江淮汽车：盈利能力大幅提升 强烈推荐评级

-34
公允价值变动收益
-5
长期投资
44
投资收益
39
筹 资 活 动现金流
148
短期借款
418
长期借款
500
普通股增加
0
资本公积增加
-7
现 金 净 增加额
-614
资 料 来 源 ： 东兴证 券研究 所
2012A 9696 4832 312 122 361 1108 733 9874 466
6775.4 8719 0
股
份 有
事件：
限
公
江淮汽车发布了 2013 年中报。公司 2013 年上半年营业收入为 180 亿元，较上年同期增 24.8%；实现营业利
司
润 5.35 亿元，同比增 64.4%；归属于母公司所有者的净利润为 5.2 亿元，同比增 65.2%；基本每股收益为
证
0.4 元。
券
研
公司分季度财务指标
究
报
指标
8479
9463
毛利率(%)
13%
21889 24531
净利率(%)
2%
单位 :百万元 总资产净利润（%）
4%
2014E 2015E
ROE(%)
11%
947
2715 偿债能力
1235
1416 资产负债率(%)
60%
929.11 971.58
流动比率
0.86
-24
-36
速动比率
0.68
-695
542 营运能力
管理改善和原材料价格下降带来盈利能力提升。今年上半年公司毛利率和净利率分别为16.53%和2.93%， 同比提升了1.5和1.2个百分点。盈利能力提升显著。我们推荐江淮的核心逻辑是去年新董事长上任后， 整个公司趋于务实，管理大幅改善，带来产品竞争力和盈利能力的提升。乘用车（排除MPV）被视为公司
200
200
EBITDA
1929
1874
1874 EPS （元）
0.48
1180
1180 主要财务比率
0
0
2011A
13226 14873 成长能力
183
195 营业收入增长
4.6%
1289
1289 营业利润增长
28.1%
2182 3860
2182 归属于母公司净利润 113.0% 4703 获利能力增长
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DONGXING SECURITIES
东兴证券财报点评
江 淮 汽 车 （ 600418）： 收入 稳定增 长 盈 利 能 力大幅 提升
P4
分 析 师 简介
苏杨 英国里丁大学国际证券投资银行专业，硕士学位，2010 年加盟东兴证券研究所，2011 年 6 月开始从事汽车 行业研究。
0
0 总资产周转率
2.01
-770
-870 应收账款周转率
105
0
0 应付账款周转率
11.07
466
466 每股指标（元）
0
0 每股收益(最新摊薄) 0.48
-293 0
1180
-386 每股净现金流(最新 0 每股净资摊产薄)(最新摊
1180 估值比率薄)
-0.48 4.44
0
0
P/E
17.31
0
73.73%
净资产收益率（%）
1.25%
1.85%
3.58%
1.38%
1.54%
3.32%
4.80%
总资产收益率（%）
0.50%
0.68%
1.23%
0.44%
0.49%
0.93%
1.26%
观点：
SUV、卡车力保公司度过 315 难关，收入稳步增长。江淮汽车上半年的收入增长 24.8%，汽车及底盘 合计销售 27.35 万辆，同比增长 16.82%。其中，SUV 销售 1.68 万辆，同比增长 257.56%；卡车销售 14.35 万，同比增长 11.04%。两者对销量增长贡献分别为 31%和 36%。315 事件后，公司原本增长势 头较好的轿车遭受打击，市场一度对江淮的中报表现持悲观态度。但全新 SUV 瑞风 S5 三月中旬上市 后迅速上量，同时卡车产品一方面借力行业二季度的提前消费实现增速明显提升，另一方面，凭借突出 的产品竞争力实现了明显快于行业的增长。两者可谓力保二季度增长，助力公司度过难关。而 SUV 和 重卡产品售价较高，也导致收入增长快于销量增长。
-4.55
466
466
投资净收益
38.55
7297.7 7307.2 营业利润
545
6972
6180
营业外收入
167.07
0
0
营业外支出
5.94
21889 24531 利润总额
706
11353 13000
所得税
81
0
0 净利润
625
3142
3684 少数股东损益
7
807
807 归属母公司净利润
618
敬 请参阅 报告结 尾处的 免责声 明
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江 淮 汽 车 （ 600418）： 收入 稳定增 长 盈 利 能 力大幅 提升
P2
长期成长的关键，但此前公司一代乘用车产品基本都难以实现盈利。而公司二代产品完全以利润为导向 进行从设计到销售的统筹管理，第一款二代产品瑞风S5在单月实销量2600辆的时候就实现盈利。验证了 管理改善已带来盈利能力显著提升。第二，公司卡车利润水平仅次与MPV，其销量增长也为毛利率上升的 重要因素。此外，原材料价格下降也导致了公司成本增速相对收入趋缓。
2131 733
9873 466
6889.7 784 0
20877 11259
0 3836
807 200 1824 1130
0 13082
172 1289 2182 3126 7623 20877
2013E 1119 1064 0.00 -22 20 0 -880 0 466 0 234 0 1130 0 878 473
84.15
94.95
211.31
315.54
增长率（%）
-76.92% -67.58%
28.67%
89.30%
26.38%
90.31%
47.00%
每股盈利（季度，元）
0.06
0.08
0.16
0.06
0.07
0.16
0.24
资产负债率（%）
60.11%
63.37%
65.49%
68.33%
68.58%
71.88%
16% 3% 6%
14%
16% 3% 6%
15%
60% 1.08 0.85
61% 1.16 0.92
2.13 107 13.03
2.29 105 15.60
0.95 -0.09 6.58
1.09 1.13 7.34
8.75 1.26 3.01
7.63ห้องสมุดไป่ตู้1.13 2.15
敬 请参阅 报告结 尾处的 免责声 明
单位:百万元
利润表
2014E 2015E
2011A
12245 15059 营业收入
30474
5189
6649 营业成本
26438
467
547 营业税金及附加
725
191
223
营业费用
1445
1055
1503
管理费用
1407
2618
3070
财务费用
-86
733
733 资产减值损失
28.37
9644
9472 公允价值变动收益
0
P/B
1.87
-116
1460
EV/EBITDA
4.47
2012A 29128 24802
663 1784 1560
-47 77.25
0.00 19.81
301 255.02
4.89 551
47 505
10 495 1849 0.38
2012A
-4.4% 385.7% 244.7%
15% 2% 3% 8%
14.82%
15.01%
15.01%
14.48%
16.53%
16.53%
期间费用率（%）
11.98%
10.59%
9.94%
11.43%
13.19%
11.02%
11.42%
营业利润率（%）
-0.91%
1.51%
2.97%
1.12%
-1.26%
2.62%
3.32%
净利润（百万元）
75.14
111.03
214.66
-24
-36
69.93 69.93
0.00
0.00
0.00
0.00
1388 1591
0.00
0.00
0.00
0.00
1388 1591
153
175
1235 1416
11
12
1224 1404
2293 2527
0.95
1.09
2014E 2015E
22.55% 16.06% 16.12%
17.13% 14.70% 14.75%
69% 0.84 0.74
1.70 99
9.12
0.38 1.18 4.65
21.87 1.79 4.02
2013E 37088 31117
863 2015 1849
-22 69.93
0.00 0.00 1196 0.00 0.00 1196 132 1064
10 1054 1984 0.82
2013E
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P3
公 司 盈 利预测表
资产负债表
2011A
流 动 资 产合计
6799
货币资金
3184
应收账款
277
其他应收款
分 析 师 承诺
负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本 人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分 析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或 观点直接或间接相关。
公
司
研
究
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收入稳定增长 盈利能力大幅提升
2013 年 08 月 12 日
强烈推荐/维持
东
——江淮汽车（600418）半年度财报点评
江淮汽车 财报点评
兴
证
苏杨 分析师
执业证书编号：S1480512090002
券
suyang@dxzq.net.cn 010-66554030
0
负债合计
8853
少数股东权益
161
实收资本（或股本） 1289
资本公积
1322
未分配利润
2281
归属母公司股东权 负 债 和益所合有计者权 益 现金流量表
5723 14736
2011A
经 营 活 动现金流
-728
净利润
625
折旧摊销
1470.0
财务费用
-836
应付帐款的变化
0
预收帐款的变化
0
投 资 活 动现金流
87
预付款项
253
存货
1444
其他流动资产
162
非 流 动 资产合计
7937
长期股权投资
44
固定资产
5722.0
无形资产
804
其他非流动资产
0
资产总计
14736
流 动 负 债合计
7915
短期借款
418
应付账款
2575
预收款项
686
一年内到期的非流 170
非 流 动动负负债债合计
937
长期借款
500
应付债券
指增净增营净每长利长标业资股P率润率EB收产收（（（入收益%%百）） 3-0216421,0026014.75.4.1..778.4893.3919887%1.%A4%79
销售费用基数差异导致 Q2 利润增速较 Q1 明显下滑。分季度来看，公司 Q1 收入、净利润增长分别为 21.9% 和 102.5%，Q2 收入、净利润增长分别为 27.7%和 47.2%，收入增速提升 5.8 个百分点，但净利润增速却 下滑近一半。去年 Q1、Q2 的销售费用分别为 3.7 亿和 4.6 亿，而今年由于 S5 上市，Q1 和 Q2 销售费用 分别 5.9 和 5.6 亿。销售费用差额接近单季度净利润的一半，是 Q2 净利润增速较 Q1 下滑的关键因素。
11Q4
12Q1
12Q2
12Q3
12Q4
13Q1
13Q2
告
营业收入（百万元）
6732.04
7497.27
7349.52
6296.89
7984.37
8851.2 9141.44
增长率（%）
-1.31% -20.88%
-7.76%
-8.30%
18.57%
18.05% 24.36%
毛利率（%）
13.26%
19569 11539
137 3816
807 380 1881 1030
0 13420
162 1289 1304 2493 5987 19569
2012A 2995 505
1594.0 -470 0 0
-1665 0
466 20
192 137 1030
0 -18 1521
2013E 11005
5305 381 156 672
去年 Q2 净利润为全年高点，下半年公司净利润仅 1.8 亿，预计公司利润增速在三季度将大幅反弹。
结论：
我们认为从中报表现来看，在公司经历了一年以“效益为中心”的调整转型后，呈现出收入增长明显快于销量增 长、利润增长明显快于收入增长的良好态势。公司管理的显著改善，配以①9月A30的上市、②S5上量、③以 及315事件影响的淡化、④下半年基数较低等多重有利因素，将使得公司下半年继续强势表现。预计公司2013 到2015年EPS分别为0.82元、0.95元和1.09元，对应PE分别为10倍、9倍、8倍。维持“强烈推荐”评级。
27.33% 296.74 113.0%3
% 16%
3% 5% 14%
63% 0.98 0.79
1.83 107 9.69
0.82 0.37 5.91
10.16 1.40 3.39
单位:百万元
2014E 2015E
45451 53235
38225 44824
1058 1239
2469 2892
2266 2654