2019年高速公路行业深度分析：高速行业投资周期及发展机会

• 高速车流量基本能维持稳定增长
60% 50% 40% 30% 20% 10%
0% -10% -20%
资料来源：Wind，申万宏源研究
GDP不变价当季同比
图2：高速车流量对经济敏感性低
பைடு நூலகம்
沪宁高速车流量季度同比
2009.03 2009.06 2009.09 2009.12 2010.03 2010.06 2010.09 2010.12 2011.03 2011.06 2011.09 2011.12 2012.03 2012.06 2012.09 2012.12 2013.03 2013.06 2013.09 2013.12 2014.03 2014.06 2014.09 2014.12 2015.03 2015.06 2015.09 2015.12 2016.03 2016.06 2016.09 2016.12 2017.03 2017.06 2017.09 2017.12 2018.03 2018.06 2018.09 2018.12
沪深300标的单季营收同比
1.3.1 车流增长情况：车流量继续维持稳步增长
车辆保有量稳定增长势态：
• 从2005年的4329万辆增长到2018年的32700万辆，复合增速达17% • 2019年上半年达34000万辆，继续同比增长6.58%
车流量平稳增长：
• 2018年高速公路车流量107.3亿辆
板块净利润大幅增长：
• 2018年板块归母净利润249.27亿元，同比增长17.79%；10年复合增长率11.77% • 2019年Q1达72.79亿元，同比大增31.83%
图6：近10年高速板块营收复合增速达11.63%
资料来源：Wind，申万宏源研究
1.4.2 长周期看高速公路整体利润相对经济敏感性低
• 2017年平均货运密度达2271万吨公里/公里，同比增长9.8%
图3：全国汽车保有量持续上涨
图4：高速公路车流量稳步增长
资料来源：Wind，申万宏源研究
1.3.2 车流增长情况：客货运车流情况
2018年全国高速总车流量107.26亿辆
2019年上半年全国高速总车流量52.48亿辆，同比增长7.44%，其中客车流 量40.89亿辆，同比增长7.7%，货车流量11.58亿辆，同比增长6.6%
上半年，客车流量占总车流量比重77.9%，货车占比22.1%
图5：高速客货车流量稳步增长
9
30%
8
25%
7
6
20%
5
15%
4
10%
3
5%
2
1
0%
0
-5%
2018年3月 2018年4月 2018年5月 2018年6月 2018年7月 2018年8月 2018年9月 2018年10月 2018年11月 2018年12月 2019年1月 2019年2月 2019年3月 2019年4月 2019年5月 2019年6月
• 小客车车流增长驱动来自车辆保有量及高速出行频次 • 货车车流量驱动来自社会物流总量及装载率
社会物流 总量
装载率
车辆保有 量
出行频次
货车 流量
客车 流量
收费 费率
车流 增长
路费 收入
资料来源：交通运输部，申万宏源研究
1.2.2 高速行业增长受经济影响相对小：小客车占比高
小客车车流量占比达78%
20190 20.6%
10094
21984
21407
22591 12.2%
19576
67439
75239 0.3%
64184 4.4%
67491 1.9%
72221
7.20% 62360
2019年1月 2019年2月 2019年3月 2019年4月 2019年5月 2019年6月
25% 20% 15% 10% 5% 0%
养护成本
资料来源：交通运输部，国家统计局，Wind，各上市高速企业2018年年报，申万宏源研究
车辆保有量增加 短途出行增加 客车占比78% 货车占比22% 占50%左右 占30%左右 占20%左右
1.2.1 高速行业增长受经济影响相对小：客货驱动不同
高速行业收费费率相对稳定，收入端增长，主要受车流量增长驱动 车流量的增长，从车型角度看，主要区分小客户及货车 小客车及货车车流增长驱动不同
表1：高速公路企业以路产收入业务为主要收入利润来源
公司 粤高速A 宁沪高速 福建高速 深高速 赣粤高速 招商公路
路产收入占比 96.45% 75.13% 98.66% 88.57% 71.11% 59.41%
路产毛利占比 97.86% 93.79% 99.66% 92.52% 90.03% 77.19%
客车(万辆)
货车(万辆)
总车流量同比增长
资料来源：Wind，申万宏源研究
1.2.3 高速行业增长受经济影响相对小
历史来看，高速车流量增速相对经济敏感性低
• 我们以沪宁高速为例来看车流量与经济增长的关系
• 我们从近10年季度车流量同比增长来看，基本与GDP增速保持一致
• 同时与沪深300标的单季营收增速相比，对GDP增速敏感性远远降低
2019年高速公路行业深度分析：高速行业投资周期及发展机会
主要内容
1. 高速盈利相对确定，增长依然稳定 2. 投资建设放缓，质量提升，现金流更优 3. 政策短期阵痛，长期利好，逻辑不改 4. 投资：股息防守+稳健成长
1.1 高速企业业绩驱动框架
总车流量
收入
利润
财务费用
车型结构 折旧摊销
成本
运营成本
• 从19H1看，小客车占比77.9%达40.89亿辆，占比仍在提升 • 货车流量占22.1%达11.58亿辆
小客车增长对经济敏感性低
• 小客车增速驱动来自车辆保有量及高速出行频次 • 车辆保有量相对刚需，出行频次受益于生活品质升级，对经济敏感性低
图1：客车占比达77.9%
100000 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0
客车流量（万辆）
货车流量（万辆）
资料来源：交通运输部，申万宏源研究 备注：同比增速为交通运输部公布的可比口径增速
客车同比增长
货车同比增长
1.4.1 板块业绩情况：高速板块收入利润稳定增长
高速板块营收平稳增长：
• 从2008年的256亿元到2018年的770亿元，板块营收10年复合增长率11.63% • 2019Q1达178.27亿元，继续同比稳增7.77%