第三章宏观经济分析
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• 汇率水平和变化状况综合地反映了国际经济环境状况。 • 汇率也是国际投资中一个重要的风险因素。
宏观经济分析概述
宏观经济指标
➢国际收支（Balance of Payment）
• 国际收支指的是一国居民在一定时期（通常是一年）内 与非居民各项交易的货币价值总和，综合地记录了一国 对外经济活动的大概状况。
业拆借利率、银行备付金率。
宏观经济政策分析
货币政策对证券市场的影响
➢宽松的货币政策
• 使证券市场价格上扬 • 一方面，这使得企业部门可用资金增加，并令投资增加，
对其未来利润和股利的期望的提高将使证券价格；
• 另一方面，货币供应量会提高居民的名义收入水平，通 过资产组合调整效应，人们会降低其手中的现金，并购 买更多的金融资产，这也能提高证券价格。
宏观分析
第三章 宏观经济分析 国 内 宏 观 经 济 环境 国际经济环境
基 础 分 析
行业分析
企业分析
公
财
财
司
务
务
基
预
分
本
测
析
素
质
了 解 商 业
宏观经济分析概述
DOWN
证券投资的宏观分析
TOP
➢基础分析的起点
➢由上至下(Top-Down)三步 分析法
• 在这种方法法中0 2,000 1,500 1,000
500 0 Jan-95
6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000
0 Apr-95
在上经证综 济合指 萧数 条（月 的末时水平 候） ，扩张的力量又逐渐开始凝聚
直到他们占支配地位，一切又重新开始。 Jan-96
Jan-97
Jan-98
➢ 滞后指标（Lagging Series）指那些高峰和低谷都滞后于总体 经济的高峰和低谷的经济时间序列。
➢ 其它序列（Selected Series），这些指标没有明显的周期性， 但却对宏观经济运行有重要影响，例如国际收支、财政收支
宏观经济分析概述
宏观经济指标
➢国内生产总值（Gross Domestic Products,简称GDP）
• 对产品或劳务的需求产生影响； • 对产品或劳务的需求产生影响； • 可以通过经济指标反映出来； • 货币政策和财政政策都是通过需求来影响宏观经济的；
宏观经济政策分析
财政政策分析
➢财政政策是指政府的支出和税收行为，是需求管理 的一部分；
➢是刺激或减缓经济增长的最直接方式； ➢短期目标是促进经济稳定增长； ➢中长期目标是实现资源的合理分配，并实现收入的
证券市场的一般影响，然后
分析在这样的经济环境中具
有较好发展前景的行业，最
后再分析理想行业中的单个
公司以及这些公司的权益证
券。
BOTTOM
UP
宏观经济周期与股票市场
对股票市场进行整体分析的主要方法
➢宏观经济方法，通过分析总体经济和股票市场的主 要关系来预测市场前景；
➢微观分析方法，使用现金流贴现估计法和相对价值 估价法来评估整个股票市场的价值；
宏观经济分析概述
宏观经济指标
➢通货膨胀（Inflation）
• 分为需求拉动型、成本推进型和结构变化型三种 • 会产生财富和收入再分配效应 、扭曲相对价格 • 政府历来将其视为经济的头号大敌，不会长期容忍高的通
货膨胀率。
➢失业率 （Unemployment Rate）
• 是劳动力人口中失业人数所占的比重，但并不包括有劳动 能力却不寻找工作的自愿失业情况。
0
1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003
居民消费 资本形成总额 政府消费 净出口
宏观经济周期与股票市场
股票市场走势预测
➢“经济晴雨表”
• 股市的变动往往要领先于总体经济的变动
– 股票的价格反映了市场参与者对收益、股利和利率等决定股价 关键变量的预期
Jan-99
Jan-00
提前三月
工业增加值（亿元，已去除季节因素）
Jan-01
Jan-02
Jan-03
Jan-04
Apr-96
Apr-97
Apr-98
Apr-99
CYCLE
Apr-00
Apr-01
Apr-02
Apr-03
Apr-04
宏观经济周期与股票市场
经济周期
140000 120000 100000 80000 60000 40000 20000
公平分配和社会和谐发展； ➢主要工具是国家预算、税收、国债、财政补贴等 。 （见教材84）
宏观经济政策分析
财政政策对证券市场的影响（见教材85）
➢宽松的财政政策主要会通过增加社会需求来刺激证 券价格上涨；
➢紧缩的财政会使证券价格下跌； ➢政府可以搭配运用“松”、“紧”政策；
宏观经济政策分析
货币政策分析
• 失业率过高会引发一系列社会问题 • 我国目前统计的失业率是城镇登记失业率
宏观经济分析概述
宏观经济指标
➢通货膨胀率与失业率
1979-2003年我国的失业率和消费物价水平
30 25 20 15 10
5 0 -5
1979
1982
1985
1988
1991
1994
1997
2000
物价指数变动率（左轴）
失业率（右轴）
➢技术分析法，它是假设确定股票市场未来变化的最 好方法是分析利率、价格以及其它市场变量过去的 运动趋势，这一方法将在本书的技术分析部分介绍。
宏观经济分析概述
宏观经济分析总体框架
• 指标 分析
• 证券
• 趋势 市场 • 政策
分析
分析
反映宏观经济状况的相关变量及其 对证券投资活动的影响
了解政府宏观经济政策相关 的措施对证券投资的影响
本章小结
财政政策是指政府的支出和税收行为，它是需求管 理的一部分，财政政策可能是刺激或减缓经济增长 的最直接方式。从总体来看，宽松的财政政策主要 会通过增加社会需求来刺激证券价格上涨，紧缩的 财政政策则使证券价格下跌。
货币政策是指通过控制货币的供应量而影响宏观经 济的政策。货币政策的目标主要是通过影响利率而 实现的，货币供应量的加大会使短期利率下降，并 最终刺激投资需求和消费需求。从总体上来说，宽 松的货币政策将使得证券市场价格上扬，紧缩的货 币政策将使得证券市场价格下跌。
7 6 5 4 3 2 1 0
2003
宏观经济分析概述
宏观经济指标
➢利率
• 又称利息率，是指在借贷期内资金贷入方向贷出方承担 利息额占所贷资金的比率。
• 利率水平是也债券价格的主要决定因素。
➢汇率
• 外汇市场上一国货币与其他国货币相互交换的比率，也 可以将其看作是以一国货币表示的另一国货币的价格。
• 另外，宽松的货币政策令利率下降和通货膨胀率提高， 这将令证券市场吸引更多从资金，并提高证券价格。
本章小结
在证券价值分析过程由上而下的三步分析法 中，首先考察的是整体经济对所有公司和证 券市场的一般影响，然后分析在这样的经济 环境中里具有较好的发展前景的行业，最后 在分析理想行业中的单个公司以及这些公司 的证券——宏观经济分析这一过程的起点。
– 领先指标的变化会反映在股票市场的变化当中
➢宏观经济分析将注意力集中在领先性比股票价格还 要明显的经济序列上。
• 货币供应量 • 消费者信心指数 • 制造业订单增长率
宏观经济周期与股票市场
股票市场
➢股票市场波动 要领先于经济 波动。
No
Image
宏观经济政策分析
二、宏观经济政策
➢政府有意识有计划地运用一定的政策工具，调节控 制宏观经济运行，以达到政策目标。
➢货币政策是指通过控制货币的供应量而影响宏观经 济的政策；
➢货币政策对经济的影响是全方位的； ➢影响经济要经过一定的传导途径和时滞；
操作工具
中间指标
操作目标
最终目标
宏观经济政策分析
货币政策工具
➢操作工具
• 法定存款准备金率 • 再贴现政策 • 公开市场业务
➢中介指标
• 利率 • 货币供应量 • 我国货币政策的中介指标：货币供应量、信贷总量、同
➢经济体正在经历组织和功能重大变化时所发生的结 构性变化（Structural Changes）；
➢其他因素引起的经济冲击（Shocks ）。
宏观经济周期与股票市场
经济周期
➢NBER的定义：
尽管在经济周期中出现 许多变化，但商业扩张 期表现为逐渐发展积累 至顶峰。
在发展的过程中，反向 的力量逐渐增强，最终 形势出现逆转，经济进 入萧条时期。
根据宏观经济波动来分析并预 测股票市场的整体运行情况
宏观经济分析概述
宏观经济分析的主要方法
➢ 经济指标法
• 先行指标 • 同步指标 • 滞后指标
➢ 数理模型分析法
• 计量经济模型分析 • 概率预测法
上述各种方法的主要目的都是预测宏观经济环境变动对证券市 场，特别是股票市场整体运行的影响，并据以选择投资策略。
按照对证券市场影响的形式不同，宏观经济 分析的主要内容可以分为三块：宏观经济指 标分析、宏观经济运行趋势分析和宏观经济 政策分析。
本章小结
经济指标是整个经济运行的集中反映，宏观经济分析 是从经济指标分析开始的。主要的宏观经济指标包括： 国民生产总值、通货膨胀率、失业率、利率、汇率和 国际收支。
经济学将经济周期定义为经济生产或再生产过程中周 期性出现的经济扩张和经济萧条交替更迭的一种现象； 按照指标波动与经济周期波动发生的先后关系，可以 将经济指标分为领先指标、同步指标、滞后指标和其 它指标，除了单个指标序列，还有一种把这些经济指 标序列组合在一起的综合指标序列，例如综合领先指 标序列。
• 按市场价格计算的一个国家（或地区）所有常住单位在一 定时期内生产活动的最终成果。国内生产总值有三种表现 形态，即价值形态、收入形态和产品形态。
• GDP的增长速度一般用来衡量经济增长率，这是反映一 定时期经济发展水平变化程度的动态指标，也是反映一个 国家经济是否具有活力的基本指标。
宏观经济分析概述
6 5 4 3 2 1 0 -1 -2
Jan-02
Jul-02
Jan-03
Jul-03
通货膨胀率（与上年同期比）
Jan-04
Jul-04
国债到期收益率（%）
Jan-05
宏观经济周期与股票市场
将宏观经济变动分解成三个部分
➢受经济周期（Business Cycle）的影响而产生的周期 性变化；
• 经济学将经济周期定义为经济生产或再生产过程中周期 性出现的经济扩张和经济萧条交替更迭的一种现象，一 个周期的长短可以不同，从数年到数十年都有可能。
宏观经济周期与股票市场
经济指标与经济周期
➢ 领先指标指（Leading Indicators）那些通常在总体经济活动 达到高峰或低估前，先达到高峰或低估的经济时间序列，如 股票指数、货币供应量、消费者信心指数、制造业工人平均 每天开工时间数等。
➢ 同步指标（Coincident Indicators）指那些高峰和低谷与经济 周期的高峰和低谷几乎同步的经济时间序列，也就是说，这 些指标反映的是国民经济正在发生的状况，并不预示将来的 变动。
除了上面介绍的几种反映宏观经济整体状况指标以 外，还有投资指标、金融指标、消费指标和财政指 标等部门指标。在做宏观经济分析的时候，必须把 握宏观经济运行发展的重点和热点，并据以选取最 有解释能力和预测能力的指标。
宏观经济分析概述
通货膨胀、利率与证券价格
➢两个指标能够直接对债权和股票的价格产生影响
• 名义利率和通货膨胀率对必要收益率的决定起关键作用， 而必要收益率则被用来计算各种证券的内在价值。
宏观经济指标
➢国内生产总值（GDP）
1994-2003年我国国内生产总值及其结构（单位：亿元）
140000 120000 100000
80000 60000 40000 20000
0
1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003
居民消费 资本形成总额 政府消费 净出口
宏观经济分析概述
宏观经济指标
➢国际收支（Balance of Payment）
• 国际收支指的是一国居民在一定时期（通常是一年）内 与非居民各项交易的货币价值总和，综合地记录了一国 对外经济活动的大概状况。
业拆借利率、银行备付金率。
宏观经济政策分析
货币政策对证券市场的影响
➢宽松的货币政策
• 使证券市场价格上扬 • 一方面，这使得企业部门可用资金增加，并令投资增加，
对其未来利润和股利的期望的提高将使证券价格；
• 另一方面，货币供应量会提高居民的名义收入水平，通 过资产组合调整效应，人们会降低其手中的现金，并购 买更多的金融资产，这也能提高证券价格。
宏观分析
第三章 宏观经济分析 国 内 宏 观 经 济 环境 国际经济环境
基 础 分 析
行业分析
企业分析
公
财
财
司
务
务
基
预
分
本
测
析
素
质
了 解 商 业
宏观经济分析概述
DOWN
证券投资的宏观分析
TOP
➢基础分析的起点
➢由上至下(Top-Down)三步 分析法
• 在这种方法法中0 2,000 1,500 1,000
500 0 Jan-95
6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000
0 Apr-95
在上经证综 济合指 萧数 条（月 的末时水平 候） ，扩张的力量又逐渐开始凝聚
直到他们占支配地位，一切又重新开始。 Jan-96
Jan-97
Jan-98
➢ 滞后指标（Lagging Series）指那些高峰和低谷都滞后于总体 经济的高峰和低谷的经济时间序列。
➢ 其它序列（Selected Series），这些指标没有明显的周期性， 但却对宏观经济运行有重要影响，例如国际收支、财政收支
宏观经济分析概述
宏观经济指标
➢国内生产总值（Gross Domestic Products,简称GDP）
• 对产品或劳务的需求产生影响； • 对产品或劳务的需求产生影响； • 可以通过经济指标反映出来； • 货币政策和财政政策都是通过需求来影响宏观经济的；
宏观经济政策分析
财政政策分析
➢财政政策是指政府的支出和税收行为，是需求管理 的一部分；
➢是刺激或减缓经济增长的最直接方式； ➢短期目标是促进经济稳定增长； ➢中长期目标是实现资源的合理分配，并实现收入的
证券市场的一般影响，然后
分析在这样的经济环境中具
有较好发展前景的行业，最
后再分析理想行业中的单个
公司以及这些公司的权益证
券。
BOTTOM
UP
宏观经济周期与股票市场
对股票市场进行整体分析的主要方法
➢宏观经济方法，通过分析总体经济和股票市场的主 要关系来预测市场前景；
➢微观分析方法，使用现金流贴现估计法和相对价值 估价法来评估整个股票市场的价值；
宏观经济分析概述
宏观经济指标
➢通货膨胀（Inflation）
• 分为需求拉动型、成本推进型和结构变化型三种 • 会产生财富和收入再分配效应 、扭曲相对价格 • 政府历来将其视为经济的头号大敌，不会长期容忍高的通
货膨胀率。
➢失业率 （Unemployment Rate）
• 是劳动力人口中失业人数所占的比重，但并不包括有劳动 能力却不寻找工作的自愿失业情况。
0
1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003
居民消费 资本形成总额 政府消费 净出口
宏观经济周期与股票市场
股票市场走势预测
➢“经济晴雨表”
• 股市的变动往往要领先于总体经济的变动
– 股票的价格反映了市场参与者对收益、股利和利率等决定股价 关键变量的预期
Jan-99
Jan-00
提前三月
工业增加值（亿元，已去除季节因素）
Jan-01
Jan-02
Jan-03
Jan-04
Apr-96
Apr-97
Apr-98
Apr-99
CYCLE
Apr-00
Apr-01
Apr-02
Apr-03
Apr-04
宏观经济周期与股票市场
经济周期
140000 120000 100000 80000 60000 40000 20000
公平分配和社会和谐发展； ➢主要工具是国家预算、税收、国债、财政补贴等 。 （见教材84）
宏观经济政策分析
财政政策对证券市场的影响（见教材85）
➢宽松的财政政策主要会通过增加社会需求来刺激证 券价格上涨；
➢紧缩的财政会使证券价格下跌； ➢政府可以搭配运用“松”、“紧”政策；
宏观经济政策分析
货币政策分析
• 失业率过高会引发一系列社会问题 • 我国目前统计的失业率是城镇登记失业率
宏观经济分析概述
宏观经济指标
➢通货膨胀率与失业率
1979-2003年我国的失业率和消费物价水平
30 25 20 15 10
5 0 -5
1979
1982
1985
1988
1991
1994
1997
2000
物价指数变动率（左轴）
失业率（右轴）
➢技术分析法，它是假设确定股票市场未来变化的最 好方法是分析利率、价格以及其它市场变量过去的 运动趋势，这一方法将在本书的技术分析部分介绍。
宏观经济分析概述
宏观经济分析总体框架
• 指标 分析
• 证券
• 趋势 市场 • 政策
分析
分析
反映宏观经济状况的相关变量及其 对证券投资活动的影响
了解政府宏观经济政策相关 的措施对证券投资的影响
本章小结
财政政策是指政府的支出和税收行为，它是需求管 理的一部分，财政政策可能是刺激或减缓经济增长 的最直接方式。从总体来看，宽松的财政政策主要 会通过增加社会需求来刺激证券价格上涨，紧缩的 财政政策则使证券价格下跌。
货币政策是指通过控制货币的供应量而影响宏观经 济的政策。货币政策的目标主要是通过影响利率而 实现的，货币供应量的加大会使短期利率下降，并 最终刺激投资需求和消费需求。从总体上来说，宽 松的货币政策将使得证券市场价格上扬，紧缩的货 币政策将使得证券市场价格下跌。
7 6 5 4 3 2 1 0
2003
宏观经济分析概述
宏观经济指标
➢利率
• 又称利息率，是指在借贷期内资金贷入方向贷出方承担 利息额占所贷资金的比率。
• 利率水平是也债券价格的主要决定因素。
➢汇率
• 外汇市场上一国货币与其他国货币相互交换的比率，也 可以将其看作是以一国货币表示的另一国货币的价格。
• 另外，宽松的货币政策令利率下降和通货膨胀率提高， 这将令证券市场吸引更多从资金，并提高证券价格。
本章小结
在证券价值分析过程由上而下的三步分析法 中，首先考察的是整体经济对所有公司和证 券市场的一般影响，然后分析在这样的经济 环境中里具有较好的发展前景的行业，最后 在分析理想行业中的单个公司以及这些公司 的证券——宏观经济分析这一过程的起点。
– 领先指标的变化会反映在股票市场的变化当中
➢宏观经济分析将注意力集中在领先性比股票价格还 要明显的经济序列上。
• 货币供应量 • 消费者信心指数 • 制造业订单增长率
宏观经济周期与股票市场
股票市场
➢股票市场波动 要领先于经济 波动。
No
Image
宏观经济政策分析
二、宏观经济政策
➢政府有意识有计划地运用一定的政策工具，调节控 制宏观经济运行，以达到政策目标。
➢货币政策是指通过控制货币的供应量而影响宏观经 济的政策；
➢货币政策对经济的影响是全方位的； ➢影响经济要经过一定的传导途径和时滞；
操作工具
中间指标
操作目标
最终目标
宏观经济政策分析
货币政策工具
➢操作工具
• 法定存款准备金率 • 再贴现政策 • 公开市场业务
➢中介指标
• 利率 • 货币供应量 • 我国货币政策的中介指标：货币供应量、信贷总量、同
➢经济体正在经历组织和功能重大变化时所发生的结 构性变化（Structural Changes）；
➢其他因素引起的经济冲击（Shocks ）。
宏观经济周期与股票市场
经济周期
➢NBER的定义：
尽管在经济周期中出现 许多变化，但商业扩张 期表现为逐渐发展积累 至顶峰。
在发展的过程中，反向 的力量逐渐增强，最终 形势出现逆转，经济进 入萧条时期。
根据宏观经济波动来分析并预 测股票市场的整体运行情况
宏观经济分析概述
宏观经济分析的主要方法
➢ 经济指标法
• 先行指标 • 同步指标 • 滞后指标
➢ 数理模型分析法
• 计量经济模型分析 • 概率预测法
上述各种方法的主要目的都是预测宏观经济环境变动对证券市 场，特别是股票市场整体运行的影响，并据以选择投资策略。
按照对证券市场影响的形式不同，宏观经济 分析的主要内容可以分为三块：宏观经济指 标分析、宏观经济运行趋势分析和宏观经济 政策分析。
本章小结
经济指标是整个经济运行的集中反映，宏观经济分析 是从经济指标分析开始的。主要的宏观经济指标包括： 国民生产总值、通货膨胀率、失业率、利率、汇率和 国际收支。
经济学将经济周期定义为经济生产或再生产过程中周 期性出现的经济扩张和经济萧条交替更迭的一种现象； 按照指标波动与经济周期波动发生的先后关系，可以 将经济指标分为领先指标、同步指标、滞后指标和其 它指标，除了单个指标序列，还有一种把这些经济指 标序列组合在一起的综合指标序列，例如综合领先指 标序列。
• 按市场价格计算的一个国家（或地区）所有常住单位在一 定时期内生产活动的最终成果。国内生产总值有三种表现 形态，即价值形态、收入形态和产品形态。
• GDP的增长速度一般用来衡量经济增长率，这是反映一 定时期经济发展水平变化程度的动态指标，也是反映一个 国家经济是否具有活力的基本指标。
宏观经济分析概述
6 5 4 3 2 1 0 -1 -2
Jan-02
Jul-02
Jan-03
Jul-03
通货膨胀率（与上年同期比）
Jan-04
Jul-04
国债到期收益率（%）
Jan-05
宏观经济周期与股票市场
将宏观经济变动分解成三个部分
➢受经济周期（Business Cycle）的影响而产生的周期 性变化；
• 经济学将经济周期定义为经济生产或再生产过程中周期 性出现的经济扩张和经济萧条交替更迭的一种现象，一 个周期的长短可以不同，从数年到数十年都有可能。
宏观经济周期与股票市场
经济指标与经济周期
➢ 领先指标指（Leading Indicators）那些通常在总体经济活动 达到高峰或低估前，先达到高峰或低估的经济时间序列，如 股票指数、货币供应量、消费者信心指数、制造业工人平均 每天开工时间数等。
➢ 同步指标（Coincident Indicators）指那些高峰和低谷与经济 周期的高峰和低谷几乎同步的经济时间序列，也就是说，这 些指标反映的是国民经济正在发生的状况，并不预示将来的 变动。
除了上面介绍的几种反映宏观经济整体状况指标以 外，还有投资指标、金融指标、消费指标和财政指 标等部门指标。在做宏观经济分析的时候，必须把 握宏观经济运行发展的重点和热点，并据以选取最 有解释能力和预测能力的指标。
宏观经济分析概述
通货膨胀、利率与证券价格
➢两个指标能够直接对债权和股票的价格产生影响
• 名义利率和通货膨胀率对必要收益率的决定起关键作用， 而必要收益率则被用来计算各种证券的内在价值。
宏观经济指标
➢国内生产总值（GDP）
1994-2003年我国国内生产总值及其结构（单位：亿元）
140000 120000 100000
80000 60000 40000 20000
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1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003
居民消费 资本形成总额 政府消费 净出口