上市公司过度投资的影响因素及
上市公司过度投资行为原因及对策分析
和领 取报酬 的董事 人数在 １％水 平上与家 族企业绩效ｖｌ ０ ａ正相关 ； 高管 前三名薪酬 总额和董事前三名 薪酬 总额 都在 １ ％的显性水平 上与家族企业 绩效 ｖｌ ａ 正相关 ， 这说明我 国现 阶段 对高管 的激励 主
要还是依靠薪酬激励 ， 持股激励还没有发挥应有 的作用 。 三个模 型
使投资者利益得到很好 的保护 ，从而增加外部投资者 的投资 的信
绩效显著正相关 ， 而总经理持股数量 、 总经理持股 比例和董事长持
股 比例都与家族企业 绩效无显著 的关系 。这说 明股权激励机制在
心， 为家族企业募集资金和增加融资渠道提供方便 ， 有利于家族企
业 的健康持续发展 。投资者保护变量 中减少政府对企业的干预度 没有通过检验 ， 这可能与家族企业 自身的性质有关 ， 可能 由于家族 企业在政策 上过于依赖政府政策指导 ，另一方面当前我 国政府对
表２ 回 归 结 果 模型 １ 模型 ２ 模 型 ３ 系数 ｔ ｐ 系数 ｔ 值 值 值 Ｐ值 系数 ｔ 值 Ｐ值
—Ｏ ３ ８ ． ８ — １９ ４ ０ ． ７ ００５ 一Ｏ １ —１０ ０ Ｏ． ８ ２１ ．０ ３１ －０ １ ２ ． ８ — １６ ８ ） ９ ． ６ （ ０ ７ ． —０ ０ ４ ． ６ —１ ５ ６ （．３ — ０ ７ — １３ ８ ． ７ 一Ｏ ０ １ Ｏ ）１ ４ ０．５ ．４ ０ １ ９ ６ — １４ ９ ． ４ ． ４ ０ １ ５ ０ ０ ８ １ ８ ９ ０．６ ０．７ １８３ ０ ８ Ｏ ０ ０ ．７ ．５ ０ ４ ０ ８ ． ４ ０．６ ．８ １８ ５ ． ６ ．８ ０ ０ １ Ｏ １ ８ ２ ９ ９ ．０ ０ １ ０ ３． ０ ０ ０ １ ０ １ ９ ２ ９ ５ ０ ．２ ． ６ ００ ３ ．４ ２６ ． ０ ．２ ． ７ ０ ０ ２
我国上市公司过度投资行为研究
、
引言
投 资决策是公 司财务决策 的起 点， 在 费， 而且还会对我 国经济社会 的协调发展 分 配 给 股 东 ， 而 是 将其 投 资 于 净 现值 为 负 我们有必要研 究我 但 却 能 增加 私 有 收 益 的项 目上 ， 从而 出现 企业财 务管理 中发挥着举足轻重 的作用 ， 产生不利影响 。所 以，
分析产生 过度投资。 直接 影响了融资决策和股利政策 ， 对公司 国上市 公司过度投资相关关系 ，
以及进一 步分 析其 制约 的运营 发展有极其重要 的影响 。 投资决策 过度投 资的原 因， Ｃ ｏ ｎ ｙ ｏ ｎ （ ２ Ｏ ０ Ｏ ） 认 为经理 人收 益是 企 有 利于企业采取 高效率投 资以增加 业规模的增 函数 ， 大规 模企业经理人 将获 是 否合理 ， 不仅从微观上对企业的持续发 机制 ， 从而帮助我 国上 市公司提 得更高的货 币或非货 币收益。 经理与股东 展有着 决定性意义 ， 而且从宏观上也反映 企业现金流量 ， 提升 企业价值 。 了国家金融体系 的效 率。Ｍ Ｍ 理论认 为， 高投 资效率 ， 在完美 的资本市场 中， 企业的投资行为只 二、 文献回顾 与研 究假设 目标 的不一致使经 理人倾 向于挥霍 企业
投 资及 其影响因素。结果表 明： 我 国上 市 条件下的最佳投 资规模 。 但是现实 中存在 梳理 ， 并在此基础上提 出假设。
公 司中确实存在 过度投 资行 为， 且 自由现 的信 息不对称 、 道德风 险以及委托代理理
（ 一） 自由现金 流对过度投 资的影 响。
金 流越 多的企 业，越容 易发生 过度投 资； 论 等诸多 问题 往往 导致企业 的投资行 为 Ｊ ｅ ｎ ｓ ｅ ｎ（ １ ９ ８ ６ ） 从 经理 人和 股 东之 间存 在 而 负债 融资不 能对 过度 投 资发 挥抑 制作 偏 离了企业价值最大化的 目标 ， 使企业产 不对称信息的假 设出发 ， 引入了所谓的过 用， 两者呈现不显著的正相关性。
我国上市公司过度投资原因分析
控 制” 现象仍较严重 ， 自由现金流代理成本更大而且我 国很多上市 公 司虽然盈 利但不分 红 ， 企业积攒大量现金流 ， 这些都在一 定程度
上 为企业滥用 资金、 盲 目投 资行 为提供 了便 利。张功 富 （ ２ ０ Ｏ ７ ） 通 过对 我国上市公 司研究发现 ， 自由现金流为 正的企业更容 易发生
政府机构的模式相似 。因此 国有上市公司的管理层往往通过制定 企业的发展战略 ， 来 向股东证 明 自身 的优势和 能力 ， 进而寻求 自身
更好的职业发展。在这样 的心理 暗示 下 ， 管 理层更 容易选 择能够
体 分析来 ， 我国上市公司在融资方面存在着一些 问题 ， 有悖 于最 优 融 资理论 。在现实情况 中 ， 西 方发达 国家 的市场 经济都遵 循 了优
我国上市公司大部分都 由国有企业 改制而 成 ， 虽 然股权 分置 改革的实施 使得国有股东“ 一股独大 ” 的现象 得到一定 的改善 ， 但
这 种现象依 然存 在于我 国上市公 司中 。即我 国上市公 司“ 内部人
何， 在融资方式 的选择 上 ， 都 优先偏 好于外 部融 资 ， 且 外部 融资 的 比例都在 ８ Ｏ ％ 以上 ， 而那些成本 低且 风险小 的 内部 融资 比例仅仅
序 融资理论 。据统计 ， 西方发 达 国家 公 司的 内部融 资 占总融资 的 ５ ０ ％ 以上 ， ３ ２ ％ ． ４ ７ ％ 为负债 融资 ， 最后的 ３ － ３ ％ ．９ ％ 才是 股权 融
上市公司大股东控制与过度投资行为
础上的 ， 股权 结构 的不同会影响到上市公 司股 东行 使权利的方
式及结果 ， 而影响公司的经营管理 、 进 投资决策 、 营业绩以及 运 企业的价值 。一般来说 ， 公司的股权 结构 主要 包括股权构成性
质和股权集中度两个方面 的内容 。笔者将从以上两个方面来分 析上市公司大股 东控制与过度投资的关系。
大股东控 制可 以定 义为绝对 控股股 东或持股 未达到 半数
以上的相对 控股股东有 效地控制 公司董事 会及公 司的 经营行 为。大股东控制 公司的形式分为绝对控股股东和相对控股股东
很难采取一致行动 ， 最终导致收益方往往是大股东 。
相对于 中小股东而言 ， 大股 东投入 的资本较 多 ， 有更强 烈
的保护 自己利益的动机 。他们中的许 多都是 冒险主 义者 ， 了 为
两种。绝对控股 股东是指在公司股权 结构 中 ， 半数 以上的 拥有
有表决权股份的股东 。而相对控股股东是指由于 资本市场上股
获得更大收益 ， 不惜牺牲 中小股 东的利益投资一些风险收 益并
非完全匹配的项 目， 如若项 目成 功 ， 他们 自然获 得了大额利润 ；
的倾向 ，用脚投票”的决策方法是他们参与经营决 策的首选 。 “ 当大股东和 中小股东 的利益产生 冲突时 ，大 股东人数 少而集
中， 容易通过相 互合作达成一 致行动 ， 对股 东大会 的决议产生
影响。而中小股东人数众 多且分散 ， 信息又出现明显 的不对称 ，
、
大 股 东 控 制 概 念 与 过 度 投 资 的 内涵
【 要 】 在 我 国 资本 市 场 上 ， 股 东侵 害 小 股 东利 益 的 事 摘 大 例 时有 发 生 ， 大 股 东控 制 下 的 上 市公 司 过 度 投 资 行 为 是 最 为 而
我国上市公司过度投资形成的原因及其治理-2019年文档
我国上市公司过度投资形成的原因及其治理对于上市公司过度投资行为,Richardson(2006)研究发现,美国企业平均而言,每拥有1美元剩余现金流量,它将在过度投资中花掉其中的20%。
我国的上市公司也有同样的现象存在,2000―2005年间的工业类上市公司平均每获得1元的自由现金流量,就将约0.19元用于过度投资, 0.55元以现金或有价证券的形式保留在企业中(张功富2009),可见,企业过度投资中外都有,如何治理,逐渐成为人们关注的重点。
一、过度投资的含义按照Jensen(1986)的解释,过度投资指企业将资金投资于净现值(NPV)为负的项目。
Vogt(1994)在研究产生投资现金流相关性的原因时,发现规模较大、股利水平较低的企业,过度投资行为与投资现金流显著相关。
Richardson(2006)将过度投资定义为超出企业资本保持和净现值为正值的新投资后的投资支出。
他认为:企业的新增投资支出由两部分组成,一部分为预期的投资支出,与企业的成长机会、融资约束等因素相关,另一部分为企业的非正常投资支出,其可能为正也可能为负,正的代表过度投资,负的代表投资不足。
二、过度投资的度量过度投资与自由现金流直接相关,要度量过度投资,就先要比较准确的考察自由现金流。
分析过程中自由现金流量常用的一种方法是从息税前利润为基础分析,自由现金流量等于息税前利润加折旧,同时扣除资本性支出总额;第二种方法以经营现金净流量为基础,扣除资本性支出总额。
但过度投资难以直接度量,它是以正常投资为基础来衡量投资扭曲程度,因此必须分离合理的投资水平,Richardson首先建立了一个包括成长机会与融资约束的投资预期模型,他通过一个适度投资函数来确定公司的适度投资,企业的适度投资需求是成长机会的增函数,企业的实际投资水平对适度投资水平的偏离来度量企业投资行为扭曲的尺度,自由现金流量是经营现金净流量与适度投资水平的差额,借助这个模型构建了一个基本框架来度量自由现金流量和过度投资。
公司过度投资源于管理者代理还是过度自信
公司过度投资源于管理者代理还是过度自信一、本文概述本文旨在探讨公司过度投资现象背后的驱动因素，特别是分析这一现象是源于管理者的代理问题还是过度自信的心理特质。
过度投资是指公司在拥有充足现金流的情况下，投资于净现值为负的项目，从而损害公司的长期价值。
本文将从理论和实证两个角度，对公司过度投资的原因进行深入剖析，以期为公司治理和投资决策提供有益参考。
文章将回顾代理理论的基本观点，指出当公司管理者与股东利益不一致时，可能引发代理问题，导致管理者为了自身利益而过度投资。
接着，文章将探讨过度自信理论在公司财务决策中的应用，分析管理者过度自信如何影响其对投资项目风险和收益的判断，从而引发过度投资行为。
在实证分析部分，本文将选取一组具有代表性的公司样本，运用统计方法检验代理问题和过度自信与过度投资之间的关系。
通过对比分析，文章将揭示不同因素在导致过度投资现象中的作用程度，为理解公司过度投资行为提供新的视角。
本文将对研究结果进行总结，并为公司改善治理结构、优化投资决策提供建议。
通过深入剖析公司过度投资背后的驱动因素，本文旨在为公司治理领域的研究和实践提供有益参考。
二、文献综述在财务和投资领域的研究中，公司过度投资的问题一直备受关注。
关于过度投资的成因，学术界主要提出了两种观点：一种是管理者代理问题，另一种是管理者过度自信。
这两种观点在近年来得到了广泛的研究和讨论。
关于管理者代理问题，其核心观点在于公司的管理者与股东之间的利益不一致。
管理者可能出于自身利益考虑，如扩大公司规模以提高个人薪酬、地位或声望，而投资于并非最优的项目。
这些项目可能短期内增加了公司的资本支出，但长期来看可能无法带来相应的回报，从而损害了公司的长期价值。
一些研究通过实证分析发现，管理者持股比例较低或公司治理结构不完善时，过度投资的现象更为明显。
另一方面，管理者过度自信理论则认为，管理者往往对自己的决策能力和项目前景持有过于乐观的态度。
这种过度自信可能导致他们在投资决策时忽视潜在的风险，或者对项目的预期收益过于乐观。
企业过度投资的原因及经济后果分析
企业过度投资的原因及经济后果分析汪青青摘要：消费、投资和出口是拉动经济增长的三大马车。
为应对经济全球化的影响，我国政府采取了一系列的刺激性政策，扩大内需，刺激投资，增长出口量成为适应市场经济发展的要求。
相应地社会投资规模扩大，学者们对企业投资的研究也越来越多，而医药制造业依据政策的推动也越发受人关注。
市场经济的发展推动了医药制造业的发展，这为医药制造业带来了巨大的市场机遇，同时也带来了激烈的市场竞争，会使得他们借助市场经济增长的东风盲目加大投资，最终出现过度投资的行为。
适当投资有助于提升企业价值，提高公司绩效，但是非理性投资的问题也接连暴露出来。
过度投资和投资不足都会对企业价值产生不良影响。
基于此，以昆明制药集团股份有限公司为例，首先通过财务指标、现金流量等进行分析判断昆药集团是否属于过度投资，再结合昆药集团的具体情况和相关财务信息，分析过度投资的行为产生的原因及经济后果。
关键词：企业;过度投资;经济后果;原因分析F276.1 文献标志码：A ：1673-291X（2019）23-0119-03引言自“十三五”以来，我国经济增速放缓，在全球化的背景下，市场竞争压力增大，企业面临的经济环境异常严峻。
为应对市场的多样化需求，许多企业不再拘泥于单一的生产模式，而是凭借着经济市场上融资的便利开展了多元化经营。
然而，政策性投资、过度投资和投资效率不高等现象也愈发凸显。
本文通过对昆药集团投资活动的研究，得出昆药集团存在过度投资行为，并针对昆药集团的具体情况，对昆药集团过度投资行为的原因和经济后果进行研究分析。
一、相关理论（一）相关概念和理论基础过度投资的概念。
1986年，Jensen在《自由现金流量的代理成本、公司财务与收购》中引入了过度投资问题。
1989年，Lang和Lizenberger提出了过度投资假说，并界定了过度投资公司。
2003年国内学者潘敏、金岩界定了过度投资行为。
过度投资是指接受对公司价值而言并非最优的投资机会，尤其是净现值小于零的项目，从而降低资金配置效率的一种低效率投资决策行为。
我国上市公司过度投资行为原因及对策分析
我国上市公司过度投资行为原因及对策分析近年来，我国上市公司存在着过度投资的现象。
这一现象的主要原因是多方面的，包括资金过剩、盈利压力、信息不对称等。
为了解决这一问题，需要采取相应的对策。
首先，资金过剩是导致我国上市公司过度投资的重要原因之一、由于国内银行信贷过于宽松，导致很多上市公司获得了大量低成本的融资渠道。
这使得一些上市公司产生了过度投资的动力。
因此，我们应该加强对金融市场的监管，控制银行信贷的规模和方向，避免资金过剩。
其次，盈利压力也是导致过度投资的原因之一、在资本市场的压力下，上市公司追求高速增长和高利润率，过度投资成为了一种方式。
为了解决这个问题，我们应该加强对上市公司的监管，引导上市公司合理制定盈利目标，鼓励上市公司长期稳定发展。
此外，信息不对称也是导致过度投资的原因之一、上市公司在信息披露方面存在着不透明和不充分的情况，这导致投资者难以准确评估上市公司的价值。
为了解决这一问题，我们应该加强对上市公司信息披露的监管，推动上市公司提高信息透明度，方便投资者参与市场，并提高市场的有效性。
对策方面，要解决上市公司过度投资问题，可以从以下几个方面入手：首先，加强监管。
相关监管部门应该加强对上市公司的监管力度，完善上市公司信息披露制度，加强对上市公司财务报表的审核，防止上市公司虚假宣传、管控风险。
其次，引导投资者理性投资。
投资者应该根据公司的实际情况和价值进行投资，而不是盲目追逐热点。
同时，加强对投资者的教育和引导，提高其风险意识和投资专业知识，减少投资盲目性。
再次，加强对公司治理的监督。
引入独立董事、独立审计等机制，加强对上市公司的监督，提高公司治理水平，减少过度投资的问题。
最后，加强市场监管。
监管部门应该加强对资本市场的监管，建立健全的市场监管体系，严禁内幕交易、操纵市场等违法行为，维护市场秩序，保护投资者权益。
综上所述，我国上市公司过度投资存在的原因包括资金过剩、盈利压力和信息不对称。
要解决这一问题，需要加强监管、引导投资者理性投资、加强公司治理监督和加强市场监管。
上市公司过度投资的影响因素及课件
• 资金来源高度依赖银行
• 研究问题
• 房地产企业是否存在过度投资行为？ • 债务对房地产企业过度投资行为是否能起到抑制作用？
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11
理论分析框架
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研究假设
• 在国有大股东缺位以及中小股东搭便车的情况下，国有企业 “内部人控制”问题在大多数上市公司依然存在；我国尚未 形成完善的经理人市场，企业针对经理有效的激励约束机制 并没有普遍建立，
• Richardson(2006)模型
IN VaQaLE VaC A SHaA G EaSIZE
t
0 1 t1 2 t1 3
t1 4
t1 5
t1
aR E TaIN VA R E AYE A RIN D
6 t1 7 t1
t
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3
Richardson模型主要变量
符号
变量名称
INV
投资
Q（+）
H2:银行借款不能抑制房地产企业的过度投资。
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研究假设
• 应付上游施工企业的工程款和预收下游购房者的定金预收 款及个人按揭贷款构成了房地产企业的商业信用融资主要 来源
• 截止2010 年12 月，我国已有40个城市实施了新售商品房 预售资金监管，建立了与之相关的监管制度，由相应监管 机构来保障分散购房者的合法权益，对于发挥预收款的治 理作用提供了良好的制度环境
• 模型
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研究变量
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研究结果
债务 银行借款 商业信用
应付账款 预收账款
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我国上市公司过度投资行为原因及对策分析
我国上市公司过度投资行为原因及对策分析【摘要】过度投资会降低公司资金使用效率，损害股东权益。
我国上市公司同样存在着过度投资现象，信息不对称和股权结构不合理是其主要原因，而加强公司治理、优化奖惩机制、发展资本市场以及强化信息披露是抑制过度投资的有效途径。
【关键词】过度投资；公司治理；对策 1.过度投资的界定过度投资是指接受对公司价值而言并非最优的投资机会，尤其是净现值小于零的项目，从而降低资金配置效率的一种低效率投资决策行为。
投资的一条最基本的法则是接受净现值大于零的项目，这样才能提高公司的价值。
然而，许多公司投资到那些净现值为负的项目上。
1986年，Jensen以股东和管理者存在非对称信息的假设开始，引入了投资过度问题，作为其自由现金流量理论的基础论据。
1989年，Lang和Lizenberger从股利政策角度研究和检验了自由现金流量假说，提出了“过度投资假说”，并在他们的研究中界定了“过度投资”公司，即拥有大量自由现金流量，以致会接受一些NPV<0的投资机会的公司。
我国上市公司的过度投资行为更多地表现为将资金投资于收益并不理想的投资项目，或者是投资于非相关多元化的项目，进行盲目扩张。
2.我国上市公司过度投资产生的原因2.1信息不对称由于所有权与经营权相分离，经营者拥有公司的经营决策权，比所有者掌握更多信息，导致股东难以监察其行为，同时契约缺陷导致的经营者非货币效用和利益在契约中难以判断和确认等，均有可能造成经营者的过度投资行为。
我国的资本市场还不完善，是一个半强势市场，信息优势方可以利用内幕信息进行交易，获取额外的经济利益。
而且，我国又是一个新兴市场化国家，投资一直保持高速增长，上市公司拥有众多投资机会。
因而，上市公司的过度投资行为也就极易产生了。
2.2委托代理成本在两权分离的现代企业制度下，所有者和经营者的目标不一致，所有者的目标是财富最大化，而经营者则追求自己的私人目标，如闲暇、个人帝国、回避风险、高奖金等，于是委托代理成本就产生了。
上市公司过度投资的原因及对策
上市公司过度投资的原因及对策第一篇：上市公司过度投资的原因及对策上市公司过度投资的原因及对策过度投资是指企业投资于净现值为负的项目投资行为，过度投资是公司投资非效率性的一种主要特征。
目前我国市场经济尚处于不成熟阶段，加之股权结构不合理，一些上市公司“过度投资”行为更为明显和严重，“过热投资”已成为制约我国上市公司质量提升和长期持续发展的主要因素，本文主要研究“过度投资”的界定及形成原因和对策分析。
关键词：过度投资形成原因对策分析过热投资一、过度投资的界定（一）npv是否大于等于0（二）是否具有成长机会（三）自由现金流量（四）是否达到最佳投资水平二、我国上市公司过度投资的原因分析（一）两权分离（二）信息不对称（三）管理者的过度自信除上述三个影响因素外还有：从众心理等非理性因素致使过度投资；管理者为了迎合非理性的市场预期而进行过度投资；股权结构；负债融资、股利政策等。
三、提出我国上市公司有效投资建议针对上述原因分析，可以从四个方面采取措施来抑制我国上市上市公司的过度投资。
（一）减少直接行政干预，采用市场化手段行政干预一方面不利于国有经济的长远发展；另一方面，行政干预常常附带有一定的补贴和优惠，从而违背了公平竞争的宗旨，也扭曲了资源配置行为。
因此，应该减少对国有上市公司的直接行政干预，采用按照项目提供优惠或者补贴等市场化的手段来合理引导各类企业按照自身的实际情况积极参与国家投资计划，从而实现资源的合理配置，降低国有上市公司的过度投资行为。
（二）完善公司治理制度，有效监督和激励管理层1．完善独立董事制度2．优化经理人激励约束机制3．充分发挥负债融资的监督作用4．提高现金股利支付水平，减少内部人可随意支配的现金流（三）从制度上克服过度自信引起的过度投资问题心理学的研究认为人们倾向于对自己控制之中或者自己高度在意的事项表现过度自信，而信息反馈可以逐步修正过度自信心理。
因此，应该：(1)改变单一的利用股票、期权的激励方式，强化诸如债务杠杆等替代激励机制；(2)分散控制权以减少管理者过度自信造成的危害，比如强化国有上市公司独立董事、相关监管机构对重大投资的咨询或者审批；(3)提高管理者投资决策信息的反馈频率等。
企业过度投资的原因及经济后果分析
企业过度投资的原因及经济后果分析【摘要】企业过度投资是指企业为追求短期利润最大化而过度投入资金和资源的现象。
企业过度投资的原因包括市场竞争压力、管理层目标设定不当、信息不对称等。
这些原因导致企业在投资决策上缺乏理性和审慎，增加了投资风险。
企业过度投资的经济后果主要表现为资源浪费、成本增加、资金紧张等问题，会影响企业的盈利能力和竞争力。
过度投资还可能导致资产价格泡沫，进一步加剧市场不稳定性。
企业过度投资对经济的影响是负面的。
它不仅影响了企业自身的发展和利润水平，也可能造成整个市场的不稳定，甚至导致经济危机的发生。
企业在进行投资决策时应该谨慎考虑，避免过度投资的风险。
【关键词】企业过度投资，原因，经济后果，影响，引言，正文，结论1. 引言1.1 企业过度投资的原因及经济后果分析企业过度投资是指企业在生产经营过程中投入过多资金和资源，超出了正常经营所需的范围和规模。
这种现象往往会对企业和整个经济产生负面影响，导致资源的浪费和效率的下降。
1. 市场不成熟：企业在面对市场需求不明确或不稳定的情况下，往往会过度投资以保持竞争力。
2. 技术更新换代：企业为了跟上技术的发展，可能会过度投资于研发和更新设备。
3. 高额利润预期：企业为了追求利润最大化，可能会不计成本地进行投资活动。
4. 政府激励政策：政府为了刺激经济增长，可能会出台各种优惠政策，导致企业过度投资。
1. 资源浪费：企业过度投资导致资源的过度使用和浪费，降低了资源的利用效率。
2. 生产成本增加：由于过度投资，企业生产成本增加，导致产品价格上涨，降低了企业的竞争力。
3. 市场泡沫：企业过度投资可能导致市场供求失衡，形成泡沫，最终导致市场崩溃。
4. 经济不稳定：企业过度投资会导致经济的不稳定性增加，进而影响整个经济的发展。
企业过度投资对经济的影响是十分负面的，需要企业和政府共同努力，避免过度投资的发生，保持经济的稳定和健康发展。
2. 正文2.1 企业过度投资可能的原因1. 销售预期过高：企业为了追求利润最大化，常常会高估市场需求，导致过度投资产能，一旦市场需求不及预期，就会造成产能过剩。
上市公司过度投资成因及对策
观点 ； 油晓峰在 《 我国上市 公司负债融资与过度投 资治理 》 一文 中 提 出了通过 负债融资来治理过 度投资 的观点 ； 刘昌 国在 《 司治 公
理机制 、 自由现金 流量与上市公 司过 度投资行 为 》 一文 的结论 与 建议中提出了加强独立董事 、机构投资者和股权激励机制等措施
存在 软约束 ，主要原 因是我 国债券 市场不完 善及银行借款对企业 的软 约束 。要 充分发挥负债对投资的约束作用 ，必须完善债券市 场， 强化银行借款对企业 的约束 。 （ ） １ 完善债券市场 。 债券通过证券市场发行 ， 其独有的价格 信 号功能能有效提高金融资源配置效率 。 目前 ， 国债券市场呈现出 我
二 、 市 公 司 过 度 投 资 抑 制措 施 上
资行为 ， 使其投资于净现值 为正 的项 目的作 用。 负债资本对我国 上
市公司软约束 的主要原因是 占绝 大比例 的国有上市 公司的负债资
本并未对其投资行为产生有效的约束 ，而导致 国有上市 公司负债
资本软约束 的主要原因是国有上市公 司的负债主要 来源于银行借
内部治理存在的问题提 出了完善公司治理 和提 升投资决策能力的
企业 为主的上市公 司内部治理问题也是其中的一个重要原因。本
文以西方理论及对策分析为基础 ，针对我国上市公司过度投资的 特殊情况 ， 出以下抑制上市公 司过度投资的措施 ： 提 （ ） 一 发挥 负债对投 资的约束作 用 负债对我 国上市公司投资
维普资讯
投资研究 Ｉ Ｖ Ｓ ＭＥ ＴＳ Ｕ Ｙ ＥＴ Ｎ Ｄ Ｉ Ｎ Ｔ
上市 公司过度投 资成 因及对策
江 苏工业 学院 赵红梅 蒲 蓉
笔者认 为 ， 国上市 公司存在过度投资的现象 ， 我 且一个重要的 原 因是其负债 （ 资本结构 ） 并没有充分发挥理论 上 的抑制公 司投 造 出减少投 资的激励 ， 冲销 由于信息不对 称 ， 经理人 在 ｔ时期 的 。 过度投资行为或动机。 三是适当集中公司所有权 。Ｐｎａ ａ Ｔ ｒ 调查 内部所有权 ｉｄｄ 和 ｏｔ ｅ 和所有权集中度对企业投资一现金流敏感性的影 响后发现 ，所有 者与经理人利益一致和所有权较为集 中时 ，利益相关者之 间的利 益冲突较为缓和 ， 有利于防止过度投 资。
我国上市公司过度投资行为研究综述
（ ）管 理 者视 角 一
融 、会计 、经济类专业背景对过度投 资的
影响 为正 ，但是金融 、会计 、经济类 的工 作经历 与过度投资 的相 关性 显著 为负。李 ’
１管理层 的机 会主义行 为。委托代 理 ．
焰 （ ０ 对管理者所属企 业性质进行分 ２１ １】
类 ，指出国有企业的管理者年龄 、任期与
并未有 效制约过度投 资行为。原因可能在 于独立董事不够独立 ，受制于大股东 （ 何 卫东 ，２ ０ 。此外 ，唐清泉 （ ０ ６） ０ ３） ２ ０ 指 出，独立董事 的薪酬通 常较 为固定 ，缺乏 激励措施促使独 立董事更好的对上市公司
更多的非货币性收益 。 建立管理 层薪酬与公司业绩的联动机
投 资行 为的理论 ，如委托代理 理论 、信 息
东 的利益最大 限度 的保持一致。 笔者认 为， 可以适度提 高管理 团体 的持股 比例 。从而 将过度投资的概率降到最低 。以管理者 的
背景特征为研究起点 ，分析企业 的投 资效 率 ，对企业高层 的培养与选拔具有一定 的 借鉴意义 。控股股东 与中小股东 的利益冲
关 键 词 ：上 市公 司 过度 投 资 公 司
治理 制度 环 境
对管理者机会主义行 为的研 究 ，要求 我们对其采取一定 的激励措施 ，使 其与股
近年来 ，我 国上市公 司过度投 资现 象 较为严重 ，引起 了学者 们的极大关注 ，且 从不 同角度对上市 公司的过度投资行为进
对企 业的经营活动具有较大的干预权 ，特 别是地方政府对地方国有上市公司的干预。
◆ 中 图 分 类 号 ：Ｆ ３ 文 献 标 识 码 ： ８０ Ａ
规模 正相 关 ，建造企 业帝国给经理们带来
中国上市公司投资不足和过度投资研究
中国上市公司投资不足和过度投资研究中国上市公司投资不足和过度投资研究1. 引言中国是世界第二大经济体，在过去几十年间取得了令人瞩目的经济增长。
作为经济增长的基石，投资在中国的发展中起着重要作用。
然而，据观察，中国上市公司在投资方面存在着两个突出问题：投资不足和过度投资。
本文将围绕这两个问题展开研究，探讨其原因和可能的解决办法。
2. 投资不足的原因2.1 长期的投资理念受限中国企业在长期以来的发展中，普遍倾向于追求短期回报。
这种理念使得企业在投资决策中更关注眼前的利益而忽视长期发展。
这导致了许多企业在技术创新、研发和人才培养等方面的投资不足，长期来看这必然会制约企业的持续创新和发展能力。
2.2 融资困难和未成熟的资本市场对于中国的小型和中小型企业来说，融资仍然是一个巨大的挑战。
中国的金融体系相对封闭，企业在融资过程中面临着较高的成本和较长的审批时限。
此外，尽管中国资本市场在近年来有所改善，但与发达国家相比仍然存在许多不足。
不成熟的资本市场使得企业在进行股权融资时遇到了很多限制，进一步制约了投资能力。
3. 过度投资的原因3.1 地方政府的干预过去几十年来，中国的地方政府扮演了一个重要的经济发展角色。
为了实现经济增长和就业，许多地方政府过度依赖投资来推动经济发展。
官员们通过引入外来投资和建设大型项目来迅速增加地区经济规模。
然而，这种过度依赖投资的策略往往导致了资源的浪费和产能过剩的问题。
3.2 市场竞争和行业过热随着中国经济的迅速增长，市场竞争也越发激烈。
企业为了保持竞争优势，不得不加大投资以扩大产能和提升技术水平。
然而，由于竞争导致的投资过度，一些行业出现了产能过剩现象，这进一步加剧了过度投资的问题。
4. 解决办法4.1 转变投资理念中国的上市公司需要转变投资理念，更加注重长期发展和创新。
企业应该放眼未来，加大对技术创新和研发的投资，培养高素质的人才，推动企业的可持续发展。
4.2 完善资本市场中国政府应该进一步完善资本市场，提供更多的融资渠道和便利条件，降低中小企业融资的门槛和成本。
我国上市公司过度投资行为原因及对策分析
我国上市公司过度投资行为原因及对策分析【摘要】我国上市公司存在过度投资行为，这种行为不仅浪费了公司资源，还可能导致公司经营风险。
本文从过度投资行为的原因和影响进行分析，指出其根源在于公司治理结构不完善、内部控制缺失以及监管不到位。
针对这些问题，提出了优化公司治理结构、加强内部控制和强化监管与市场约束的对策建议。
通过对策建议的实施，可以有效防止上市公司过度投资行为的发生，提升公司经营效率和盈利能力。
未来研究可以进一步深入探讨不同行业的过度投资行为特点，寻找更加精准的对策方式，为我国上市公司的健康发展提供更多有益的参考。
【关键词】关键词：过度投资，上市公司，公司治理，内部控制，监管，市场约束1. 引言1.1 研究背景我国上市公司过度投资行为原因及对策分析引言近年来，我国经济快速发展，上市公司数量不断增加，但同时也出现了一些问题，其中之一就是一些上市公司存在过度投资行为。
过度投资行为不仅会浪费企业资源，还可能导致公司财务风险增加，甚至对整个市场造成不良影响。
研究我国上市公司过度投资行为的原因及对策具有重要意义。
过度投资行为的出现有其深层次的原因，可能涉及公司治理结构问题、内部控制不严、监管不力等多个方面。
只有深入分析这些原因，才能有效制定相应的对策来规范上市公司的投资行为，维护市场的稳定和健康发展。
为了解决我国上市公司过度投资问题，本文将对其原因进行分析，并提出相应的对策建议，旨在引起更多人的关注，推动我国上市公司投资行为的规范化和健康发展。
1.2 研究意义在过度投资行为问题上的研究具有重要的现实意义和理论意义。
通过深入分析我国上市公司存在的过度投资行为，可以深入探讨企业决策的合理性和风险性，有助于提高企业的经营效率和质量。
合理阐述过度投资行为的原因，可以揭示企业内部管理机制和市场监管机制的不足之处，为改善企业治理结构，加强风险管控提供参考。
对过度投资行为的影响进行深入研究，有利于更好地预防企业在投资决策过程中的风险，保障企业的可持续发展。
上市公司过度投资行为原因及对策分析
上市公司过度投资行为原因及对策分析作者：李丽邹彪来源：《财会通讯》2012年第26期企业投资行为作为公司价值增加的基础、企业成长的主要动因和未来现金流增加的源泉，其效率直接关系到企业的可持续发展。
然而，近年来的研究却发现，上市公司的投资行为往往并不能带来价值增值，相反还在毁灭价值。
这就引发了人们对企业投资效率的关注。
一、过度投资的界定及衡量标准（一）过度投资界定詹森（Jesen，1989）的研究为过度投资研究奠定了理论基础，他指出，过度投资是指企业将大量资金投资于非盈利项目，即净现值（NPV）为负的项目，从而损害公司所有者和债权人的利益，降低资金配置效率的一种投资决策行为。
Richardson则将过度投资定义为超出企业资本保持和净现值为正的新投资后的投资支出，认为：企业的新增投资可分为两部分，一部分为正常投资，即预期的投资支出，这部分与企业的发展机会、融资约束等情况有关；另一部分为企业的非正常投资，其或为正或为负，正的代表过度投资，负的则为投资不足。
在国内学者的研究中，潘敏、金岩认为从投资效率的角度观察，把企业资金投于各种效益并非理想的新项目，以期望借此来扩大企业规模，甚至把资金投资于一些与企业主营业务无关的领域，这类行为均属于过度投资行为。
刘星着眼于非理性投资行为，认为上市公司非理性投资行为是上市公司的经营决策者仅仅从自身利益或单边利益考虑，通过影响内部制度建立、运行机制设计、决策程序安排等环节，违背公司利益最大化或相关利益最大化所产生的投资行为。
（二）过度投资衡量标准过度投资与企业的自由现金流有关，要度量企业的过度投资程度，需要先考察企业的自由现金流，根据过度投资假说，如果企业拥有大量的自由现金流，管理者就会倾向去投资那些不好的项目（净现值为负的项目）结果导致过度投资。
1989年郎咸平和Litzenberger从股利政策角度对该假说进行了实证检验，进一步支持了其正确性。
二人认为可将托宾的Q值作为企业过度投资的指示器，并在研究中提出了两个重要命题：（1）大于1的平均Q值比率是企业处于价值最大化的投资水平的一个必要条件；（2）小于1的平均Q 值比率是企业处于过度投资状态的充分条件。
我国上市公司过度投资行为的动机探讨
公 司过度投资行为 的实际情况 ， 通过对上市公 司过度投 资的概 念、 动机及行为方式进行具体分析。
二 、 度 投 资 行为 的动 机 分 析及 其表 现 过
化为 出发 点 ， 与机会主义动机 下的消极 行为不 同 ， 具有激进 管
理回报动机的管理者的投资行为是 以股东财富 最大化为 目标 ，
在此基础上追求管理回报最大化。基于此动机 的过度投资行为
往往是管 理者过度 乐观 导致 ， 并非有意 为之 ， 激进 管理动机 产 生的根源在 于管理者本身的非理性情绪 。对于非完全理性 的管 理者 ， 过度乐观 、 过度 自信 Ｉ 青绪的存在 非常普遍 。过度乐观 是指
１８ 年 Ｌｎ ９９ ａｇ和 Ｌｚｎ ｅｇｒ ｉ ｂｒｅ 从股利政策角度研究和检验了 自由 ｅ 现金流量假说 ， 出了过度投 资假 说 ， 提 并在研 究中界定 了过度 投资公 司： 拥有大量 自由现金流量 ， 以致于会接受一 些 ＮＰ Ｏ Ｖ＜ 的投资机会 ， 表现 为托宾 ｑ ｌ ＜ 的公司。此后 ， 界所广泛使用 学术 的过度投资概 念也多源 于此。综 合以上观点 ， 过度 投资是指接
一
其 自身利益 出发 ， 在企业投资决策时选 择有利于 自己而并非有 益于股东的扩大 投资项 目等过度投资决策 。尤其当企业存在大 量 自由现金流量时 ， 企业的管理者有可能将企 业的闲余现金投
资于能够给其带来非金钱收益 的企业投资规模扩大 的项 目上 ， 从而导致企业过度投 资行为 。我国许 多学者也从管理机 会主义
国有上市公司过度投资行为分析
国有上市公司过度投资行为分析1. 前言国有上市公司作为中国的主要市场参与者之一，其行为对于市场的稳定和经济发展至关重要。
然而，在实际业务操作中，我们也不免看到有些国有上市公司存在过度投资的问题。
所谓过度投资，就是指国有上市公司在经营过程中，由于各种原因而将大量的资金投入到某些不必要或不优先的领域、项目或资产上，使企业的效益受到损害，投资回报低等问题。
这些问题的出现，不仅对国有企业自身造成负面影响，也对整个市场和行业带来不利影响。
因此，本文将从国有上市公司过度投资的背景、原因、性质和后果等方面进行分析，并提出相应的对策建议，以期对国有上市公司的投资行为有所启示。
2. 背景随着中国经济的不断发展和开放，国有企业也开始通多种渠道融资进行扩张和重组。
其中，上市融资成为了一种重要的方式，使得国有企业更加注重短期经济效益的扩大，比如利润增长、股价上涨等。
在这种情况下，某些国有上市公司会尝试过度投资，以达到提高短期效益的目的。
这种操作不仅违背了经济规律和健康发展思路，也可能导致行业产能过剩、资源浪费等问题。
3. 原因3.1. 利润和股价压力国有上市公司面临的一个主要问题是，由于上市融资的压力，其利润和股价受到高度关注。
在这种情况下，一些国有上市公司可能选择过度投资，以实现短期的利润可观和股价上涨。
3.2. 管理能力不足在国有企业中，管理层大多来自政府部门，他们的决策和操作可能受限于政府意志，缺乏市场经验和决策力。
此外，由于国有上市公司规模较大，其管理体系可能不够灵活，批复流程较长，难以及时处理行业各种变化，也可能导致过度投资。
3.3. 政策环境鼓励过度投资一些地方政府为了推动当地产业发展或满足就业需求，可能会出台一些支持政策，鼓励国有企业投资。
这样的政策可能存在扭曲市场竞争、出现行业产能过剩等问题，也容易导致国有企业的过度投资。
4. 性质国有上市公司的过度投资具有以下几个方面的性质：4.1. 高比例资本密集型过度投资往往涉及大量的资本投入，会对企业的资金流动性和财务状况造成影响。
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预期联合投资对公司投资行为的影响将取决于关系网络和 “搭便车”正反两方面因素的综合作用，不做事前假设 假设5: 相比国有风投机构，非国有风投机构能更好地抑制 滥用自由现金流进行过度投资的行为
国有背景（钱苹和张帏，2007）
声誉（Nahata,2008)
假设6: 高声誉的风险投资机构更可能抑制公司对自由现金 流的过度投资
房地产企业是否存在过度投资行为？ 债务对房地产企业过度投资行为是否能起到抑制作用？
理论分析框架
研究假设
在国有大股东缺位以及中小股东搭便车的情况下，国有企 业“内部人控制”问题在大多数上市公司依然存在；我国 尚未形成完善的经理人市场，企业针对经理有效的激励约 束机制并没有普遍建立， 在对高额财税收入和GDP 增长的追逐下，地方政府及其官 员具有强烈的动机干预企业投资活动，引发过度投资(程仲 鸣等,2008;唐雪松等,2010)
据国土资源部统计，2010 年全国国有土地有偿出让收入同比增长 106.2%高达2.94 万亿，该收入平均占地方政府财政总收入的35% 左右，有些地方甚至高达70%的比重，成为地方政府名副其实的 “第二财政”。⑤ 而房地产业相关的契税、房产税、土地使用税、 土地增值税在2010年分别为2464.85亿元、894.07亿元、1004.01 亿元、1278.29 亿元，若加上房地产企业的营业税和企业所得税， 房地产业税收占地方财政收入的比例也将高达15%。⑥ 相较于其 他行业，房地产关联产业众多，对投资带动效应明显，能提供大 量财税收入，并带动GDP增长，其投资行为更容易受政府干预而扭 曲。
企业过度投资的影响因素 及经济后果专题
詹 雷 2014－5
过度投资的含义
非效率投资
过度投资：投资于净现值小于零的项目 投资不足：不投资于净现值大于零的项目
过度投资的衡量
Richardson模型认为企业有最优投资规模， 且该最优规模受几个主要因素的影响（如 投资机会、财务杠杆、现金等），当企业 实际投资规模超过该规模时，即认为投资 过度，反之为投资不足。 Richardson(2006)模型
H1: 我国房地产企业存在自由现金流过度投资。
研究假设
银行作为“大贷款人”更有能力和动机对企业进行有效 的监督，从而减少管理层的道德风险，遏制管理层的过 度投资( Rajan,1992; Diamond,1984 ) 。 我国商业银行大多是国有或国有控股，在承担企业经营 目标的同时还要服务于地方经济的发展，和地方政府的 政治目标有一定重叠，有动机在地方政府提供隐性担保 的方式下向房地产企业发放贷款。 银行自身在经营过程中，也会因房价的持续上涨而追逐 所谓的优质资产———房地产开发贷款和个人按揭贷款， 为此降低门槛放宽贷款条件，从而导致房地产开发贷款 缺乏风险约束 我国《破产法》和有关破产程序没有规定作为破产企业 最大债权人的银行有权接管并整顿企业，从而失去了债 权人对经理人控制权转移的威慑作用。
研究背景
房地产业在我国经济发展大潮中扮演着举足轻重 的角色，自2001 年起我国房地产开发投资占全社 会固定资产投资的比重一直在17%以上，且投资增 速远高于全社会投资平均增速，2010 年我国完成 房地产开发投资更是高达48267.07 亿元，比2009 年增长33.2%，对GDP 贡献率高达12.13% 市场泡沫、结构性失调、宏观调控效果不理想 资金来源高度依赖银行 研究问题
内部治理因素对过度投资的影响
制度环境对过度投资的影响
过度投资的经济后果
对管理层产生的后果 对公司产生的后果7 对宏观经济产生的后果5 对会计信息质量产生的后果8
文献研读1
黄珺、黄妮，2012，过度投资、债务结构 与治理效应——来自中国房地产上市公司 的经验证据 ，会计研究，第9期
文献回顾与研究假设
风险投资机构特征对上市公司投资行为的影响
持股比例(Barry et al.,1990; Megginson and Weiss，1991)
假设4: 高持股比例的风投机构可以更好地抑制滥用自由现 金流进行过度投资的行为
联合投资（Bottazzi et al.,2008; Brander et al., 2002; Hochberg et al.,2007）
H3:商业信用能抑制房地产企业的过度投资。
研究设计
样本
2006-2010年 A股上市房地产企业 剔除缺失值和极端值，剔除调整主营业务的 样本
模型
研究变量
研究结果
债务 银行借款 商业信用
应付账款
预收账款
研究结论及政策建议
结论：本文借鉴Richardson 投资模型对我国房地产 上市公司的过度投资行为进行度量，发现房地产开 发企业存在用自由现金流进行过度投资的行为。进 一步通过债务融资与过度投资之间的关系进行实证 分析，发现债务融资总体上对房地产企业过度投资 行为具有抑制作用，其中银行借款不能抑制其过度 投资行为，反而与过度投资呈正向关系; 商业信用 能有效抑制其过度投资行为。其中，建筑施工企业 的应付款对过度投资的抑制作用最强，其次是来自 购房者的预收款。 政策建议
过度投资的影响因素
融资方式对过度投资的影响
债务融资1 股权融资 股利政策 股权结构（大股东性质及持股比例2 、股权制衡、金字 塔结构） 管理层激励及考核（薪酬激励、EVA评价3） 管理层特征（性别4 、年龄、教育程度、任职年限） 金融市场发展水平 投资者保护程度 产品市场竞争 宏观经济政策 政府干预5 信息披露6
过度投资的原因
代理型过度投资：管理层为谋取私人利益，以损害
企业价值为代价而进行的净现值为负的投资行为 认知偏差型过度投资：在非完全理性假定下，由于 决策者存在认知偏差而过度投资于某些项目的行为 竞争型过度投资：为能在同行业中获取竞争优势或 阻碍潜在投资者进入，通过扩大规模、盲目建设等 方式而实施的超过企业真实投资需求的项目投资行 为 干预型过度投资：各级政府将政府公共治理目标和 官员私人利益内部化于企业，通过干预扭曲企业投 资决策函数导致投资的政治收益最大化而非企业价 值最大化的非效率投资行为 输入型过度投资：由于产业链中上下游企业投资过 度而形成繁荣假象，进而误导企业在短期内为满足 供需而实施规模急剧扩张性的项目投资
强化银行信贷对房地产开发企业的约束力 完善商品房预售资金监管制度 加快工程建设领域中社会信用体系和偿债保障机制 的建设
文献研读2
吴超鹏、吴世农、程静雅、王璐，2012， 风险投资对上市公司投融资行为影响的实 证研究，经济研究，第1期
研究动机
目前对风险投资研究主要集中于探讨风险投资是否影响 创业企业成功上市( Bottazzi et al.,2008) 、IPO 折 价率( Barry et al.,1990; 陈工孟等，2011) 、IPO 择 机( Lerner,1994) 、IPO 后股票长期表现( Brav and Gompers,1997; 张学勇和廖理，2011) 、采用股权激励 及撤换CEO( Hellmann and Puri,2002) ，以及风险投资 回报率的影响因素( 钱苹和张帏，2007) 。但是学术界 对风险投资在公司上市后的作用研究甚少，因此本文关 于风险投资机构对上市公司投融资行为的影响研究是对 风险投资领域研究的深化和拓展。 前人关于风险投资如何改善公司治理领域的研究，侧重 于讨论风险投资可提升公司业绩( Nahata,2008 ) 、帮 公司建立更有效率的董事会结构( Hochberg,2008 ) 、 撤换CEO(Hellmann et al.,2002) 等，本文提供了另一 种视角: 风险投资可以改善过度投资和投资不足，从而 填补了国际学术界在该研究领域的空白。
风险投资背景界定
检验结果
检验结果
文献研读3
文献研读4
祝继高、叶康涛、严冬，2013，女性董事 与企业投资行为：基于金融危机的视角, 财贸经济
研究背景
董事会中女性董事比例过低
美国13.6%、英国8.6%、澳大利亚8.4%、日 本3.0% 我国
INVt 0 a1Qt 1 a2 LEVt 1 a3CASH t 1 a4 AGEt 1 a5 SIZEt 1 a6 RETt 1 a7 INVt 1 AREA YEAR IND t
Richardson模型主要变量
符号 INV Q（ + ） 变量名称 投资 投资机会 变量定义和变量的取值 固定资产、长期投资和在建工程的净额变化/平均总资产 年末托宾Q值
H2:银行借款不能抑制房地产企业的过度投资。
研究假设
应付上游施工企业的工程款和预收下游购房者的定金预 收款及个人按揭贷款构成了房地产企业的商业信用融资 主要来源 截止2010 年12 月，我国已有40个城市实施了新售商品 房预售资金监管，建立了与之相关的监管制度，由相应 监管机构来保障分散购房者的合法权益，对于发挥预收 款治理作用提供了良好的制度环境 在市场环境下，施工企业垫资金额一般较大，若房地产 企业不能按期偿付，将面临再融资压力，应付施工企业 的工程款在很大程度上能够抑制房地产企业的过度投资。
过度投资的研究分析框架
理论解释
代 大股东与小股东 理 股东与管理层 理 论 股东与债权人 信息不对称 行 过度自信 为 金 损失厌恶 融 学 群体效应
影响因素
融 债务融资 资 股权融资 方 式 股利政策 内 股权结构 部 管理层激励 治 理 管理层特征 金融发展 制 市场竞争 度 政府干预 环 执法水平 境 信息披露机制