《【论我国开放式基金的流动性风险及管理】 开放式基金流动性风险》
我国开放式基金流动性管理
我国开放式基金流动性风险成因分析
财经纵横我国开放式基金流动性风险成因分析□马璐仲维春（九江学院商学院江西九江332005）摘要开放式基金为持有者提供了相对便利地进入与退出机制。
这种便利使开放式基金资产具有负债性质和规模弹性，由此引发了开放武基金难以避免的流动性风险，本文就开放式基金的流动性风险成因进行了探讨和分析。
关键词开放式基金流动性风险中图分类号：F832文献标识码：A文章编号：1009-0592(2006)10-111-01开放式基金有“阳光基金”的美誉，因其具有投资简便、专业理财的特性，自2001年在我国诞生后便得到长足发展。
其历史尽管短暂，成绩及规模却是世人瞩目，种类也日趋丰富和完善。
基金的发展过程中也出现了一些问题。
遭遇巨额赎回出现流动性风险是其中比较突出的一个。
一、流动性风险的定义流动性是指金融资产即时变现的能力和金融机构从外部迅速筹集现金的能力，包括资产的流动性和负债的流动性两个方面。
就开放式基金而言。
资产的流动性是指基金资产所交易的证券流动性较差，基金不能按照当前或与之相近的市场价格购买或出售该证券的风险；负债的流动性是指当发生基金份额赎回时。
基金公司所持有的现金无法满足需求而被迫以较大的成本变现资产，造成基金净值下降，进而可能引发挤赎直至清盘的风险。
概言之，开放式基金的流动性风险是指开放式基金在面对客户的赎回要求时。
因现金头寸不足而无法及时清偿债务的可能性。
二、流动性风险形成的原因就开放式基金而言，其流动性风险的形成原因可分为外部因素和内部因素。
(一)外部因素：外部目素主要是指基金所无法控制的因政治、经济、政策等变更所导致的市场行情波动而产生的系统风险，这些系统风险会引发投资者的赎回需求。
一般说来。
开放式基金运作的理想环境是规模大、流动性强、成熟度高、投资者理性的资本市场。
但中国目前的资本市场发展只十几年，市场仍不完善。
缺乏做空机制，投资品种单一，没有必要的避险工具，金融产品的期货、期权等衍生工具都不存在。
我国开放式基金流动性风险的政策管理研究
开放 式 基 金 流动 性 风 险管 理 的 目标
一
开放 式基 金流动 性 风 险管理 的 目标 是 ：在 保 证基 金净 值 一 定 增 长 水 平 的条 件 下 ，保 持 资 产适 当 的流 动 性 ， 即在 保 证 资 产 赢 利 性 的 同 时也 要 保 证 资 产 能 够 较快 地 以较小 的价 值 损 失 和 较 低 的 交 易 成 本转 换 成现金 ，以满足 当时市场条件下基金投 资 者的赎回要求 。 ’
二 、我 国 开 放式 基 金 流 动性 风 险 内 部 防范 管理
开放式基金流 动性 风险规避的外在机 制 有 赖 于 政 府 部 门去 制 定 、设 计 和 实 施 ， 加强 防范流动性 风险管理更多的则需要基
金 管 理 人 本 身 采 取 积 极 主动 的措 施 。开 放 式 基 金 管理 人 面 临赎 回压 力 ，迫 使基 金管 理 人 必 须保 持基 金 资产 的 流动 性 ，因 此对 开放 式基 金 进 行 流 动 性 风 险 的 防 范管 理 成 为开放 式 基金 流动性 风 险管理 的首 要任 务。为保证基金 的健康稳定发展 ，借 鉴国 际 上成 熟 的 管理 经验 ，采 取 相应 对 策保 持 开 放 式 基金 的流 动 性 是 十分 重 要 的 。下 面 分 别从 资 产 和 负 债 角 度 对 开 放 式基 金 进 行 流动性 风险的防范与管理 。 １ 从资产角度进行流 动性风 险管理 基 金 公 司募 集 的 基 金 份 额 是 以资 产 形 式 表 现 出来 的 ，用 于赎 回基 金 支 付 的 现 金 也 是 资 产 的 一 种 ，因此 可 以通 过 资 产 安 排 来确保流动性 。 （ ） 动性 预 留 。 由于 投 资者 赎 回 基 １流 金单位 的时间 、频率 和份额 的不确 定性 ， 为满 足投 资者 随时 变现 的现 金支付 的要 求 ，开 放 式 基 金 通 常 从 所 筹 集 资 金 集 合 中 预 留一定 额度 的备 用支 付金 以备 日常支 付 ，一 般 以现 金 或 国债 的形 式 存 放 ，并 根 据需要 随时调 整持有量和 现金债券 比例 。 方 面 维 持 应 付 日常 赎 回 的 流 动 性 要 求 ， 另一 方面合理分配资产组合的盈利性和流 动性 ，保证组合在不影响基金正常支 付的 前提 下 获 得 最 大 的收 益 。 （） ２流动性资产的配置 。 流动性 资产配 置 主要 是各 种 证 券 （ 票 、证 券 以及 其 他 股 衍 生 工 具 等 ） 以及 现 金 在基 金 资 产 中 的 比 例 。当 然 在 我 国衍 生 工 具 市 场 以及 品种 都 还不够健全和缺乏情况 下，证券主要还是 以股票 和债券为主 。根据我 国 （ 《 证券 投资 基 金 法 的 规 定 ，开放 式基 金 的投 资 于股 票 债 券 的 比例 不 得 低 于 其 资 产 总 值 的 ８ ％， 资 于 国 债 的 比例 不 得 低 于 ２ ％。 ０ 投 ０ 其 次 ，要 在 保 证 日常 赎 回要 求 的基 础 上 使 基 金 资 产 的收 益 最 大 化 ，即通 过 分 析 资 金 的 不 同来源对流动性 的不 同需求 ，合理配置 三种资产 的比例 ，使得 低收益资产 比例保 持 在 合 理 的低 水 平 上 。开 放 式基 金 相 对 应 的资金来源有 ：居 民活期储蓄、企业 闲置 资金 、 民 定 期 储 蓄 、 商 等 机 构 的 资 金 、 居 券
浅析我国开放式基金流动性风险管理与控制
浅析我国开放式基金流动性风险管理与控制
口 王 娟 杨 帆
（ 中国 工商银 行股 份 有限 公 司 ， 北京 １ ０ ０ １ ４ ０ ； 中国移 动通 信 集 团北京有 限公 司 ， 北京 １ ０ ０ ０ ０ ７ ）
摘要 ： 从 我 国 实 际 情 况 出发 ． 在 借 鉴 国 内外 经 验 和 研 究
运用资金 ， 从事股票 、 债券 、 外汇 、 货 币等金融投资 ， 以 获 得 投 资 收 益 和资 本 增 值 。其 显 著 的特 点 是 一方 面试 图通 过 专 业 投
所 谓 内 生 性 流 动 风 险 是 指 来 源 于 基 金 内部 。 由 于 开 放 式 基 金 需 要 及 时 调 整 仓 位 而 面 临 的 不 能 按 照 事 前 期 望 价 格 成
的分析 ． 指 出 开 放 式 基 金 流 动 性 风 险 的产 生根 源是 流 动 性 和 盈 利 性 的平 衡 问题 ，具 体 原 因 分 为 外部 原 因和 内部 原 因 ， 在 内部 外 部 两 方 面进 行 了 具 体 的 阐 述 并提 出 了改 进 的建 议 。
关键词 ： 开 放 式 基 金 流 动 性 风 险
者 控 制 之外 的 冲 击 造 成 基 金 所 持 有 的 资 产 流 动 性 的 下 降 ． 可 能 增 加 变 现损 失 或 者 交 易 成 本 的 不 确 定 性 。 外 生性 流 动 风险 的局 势 变 动 、 自 然 灾 害 和 其 他 一 些 偶 发 事 件 等 不 可 抗 力 以及 市场 的 不 确 定 性。 外 生 性 流 动 性 风 险 因时 间 、 市 场 和 资 产类 别 而 异 。 由 于外 生 性 流 动 性 风 险 不易 度 量 ． 一般难于控制 。
开放式基金流动性风险研究
人员在面对投资者的意外赎 回申请时， 采用积极的手段 ， 比如短期 银行信贷 、 债券 回购等手段 ， 从外部来 购买 流动性 ， 以应付基金持
有人 的潜在赎 回申请 。
预测投资者 的赎回期限结构 ， 来合理调整基金资产期限结构 ， 使二
者 对 应符 合 ， 而避 免 不 必 要 的资 产 出 清 。 者 主要 是 指 基 金 管理 从 后
难 以在合理 的时间内以公允价格将其投资组合中部分资产变现而 引起基金资产损失或交易成本的不确定性 ；二是由于基金 自身交
二 、 国开 放 式 基 金流 动 性 风 险 特 殊性 我
本质上来说 ，开放式基金资产盈利性和流动性之间的矛盾是 其流动性风险的根源 。如果开放式基金把所有 的资金都运用 于现 金资产或易变现资产上 ， 比如 国债和现金 ， 则其 面临 的流动性 风险
开放式基金的流动性风险是基金业面对的共 同挑战 ，具体到 我国还处于发展期的资本市场 ，开放式基金 的流动性风险有着其 特殊 的一 面 。
开放式基金流动性风险的形成与资本市场的成熟程度 、投资者的 投资理念等因素有关 。
对 于 开 放式 基 金 的 流 动性 因素 可 以 分 为外 部 性 因 素和 内部性
１底， ２ 开放式基金市场共发行 了 １３ ０ 只基金 。 基金已经和股票 、 债
券、 基金一起构成我国证券市场的三驾 马车 ， 基金的种类 也由先前
、
开放 式 基 金流 动 性 风 险 及 影响 因素
成熟也是相当明显 的，这种不成熟体现在证券市场的广度和深度
浅析开放式基金流动性风险的内部防范管理措施
三 、我 国开 放基 金流 动 性风 险 内部 管理 措 施
【 章摘 要 】 文 目前 ，我 国证券市场还不 完善 、市 场投 资者还不成 熟，这些因素都将诱发
开放 式 基金 流 动Ｉ 险 的 发生 。 种风 浊风 这
险已经成为影响我 国基金行业稳 定和 发
展 的重要 问 题 ，因此 对 开 放 式 基金 流 动
我 国基金流动性 风险规避 的外在机 制 主 要 有 赖 于 政 府 部 门 去 制 定 、 设 计 和 实 施 ，加强防范流动． 眭风险管理更多的则需 要基 金管理 人本身采取积 极主动 的措施 。 开放式基金管理 人面 临赎 回压力 ，迫使基 金管理 人必 须保持基金资产 的流动性 ，因 此对开放式基金进行赎回风险的内部 防范 管理成为开放式基金流动性风险管理 的首 要任务 。 ３ １资产配 置管理 、 ３ １ １证券选择 。流动 眭对基金所持 ．． 有证券有两点要求 ：一是持 有期 同现金支 付的期 限相匹配 ，或者有稳定 的可预期 的 股息、 利息流入；二是证 券本身流动性 好， 容 易 以 最 低 成 本 变 现 。 但 在 目前 股 票 市 场 ，上 市 公 司业 绩波 动 幅度 极 大 ，分 红 随 意性大 ，往往难 以预测对未来持有期的现 金收入 情况。另一方 面，在上市公司素质 普 遍不高 、优质蓝筹 品种稀缺 的情 况下 ， 难 免出现各 家基金 同时重仓持有某一只股 票的情 况。而有关法规只对基金所持有股 票 占总 股本 的 比 重 规 定 了上 限 ，并 没 有 对 其 占流通 股 本 的 比重 作 出 限 定 ，致 使 一 些 流 通 股 与总 股 本 差 别 较 大 的股 票 ，出现 一 家基 金 或多 家基 金 重仓 控 制 的情 况 ，流 动 性 非常 弱 。上 述 情 况 在 封 闭状 态 下 ，只 要 帐 面净值持 续增高 ，短期 内尚无大碍只在 分 红时期面 临一定 的变 现困难 。但是对于
开放式基金流动性风险管理研究
作者： 苏辛[1];林义雯[2];陆晟嘉[3]
作者机构： [1]上海证券交易所,上海200135;[2]华东政法大学,上海201620;[3]广西桂江有限责任公司,广西南宁530022
出版物刊名： 学术论坛
页码： 65-70页
年卷期： 2014年 第8期
主题词： 开放式基金;流动性风险;流动性风险管理
摘要：流动性风险是开放式基金面临的最主要风险,投资者在基金存续期内随时申购赎回,由此引发的流动性风险会导致资本市场甚至是宏观经济的流动性风险。
文章首先对流动性和流动性风险进行界定、分类,然后对开放式基金流动性风险的影响因素、形成机理和传导机制进行归纳总结,并在此基础上分析了当前我国开放式基金运作中潜在的流动性风险问题,最后,提出了开放式基金流动性风险管理的策略,以期为监管部门、基金管理公司、基金经理提供参考。
中国证券监督管理委员会公告〔2017〕12号——公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定
中国证券监督管理委员会公告〔2017〕12号——公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定文章属性•【制定机关】中国证券监督管理委员会•【公布日期】2017.08.02•【文号】中国证券监督管理委员会公告〔2017〕12号•【施行日期】2017.10.01•【效力等级】部门规范性文件•【时效性】现行有效•【主题分类】证券正文中国证券监督管理委员会公告〔2017〕12号现公布《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》，自2017年10月1日起施行。
中国证监会2017年8月31日公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定第一章总则第一条为加强对公开募集开放式证券投资基金（以下简称开放式基金）流动性风险的管控，进一步规范开放式基金的投资运作活动，完善基金管理人的内部控制，保护投资者的合法权益，根据《证券投资基金法》《公开募集证券投资基金运作管理办法》《货币市场基金监督管理办法》及其他有关法律法规，制定本规定。
第二条本规定所称开放式基金是指基金份额总额在基金合同期限内不固定，基金份额可以在基金合同约定的时间和场所进行申购或者赎回的基金。
采取定期开放方式运作的基金在开放期内适用本规定。
第三条本规定所称流动性风险是指基金管理人未能以合理价格及时变现基金资产以支付投资者赎回款项的风险，风险管理的目标是确保基金组合资产的变现能力与投资者赎回需求的匹配与平衡。
第四条基金管理人应当专业审慎、勤勉尽责地管控基金的流动性风险，促使基金稳健投资运作以及基金净值公允计价，确保投资者的合法权益不受损害并得到公平对待。
第二章管理人内部控制第五条基金管理人应当建立健全开放式基金流动性风险管理的内部控制体系，包括但不限于：严密完备的管理制度、科学规范的业务控制流程、清晰明确的组织架构与职责分工、独立严格的监督制衡与评估机制、灵活有效的应急处置计划等。
第六条基金管理人在实施开放式基金的流动性风险管理时，应当详细分析基金的投资策略、估值方法、历史申购与赎回数据、销售渠道、投资者类型、投资者结构、投资者风险偏好与潜在的流动性要求、基础市场环境等多种因素，按照变现能力对基金所持有的组合资产进行适当分类，审慎评估各类资产的流动性，针对性制定流动性风险管理措施。
证监会-《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理的规定》-证监会公告[2017]12号
![证监会-《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理的规定》-证监会公告[2017]12号](https://img.taocdn.com/s3/m/1917ffedec3a87c24028c486.png)
公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定第一章总则第一条为加强对公开募集开放式证券投资基金（以下简称开放式基金）流动性风险的管控，进一步规范开放式基金的投资运作活动，完善基金管理人的内部控制，保护投资者的合法权益，根据《证券投资基金法》《公开募集证券投资基金运作管理办法》《货币市场基金监督管理办法》及其他有关法律法规，制定本规定。
第二条本规定所称开放式基金是指基金份额总额在基金合同期限内不固定，基金份额可以在基金合同约定的时间和场所进行申购或者赎回的基金。
采取定期开放方式运作的基金在开放期内适用本规定。
第三条本规定所称流动性风险是指基金管理人未能以合理价格及时变现基金资产以支付投资者赎回款项的风险，风险管理的目标是确保基金组合资产的变现能力与投资者赎回需求的匹配与平衡。
第四条基金管理人应当专业审慎、勤勉尽责地管控基金的流动性风险，促使基金稳健投资运作以及基金净值公允计价，确保投资者的合法权益不受损害并得到公平对待。
第二章管理人内部控制第五条基金管理人应当建立健全开放式基金流动性风险管理的内部控制体系，包括但不限于：严密完备的管理制度、科学规范的业务控制流程、清晰明确的组织架构与职责分工、独立严格的监督制衡与评估机制、灵活有效的应急处置计划等。
第六条基金管理人在实施开放式基金的流动性风险管理时，应当详细分析基金的投资策略、估值方法、历史申购与赎回数据、销售渠道、投资者类型、投资者结构、投资者风险偏好与潜在的流动性要求、基础市场环境等多种因素，按照变现能力对基金所持有的组合资产进行适当分类，审慎评估各类资产的流动性，针对性制定流动性风险管理措施。
第七条基金管理人应当全覆盖、多维度建立以压力测试为核心的开放式基金流动性风险监测与预警制度，区分不同类型开放式基金制定健全有效的流动性风险指标预警监测体系，结合自身风险管理水平与市场情况建立常态化的压力测试工作机制。
压力测试应当符合以下要求：（一）基于个体基金层面，设置不同的压力测试情景及相关模型，充分考虑基金规模、投资策略、投资标的、投资者类型以及市场风险等因素，压力测试的数据基础应当可靠且及时更新；（二）建立压力测试结果的报告反馈机制，测试结果应当运用到基金的具体投资运作及流动性风险管理等环节；（三）针对压力测试识别出的流动性风险，制定具体可行的应对预案，预案包括但不限于：预案触发情景、应急程序与措施、应急资金来源、公司董事会、管理层及各部门的职责与权限等；（四）由专门部门负责压力测试的实施与评估，该部门应当独立于投资管理部门；（五）压力测试工作底稿与风险应对预案应当留存备查。
中国开放式基金流动性风险管理研究
二、 开放式基 金流 动性风 险形成 原 因
开放式基金 的最大特点就是 自由申购和赎 回的市 场运
化背景下金融市场发展的趋势 ， 满足了信 息时代投资者规避 风险 的需要 ， 正是这样灵活 的制度设计 促使 开放式基金成为 现代证券投资基金 的主流品种 ，对证券市场 的影 响越来越 大 。然而 目前中国证 券市场 的制度 建没还不 完善． 市场缺乏 做空机 制， 指数期货等衍生工具还未 开放 ， 市场 投资者还不 成熟 ， 羊群行为 比较普遍 ， 些因素将 因投资者 赎回进而诱 这 发流动性风险。从宏观层 面来看 ， 开放 式基金流动性风险 的 积聚和爆发有时会冲击证券市场 的稳定 ；从微观层面看 ， 流
开放式基金的流动性 风险是指 由于投资者 赎回时间和
赎 回数量的不确定所引起 的基金资产变现的不确定损失 ， 其 极端情况类似于银行“ 挤兑” 风险 。
１ Ｉ 生性流动性风险。外生性流动性风险指的是由于外 夕
原因引起 的流动性风险一般不 会对基金本身产生根本 性的
影响 ，因为这样的赎 回动力并不是来 自市场的价格 冲击， 只
布， 因此 日常 的 管理 中 只 能通 过 一 些 技 术 来 进 行 预 测 ， 而 从 作出流动性准备。 一旦投资者赎回要求超过基金管理人事前
、
开放式 基金 流动性 风险分 类
的流动性准备时 ，一部分投资者 的赎回要求就不能及 时实
现 ， 样 就 引 发 了开 放 式 基金 的 流动 性 风 险 。可 以看 出 这 样 这 的 风 险对 于 开 放式 基 金 来 说 是 一 种 相 对 偶 然性 的状 态 ， 种 这
２０ ０ ８年第 １ ３期 总第 ３ 期 ２
Ｅ ６ Ｏ Ｉ Ｒ Ｓ Ｃ ＵＤ Ｃ Ｎ 经济研 究导 刊 Ｉ ＭＣ ＥＥ Ｒ ＨＧ Ｅ
浅析我国开放式基金的流动性风险
研究 。
内 涵 对于开 放式 基金而 言 ，流动性 就是
指基 金管理 人在 面对 赎 回压 力时 ，将 其
所持 有的 资产投 资组 合在市 场 中变现 的
能 力 。 而 言 之 ， 放 式 基 金 流 动 性 风 险 进 开
知 ，开放 式基 金在功 能上 虽然提 供 了相 对便利 的进入与退 出机制 ， 是 ， 但 如果 从 基 金管理 人 的角度来 看 ，正是 由于这 种 差 别 ，才使得 开放式 基金 资产具 有 负债 性 质 ，且基 金规 模也具 有相 当大的弹性 ， 并 因此 而产 生 了较 大的流 动性 风险 ，导 致开放 式基 金的 资金管理 风格 和方法 将
二 者 是 相 容 的 ； 二 是 企 业 选 择 多 元 化 经
法避免 。当然 如果 某一企 业主业 十分 稳 固 ，又实行 关联度 较高 的阶梯 式 多元 化 战略 ，则这 个企业可能获得极大 成功 。 ２． 国改 革开放 以来 ，企业 多元 化 中
战略实施结果 的 Ｇ ＡＭＥ解 释 。 在 改 革 开 放 之 初 ， 由 于 从 计 划 经 济 向市 场 经 济 转
程 度 很 低 ， 于 是 造 成 了 多 元 化 战 略 成 功
法 》的规定 ，开放式基金投 资于股票 、债
券 的 比例不 得低于 其资 产总 值的 ８ ％ ， ０ 投 资 于 国 债 的 比例 不 得 低 于 ２ ％ 。 开 放 ０ 以以下 Ｇ ＡＭ Ｅ模 型 解 释 。
开放式基金流动性风险
基于风险价值的综合评估
利用风险价值方法，综合考虑不同风险因素对基金流动性的影响， 得出综合评估结果。
基于专家意见的综合评估
邀请行业专家对基金的流动性风险进行评估，综合考虑专家的意见 得出综合评估结果。
04 开放式基金流动 性风险防范与控 制
评估
对于市场流动性风险的评估，主要依赖于对市场环境的监测和分析，包括宏观经济状况、政策变化、 投资者情绪等因素。而对于操作流动性风险的评估，则更加注重对管理人和投资者的行为监控和风险 控制。
影响与防范措施
要点一
影响
流动性风险对开放式基金的影响主要体现在对基金的净值 、运作稳定性和投资者信心方面。如果不能有效控制和管 理流动性风险，不仅会导致基金净值的损失，还可能引发 投资者信心危机，甚至导致基金清盘。
研究结论
开放式基金流动性风险是真实存在的，它会影响基金的投资表现和投资者利益。
开放式基金流动性风险的形成与多种因素相关，包括市场环境、基金管理人的能力 和行为、投资者结构和情绪等。
开放式基金流动性风险的管理需要综合考虑多种策略，包括投资组合优化、交易策 略选择、投资者教育等。
研究不足与展望
当前对开放式基金流动性风险的研究还存在不足之处，例如研究方法较 为单一、数据样本量不够充分等。
投资组合策略
1 2 3
保持适度的现金储备
为了应对潜在的流动性风险，开放式基金应保持 一定的现金储备，以便在市场波动时进行补仓或 应对赎回压力。
多元化投资组合
通过将资金分散到不同的资产类别、行业和地区 ，可以降低单一资产或市场因素对基金流动性的 影响。
限制杠杆使用
合理控制基金的杠杆比例，避免过度使用杠杆来 放大投资风险，从而降低因市场波动导致的流动 性风险。
我国开放式基金流动性风险产生的原因
份 额 较 首 发 时 减 少 ２ ０多 亿 份 ；０ ４年 弱 市 情 况 ０ ２０ 下 ， 体 开 放 式 基 金 净 赎 回 １ ３亿 份 ， 赎 回 率 整 １ 净
曲
：
政 策 、 率 等 发 生 变 动 对 股 市 行 情 产 生 影 响 利
时 ， 会 带 来 一 些 系 统 风 险 ， 些 风 险 由 于 无 就 这 法 有 效 对 冲 和 预 防 ， 极 大 影 响 基 金 的 操 作 风 会 格 及 投 资 价 值 ， 而 影 响 投 资 者 对 基 金 业 绩 的 从 预 期 。 而 投 资 者 对 基 金 盈 利 或 亏 损 程 度 的 预 期 会 影 响 对 基 金 的 需 求 ， 求 的 变 化 又 将 造 成 需 基 金 流 动 性 的 变 动 ， 而 有 可 能 引 发 流 动 性 风 从 险 。 有 关 实 证 研 究 表 明 ， 统 风 险 约 占我 国 证 系
利 下 降 ， 其 预 期 基 金 会 出 现 亏 损 时 ， 回 需 求 尤 赎
人 明 显 增 多 。 我 国 自 ２ ０１年 开 放 式 基 金 开 始 发 ０
行 ， 短 的 ４年 间 不 断 遭 遇 赎 回 风 暴 。 如 ２ ０ 短 ０３ 年 ６月 底 ， ５ 只 开 放 式 基 金 遭 遇 巨 额 赎 回 ， 金 ２ 基
缠所硒宪考考 ２１ ０２年第 １ ８期（ 总第 ２３ ４４期）
外 ｊ 的
因 可 分 为 Ｊ－ 因 素 和 内部 因素 。 ＇￣ ｌ １ ．外 部 因 素 。 ＃－ 因 素 主 要 是 指 基 金 所 １ 部
如
，
无 法 控 制 的 因 政 治 、 济 、 策 等 变 更 所 导 致 经 政
免地 下 降 ， 现 亏 损 。根 据 有 关 部 门研 究 ， 出 ２０ ０ ３年 之 前 的 ８年 中 曾 有 十 大 涨 幅 日 ， 这 而 十 大 涨 幅 日无 一 不 是 由 政 策 决 定 的 ， 过 这 十 错 大 涨 幅 日的 投 资 者 输 得 都 很 惨 。 当 出 现 预 期 盈
我国开放式基金流动性风险指标体系评价
一
、
开放式基金流动性风险的内涵
三、 实证 分析 及 影 响 公 因 子 的确 定
本文实证分析所 使用 的数 据截止到 ２ ０ ０６
ห้องสมุดไป่ตู้
应付佣金等。本文 选取描述基金负债 年 １ ２月 ３ １日， 选取成 立时间超过一年的有代 好： 需要超过要求 的时间才 能逐步按正常市场 清算款、 净值指标作为负债结构 的指标。 表性的开放式基金共计 ２ １只。这里将用上 面 １ 价格变现一定 资产 ，或者要 承受较大 的损 失， 情况的负债，
如果开放式基金把所有的资 根本办法。 本文采用 自 基金成立至今的业 绩比 可根据 基金净值 在基金开放 日随时赎 回基 金 能力越大 。然而 ， 金都用在现金资产或易变现资产上， 虽然流 动 较基 准收益率和 自基金成立 至今的基 金净值 份额。 一方面赎回机制部分消解 了基金管理人 但这显然与开放式基 增长率两个指标来衡 量基金 的经营业绩。 的道德风险问题 ， 给予投资者“ 用脚投票” 的权 性风险没有发生 的可能 ， 金的收益率最大化 目 标相背离。 本文的流动性 （ ） 五 证券市场走 势． 基金公司经营过程中 利 ；另一 方面赎 回机制造成 的基 金规模 的弹
２流动资产 比率． 、 流动 资产 比率是指流动 能防范流动性风险 。
（ ） 四 基金业绩指标．基金的业 绩是基金 公 该 反应了基金 开放式基 金较封 闭式基 金有了较大扬 弃， 性资产除 以总 资产， 比率越高 ， 资产 的变现能力越强， 应对开放式基金赎回的 司生存 的根本， 同时也是防范流动性风险 的最 集中体现 在赎回机制的设计上， 即基金持有人
开放式基金流动性风险研究
发生赎回的份额 （ 亿份 ） 概 率值
０８ ． １ １５ ． ２ ２５ ． ３
人手 。弹性较好的市场 ， 较大数量 的交 易可在较短 时间内得 到 执行 ， 造成的价格较大变化能够立刻返回到均衡水平。 现 有研 究中的流动性度 量指标都 可以在一定程 度上对流 动性进行度量 ， 但不能 反映 以上 四个方面 的所有影响 。为了更 具有全面性和有效陛 ， 下面通过综合考虑 四个方面 的影 响来构
ｄａｙ ， 是从 交易 的即时性 上入 手 ， ｉ ）这 ｃ 即投 资者 若决定 买卖证 券， 可以立刻得 到满足 。四是弹性（ｅｉ ｎｙ ， 是从稳定性 上 ｒｓｉ ｃ ）这 ｌ ｅ
为 １ 亿份的开放式基金 ， ５ 根据模拟数据计算出了开放式基金赎
回量大于或等于既定赎回量 的概率 ， 如表 １ 。
一
量 ， 以得到开放式基金的流动性风险值。 可 对于中国的开放式基金 ， 回数据 由每个季度 的季报发布， 赎 数据发布的频率较 低 ， 而且 中国的开放式基金成立后所运行的 时间都比较短 ， 缺乏足够的样本数据来准确估计和度量开放式
基金赎回量与各主要影 响开放式基金 赎回的因素之 间的关 系， 从而也难 以估计出开放式基金 赎回量在 一定置信度下可 能达 到 的最大值。本文基于程 巍的计 算结 果 ， 对于假定的一个总量
的赎回要求 ， 其所持资产变现 时 ， 将 交易价格 的不确定性与可
能遭受 的价值损失。在此次金融危机的蔓延 中， 流动 ｝风险扮 生
其 中 ，… 为第 ｉ Ｐ 日证 券的最高 价 ，… 为第 ｉ曰证 券的最 Ｐ
演 了重要角色 ， 导致全球主要金 融市场流 动ｌ 生严重不足 。而基 金 作为金融市场 的主要 参与者 ， 同样面临着 巨大 的风 险 ， 中 其
论我国开放式基金的流动性风险及管理
、
因素 可 以从 外部 原 因和 内 部原 因 两个 方 面来 分 析 。其 中外 部原 因 业的发 展 具有很 大的优 势 。 可 以金融市 场环 境 、 金资产 流动 性 、 基 基金 的 同业竞争 采分 析得 出 ，
三 、 国开放 式基 金流动 性风 险管理 的 内部 防范 我
１ 从 管理 角度 进行 流动性 风 险管理 、 内部 原因可 以从 基金业 绩表现 、 资类型 和策 略、 投 基金 持有 人情 况 、 （ ） 产优化 配置 。资产 规划 既 可以 通过 线 性规 划 法 采确 定 ， １资 基金 管理人 能力 与 品牌 效应 等 来 进行 解 析。 从 内部 与外 部 的 分析 将 美 可 以得 出流 动性 风险 的根源 在 基金 资 产 的流 动性 和 收 益性 之 间的 也可 以通过 其他 做法来 实现 。例 如 ， 一 部分 资 金 （ 国的 经验 大 约 占总资产 的 ５ ～ ０ ％ １％左 右 ） 为准备 金 ， 付 客户 的赎 回 要求 。 作 来 矛盾 上 。 同时 ， 一 部分资 金投 资于流 动 性 较 强的 蓝筹 股 ， 确 保在 某 些极 将 采 二、 我国 开放式 基金流 动性风 险管 理体 系的建 立 以低成 本变现 。再者 ， 考虑 分配 一 部 分资 金 投资 于 国债 证 券投资基 金 的流动性 风 险从 开 放 式基 金诞 生 那 天 起就 存在 端情 况下 ， 以补充 基金 的流动 性 ； 同时根 据实 际情况 ， 这 些 将 了， 因此建 立健 全开放 式基 金流 动 性风 险 管 理制 度 、 强 内部 防 范 作为 二级准 备金 ， 加 资产 的比重 应根 据不 同基金 类型和 投资 策略进 行调 整 。 是十 分必 要的 。 （ ） 券 的选 择。对 基 金 所 持 有证 券 的 流动 性 管 理 应 把握 相 ２证 １ 开放 式基 金 流动性风 险 的制度 管理 、 比如 在实 际操作 中选 择 一 些 流通 盘大 、 场 认 同度 高 的 蓝 市 开放 式基金 流动 性风 险的制 度管理 分 为内部建 设和 外部 建设 ， 关原 则 ， 筹股 票作 为投资 对象 。同时 ， 基金 资金来 源与 持有 的证 券的 期限 结 其中， 内部制度 建设 应从 以下三个 方面 来建 立 ： （） １ 建立 防范 流 动 性风 险 的 内 部组 织 体 系。 开放 式 基 金 流动 构相 匹配 。 （ ） 巨额回 购进 行 限 制 。许 多 新兴 币 场 基 金都 不 同 程 度 的 ３对 赎 赎 同 职， 又要 按规 定流程衔 接好 部 门之 间 的工作 以有效 地防 范流动 性风 在基 金的赎 回费 用 、 回时 间 、 回数额 等方 面做 出限定 ， 时也 会
从经济学视角分析我国开放式基金流动性风险
放式基金所有风 险当中 ，流动性风 险是最受到关 注 的， 倘若一只基金遭遇大规模 赎回 ， 产生流动性风险 ，
ｆｏ ｒ ｍ ｔｅ ａ ｐ ｃ ｉ ｃ ｎ ｍｉｓ ａ ｄ ｆｌ ｗｉｇ ｔ ｅ ｃ ｎ ｅ ｔ ｆ ｉｆ ｒ ｔｏ ａ ｙ ｈ ｓ ｅ ｔ ｎ ｅ ｏ ｏ ｃ ， ｎ ｏｌ ｎ ｈ ｏ ｔｎ ｓ ｏ ｎｏ ｍａｉｎ ｓ ｍｍ ｅｒ ｓ ｏ ｔ ｅ ｐ ｅ ｒｎｃ ｆ ｍｏ ａ ｏ ｔｙ，ｈ ｗ ｈ ａ ｐ ａ ａ ｅ ｏ ｒ ｌ ｈ ｚ ｒ ｎ ｄ ｅｓ ｅｅ ｔ ｎ， ｔｔ ａ ｉ ａ ａ ｄ ａ ｄ ａ ｖ ｒｅ ｓ ｌｃｉ ａ ｈｅ ｓ ｍｅ ｔ ｏ ｍｅ，ｈ ｘｓｉ ｇ ｏ ｎ ｏｍａ ｉｎ ａ ｙ ｔ ｅ ｅ ｉｔｎ ｆｉｆｒ ｔ ｓ ｍｍｅｒ ｈ ｎ ｍｅ ｏ ｌｏ ｌａ ｓｔ ｈ ｏ ｔｙ ｐ ｅ ｏ ｎ ｎ ａｓ ｃ ｄ ｏ ｔｅ
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效 的 方式 进 行 ， 而 对开 放 式 基金 的资 产配 置 造 成 了影 响 ， 加 了 流动 性 风 险爆 发 的可 能性 。 后从 经 济 学 从 增 最 的 视 角提 出 意 见 和建 议 。 关 键 词 ： 济 学 ；委托 代理 关 系 ； 息 不对 称 ；开 放 式基 金 ； 动 性风 险 经 信 流
ＸＩ Ｇｕ — ｉ Ｗ Ａ ＮＧ ｎ Ｕ ｏ ｙ ， Ｌｉ
（Ｓ ｈ ｏ ｆＥ ｏ ｏ ｃ， ｒ ｉ ｉｅｓｔ ｏ ｃｅ ｃ ｎ ｅ ｈ ｏｏ ｙ Ｈａｂｎ １ ０ ４ Ｃ ｉａ ｃ ｏ ｌ ｃ ｎ ｍｉ ＨａｂｎＵｎｖｒｉ ｆＳ ｉｎ ｅａ ｄＴ ｃ ｎ ｌｇ ， ｒｉ ０ ０， ｈｎ ） ｏ ｙ ５
公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定20170831
公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定第一章总则第一条为加强对公开募集开放式证券投资基金（以下简称开放式基金）流动性风险的管控，进一步规范开放式基金的投资运作活动，完善基金管理人的内部控制，保护投资者的合法权益，根据《证券投资基金法》《公开募集证券投资基金运作管理办法》《货币市场基金监督管理办法》及其他有关法律法规，制定本规定。
第二条本规定所称开放式基金是指基金份额总额在基金合同期限内不固定，基金份额可以在基金合同约定的时间和场所进行申购或者赎回的基金。
采取定期开放方式运作的基金在开放期内适用本规定。
第三条本规定所称流动性风险是指基金管理人未能以合理价格及时变现基金资产以支付投资者赎回款项的风险，风险管理的目标是确保基金组合资产的变现能力与投资者赎回需求的匹配与平衡。
第四条基金管理人应当专业审慎、勤勉尽责地管控基金的流动性风险，促使基金稳健投资运作以及基金净值公允计价，确保投资者的合法权益不受损害并得到公平对待。
第二章管理人内部控制第五条基金管理人应当建立健全开放式基金流动性风险管理的内部控制体系，包括但不限于：严密完备的管理制度、科学规范的业务控制流程、清晰明确的组织架构与职责分工、独立严格的监督制衡与评估机制、灵活有效的应急处置计划等。
第六条基金管理人在实施开放式基金的流动性风险管理时，应当详细分析基金的投资策略、估值方法、历史申购与赎回数据、销售渠道、投资者类型、投资者结构、投资者风险偏好与潜在的流动性要求、基础市场环境等多种因素，按照变现能力对基金所持有的组合资产进行适当分类，审慎评估各类资产的流动性，针对性制定流动性风险管理措施。
第七条基金管理人应当全覆盖、多维度建立以压力测试为核心的开放式基金流动性风险监测与预警制度，区分不同类型开放式基金制定健全有效的流动性风险指标预警监测体系，结合自身风险管理水平与市场情况建立常态化的压力测试工作机制。
压力测试应当符合以下要求：（一）基于个体基金层面，设置不同的压力测试情景及相关模型，充分考虑基金规模、投资策略、投资标的、投资者类型以及市场风险等因素，压力测试的数据基础应当可靠且及时更新；（二）建立压力测试结果的报告反馈机制，测试结果应当运用到基金的具体投资运作及流动性风险管理等环节；（三）针对压力测试识别出的流动性风险，制定具体可行的应对预案，预案包括但不限于：预案触发情景、应急程序与措施、应急资金来源、公司董事会、管理层及各部门的职责与权限等；（四）由专门部门负责压力测试的实施与评估，该部门应当独立于投资管理部门；（五）压力测试工作底稿与风险应对预案应当留存备查。
论我国开放式基金流动性风险管理的特殊性
流动 性 风 险 越 小 ，稳 定 性 就 越 好 。机 构 投 资者 与个 人 投 资 者 相 实 际 上是 指 留存 现 金 量 与 投 资 者赎 回 资金 量 之 间 的 动 态平 衡 ， 相 比 ， 有 投 资 管 理 专 业 化 、 资 结 构 组 合 化 、 资 行 为 规 范 化 的 具 投 投 特 点 。在 我 国 ， 构 投 资 者 近 年 来 有 所 发 展 ． 与个 人 投 资 者 相 机 但 比 ， 构 投 资 者 所 占 比 重仍 然 偏 小 。 机 者 所 占 比率 越 来 越 大 ，却 对 以 后 基 金 规 模 的稳 定 性 形 成 一 定 的 影 响 。机 构投 资者 持 有 基 金 资 产较 多 ， 独 改变 投 资 行 为 会 产 生 单 基金份额的骤增骤减 ， 于个人投资者而言 ， 对 由于 他 们 个 人 单 位
起 资产 损 失 或 交 易成 本 的不 确 定 性 。 的支 付 风 险 ； 能按 正 常 价格 吸 纳新 资 金 而 导 致 的经 营性 风 险 ： 不 因流 动 性 不足 而被 迫 出售 资 产 导致 的损 失 风 险 。从 现 金 流 来看 ．
影 响开 放 式 基 金 流 动 性 风 险 的 主要 因 素 是 现 金 的 流 入 和 流 出 ．
以上 ３个 问题 是 我 国 开 放 式 基 金 流 动性 风 险 管 理 的基 本 问
开 放 式 基 金 流 动 性 风 险 为 基 金 管理 者 在 面 临 持 有 人 赎 回压 人 在 当 日接 受 赎 回 比例 不 低 于 基 金 总 份 额 １％的 前 提 下 ．可 以 ０ 力 时 ，难 以在 合 理 的时 间 内 以公 允 价 格 将 其 投 资 组 合 变 现 而 引
［ 关键词 ］ 开放式基金 ； 流动性风险 ； 赎回风险
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《【论我国开放式基金的流动性风险及管理】开放式基金流动性风险》【摘要】
本文分析了影响开放式基金流动性风险的主要原因，探讨了建立我国开放式基金流动性风险管理体系和内部防范的措施。
提出要通过完善法律制度，创造良好的金融市场环境，加强证券市场的监管和提高资产流动性等措施来降低流动性风险。
【关键词】
开放式基金；流动性；风险管理；制度建设；防范
一、影响开放式基金流动性风险的主要原因
根据我国资本市场的实际情况，影响开放式基金流动性风险的因素可以从外部原因和内部原因两个方面来分析。
其中外部原因可以金融市场环境、基金资产流动性、基金的同业竞争来分析得出，内部原因可以从基金业绩表现、投资类型和策略、基金持有人情况、基金管理人能力与品牌效应等来进行解析。
从内部与外部的分析可以得出流动性风险的根源在基金资产的流动性和收益性之间的矛盾上。
二、我国开放式基金流动性风险管理体系的建立
证券投资基金的流动性风险从开放式基金诞生那天起就存在了，因此建立健全开放式基金流动性风险管理制度、加强内部防范是十分必要的。
1、开放式基金流动性风险的制度管理
开放式基金流动性风险的制度管理分为内部建设和外部建设，其
中，内部制度建设应从以下三个方面来建立：
（1）建立防范流动性风险的内部组织体系。
开放式基金流动性风险管理涉及到基金管理公司的多个部门，各部门既要各司其职，又要按规定流程衔接好部门之间的工作以有效地防范流动性风险。
基金管理公司必须建立科学合理的内部机构，并明确各自在流动性风险管理方面的权力和责任。
（2）改善开放式基金的市场营销。
在基金发行时，良好的市场营销可以使开放式基金初始投资者结构合理、资金稳定性高，以后的赎回比例会相应下降。
同时，在基金的运作中，良好的市场营销工作可以吸引新的投资者进行申购，给开放式基金带来持续的现金流入，提高原有投资者的忠诚度，降低他们的赎回愿望。
（3）注重完善基金收费方式和费率结构。
在进行基金产品设计时，应考虑进一步细分投资者需求，设计更具有个性化的产品及不同的赎回方式和条款以适应客户的深层需求。
通过对基金赎回期限进行细分，基金管理者在进行基金投资时可以对各种不同期限的基金份额进行组合，据此安排相应流动性的投资，促使基金资产与负债的流动性很好的匹配起来，以达到事前防范流动性风险的目的。
［1］
2、开放式基金流动性风险管理还包括以下三个方面的外部制度建设
（1）实行有效的做空机制，完善金融工具的使用。
目前，我国证券市场的做空机制尚不完善，可规避市场风险的金融工具使用不健全。
因此，基金管理人即使事先预见到了市场的下跌，也无法适时的
规避金融市场上的风险。
如果实行有效的做空机制，基金管理人则可以通过该机制预先在高价位抛出，从而可达到规避市场风险，保持基金资产的高流动性的目的。
（2）完善法律制度，创造良好的金融市场环境。
《中华人民共和国证券投资基金法》、《证券法》、《产业投资基金法》、《证券投资基金管理暂行办法》、《证券投资基金运作管理办法》等是我国目前规范证券投资基金的专门法律法规，但相关法律法规仍不健全，同时在开放式基金的操作中还存在很多细节问题，因此应尽快出台相关方面的法律，逐步建立起健全的基金法律。
（3）实施健全的做市商制度。
做市商制度符合市场效率原则、市场流动性原则、市场波动性原则和交易费用原则，这种制度在现券交易中被普遍应用。
发展做市商制度，对推动我国开放式基金产业的发展具有很大的优势。
［2］
三、我国开放式基金流动性风险管理的内部防范
1、从管理角度进行流动性风险管理
（1）资产优化配置。
资产规划既可以通过线性规划法来确定，也可以通过其他做法来实现。
例如，将一部分资金（美国的经验大约占总资产的5%～10%左右）作为准备金，来付客户的赎回要求。
同时，将一部分资金投资于流动性较强的蓝筹股，来确保在某些极端情况下，以低成本变现。
再者，考虑分配一部分资金投资于国债作为二级准备金，以补充基金的流动性；同时根据实际情况，将这些资产的比重应根据不同基金类型和投资策略进行调整。
［3］
（2）证券的选择。
对基金所持有证券的流动性管理应把握相关原则，比如在实际操作中选择一些流通盘大、市场认同度高的蓝筹股票作为投资对象。
同时，基金资金来源与持有的证券的期限结构相匹配。
（3）对巨额回购进行限制。
许多新兴市场基金都不同程度的在基金的赎回费用、赎回时间、赎回数额等方面做出限定，同时也会对延缓或暂停赎回进行限制，在必要的情况下对基金赎回给予豁免。
这种对基金赎回进行限制对基金管理者有很大的利处，因为在实际操作中，对基金进行赎回限制可以为管理者提供相对充裕的时间来筹集赎回现金，以避免因大量突发性变现给基金造成的巨大损失，同时也保障了基金持有人的权力，稳定了金融市场。
2、基于负债角度下的流动性风险管理
从负债角度的流动性管理实质就是开放式基金的融资问题。
开放式基金融资的常用途径主要有：通过银行间同业市场进行融资以及向商业银行申请短期贷款等。
（1）市场上不同银行之间进行融资。
开放式基金流动性风险具有阶段性，这种阶段性与股市系统风险的突发性有关，通常是相伴而生。
在中国证监会发布的《基金管理公司进入银行间同业市场管理规定》中，“允许基金管理公司进入全国银行间同业市场从事购买债券、债券现券交易和债券回购业务，回购的期限最长为1年，回购资金余额不得超过基金净资产的40%”。
［4］这使开放式基金的临时性赎现资金的融资渠道得到了保证。
（2）拓宽开放式基金短期融资渠道。
我们可以考虑允许托管银行向基金提供短期信贷，同时考虑允许基金发行短期票据以满足暂时的流动性基金的需求。
最后可以考虑允许基金参加同业拆借来满足对资金的需求。
3、基于制度角度下的流动性风险管理
从制度方面为我国开放式基金创造良好的环境不仅仅是完善立法体系和监管体系那么简单，更重要的在完善立法体系和监管体系的同时要通过发展货币市场和证券市场以及来完善大宗交易和程序化交易机制来优化投资环境，并加强上市公司的治理。
使相关制度得到完善，整个金融市场逐步净化并稳定发展。
总之，开放式基金在不断的发展中已经成为国际性的潮流与趋势，是证券市场稳健发展不可缺少的重要力量。
我国证券市场的发内容仅供参考。