2018年酒店行业深度分析报告

２０１８年酒店行业深度分析报告

内容目录

1. 酒店行业当下思考：提价+加盟共振，龙头成长性几何？ (6)

2. 国内酒店连锁化率提升为中长期的行业趋势 (7)

2.1. 三方面推动：我国酒店行业已进入存量整合阶段，发展回归理性和规范化 (7)

2.2. 四个层面降本提效：为更高回报率，单体酒店转连锁已成大势所趋 (8)

2.3. 行业趋势：OTA佣金率具有刚性下降难，连锁化进程未来仍将延续 (8)

2.4. 对标国际：国内酒店连锁化率远低于美国和亚太，未来提升空间大 (10)

3. 他山之石：加盟扩张下，费用率和利润率剪刀差，业绩成长强 (11)

3.1. 对标一：格林豪泰纯加盟模式下，整体营业利润率可达45%以上 (11)

3.2. 对标二：万豪加盟扩张3年，净利率提升6.4pct，EPS增幅超过83% (13)

3.3. 多样本对比：纯加盟模式平均税前利润率约达37% (15)

4. 加盟扩张+同店提价：龙头业绩和利润率上行期有望延续3年以上 (16)

4.1. 模式层面：轻资产加盟已成酒店龙头扩张核心，趋势明确清晰 (16)

4.2. 维度一：加盟扩张+同店RevPAR提升，共振下龙头18年业绩有望高成长 (17)

4.3. 维度二：轻资产加盟扩张下，盈利能力上行，抗周期能力提升 (19)

4.4. 维度三：供需修复+连锁率化均为长周期，龙头高成长有望延续3年 (21)

4.4.1. 锦江股份：加盟店快速扩张提供业绩保障，受同店RevPAR影响相对较小 (22)

4.4.2. 首旅酒店：直营收入预计占比79%，业绩受益同店RevPAR提价的弹性大 (28)

4.4.3. 华住酒店：率先发力产品升级，双周期下业绩有望持续上行 (35)

5. 投资建议：推荐锦江、首旅，建议关注华住 (41)

6. 风险提示 (42)

图表目录

图1：报告逻辑框架 (6)

图2：国内宾馆的竣工面积2014年起持续负增长 (7)

图3：国内住宿业投资完成额2015、16年连续负增长 (7)

图4：在2014-16年全国宾馆及住宿业投资负增长下，连锁酒店龙头加盟店数强势增长 (7)

图5：四个层面降本从而推动利润率大幅提升，为推动单体酒店转连锁核心驱动力 (8)

图6：携程如果下降佣金率，对其净利润影响大 (9)

图7：即使OTA佣金率下降6 pct，单体酒店仍不及连锁 (9)

图8：我国有限服务连锁酒店规模持续增长 (10)

图9：我国酒店连锁化率持续提升，但与美国、欧洲、亚太仍差距较大 (10)

图10：格林豪泰加盟店数占比约98%，可视为纯加盟模式 (11)

图11：纯加盟模式下，酒店集团的净利率可超50% (11)

图12：加盟模式下，营业利润率可达到40%~50% (12)

图13：加盟收入的边际利润率高，成本和利润呈剪刀差 (12)

图14：模拟直营店不变时，公司边际成本增量远小于营收 (12)

图15：万豪国际在2012-15年为纯轻资产扩张，为可对标时间段 (13)

图16：2012年开始轻资产扩张后，加盟收入稳步提升 (14)

图17：2012-15年，万豪加盟酒店年均净增量200家以上 (14)

图18：成熟品牌管理及销售布局，使万豪边际成本增量小 (14)

图19：成本率下降、净利率提升，两者呈明显剪刀差 (14)

图20：轻资产扩张下，万豪ROA和EPS双双持续增长 (14)

图21：轻资产扩张下，万豪业绩增速较收入具备更高弹性 (14)

图22：洲际酒店的加盟店数占比高达99.9% (15)

图23：洲际酒店的加盟收入占比99.2% (15)

图24：精选国际的加盟数占比接近100% (15)

图25：精选国际加盟加盟收入占比达99% (15)

图26：洲际酒店2013-2017年的平均税前利润率约34.1% (15)

图27：精选国际2013-2017年的平均税前利润率约22.0% (15)

图28：2017年国内前四大连锁酒店集团的酒店数目净增量全部来自加盟店 (16)

图29：锦江16年并购铂涛和维也纳后，加盟店持续高增 (16)

图30：首旅如家加盟店稳步扩张，占比持续提升 (16)

图31：华住酒店的加盟店数量保持增长，占比持续提升 (17)

图32：格林豪泰近年来加盟店数年净增加300家以上 (17)

图33：单个酒店集团下子品牌的直营和加盟收入增量拆分框架 (17)

图34：三大酒店集团18年业绩中，我们预计直营与加盟的利润贡献有望并驾齐驱 (18)

图35：酒店集团在2018年的收入和净利润构成测算 (19)

图36：轻资产模式转型下，三家酒店集团的净利率有望长期上行 (20)

图37：假设同店利润率不变，锦江在18-20年间加盟店扩张对盈利能力的影响 (20)

图38：假设同店利润率不变，首旅在18-20年间加盟店扩张对盈利能力的影响 (20)

图39：假设同店利润率不变，华住在18-20年间加盟店扩张对盈利能力的影响 (21)

图40：三家酒店集团均向轻资产模式发展，业绩持续增长同时，抗周期能力不断提升 (21)

图41：行业提价+连锁化提升，酒店龙头有望迎3年黄金发展期 (22)

图42：锦江股份2017-20年酒店收入构成（亿元） (23)

图43：锦江股份2017-20年酒店利润构成（亿元） (23)

图44：锦江股份2017-20年酒店收入占比 (23)

图45：锦江股份2017-20年酒店利润占比 (23)

图46：锦江股份2018年业绩与新增加盟店数、同店RevPAR增速的敏感性分析 (27)

图47：当2018年新增加盟店为900家时，同店RevPAR增速与业绩敏感性分析 (28)

图48：当2018年同店RevPAR增速在4%时，新增加盟店数与业绩的敏感性分析 (28)

图49：如家2017-20年酒店收入构成（亿元） (28)

图50：如家2016-20年酒店利润构成（亿元） (28)

图51：如家2017-20年酒店收入占比 (29)

图52：如家2016-20年酒店利润占比 (29)

图53：如家2017-20年经济和中端收入构成（亿元） (29)

图54：如家2017-20年经济和中端利润构成（亿元） (29)

图55：如家2017-20年经济和中端收入占比 (29)

图56：如家2017-20年经济和中端利润占比 (29)

图57：首旅酒店18年业绩增速与当年新增加盟店数、同店RevPAR增速的敏感性分析 (34)

图58：当2018年新增加盟店为450家时，同店RevPAR增速与业绩敏感性分析 (35)

图59：当2018年同店RevPAR增速在4%时，新增加盟店数与业绩的敏感性分析 (35)

图60：华住酒店2016-20年酒店收入构成（亿元） (36)

图61：华住酒店2016-20年酒店利润构成 (36)

图62：华住酒店2016-20年酒店直营加盟收入占比 (36)

图63：华住酒店2016-20年酒店直营加盟利润占比 (36)

表1：单体酒店的净利润率仅约9%，连锁酒店净利润率可达19%~20% (9)

表2：锦江股份在2018-2020年的各品牌开店计划预测（间） (23)