快速增长阶段现金流总现值 永续价值 总价值 总股本 股票理论价格 2014年3月26日收盘价 116亿5984万 129亿7686万 246亿3670万 14亿股 17.60元 18.06元
现金流贴现模型
市场估值是否符合行业平均水平？
本行业主要上市公司市盈率
超常收益增长模型
2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 2017E 第一阶段 1.8 2.01 0.7 0.66 0.73 0.82 每股股息(Dps) 3.14 2.46 2.33 2.6 2.95 3.42 每股收益(Eps) 0.119 0.1122 0.1241 再投资Dps（Ke*Dpst-1） 2.719 3.0622 3.5441 带息收益（Eps+再投资Dps) 2.7261 3.042 3.4515 正常收益（1+Ke*Epst-1) -0.0071 0.0202 0.0926 异常收益增长（AEG） 0.0060 0.0147326 0.0576 AEG现值(2014为基准年， 6 91 78 折现率Ke） 0.0663 AEG总现值(2014为基准年， 47 折现率Ke）
超常收益增长模型
情景假设：发展模型预测 第一阶段：2014至2017年4年间，每股收益、每股股息预测摘自瑞银 报告。 第二阶段：2017至2024年8年间，AEG每年以6%增长。 第三阶段：2014年之后，AEG保持永续的稳定。
瑞银报告：2014年2月27日-《中国食品饮料行业 白酒：消费税改革影响有 多大》
超常收益 增长模型 现金流贴 现模型 泸州老 窖估值 剩余收益模型
小组成员：李威、郑曙卿、郭旭、李毅、徐家彬、叶晨熙
现金流贴现模型
折现现金流模型
资本成本确定
现金流量预测
现金流贴现模型
两阶段模型：采用两阶段模型，把预测期分为快速发展和永续增长 两个阶段。
现金流贴现模型
债务成本
债务平均成本率: kd= kdl wdl + kds wds 其中： kd为债务资本成本 kdl，kds为长、短期平均贷款利率 wdl，wdl为流动、非流动负债权重 债务的税后资本成本为： ki= kd ×(1-T) 其中：T为企业所得税税率
0.276541 647
2014 2025E 2026E …… 第三阶段 AEG 0.139236 0.139236 …… AEG现值(2014为基准年，折现率Ke） 0.02454 0.020957 …… AEG总现值(2014为基准年，折现率 Ke） 0.168097759 每股价值V（2013）=(Eps2014+AEG1+AEG2+AEG3) /Ke= 16.61978575
现金流贴现模型
权益成本 根据CAPM模型来计算权益成本。其表达式为： ke= Rf +β×(Rm - Rf) 其中:ke为某一股票预期收益率，Rf为无风险报酬率，β为某一股票的 β系数，评价该股票系统性风险系数，Rm为社会平均收益率。
现金流贴现模型
加权平均平均资本成本计算
无风险收益率(%) Beta 股权成本Ke 普通股价值 短期债务 长期债务 短期利率 长期利率 所得税率 债务成本Kd 总资本(万元) WACC 3.00% 0.7047 17.094 2,540,435.73 26,665.26 2,389.16 3 4.75 23.9034 4.7848 2,569,490.16 16.9548
超常收益增长模型
情景假设：必要回报率预测 1、无风险收益率 2、市场收益率 3、权益Beta 4、Ke=Kf+权益Beta(Km-Kf)
000568.SZ 代码 简称 泸州老窖 2013年三季报 报告期 2014年3月25日 行情日期 2540435.735 普通股价值（万元） 0 优先股价值（万元） 26665.262 短期债务（万元） 2389.1642 长期债务（万元） 3% 无风险收益率（一年定存利率） Beta 0.7047 23.00% 市场收益率（10年沪深指数平均收益率） 17.094% 股权成本Ke 3% 短期利率 4.75% 长期利率 2 债券调整系数 23.90% 所得税率 4.78% 债务成本Kd 16.95% 资本加权平均成本(WACC) 2569490.161 总资本(万元) 数据来源：Wind资讯
剩余收益模型
情景1：预测 年后零RE
情景2：预测 年后稳定RE
情景3：三阶 段模型
剩余收益模型
情景1：T期后零RE
数据来源：瑞银证券白酒行业分析2014-2-27
剩余收益模型
情景2：T期后RE为常数
剩余收益模型
情 景 ︓ 期 后 增 长 的
3 T RE
剩余收益模型
2013年实际股票价值
实际股价（均值） 情景1
古井贡酒 五粮液 洋河股份 伊力特 金种子 贵州茅台
山西汾酒 平均值
*2013年9月30日数据
14.336842 7.215393 7.807554 14.234828 16.819292 9.564259 10.012774 11.42727743
现金流贴现模型
泸州老窖2013年9月30日每股收益——1.93元 泸州老窖2013年9月30日收盘价——21.10元 由市盈率法计算得股价为 1.93×11.43=22.05元≈21.10元
The end !