第14章衍生金融工具(西财金融学院 货币金融学 米什金版)
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14-4
内容
案例
• 远期合约的利弊分析 优点 可以灵活满足交易双方的需求，规避利率风险。 1.缺乏流动性，难以完成金融交易或者不得不 以一个不利的价格来完成交易。 2.存在违约风险。
缺点
14-5
• 14.3 金融期货合约和金融期货市场 • 金融期货合约：一种交易双方在未来特定日期或期限内按 事先协定的价格交割一定数量的金融商品的合约。 • 期货合约经营的是有关一种商品或金融资产的权力和义务. • 期货合约的购买者，也称多头，具有在将来某个日期获得 一种商品或金融资产。 • 合同的出卖者，也称空头，有权利和义务在这个日子将金 融商品交付出去。 • 利率期货，外汇期货，股票指数期货 • 金融期货是一种标准化的、可转让的、具有杠杆性的延期 交割合约。
14-17
ຫໍສະໝຸດ Baidu
14-18
14-19
14-20
• 14.5 互换
定义
要求签约双方相互交换彼此现金流（并非资产）的合约。 货币互换是指按不同货币计价的现金流交换。
类型
利率互换是指按相同货币计价的不同利息支付的交换。
• 14.5.1 利率互换合约 • 利率互换是管理利率风险的重要工具，它于1982年首次出现在 美国。最普遍的一种利率互换（普通型债券利率互换）规定了：
a)被交换现金流的利率；b)利率的类型（浮动利率或固定利率）；c)名义本 金的数额；d)交换的时间期限。
14-21
图14-2 利率互换的支付 支付
中西储 蓄银行 收入
10年期的固定利率 5%*100万美元
收入
友好财 务公司 支付
10年期的浮动利率 （国库券利率+1%） *100万美元
在这一互换中，名义本金为100万美元，期限为10年，中西储 蓄银行向友好财务公司支付固定利率为5%的利息，后者则承 诺向前者支付1年期国库券利率加上1%的利息。
14-11
4．头寸的结束
5．交易的参与 者
“上海滩证券教父 ” 的万国证券公 司总裁管金生和 “辽国发” 财政部直属券商 的“中经开”为 首的上海和江浙 一带的私人大户
14-12
• 14.4 期权
定义
最重 要的 特点
赋予买方在一定时间段内（到期期限），按照某一 价格—被称为执行价格，购买或出售标的金融工具 的选择权（或权利）的合约。 期权的买方没有采取任何行动的义务，但享有执 行合约的权力；期权的卖方没有选择权，如果所 有人执行期权，他必须购买或出售金融工具。
14-2
• 14.1 避险
定义
降低或消除风险的金融交易。
持有多头（long position）：金融机构购入某资产； 持有空头（short position）：金融机构向另一方售出某资产， 并约定在未来末日交割。 避险 原则 通过金融交易来实现，这一交易可以是通过持 有额外的空头来抵消多头，也可以通过持有额 外的多头来抵消空头。
14-3
• 14.2 远期利率合约
定义 基于债务工具的远期合约。远期合约：交易双方达成 的在未来某一时点（远期）进行某种金融交易的协议。 1.对未来交割的实际债务工具的规定；2.交割数量； 3.交割价格（利率）；4.交割日。
第一国民银行与Rock Solid 保险公司签订了一份合约，规定第 一国民银行一年后卖给Rock Solid保险公司面值为500万美元、 票面利率为6%、2030年到期的国债，按照债券的利率作为当天 利率（即6%）的价格进行交割。由于Rock Solid 保险公司将在 未来购买这些债券，它持有多头，而卖出这些证券的第一国民 银行持有空头。
14-7
表14-1列举了2009年1月在美国交易最为广泛的期货合约品种及其交易规模和未平仓合约的数量。
表14-1 美国主要的金融期货合约
14-8
• 14.3.2 金融期货市场的全球化
• 20世纪80年代初期，美国主宰；20世纪90年代，伦敦 、东京、欧洲、大阪逐渐发展。 • 国际范围内交易的品种增多，如欧洲美元合约、欧洲日 元合约、日本国债合约、法国国债合约日经225合约等 • 目前，全球电子交易系统的完善，促进期货合约可以一 天24小时循环交易
14-6
• 14.3.1 金融期货市场的交易组织 监管 商品期货交易委员会（CFTC）
确保市场价格不被操纵； 负责经纪人、交易者和交易所的注册和审计，以 杜绝欺诈行为并确保交易所的财务健全性； 负责批准新的期货合约，确保其为公众利益服务。
• 接上例，套期保值 • 与远期利率合约相似但是克服了其违约风险和缺乏流动 性的缺点。在合约到期日，合约的价格等于即将交割的 标的资产的价格。
• 14.4.1 期权合约 • 看涨期权（call option）是赋予所有人在一定的时间内，按 照执行价格买入某一金融工具的权利的合约； • 看跌期权（put option）是赋予所有人在一定时间内，按照 执行价格卖出某一金融工具的权利的合约。
14-14
• 14.4.2 期权和期货合约的损益
期货合约是6月份 到期的10万美元 的国债合约，期 权标的资产就是 该期货合约，执 行价格为115点。
美国次贷危机 银行不能低估金融衍生工具风险
14-26
本章小结
1. 远期利率合约承诺在未来某一时点（远期）销 售某一债务工具，它可以用于规避利率风险。 其优点在于其灵活性，缺点是存在违约风险和 市场流动性差。 金融期货合约规定在约定的未来某一时点，一 方必须将债券工具交割给另一方。其优点在于 其违约风险小和流动性强。 期权合约赋予买方在给定的时间期限内，按照 执行价格购买（看涨期权）和出售（看跌期权 ）标的金融工具的权利。
14-16
• “金融鸦片”的真实面孔：
• “KODA”其实是一种累积期权合约，常见的投 资标的资产为股票、贵金属和外汇等，产品本身肯 定有问题，是一款银行不需要向投资者支付权利金 的‘畸形’的、不平等的期权产品。 • 特性：1、起始价；2、行使价；3、触发价； 4、合约期；5、保证金。 Knock Out Discount Accumulater I KILL YOU LATER
分类
标的金融 工具不同
美式期权：可以在到期日之前随时执行； 欧式期权：只能在到期日当天执行。
基于单个股票的期权称为股票期权； 基于金融期货的称为期货期权。
14-13
监管
证券交易委员会监管股票期权，而商品期货交易委 员会监管期货期权。监管的重点在于确保期权卖方 拥有足够的资本以履行其合约义务，监管交易者和 交易以防欺诈，确保市场不被操纵。
图14-1 期权和 期货合约的损益
（a）看涨期权和 期货买方的损益
（b）看跌期权和 期货卖方的损益
14-15
• • • •
从图14-1中我们可以看出期货合约和期权合约的主要差异： 期权合约的利润是非线性的，而期货合约的利润是线性的。 14.4.3 影响期权费的因素 （1）当其他条件不变时，执行价格越高，看涨期权的期权 费就越低，看跌期权的期权费就越高； • （2）当其他条件不变时，期权的到期期限越长，买入和看 跌期权的期权费就越高。 • （3）当其他条件不变时，标的金额工具价格的波动性越大 ，买入和看跌期权的期权费就越高。 • 买方收益无限，成本有限；卖方收益有限，风险无限。
14-10
金融期货合约和金融远期合约的区别
期货 3．保证金与逐 日结算 远期 必须在交易前交纳合约金额的 通常不交纳保证金，合约到期 5％~10％为保征金，并由清算 后才结算盈亏。 公司进行逐日结算，如有盈余 ，可以支取，如有损失且账面 保证金低于维持水平时，必须 及时补足。 对冲或反向操作、现金或现货 违约一方只有提供额外的优惠 交割、期货转现货交易。 条件要求解约或找到第三者接 替承受原有的权利义务。 参与者众多，市场的流动性和 专业化生产商、贸易商和金融 效率都很高。 机构
14-27
2.
3.
本章小结
4. 利率互换是不同利息支付之间的交换，同 远期合约一样，它也存在着违约风险。与 金融期货和期权相比，利率互换的优势在 于其期限可以很长。 5. 信用衍生产品是一种新型衍生工具，它为 发行在外的那些需要承担信用风险的证券 提供偿付。这些衍生工具可以用于规避信 用风险。
14-28
第 14章 衍生 金融 工具
本章学习目标
从20世纪70年代开始，金融机构开始面临变幻 莫测的世界，风险一直在加大，为了适应对风险 降低的需求，金融创新推出了很多新的金融工具。 这些工具被称为金融衍生工具，其收益与之前发 行的证券紧密相关，目前已经成为极有效的风险 管理工具。通过本章的学习，你需要掌握远期交 易的概念和特点；掌握期货、期权、互换的基本 概念和运作方式。
14-22
• 14.5.2 利率互换的优点 • 利率互换可以帮助金融机构在不调整资产负债表 的前提下，将固定利率资产转换为利率敏感型资 产，从而避免大额交易成本，金融机构也可以继 续在其信息优势领域发放贷款。 • 交易双方降低融资成本
14-23
浮动信贷利息
AAA银行
固定信贷利息
BBB公司
13% L+5/8%
浮动利率 支付A利率 L+5/8% 13%
差额
1% 0.5%
固定利率 浮动利率
12% L+1/8%
固定利率 12% 支付B利率 L+5/8% 给予B利差 1/4%
从B收取利率 -13%
投资者
互 换 后
从A获得利差 -1/4%
从A收取利率 -（L+5/8% ）
最终成本 12.75%
最终成本 L-1/8%
固定利率筹资
浮动利率筹资
投资者
14-24
• 14.5.3 利率互换的缺点 • 与远期合约一样，互换市场缺乏流动性，面临着违约 风险。 • 14.5.4 利率互换中的金融中介机构 • 投资银行，尤其是大商业银行等金融中介机构，能够 以低廉的成本获取有关互换合约双方信誉度和可靠性 的信息，还可以匹配互换双方的需求。一些大商业银 行和投资银行建立了以自己作为中介的互换市场。
14-9
• 14.3.3 期货市场成功的原因分析 • 金融期货与远期合约及其市场组织的差异，可以解释为何国 债等金融期货市场是如此成功。 金融期货合约和金融远期合约的区别
期货 1．指定交易所 必须在指定的交易所内交易 ，规范客户的定单在公平合 理的交易价格下完成。 2．合约标准化 合约是标准化合约 远期 市场组织较为松散，没有交易 所，也没有集中交易地点，交 易方式也不是集中式的。 合约对于交易商品的品质、数 量、交割日期等，均由交易双 方自行决定，没有固定的规格 和标准
14-25
• 14.6 信用衍生产品
• 信用衍生产品为发行在外的那些需要承担信用风险的证券提 供偿付。 1.信用期权的购买者在支付一笔费用后，可以享 有从标的证券相联系的价格或由利率的变动过程 中获得收益的权利。 形式 2.信用互换&信用违约互换 3.信用关联票据：将债券和信用期权连接在一起， 定期支付息票利息，到期支付债券的票面价值， 如果该票据的一个关键金融量发生变化，票据发 行者有权利降低票据的支付。
内容
案例
• 远期合约的利弊分析 优点 可以灵活满足交易双方的需求，规避利率风险。 1.缺乏流动性，难以完成金融交易或者不得不 以一个不利的价格来完成交易。 2.存在违约风险。
缺点
14-5
• 14.3 金融期货合约和金融期货市场 • 金融期货合约：一种交易双方在未来特定日期或期限内按 事先协定的价格交割一定数量的金融商品的合约。 • 期货合约经营的是有关一种商品或金融资产的权力和义务. • 期货合约的购买者，也称多头，具有在将来某个日期获得 一种商品或金融资产。 • 合同的出卖者，也称空头，有权利和义务在这个日子将金 融商品交付出去。 • 利率期货，外汇期货，股票指数期货 • 金融期货是一种标准化的、可转让的、具有杠杆性的延期 交割合约。
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ຫໍສະໝຸດ Baidu
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14-19
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• 14.5 互换
定义
要求签约双方相互交换彼此现金流（并非资产）的合约。 货币互换是指按不同货币计价的现金流交换。
类型
利率互换是指按相同货币计价的不同利息支付的交换。
• 14.5.1 利率互换合约 • 利率互换是管理利率风险的重要工具，它于1982年首次出现在 美国。最普遍的一种利率互换（普通型债券利率互换）规定了：
a)被交换现金流的利率；b)利率的类型（浮动利率或固定利率）；c)名义本 金的数额；d)交换的时间期限。
14-21
图14-2 利率互换的支付 支付
中西储 蓄银行 收入
10年期的固定利率 5%*100万美元
收入
友好财 务公司 支付
10年期的浮动利率 （国库券利率+1%） *100万美元
在这一互换中，名义本金为100万美元，期限为10年，中西储 蓄银行向友好财务公司支付固定利率为5%的利息，后者则承 诺向前者支付1年期国库券利率加上1%的利息。
14-11
4．头寸的结束
5．交易的参与 者
“上海滩证券教父 ” 的万国证券公 司总裁管金生和 “辽国发” 财政部直属券商 的“中经开”为 首的上海和江浙 一带的私人大户
14-12
• 14.4 期权
定义
最重 要的 特点
赋予买方在一定时间段内（到期期限），按照某一 价格—被称为执行价格，购买或出售标的金融工具 的选择权（或权利）的合约。 期权的买方没有采取任何行动的义务，但享有执 行合约的权力；期权的卖方没有选择权，如果所 有人执行期权，他必须购买或出售金融工具。
14-2
• 14.1 避险
定义
降低或消除风险的金融交易。
持有多头（long position）：金融机构购入某资产； 持有空头（short position）：金融机构向另一方售出某资产， 并约定在未来末日交割。 避险 原则 通过金融交易来实现，这一交易可以是通过持 有额外的空头来抵消多头，也可以通过持有额 外的多头来抵消空头。
14-3
• 14.2 远期利率合约
定义 基于债务工具的远期合约。远期合约：交易双方达成 的在未来某一时点（远期）进行某种金融交易的协议。 1.对未来交割的实际债务工具的规定；2.交割数量； 3.交割价格（利率）；4.交割日。
第一国民银行与Rock Solid 保险公司签订了一份合约，规定第 一国民银行一年后卖给Rock Solid保险公司面值为500万美元、 票面利率为6%、2030年到期的国债，按照债券的利率作为当天 利率（即6%）的价格进行交割。由于Rock Solid 保险公司将在 未来购买这些债券，它持有多头，而卖出这些证券的第一国民 银行持有空头。
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表14-1列举了2009年1月在美国交易最为广泛的期货合约品种及其交易规模和未平仓合约的数量。
表14-1 美国主要的金融期货合约
14-8
• 14.3.2 金融期货市场的全球化
• 20世纪80年代初期，美国主宰；20世纪90年代，伦敦 、东京、欧洲、大阪逐渐发展。 • 国际范围内交易的品种增多，如欧洲美元合约、欧洲日 元合约、日本国债合约、法国国债合约日经225合约等 • 目前，全球电子交易系统的完善，促进期货合约可以一 天24小时循环交易
14-6
• 14.3.1 金融期货市场的交易组织 监管 商品期货交易委员会（CFTC）
确保市场价格不被操纵； 负责经纪人、交易者和交易所的注册和审计，以 杜绝欺诈行为并确保交易所的财务健全性； 负责批准新的期货合约，确保其为公众利益服务。
• 接上例，套期保值 • 与远期利率合约相似但是克服了其违约风险和缺乏流动 性的缺点。在合约到期日，合约的价格等于即将交割的 标的资产的价格。
• 14.4.1 期权合约 • 看涨期权（call option）是赋予所有人在一定的时间内，按 照执行价格买入某一金融工具的权利的合约； • 看跌期权（put option）是赋予所有人在一定时间内，按照 执行价格卖出某一金融工具的权利的合约。
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• 14.4.2 期权和期货合约的损益
期货合约是6月份 到期的10万美元 的国债合约，期 权标的资产就是 该期货合约，执 行价格为115点。
美国次贷危机 银行不能低估金融衍生工具风险
14-26
本章小结
1. 远期利率合约承诺在未来某一时点（远期）销 售某一债务工具，它可以用于规避利率风险。 其优点在于其灵活性，缺点是存在违约风险和 市场流动性差。 金融期货合约规定在约定的未来某一时点，一 方必须将债券工具交割给另一方。其优点在于 其违约风险小和流动性强。 期权合约赋予买方在给定的时间期限内，按照 执行价格购买（看涨期权）和出售（看跌期权 ）标的金融工具的权利。
14-16
• “金融鸦片”的真实面孔：
• “KODA”其实是一种累积期权合约，常见的投 资标的资产为股票、贵金属和外汇等，产品本身肯 定有问题，是一款银行不需要向投资者支付权利金 的‘畸形’的、不平等的期权产品。 • 特性：1、起始价；2、行使价；3、触发价； 4、合约期；5、保证金。 Knock Out Discount Accumulater I KILL YOU LATER
分类
标的金融 工具不同
美式期权：可以在到期日之前随时执行； 欧式期权：只能在到期日当天执行。
基于单个股票的期权称为股票期权； 基于金融期货的称为期货期权。
14-13
监管
证券交易委员会监管股票期权，而商品期货交易委 员会监管期货期权。监管的重点在于确保期权卖方 拥有足够的资本以履行其合约义务，监管交易者和 交易以防欺诈，确保市场不被操纵。
图14-1 期权和 期货合约的损益
（a）看涨期权和 期货买方的损益
（b）看跌期权和 期货卖方的损益
14-15
• • • •
从图14-1中我们可以看出期货合约和期权合约的主要差异： 期权合约的利润是非线性的，而期货合约的利润是线性的。 14.4.3 影响期权费的因素 （1）当其他条件不变时，执行价格越高，看涨期权的期权 费就越低，看跌期权的期权费就越高； • （2）当其他条件不变时，期权的到期期限越长，买入和看 跌期权的期权费就越高。 • （3）当其他条件不变时，标的金额工具价格的波动性越大 ，买入和看跌期权的期权费就越高。 • 买方收益无限，成本有限；卖方收益有限，风险无限。
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金融期货合约和金融远期合约的区别
期货 3．保证金与逐 日结算 远期 必须在交易前交纳合约金额的 通常不交纳保证金，合约到期 5％~10％为保征金，并由清算 后才结算盈亏。 公司进行逐日结算，如有盈余 ，可以支取，如有损失且账面 保证金低于维持水平时，必须 及时补足。 对冲或反向操作、现金或现货 违约一方只有提供额外的优惠 交割、期货转现货交易。 条件要求解约或找到第三者接 替承受原有的权利义务。 参与者众多，市场的流动性和 专业化生产商、贸易商和金融 效率都很高。 机构
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2.
3.
本章小结
4. 利率互换是不同利息支付之间的交换，同 远期合约一样，它也存在着违约风险。与 金融期货和期权相比，利率互换的优势在 于其期限可以很长。 5. 信用衍生产品是一种新型衍生工具，它为 发行在外的那些需要承担信用风险的证券 提供偿付。这些衍生工具可以用于规避信 用风险。
14-28
第 14章 衍生 金融 工具
本章学习目标
从20世纪70年代开始，金融机构开始面临变幻 莫测的世界，风险一直在加大，为了适应对风险 降低的需求，金融创新推出了很多新的金融工具。 这些工具被称为金融衍生工具，其收益与之前发 行的证券紧密相关，目前已经成为极有效的风险 管理工具。通过本章的学习，你需要掌握远期交 易的概念和特点；掌握期货、期权、互换的基本 概念和运作方式。
14-22
• 14.5.2 利率互换的优点 • 利率互换可以帮助金融机构在不调整资产负债表 的前提下，将固定利率资产转换为利率敏感型资 产，从而避免大额交易成本，金融机构也可以继 续在其信息优势领域发放贷款。 • 交易双方降低融资成本
14-23
浮动信贷利息
AAA银行
固定信贷利息
BBB公司
13% L+5/8%
浮动利率 支付A利率 L+5/8% 13%
差额
1% 0.5%
固定利率 浮动利率
12% L+1/8%
固定利率 12% 支付B利率 L+5/8% 给予B利差 1/4%
从B收取利率 -13%
投资者
互 换 后
从A获得利差 -1/4%
从A收取利率 -（L+5/8% ）
最终成本 12.75%
最终成本 L-1/8%
固定利率筹资
浮动利率筹资
投资者
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• 14.5.3 利率互换的缺点 • 与远期合约一样，互换市场缺乏流动性，面临着违约 风险。 • 14.5.4 利率互换中的金融中介机构 • 投资银行，尤其是大商业银行等金融中介机构，能够 以低廉的成本获取有关互换合约双方信誉度和可靠性 的信息，还可以匹配互换双方的需求。一些大商业银 行和投资银行建立了以自己作为中介的互换市场。
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• 14.3.3 期货市场成功的原因分析 • 金融期货与远期合约及其市场组织的差异，可以解释为何国 债等金融期货市场是如此成功。 金融期货合约和金融远期合约的区别
期货 1．指定交易所 必须在指定的交易所内交易 ，规范客户的定单在公平合 理的交易价格下完成。 2．合约标准化 合约是标准化合约 远期 市场组织较为松散，没有交易 所，也没有集中交易地点，交 易方式也不是集中式的。 合约对于交易商品的品质、数 量、交割日期等，均由交易双 方自行决定，没有固定的规格 和标准
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• 14.6 信用衍生产品
• 信用衍生产品为发行在外的那些需要承担信用风险的证券提 供偿付。 1.信用期权的购买者在支付一笔费用后，可以享 有从标的证券相联系的价格或由利率的变动过程 中获得收益的权利。 形式 2.信用互换&信用违约互换 3.信用关联票据：将债券和信用期权连接在一起， 定期支付息票利息，到期支付债券的票面价值， 如果该票据的一个关键金融量发生变化，票据发 行者有权利降低票据的支付。