＜定价策略＞股指期货定价分析
我国股指期货定价及套利交易策略研究
我国股指期货定价及套利交易策略研究摘要：首先对股指期货定价的理论基础、主要模型和方法、套利交易进行了概述，在此基础上对我国沪深300仿真交易数据进行实证分析，最后对我国股指期货套利交易提出了一些交易策略。
关键词：股指期货；定价；套利交易1 概述1.1 股指期货定价的理论基础股指期货是金融工程设计开发出的最成功的金融衍生品之一，股指期货套利交易不仅能纠正过度投机所造成的市场无效性，而且能锁定无风险的收益，是一种风险转嫁与价格修正的市场机制。
研究股指期货套利的根本在于如何对股指期货进行合理定价，其定价模型是由传统的资产定价模型延伸发展而来，因而对传统的资产定价理论加以全面了解很有必要。
传统的资产定价理论包括均衡定价理论、套利定价理论、随机折现因子定价理论等；衍生资产定价理论包括无风险套期保值原理、风险中性定价原理、动态自筹定价原理等。
1.2 股指期货定价的主要模型和方法迄今为止，对期货定价的研究大都从持有成本模型和预期理论两方面来进行，其中持有成本模型是最广泛使用的定价模型。
在持有成本模型框架下又包含有完美市场下的持有成本定价模型和考虑市场限制的区间定价模型两类。
持有成本定价模型(Cost of Carry Model)作为指数期货定价的经典模型，是Cornell和French在1983年借助一个套利组合论证的建构在完美市场假设下的定价模型。
考虑市场限制的区间定价模型方面，Modest和Sundaresan和Klemkosky和Lee各自推导了区间定价模型。
期货价格预期理论阐述了随着期货合约到期日的接近，期货价格会收敛于标的物资产的现货价格，当到达到期日时点时，期货价格会等于或很接近现货价格的现象。
1.3 股指期货的套利交易从股指期货市场参与者的角度来看，股指期货主要有三种功能，即套期保值、套利和投机。
同其它期货品种一样，套期保值是股指期货产生和发展的根本原因，它为股票市场的投资者提供了转移风险的工具，而套利和投机的存在则为股指期货的套期保值功能的正常发挥提供了市场便利。
股指期货分析报告
股指期货分析报告股指期货作为金融市场中的重要衍生品，对于投资者的资产配置和风险管理具有重要意义。
本文将对股指期货进行全面的分析，以帮助投资者更好地理解其特点和市场表现。
一、股指期货的基本概念股指期货，全称是股票价格指数期货，是以股票市场的价格指数为交易标的物的期货合约。
它的出现为投资者提供了一种对冲股票市场风险、进行套利交易以及投机获利的工具。
与股票交易不同，股指期货采用保证金交易制度，投资者只需缴纳一定比例的保证金就可以控制较大价值的合约。
同时，股指期货实行的是 T+0 交易制度，当天买入的合约当天就可以卖出，交易灵活性较高。
二、股指期货的主要特点1、杠杆效应股指期货的保证金制度使得投资者可以用较少的资金控制较大规模的合约，从而放大了投资收益和风险。
2、双向交易投资者既可以做多（预期价格上涨），也可以做空（预期价格下跌），增加了市场的交易机会和策略选择。
3、高流动性股指期货市场交易活跃，成交量大，买卖容易，能够迅速实现资产的配置和调整。
4、价格发现功能股指期货的交易价格反映了市场对未来股票市场走势的预期，有助于提前发现股票市场的价格趋势。
三、股指期货对市场的影响1、风险管理为机构投资者和大户提供了有效的风险管理工具，帮助他们对冲股票现货市场的风险，降低市场波动对投资组合的影响。
2、价格发现其交易价格能够引导股票市场的价格走势，提高市场的定价效率。
3、增加市场活跃度吸引更多的投资者参与市场交易，提高市场的流动性和交易规模。
4、促进市场平衡在市场过度上涨或下跌时，通过多空双方的力量对比，起到一定的平衡作用。
四、股指期货的交易策略1、套期保值主要是为了对冲现货市场的风险。
例如，股票多头持有者可以通过卖出股指期货合约来锁定股票价格下跌的风险。
2、趋势交易根据对市场趋势的判断，做多或做空股指期货合约，以获取价格波动带来的收益。
3、套利交易利用股指期货与现货指数之间、不同合约之间的价格差异进行套利，获取无风险或低风险收益。
股指期货定价模型研究
股指期货定价模型研究随着金融市场的不断发展和完善，股指期货作为一种新兴的金融工具已经逐渐成为投资者的重要选择之一。
而好的股指期货定价模型能够为投资者提供科学、有效的市场分析和投资决策，是股指期货市场有效运行的关键因素之一。
一、股指期权定价基本原理股指期货定价模型是基于期权定价理论而建立的。
期权定价理论建立在随机过程和风险中立定价的基础之上，其中最著名的两个模型分别为布莱克-斯柯尔斯期权定价模型和考克斯-鲁宾斯坦期权定价模型。
这些模型在解决股票等传统资产的价格定价问题上已经得到广泛应用，但是在股指期货的定价中却面临着更加复杂的情况。
股票价格通常是高度异质的，而且具有波动性和流动性。
但是，股指期货是以证券指数作为标的资产交易的，指数本身更加抽象和复杂。
因此，股指期货的价格波动性更加强烈，波动性不仅受到基础资产波动的影响，还受到其他市场因素和交易者心理预期的影响。
这也导致股指期货的定价变得更加困难。
二、布莱克-76模型布莱克-76模型是基于布莱克-斯柯尔斯期权定价模型而建立的。
该模型假设股指期货的价格波动遵循几何布朗运动，并且标的资产的回报率服从对数正态分布。
该模型可用于计算欧式看涨期权的价格，其公式为：C = e-rt [S0N(d1) – KN(d2)]其中，C为看涨期权的价格；r为无风险利率；t为期权到期时间；S0为标的资产现价；K为行权价；N( )为标准正态分布的累计分布函数；d1=（ln S0/K +（r+ sigma^2/2）t）/（sigma*square root of t）；d2 = d1 - sigma*square root of t。
其中，sigma为标的资产的年化波动率。
布莱克-76模型是一种理论模型，假设市场有效，风险中立，可以用于真实市场的波动预测和定价。
三、Heston随机波动率模型Heston模型是基于考克斯-鲁宾斯坦期权定价模型而建立的，并改进了考克斯-鲁宾斯坦模型在处理波动率随机性时的不足之处。
期货市场中的股指期货交易策略与案例分析
期货市场中的股指期货交易策略与案例分析一、引言股指期货是指以某一特定股票指数作为标的物的期货合约。
在期货市场中，股指期货交易被广泛应用于投资与套利等领域。
本文将就股指期货交易策略及其案例进行深入探讨。
二、股指期货交易策略1. 趋势跟踪策略趋势跟踪策略是一种根据市场趋势进行交易的策略。
该策略基于技术分析工具，如移动平均线、相对强弱指标等来判断市场趋势的走势，并根据趋势的变化进行买入或卖出操作。
在股指期货交易中，通过趋势跟踪策略可以捕捉到市场的主要趋势，并根据趋势的持续性进行交易。
2. 套利策略套利策略是一种通过利用价格差异进行风险对冲和收益的策略。
具体的套利策略包括跨期套利、跨品种套利和跨市场套利等。
在股指期货交易中，通过套利策略可以捕捉到不同合约之间的价格差异，从而进行风险对冲和获利。
3. 波动率策略波动率策略是一种利用市场波动率进行交易的策略。
该策略通过衡量市场波动率的指标，如波动率指数(VIX指数)等，来进行交易决策。
在股指期货交易中，通过波动率策略可以捕捉到市场波动率的变化，并利用波动率的高低进行买入或卖出操作。
4. 基本面分析策略基本面分析策略是一种通过分析经济、政治或公司基本面数据来进行交易的策略。
该策略通过分析相关因素对股指期货价格的影响，从而进行交易决策。
在股指期货交易中，通过基本面分析策略可以捕捉到市场的宏观经济变化及政策导向，并据此进行买入或卖出操作。
三、案例分析1. 趋势跟踪策略案例通过使用移动平均线指标，发现某一股指期货合约的短期均线突破长期均线，表明市场趋势可能向上，投资者可以选择买入该合约。
经过一段时间的持有，当短期均线跌破长期均线时，投资者可以选择卖出该合约，获得收益。
2. 套利策略案例假设A市场和B市场的股指期货合约存在价格差异。
投资者可以在A市场买入低价合约，同时在B市场卖出高价合约，通过这种方式进行套利操作。
当价格差缩小或消失时，投资者可以平仓获利。
3. 波动率策略案例通过观察VIX指数的变化，当VIX指数上升到较高水平时，表明市场波动率较大，投资者可以选择卖出股指期货合约。
期货定价的总结（远期定价和期货定价）
期货定价的总结（远期定价和期货定价）简述指数期货的定价原理指数期货价格计算公式,指数期货的定价原理从股票价格的塑性和弹性理论得到启发，移植股票价格的弹塑性模型于股指期货价格的研究中。
人们认为市场自身行为是技术分析的聚焦点，指数期货价格而市场自身行为最基本的表现就是价格和成交量。
过去和现在的价格和成交量涵盖了过去和现在的市场行为.因此价格和成交量就成为技术分析的基本要素，一切技术分析都是围绕量价关系展开的。
股指期货市场上最能显示股指期货价格走势的指标就是成交量。
成交量的变动直接表现为市场交易是否频繁，指数期货价格人气是否旺盛，而且体现了市场运作过程中期货合约买卖间的动态实况。
股指期货价格的持续上涨或持续下跌均需要成交量的配合，当成交量萎缩时，上升的价格一般将回落，下跌的价格一般将反弹。
指数期货价格成交量是价格波动的原动力，是价格变动的先行指标。
撇开投资者如何确定股指期货合约的买进卖出时机，而仅仅对股指期货价格在成交量驱动下波动这一过程进行研究，指数期货价格可以把股指期货价格涨落的过程看成类似于一个被拉伸(或被压缩)且有一定塑性的弹簧的运动过程，弹簧在拉力(或压力)作用下的运动轨迹可类比成股指期货价格在成交量推动下的涨落。
股指期货的市场价格即股指期货合约在市场上买卖的价格，简称为股指期货价格。
股指期货价格主要取决于市场参与者对股价指数未来变动的预期，由于股票价格由市场买卖双方力量大小决定并受各种相关信息的影响，股价指数经常出现较大幅度的波动，指数期货价格所以股指期货价格也经常出现较大的波动。
因为存在投资者行为特征的差异、投资者对各种相关信息的理解的差异以及信息产生的不确定性等多种因素的共同作用，股指期货价格波动呈现较强的随机运动特性。
期货定价是什么？期货的定价权体现在，期货市场里主体有套期保值的，流动性有投机的自然人。
这样针对某一个品种既有行业内的大型企业参与又有投机行为带来的大的流动性能把价格定在一个合理的位置上。
国内股指期货的定价与投机.docx
国内股指期货的定价与投机股指期货已在我国提出三年了, 具体实行却迟迟不见动静。
这其中不仅有我国市场发展程度和接受程度不能达到要求, 还存在着监管、定价等技术问题。
我国现行的证券市场可以说没有任何可以套期保值的工具, 一旦股指大规模下跌, 各种机构和散户只能坐等损失而没有任何保障资金安全的措施。
故该类期货产品在我国亟待发展, 以建立完善而安全的证券市场使投资行为更加规范合理。
股票指数期货简称股指期货是以某一股票指数作为标的的期货合约。
它和一般股票期货最大的区别在于它操作的对象不是某一只股票, 而是一个股票群。
股票期货的价格和单只股票现货的价格相互联系; 而股票指数是由成份股的报告期股价与基期股价相比较得到的, 因此股指期货的价格是和这些单只成份股股价的总体表现有相关关系。
因此,从两种期货所对冲的风险性质来说, 股指期货在购买多只股票时对冲整体的系统风险, 股票期货则是对冲单只股票的总体风险包括系统风险和与个股相关的非系统风险。
从两种期货的应用场合来说, 股指期货对于被动式指数化投资来说对冲效果较好, 而股票期货对于通过选择股票希望跑赢大市的主动式投资对冲效果更好。
所谓期货的准确定价, 即是使期货合约的实际价格与产品的实际价格相关联, 从而排除利用期货市场和股票现货交易进行投机——获得无风险收益的可能。
在股指期货市场, 获得无风险收益可能有两种情况利用过高定价的期货工具投机和期货定价过低造成的投机。
一、期货定价过高我们假设投资者在股指期货市场做如下操作。
1 以的利率介入一笔款项0。
2按照股指期货的构成买入一样的股票进行组合投资,投入0元,其间获得股息收益率。
3 同时签订未来某日的股指期货卖方合约卖出等量股票, 合约定价。
4 到期交易, 其间股票操作和合约手续费率和为。
当合约到期时, 该投资者获得的收益为=-0-*0+*0-*0 。
为股指期货定价的目的即消除市场投机, 故我们假设其收益为0, 则得出定价公式=0*1+-+在等于理论定价时, 投资者的这项行为将没有意义;而当大于该定价时, 市场将会出现投机者。
股指期货的四种定价方法
股指期货的四种定价方法[摘要]我国金融市场已经推出沪深300股票指数期货,本文吸收借鉴了国内外的研究成果,说明了股指期货四种定价理论和相关的实证结果,并提出今后理论研究的方向。
[关键词]股指期货定价定价理论实证研究研究方向一、定价理论1、持有成本定价模型Comell&French(1983)最早提出在无摩擦市场以及借贷利率相等且保持不变情况下的股指期货持有成本定价公式,股指期货的理论价格为■。
该模型假设条件较多,且定价偏差大,但是最经典的定价模型。
2、连续时间模型Ramaswamy&Sundaresan(1985)修正了期权定价模型进而推导出随机利率条件下无套利股指期货的理论价格。
该模型有四个假设条件:采用单因子CIR描述无风险利率,无风险贴现债券用局部期望假设来描述,无摩擦市场,股指服从对数正态分布。
Cakici&Chatterjee(1999)引入另一种利率模型,通过对S&P500实证比较发现,利率的平方根过程和对数正态过程对定价没有显著性影响。
3、一般均衡定价模型Cox和Ross等人在1985年推出资产定价的一般均衡模型, 随后Hemler&Longstaff(1991)推导出利率随机波动和市场随机波动情况下的股指期货一般均衡定价模型。
该模型有四个假设:经济个体同质预期,企业产品被消费或被投资,投资回报率是随机过程,经济体状态变量X 和Y均值复归。
股指期货的偏微分方程的PDE解析解和持有成本定价模型异曲同工。
4、区间定价模型Klemkosky&Lee(1991)考虑交易成本、股利和借贷利率不相等因素,“做多指数现货,做空指数期货”得到套利区间的上限,“做多指数期货,做空指数现货”得到套利区间的下限,在此区间内不可套利,在此区间外可套利。
国内对股指期货定价的理论探索较少,其中陈晓杰,黄志刚(2007)在无风险套利原理下,改良B-S方程通解,推导出股指期货的定价模型。
期货从业考试基础股指期货的定价原理
期货从业考试基础：股指期货的定价原理经济学中有个基本定律称为"一价定律"。
意思是说两份相同的资产在两个市场中报价必然相同，否则一个市场参与者可以进行所谓无风险套利，即在一个市场中低价买进，同时在另一个市场中高价卖出。
最终原来定价低的市场中因对该资产需求增加而使其价格上涨，而原来定价高的市场中该资产价格会下跌直至最后两个报价相等。
因此供求力量会产生一个公平而有竞争力的价格以使套利者无从获得无风险利润。
我们简单介绍一下远期和期货价格的持仓成本定价模型。
该模型有以下假设：期货和远期合约是相同的；对应的资产是可分的，也就是说股票可以是零股或分数；现金股息是确定的；借入和贷出的资金利率是相同的而且是已知的；卖空现货没有限制，而且马上可以得到对应货款；没有税收和交易成本；现货价格已知；对应现货资产有足够的流动性。
这个定价模型是基于这样一个假设：期货合约是一个以后对应现货资产交易的临时替代物。
期货合约不是真实的资产而是买卖双方之间的协议，双方同意在以后的某个时间进行现货交易，因此该协议开始的时候没有资金的易手。
期货合约的卖方要以后才能交付对应现货得到现金，因此必须得到补偿来弥补因持有对应现货而放弃的马上到手资金所带来的收益。
相反，期货合约的买方要以后才付出现金交收现货，必须支付使用资金头寸推迟现货支付的费用，因此期货价格必然要高于现货价格以反映这些融资或持仓成本（这个融资成本一般用这段时间的无风险利率表示）。
期货价格=现货价格+融资成本如果对应资产是一个支付现金股息的股票组合，那么购买期货合约的一方因没有马上持有这个股票组合而没有收到股息。
相反，mz卖方因持有对应股票组合收到了股息，因而减少了其持仓成本。
因此期货价格要向下调整相当于股息的幅度。
结果期货价格是净持仓成本即融资成本减去对应资产收益的函数。
即有：期货价格=现货价格+融资成本-股息收益一般地，当融资成本和股息收益用连续复利表示时，指数期货定价公式为：F=Se（r-q）（T-t）其中：F=期货合约在时间t时的价值；S=期货合约标的资产在时间t时的价值；r=对时刻T到期的一项投资，时刻t是以连续复利计算的无风险利率（%）；q=股息收益率，以连续复利计（%）；T=期货合约到期时间（年）t=现在的时间（年）考虑一个标准普尔500指数的3个月期货合约。
股指期货定价方法探析
借鉴 了国外的研 究成果， 深入探讨 了股指期货的定价问题息括股指期货的定价模型、股指期货无套利定价的 实 分析、股指期货存在无套利 区间的原因、影响我国股指期货 例
定 价 的其 它 因素 及 其 对策 。 【 键词 】Ｌ ／ 期 货 定 价 关 ｛－ ￣ 套 利
本吸妻 文
股 票指数 期货是一种 以股票 指数作 为买卖对 象的一种 衍生金融 产品， 险是通过投 资者对股市 走势持不 同预 期的买卖操作 相互抵 其风 消的。主要作 用是 将股票市 场价格指数 的预期风险 转移到期货市 场， 在证券市场 上发挥着价 格发现 、套期保值和 对 风 险、优化 资产配 中 置 、活 跃市 场等作 用， 为了满足投 资者管理股 票市场价格 风险的需求
所 达成 的协议， 真实的资产， 不是 双方同意在将来 某个 时间进行现 货交 易， 因此， 在合约开始生效 的时候 并没有 资金 易手。期货价格 应该 在现 货 价 格 的基 础 上 再 加 上 持 有 成 本 。 即 ：
股 指 期货 价 格 一 货 价 格 ＋ 有 成 本 现 持 （） １ 在 股 指 期 货 交 易 中， 于 现 货 资 产 是 股 票， 股 票 持 有 者 可 以得 到 由 而
股 指期货价格 其实就 是现货在远 期 中的一种预 期。股 指期货的 价 格 基 本 是 围 绕 现 货 指 数 价 格 上 下 波 动 的 。 股 指 期 货 的 理 论价 格 可 以用现货价格来表 示。持有成本 定价模型基本 上是这样一 种假设： 期
货 合 约 是 将 来 进 行 股 票 现 货 交 易 的 临 时 替代 。 期 货 合 约 是 交 易 双 方
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
平均 收益率为７ 股 息支付 在时间上是连续 的 ）在期货市场上， ％（ ： 以该 股价 指数为标 的物， 持有 期为一个月，ｐ０ Ｏ 月１ 日到 期的指数期 ￣２ １ 年９ ７ 货合 约Ｉ１ ０ 的市 场报价是２ １ 点。判 断这个期货合约 的市场报价 Ｆ ０９ ９Ｏ
股指期货定价与期现套利分析——兼论沪深300股指的现货模拟策略
策略 ，对于 沪深 ３０股指期货推 出后 投资者发现市场价格 、 ０
抓住市场机会 具有重要 意义 。
一
当股指期货 实际价格高于理论价 格时候 ， 利者可 出售 套 股指期货 ， 同时买入 股指现 货投 资组 合 ， 并持 有股 指期货 到 期 冲销 ， 同时将现货 头寸 出售 以赚取 无风 险收益 （ 为正 向 此 套 利策 略 ） 。显然 ，我们可 以分 别得 到现货头寸 和期 货头寸
在 弦上 ， 之 欲 出 。 呼
不能得到很好地 满足。我们分别 用 Ｆ、； ｉ 表示 时点 的期货和 Ｓ
现货价格 指数 ， 、 ｃ 表示 卖空和买 入指数 现货 的交易成 本
比例 ， Ｃ 表示 卖空和 买入指 数期货 的交易成本 比铡 ， （ Ｃ Ｄｔ ， Ｔ表示现货 股利 ， ｆ ） Ｍ 表示期 货保证金 比率 ， Ｍ 表示 融券保 证 金 比例 。在考虑交 易成 本 、 卖空限制 、 借贷利率 、 保证金 等因
维普资讯
图 圜 图 圈
股指期货 定价 与期现套利分析
兼论 沪深 ３０股指 的现 货模 拟策略 ０
苏 婵媛
（ 宁 大 学经济 学院 辽 宁沈 阳 １ ０ ３ ） 辽 ｌ０ ６
摘 要 ： 文结合股指期 货定价理论 模型和香 港恒指 定价 套利例证分析股 指期货期 现套利 的基本 思路 ， 本 并就 即将上 市的 沪深 ３ ０股指期 货的套利应用提 出可供 参考的现货模拟 策略 。 ０
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同理 ，我们 可整理 得 出股指期货 的反 向套 利 的触发 条
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2015年中证500股指期货定价偏差案例分析
2015年中证500股指期货定价偏差案例分析1、股指期货理论定价根据持有成本理论，股指期货的价格是由其持有成本决定的。
持有成本分两部分：一是投资于该资产的机会成本，即资金成本；二是负向持有成本，即持有期间的持仓收益。
如果股指期货的市场价格与其理论价格或者说均衡价格发生背离，市场中的套利行为会使股指期货价格又回到其均衡水平。
按照定价公式，股指期货理论价格为：其中，Ft为T时的股指期货价格，St为t时股票指数价格，r为从t到T时的短期利率水平；d为t到T时的股息收益率。
可见，股指期货价格受四个因素的影响：股票指数价格水平、股息收益率、利率水平以及距交割期的时间长2015年之后，国内股指期货长期处于贴水状态，用理论定价公式去推算基差水平存在较大偏差。
根据我们的观察，除了以上影响因素外，市场情绪或者说投资者的后市预期也在很大程度上影响了国内股指期货的基差变动。
在进行基差分析时，我们引入了月差率指标，该指标是用期货对数价格与期货合约剩余期限拟合得到的斜率，表示价格曲线上每月价格平均变动率。
月差率为负代表该期货品种远月合约价格低于近月合约（现货指数），为正则相反，与常用的基差率指标，（期货合约价格-现货合约价格）/现货合约价格，表示意义相同，又同时综合反映了某一品种合约的基差情况。
2、标普500期货基差基本符合定价公式在成熟市场中，股指期货价格基本符合其理论定价公式，从标普500期货历史运行情况来看，其基差水平基本和美国短期资金利率变动趋势保持一致。
（1）标普500指数成分股分红情况标普500红利指数追踪了标普500指数成分股的分红情况（股息收益），指数水平基于标普500指数成分股股息的累积总额，该指数调整频率为季度调整。
标普500成分股在分红金额在不同季度之间没有明显差异。
近十年来，标普500成分股现金分红总额稳定增加，考虑股票市值后的年度股息率略有下降，整体在2%左右。
（2）资金成本影响以美国一年期国债收益率作为市场短期资金成本的参考。
股指期货的定价理论PPT教学课件
2020/12/09
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股指期货的定价：
案例一：不支付红利条件下
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股指期货的定价：
案例一：不支付红利条件下
F=1000*(1+0.05*3/12) =1000+1000*0.05*3/12 =1012.5
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股指期货的定价：
案例二：支付红利条件下
某一投资者手头持有与股指ABC完全相同的投资组 合，想在三个月后出售以获得现金。
2020/12/09
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股指期货的定价：
持有成本定价模型的推导过程：
股利支付是常数，两种策略所面临的风险相同。
根据无套利原理，在T时刻，两种投资策略有相同的现 金流。因此，可以推出：
S(T)+D(t,T)=S(t)er(T-t)+S(T)-F(S,t)
F(S,t)= S(t)er(T-t)- D(t,T) （公式一）
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股指期货的定价：
案例三：
已经求出，某年8月28日买入一份的沪深300指数期货 合约，其当日的理论价格应该是886455元。
此时，期货市场上存在三种情况： 情况一：该期货合约市场价格大于886455元； 情况二：该期货合约市场价格小于886455元； 情况三：该期货合约市场价格等于886455元。
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股指期货的定价：
定价原理：一价定律
任意两份相同的资产在两个市场上的报价必 然相同，否则，一个市场参与者可以进行无 风险套利，最终，原来定价低的市场中因为 对该资产的需求增加，而使其价格上涨；与 此相对，原来定价高的市场中，由于该资产 的供给增加，而使得其价格下跌，最终，两 个市场的报价趋于相同。
股指期货市场的定价与交易策略研究
股指期货市场的定价与交易策略研究股指期货市场作为金融衍生品市场中的一种重要形式，一直以来备受投资者和学者的关注。
本文旨在探讨股指期货市场的定价机制，并提出一些交易策略的研究方向。
一、股指期货市场的定价机制股指期货市场的定价机制主要由现货市场的股指水平、无风险利率、分红等因素影响。
其中，股指水平是股指期货定价的核心因素之一，它既受到供求关系的影响，也受到市场情绪、政策因素等的影响。
股指期货的定价可以采用两种方法：基本定价和期权定价。
基本定价方法主要是利用股票等现货市场的价格以及无风险利率等因素来确定一个合理的价格。
而期权定价方法则考虑到股票价格的随机波动性和未来价格的不确定性，基于期权定价理论来进行估值。
二、股指期货交易策略的研究方向1. 基于技术分析的交易策略研究技术分析是指通过对历史股价的走势、成交量、指标等数据进行统计和分析，以预测未来价格走势的一种方法。
在股指期货市场中，技术分析可以辅助投资者制定交易策略。
例如，通过移动平均线、MACD指标等技术工具，来捕捉价格的趋势，制定适合不同市场环境的交易策略。
2. 基于基本面分析的交易策略研究基本面分析是指通过对股指的宏观经济指标、公司财务状况、政策法规等因素进行深入研究和分析，以预测未来价格走势的一种方法。
在股指期货市场中，基本面分析可以帮助投资者理解市场的供求关系以及市场情绪，制定相应的投资策略。
3. 基于量化交易的交易策略研究量化交易是指通过运用数学模型和计算机算法进行交易决策的一种方法。
在股指期货市场中，量化交易可以利用大量历史数据进行模型建立和回测，以寻找到有效的交易信号，并进行高频交易或套利交易。
例如，通过统计套利模型、均值回复策略等，来寻找市场的交易机会。
4. 基于市场微观结构的交易策略研究股指期货市场的微观结构研究主要关注市场的交易机制、交易成本、市场流动性等因素对投资者行为和定价的影响。
通过研究市场的微观结构，可以更好地理解市场波动、交易成本和市场深度等，从而制定相应的交易策略。
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股指期货的定价：
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股指期货的定价：
F(t,T)=3000*300*e 6%*(1/12) -18000*e 6%*(0.5/12)
=904500-18045 =886455元
因此，该沪深300期货的当日价格应该是 886455元。
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F = 1000*(1+0.05*3/12)-3.025 =1000+1000*0.05*3/12-3.025 = 1009.475
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股指期货的定价：
不支付红利： F=1000+1000*0.05*3/12 支付红利： F=1000+1000*0.05*3/12 -3.025
假设这三个月内该金融市场所有股票不分红。
股指ABC期货，值多少钱？
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股指期货的定价：
案例一：不支付红利条件下
我们构造一个无套利资产组合：
借入三个月期的资金1000元； 以借入的1000元去购入股票，构造出一份
与股指ABC完全一致的投资组合； 卖出一份三个月后交割的股指ABC期货(F)。
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股指期货的定价：
定价原理：一价定律
任意两份相同的资产在两个市场上的报价必 然相同，否则，一个市场参与者可以进行无 风险套利，最终，原来定价低的市场中因为 对该资产的需求增加，而使其价格上涨；与 此相对，原来定价高的市场中，由于该资产 的供给增加，而使得其价格下跌，最终，两 个市场的报价趋于相同。
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股指期货的定价：
案例一：不支付红利条件下
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股指期货定价模型
黄宇红 +86 755 83025609 huangyh@
地址 ： 深圳 市 深南大 道 4001 时代金融中心大厦 17 楼 邮编:518034 电话:4008-888-228 /
2007 年 12 月
GoldState
Securities Inc.
0.6745 0.6523 1.3847 1.4012
-0.7356 -0.9673 -0.8110 -0.1483
C
请参阅文后免责条款
0.1235
0.3057
-3-
0.8754
-0.9473
曙光在前 金元在先
2007 年 12 月
GoldState
Securities Inc.
M1 H-LM M2
表1 四种股票指数期货定价模型的价格误差比率的比较（道琼期指）
合约与模型
平均值（％）
标准差（％） 2006 年 3 月合约
最大值（％）
最小值（％）
C M1 H-LM M2
0.1489 -0.0027 0.1104 0.3023
0.2432 0.0764 0.2162 0.6920 2006 年 6 月合约
持有成本模型 Cornell和French (1983)基于以下几个简化的假设，发展出一套持有成本的定价模型： (1)资本市场是完美的；即无税收、无交易成本，不限制卖空且资产是完全可分割的。 (2)可以以无风险利率借入及贷出资金，且借、贷利率相同并为一固定常数。 (3)股利的支付也是已知且为一固定的常数，即无股利不确定风险。 假设一位投资者在 t 时刻，进行下列投资策略：支付 S（t）买入一股股票，此投资者在到期 日 T 时的现金流为： S (T ) + D (t , T ) ，其中 S (T ) 为股票在 T 时的价值， D(t , T ) 为从 t 到 T 期间的股 利。另一种投资策略是在 t 时持有一单位股票指数期货合约并投资 S (t ) 元购买无风险债券， 则这种 投资策略 T 时的现金流为： S (t )e r (T −t ) + S (T ) − F ( S , t ) ，其中 S (t )er (T −t ) 为投资在无风险债券上的本金 和收益，r 为无风险利率，而 S (T ) − F ( S , t ) 为持有一单位股票指数期货合约至到期日的收益。假定 股利支付是已知的常数，两种策略所面临的风险相同，根据无套利原理，两种投资策略在 T 时皆有 相同的现金流，即有： S (T ) + D(t , T ) = S (t )er (T −t ) + S (T ) − F (S , t ) ， 整理的后可以得到下式： F ( S , t ) = S ( t ) e r ( T −t ) − D ( t , T ) （1）
股指期货定价模式分析
股指期货定价模式分析
(2)投资者可以在金融市场上很方便地借款用于投资;
(3)卖出一份股指期货合约;
(4)持有股票组合至股指期货合约的到期日，再将所收到的所有
股息用于投资;
(5)在股指期货合约交割日立即全部卖出股票组合;
(6)对股指期货合约进行现金结算;
(7)用卖出股票和平仓的期货合约收入来偿还原先的借款。
股指期货的理论价格可以借助基差的定义进行推导。
根据定义，基差=现货价格-期货价格，也即：基差=(现货价格-
期货理论价格)-(期货价格-期货理论价格)。
前一部分可以称为理论
基差，主要来源于持有成本(不考虑交易成本等);后一部分可以称为
价值基差，主要来源于投资者对股指期货价格的高估或低估。
因此，在正常情况下，在合约到期前理论基差必然存在，而价值基差不一
定存在;事实上，在市场均衡的情况下，价值基差为零。
F=S*[1+(r-y)*△t/360]
举例说明。
假设沪深300股票指数为1800点，一年期融资利率5%，持有现货的年收益率2%，以沪深300指数为标的物的某股指期
货合约距离到期日的天数为90天，则该合约的理论价格为：
1800*[1+(5%-2%)*90/360]=1813.5点。
中国股指期货定价模型探讨
中国股指期货定价模型探讨内容摘要：我国沪深300股指期货的正式上市交易为投资者提供了新的机遇和挑战。
股指期货交易者时刻面对的基本问题就是如何确定股指期货的价格。
本文从股指期货的持有成本模型出发，分析若干经典定价模型的条件和局限，给出一个符合我国期货市场特点的股指期货定价区间模型，使得交易者能够简单直观地判断股指期货的套利机会和价格变动趋势，同时该模型能够为监管部门调控市场、稳定市场提供理论依据。
关键词：股指期货持有成本模型定价模型引言经过近20年的发展，我国期货市场经过试点和清理整顿，已经进入了规范发展期，目前已上市23个商品期货品种，截至2009年底商品期货交易量占全球的43%，成为全球第一大商品期货市场。
股指期货的设计初衷是为了便利投资者的套期保值，规避市场波动风险。
套期保值者总是通过期货市场转移现货市场的风险，但是转嫁的风险并不会凭空消失，而是需要由相应的承担者转接。
期货市场上的投机者就是期货风险的承担者。
投机交易活跃了市场，但过度的投机则会加剧市场风险，也造成其价格发现功能的丧失。
过度的价格偏离又会引来套利者的出现。
套利交易不仅能纠正过度投机所造成的市场无效性，并且能锁定无风险的收益，是一种期货市场不可或缺的风险转嫁与价格修正机制。
我国期货市场确立了集中统一的监管体系，具有中国特色的期货市场法规制度体系逐步成形。
坚持依法抓监管，提前防风险，持续加强行业监管和风险防范，期货市场规模不断扩大，经济功能逐步发挥，服务国民经济和实体产业的能力显著增强。
我国股指期货市场的主要套利机会在期现套利，而期现套利的关键就是如何正确及时判断股指期货的价格趋势和无套利区间。
这是股指期货交易者每天面对的基本问题。
Cornell和French在1983年提出了持有成本模型（Cost of Carry Model），现在已经成为股指期货定价问题的研究基础。
这是一个理想化的、在完美市场条件下的模型，揭示了期货理论价格的决定因素。
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＜定价策略＞股指期货定价分析股指期货定价研究课题研究人：边慎选送单位：上海申银万国证券研究所有限公司内容提要2007年，我国即将推出股指期货，这是我国推出的首个真正意义上的金融衍生品，把握好期货的定价方法，对于金融期货的平稳发展具有重大意义。
期货合约的定价方法可以分成不同的流派，最简单的是用远期合约的持有成本法来近似作为期货定价，但许多学者都已证明期货定价显著偏离远期定价。
另一种较为普遍的方法是认为期货合约等于未来现货价格的期货值，这种方法从投机者的角度分析期货价格，忽略了套利者在定价中的作用。
本文将这两种方法结合起来，提出一种新的期货定价方法，并对其进行实证研究。
一方面，套利者是期货定价与现货之间保持一个相对稳定的关系；另一方面，期货的每日结算制度，又使其含有未来现货价格的信息，但期货价格反映的不是交割日的现货价格期望值，而是整个期货合约存续期间，每日指数和无风险利率变化的综合反映。
目录1．引言 (2)2．理论综述 (3)3．保证金管理与期货定价模型 (6)3.1 期货定价特征 (6)3.2 期货定价规范模型 (9)3.3 动态管理保证金 (10)4、实证检验 (11)4.1 期货定价改变套利机会 (11)4.2 期货定价计量模型检验 (15)5、主要结论 (20)参考文献 (22)1、引言金融商品的定价问题历来是学者与投资者普遍关注的问题，股指期货作为2007年中国证券市场的重大创新，即是一种充满活力的配置工具，又蕴含了高风险，把握其定价及运行特征，是用好这一工具的首要前提。
自期货诞生之日起，对其定价方法就存在许多争议，它不像股票代表了实实在在的资产，完全是一种虚拟证券。
本文的第二部分回顾了有关期货定价的各种理论。
通过回顾期货定价理论可以发现，期货价格含有对未来的预期，而远期价格则完全是由套利决定的，造成两者价格差异的主要原因在于每日结算制度。
第三部分从每日结算制度出发，融合持有成本与预期两种方法，建立了一个即含有套利因素、又含有预期因素的期货定价模型。
此外，通过合理的预测，交易者可以进行动态保证金管理。
第四部分采用两种不同的方法对期货定价模型进行实证检验。
首先，如果期货定价与远期定价有显著差别，将会改变套利机会，即期货定价可能无法揭示远期定价所揭示的套利机会，而远期定价也有可能无法揭示期货定价所揭示的套利机会，或者两者揭示不同的套利机会，通过是否存在套利机会的计算，可以从一个侧面反映市场存在哪一种均衡价格。
另外，本文根据期货定价模型建立计量经济模型，使用AR-GARCH模型进行实证检验。
第五部分给出结论。
2、理论综述远期和期货合约都是规定在将来某一特定的时间和地点交割一定数量标的物的标准化合约。
Fama和French(1987)将远期和期货合约的定价方法分为两类：一是由Kaldor(1939)，Working(1949)和Telser(1958)提出的持有成本假说（the Cost-of-Carry hypothesis），认为期货价格和现货价格的差（即持有成本）由三部分组成：融资利息，仓储费用和便利收益；二是由Houthakker(1968)和Dusak(1973)提出的风险溢价假说（the Risk Premium hypothesis）,认为期货价格等于现货价格的预期值加上风险溢价。
许多经济学家对持有成本假说进行了检验，Fama和French(1987)对多种标的物的1个月、2个月、3个月和6个月期货合约的实证分析显示，各合约月度基差的标准偏差从1.5%至22.2%，无法完全用便利收益来解释。
Pindyck(1993)用标的资产未来现金流的贴现值代表便利收益（对于指数期货，即中的q），在无套利假设下检验持有成本价说，发现期货价格偏离其理论定价，且无法用便利收益来解释。
风险溢价假说从投机者的角度分析期货价格，将期货看作与股票一样的风险资产，于是在股票投资中通用的风险-收益法则也可以应用在远期和期货合约上。
但几十年来，对于期货价格是否能够预测未来以及是否包含风险溢价，仍存在分歧。
Keynes(1930)把期货合约看作是标的现货持有者的一种保险，他认为，套期保值者持有净空头，而投机者持有净多头，因此期货的价格低于预期的现货价格，即，因为套期保值者愿意为保险而付费，投机者则要求风险溢价。
所以，期货价格是对未来现货价格的向下有偏的估计，Keynes称之为贴水（Normal Backwardation）。
Houthakker(1968)将该理论拓展到套期保值者持有净多头，投机者持有净空头的情况，此时期货价格出现升水（Normal Contango）。
Richard和Sundaresan(1981)则发现，期货价格究竟是升水或是贴水取决于套期保值者的能力。
除了风险溢价外，很多学者认为投机者能从他的预测能力中获益。
Telser(1958)和Bilson(1981)认为投机者的参与使得期货价格基本等于未来的现货价格（）。
Houthakker(1957)和Rockwell(1967)的研究表明，尽管相较于小型投机者，大型投机者可以获益于其出色的预测能力，但他们都没有拿到风险溢价。
Telser(1958)则证明由于竞争和自由准入使投机者得不到任何风险溢价，期货价格是未来现货价格的无偏估计。
Fama和French(1987)对21种期货的2个月、6个月、10个月合约的实证研究发现，期货价格对未来现货价格有预测作用，但是无法确定是否存在风险溢价。
Dusak(1973)将期货看作是一般风险资产，并使用CAPM模型来衡量风险溢价，他对1952年至1967年间三种期货合约的双周数据进行了实证分析，无法拒绝风险溢价为0的原假设。
Bodie和Rosansky (1980)同样运用CAPM模型，对1950年至1976年23种期货合约的年收益进行了实证研究，发现存在超额收益，他们认为这表明期货价格存在贴水。
Grauer和Litzenberger(1979)则发现期货价格等于名义债券的与实际利率的比，乘以预期的未来现货价格、通胀溢价、和期货合约风险溢价的和。
尽管远期合约和期货合约的定价可以统一在一个规范的框架之内，但它们的具体定价仍有显著的差别。
Richard和Sundaresan(1981)认为期货实际上是一种交割随机数量标的物的远期。
Cox et al.(1981)，Jarrow和Oldfield(1981)，以及Richard and Sundaresan (1981)显示，只有当利率是一个稳定的时间序列时，期货价格才等于远期价格，如果利率不稳定，并且与标的物价格正（负）相关时，期货价格将会高于（低于）远期价格。
MacKinlay和Ramaswamy(1988)对指数期货所作的研究表明，尽管期货价格与远期价格相差不太大，但这种差别在统计意义上是显著的。
期货的每日结算制度决定了其价格不可能只取决于某日（交易当日或结算日）的标的现货价格。
Turnovsky(1983)认为期货价格是现货现价与未来预期价格的加权平均。
Brenner和Kroner(1995)使用维纳过程将持有成本假设和风险溢价假设统一起来，Amin和Jarrow(1991)在此基础上提出期货价格等于远期价格加上盯市因子（Marking to Market Factor），盯市因子含有标的现货预期价格的信息。
3、保证金管理与期货定价模型3.1 期货定价特征远期合约（forward contract）和期货合约（futures contract）的主要区别在于，远期合约的盈亏在交割时进行结算，而期货合约的盈亏则每日结算。
图1所示的是期货套利原理，从中可以发现其定价与远期的差别。
尽管期货与远期的定价条件都是无套利机会，但与远期交易相比，期货合约还需要占用保证金，这部分资金占用会摊薄套利利润，原本在远期交易下存在的套利机会，在期货交易时可能会消失。
远期合约套利的原理是，市场价格与理论价格的差决定是否存在套利机会，其差额就是套利利润，获取套利利润的行为使市场价格等于理论价格。
期货套利的原理是，市场价格与理论价格的差，扣除套利期间保证金占用成本后，其差额是套利利润。
图1、期货定价原理根据期货单利定价公式1，有四个因素会影响套利者的持有成本，标的指数价格S，挂牌期内红利收益的贴现值，无风险利率r，以及剩余挂牌期限T-t。
表1、股指期货多头保证金占用成本演示1为了便于区分，用F 表示远期定价表1演示了一张虚拟的25天后到期的虚拟期货合约由于剩余期限T-t、标底指数S、红利收益D、回购利率r这四个因素发生变化对期货交易保证金以及套利机会和套利利润的影响。
表中的2此项为初始保证金3保证金是一种抵押，而不是投资本金，可以看作借入保证金并为此支付利息。
前5行均为假设值，合约乘数假定为300，保证金率假定为8%，并且交易者总是将保证金维持在初始的水平。
第6行是使用远期定价公式计算的理论价格。
如果套利者在第一个交易日以1510.4点卖出远期合约，同时以1500点买入标的指数，持有到期交割，年化收益率刚好是10%。
因此对于套利者来说，购买指数进行套利交易或购买1500点的等值国债都能获得10%的收益率，于是1510.4点就是均衡条件下的远期定价。
对于期货套利者，以1500点买入标的指数，同时以1510.4点卖出远期合约，此外还要冻结36249.6元的初始保证金25天，初始保证金的持有成本为251.73。
由于期货的每日结算制度，整个持有期内，还会产生保证金的收付。
表1第7行列出了期货的每日盈亏；第9行为相应的保证金变化，正数表示交易者需要追加保证金并为此支付持有成本，负数表示投资者可以取出盈余保证金并获取再投资收益。
现在考虑最简单的情况，假设整个持有期内，套利者的保证金未低于维持保证金，不产生保证金收付。
那么上述的期货套利者的实际收益为2868.27（）元，年化收益率为9.18%，低于当日10%的无风险收益率，也就是说套利者投资于回购市场比进行期货套利可以得到更高的利润率，因此1510.4点不是期货合约的均衡定价。
实际上，保证金占用影响了期货合约的理论定价，使其偏离远期理论定价，而各项交易费用则限定了期货或远期套利的价格上下限。
当期货定价低于（高于）远期定价某一幅度时，期货套利区间也将低于（高于）远期套利区间近似幅度，如图2所示，蓝色表示远期定价区间，红色表示相同条件下的期货定价区间。
图2、远期与期货定价差异3.2 期货定价规范模型期货合约的每日结算制度相当于每日平仓远期合约并开立新的远期合约。
由此，建立期货理论定价的规范模型为：（1）其中，S：当天的标的指数；D：贴现到期初的红利收益；M：当天的期货初始保证金；r：当天的无风险利率；：期货挂牌期内每天除权后的标的指数；：期货挂牌期内每天的无风险利率。