英国海上风电市场项目融资模式创新实践

在全球海上风电市场中，英国起步较早，其成熟的海上油气行业积累了众多海上风电发展所需的专业技术、设备和人员。英国拥有丰富优良的海风资源、高度开放的电力市场、长期稳定的能源政策，以及成熟发达的金融市场，有力推动了海风电力市场的发展和成熟。英国目前已是全球最大的海上风电市场，拥有全球最大的海上风电场和最先进的海风发电技术，而且在投融资模式上进行了卓有成效的创新。

海上风电单机容量大，适宜大规模开发，且靠近电力负荷中心便于电网消纳，因此也是中国可再生能源发展的重要方向。国家能源局预测“十三五”期间中国将超过德国成为全球第二大海上风电市场，并有望在“十四五”期间超过英国成为全球最大海上风电市场（2019年末运营装机总量达9.7GW，占全球运营装机总量的

35.6%）。本文分析了英国海上风电项目的融资实践，以期对国内金融机构的海上风电融资业务起到借鉴作用。

英国海上风电场项目成本分析

一个典型的海上风电场由五个主要部分组成：风机、风机间海底电缆、离岸变电站、外输海底电缆以及在岸变电站。由于海上风场结构较复杂，加上海上施工受海床地质条件和天气影响较大，相对其他可再生能源项目，海上风场的建设难度较高、建设风险要大得多。

海上风电场的生命周期包括开发准备（1〜3年）、申请获取规划许可（1〜2年）、设备和服务采购（1〜2年）、融资（1〜2年）、项目建设（1〜2年）、项目运行（设计寿命25〜45年）、停运拆除（1年）。根据英国《能源法案（2004

年）》，英国工商业、能源和产业战略部（BEIS）规定海上风电场在运行期结束后要被安全拆卸，以重新恢复海域环境。因此，项目股东需要提前准备电站拆卸计划和相应的资金安排。

英国海上风电相较其他发电技术正变得越来越有竞争性。如图1所示，海风电场的执行电价（strike price）逐年降低，预计在2022年左右会低于燃气发电的平准化度电成本（the levelized cost of electricity，LCOE），甚至在2023年左右

接近市场批发电价（wholesale price），所需的政府补贴将大幅降低，使得海风发电平价上网成为可能。实际上，Strike Price要高于LCOE，因为Strike Price

的计算基于15年运行，LCOE则基于海风电场整个运行寿命周期，通常按20〜25

年计。因此，海上风电平价上网可能会更早实现。

英国海上风电成本快速降低的因素是多方面的，主要包括政府补贴方式的有效改善、海风发电技术的快速进步、海上风电产业链的不断成熟以及融资成本的持续降低等。英国在2017年摒弃了可再生能源义务（renewable obligation，RO）模式，改用差价合同（Contract for Difference，CfD）模式提供政府可再生能源补贴。这主要是因为RO模式的竞争传导性不够，而CfD模式为政府提供了Strike Price这一个重要抓手，通过市场手段不断降低Strike Price的价格倒逼海风发电整体经济性的提升。

高效风机技术的快速升级是海风发电成本降低最重要的因素。其单机容量由2000年的2MW快速增大到目前主流的8M〜9MW，同时13M〜15MW的海上风机也处于积极

研发阶段。大风机不仅有效降低了单位MW的Capex，并且发电效率更高。此外，整体风场的集成控制系统的进步也提高了海风发电的稳定性。

在政府补贴政策扶持下，英国海风市场迅猛发展产生了规模效应，带动了海风行业本土化程度的快速提高。以London Array和East Angelia风场为例，两个风场竣工时间相差4年，项目建设中由英国本土完成的部分则从10%增加到了50%。海风电场建设本土化的提升不仅有效降低了建设和运营成本，而且增加了英国本土就业机会，创造了良好的社会经济效益。鉴于海上风电长生的良好经济效益，英国政府与英国海上风电行业于2019年3月联手建立了一个政企联盟（the Sector Deal），致力于将英国海风产业培育成全球最领先的可再生能源基地。该联盟的目标涉及提升海风产业链的各个方面，其中包括海风电场建设的英国本土化程度将于2030年提升到60%，并实现对外出口5倍增长至260亿英镑。

海上风电是资本密集型项目，融资成本对项目成本影响很大。英国可再生能源咨询公司BVG Associates研究发现，当融资成本（以WACC表示）由10%降至5%，项目LCOE下降将超过30%，且LCOE中的WACC占比将从1/2降至1/3。随着海上风电产业逐渐成熟，技术风险不断降低，资本市场对这一类资产的信心越来越高，无论是股权融资成本还是债权融资成本都在明显降低，近期公开的项目融资数据显示，其

WACC已处于5%〜6%的水平。

英国海上风电项目融资结构特点

英国海上风电市场的繁荣离不开金融的支持。随着越来越多的金融机构开始重视海上风电项目，竞争的加剧直接导致了融资成本的下降。融资资金来源也由最初依靠大能源企业的自有资金和部分政府补贴，逐渐变成主要依靠项目融资模式进行开发。

项目融资特指一种融资结构，在此结构中信贷资金的唯一保障（security）是项目本身。这意味着项目公司的股东并不提供任何担保，若发生贷款逾期未偿，债权人有权取得项目的所有权，代替原有股东运行或变卖项目获得资金收回本息。

典型的英国海风发电项目融资的借款主体是项目公司（ProjectCo SPV），如图2中的Wind Farm SPV所示。通常为了股权转让的便利，项目股东会设立一个控股法人主体HoldCo控制项目公司SPV。ProjectCo也是与海上风电项目建设运营的各相关方签订合同的法人主体。英国海上风电项目装机规模大、融资金额高，因此大多通过组建银团的方式募集资金。资金方主要是银行，但近年来基建基金和保险资金也开始进入。

随着英国海上风电项目规模越来越大，对融资成本控制要求越来越高，项目融资的结构和涉及的品种也更为复杂。图3列出了英国海上风项目的典型融资结构，包括股权融资和项目贷款。

股权资金注入项目公司的时间点可以是贷款到位前（upfront）、与贷款成比例同时注入（pro rata）甚至在某些情况下可在贷款到位之后注入，项目股东也可采用资本金过桥贷款（Equity Bridge Loan）延迟自有资金的注入。由于海风电场的建设是模块化的，在整个风场全部完工前，前期已安装联网的风机能够发电产生电费