我国证券公司规范发展问题的成因分析

我国证券公司规范发展问题的成因分析
宋伟杰
㊀㊀证券公司的经营模式㊁治理模式和业务结构是证券公司经营中的三大核心问题.我国证券公司的发展历程还比较短暂,总体上还不能规范经营,突出表现在经营模式定位不准㊁治理模式严重失效㊁业务结构不合理,这是我国证券公司陷入经营困境的集中体现.我国证券公司之所以难以规范发展,其原因十分复杂.在当前背景下,深入研究我国证券公司的规范发展问题的成因,对解决我国证券公司乃至证券市场的规范发展问题,具有特别重要的意义.一㊁我国证券公司经营模式失误的主要原因１９８７年我国证券公司出现以后,经营模式上出现过 混 分 趋混 的发展变化轨迹,始终没有形成科学的经营模式.１９９３年以前,我国证券公司的规模小(注册资金一般只有几百上千万元),对经济和金融的影响也非常小,因此我国证券公司的经营模式实际上是自发产生的,尤其是其投资房地产被 套 而形成的原始的混业经营模式,则更能体现其自发性.无论是从其对经济的影响还是其形成的过程,研究的价值都不大.１９９３年以后我国证券公司经营模式失误的成因,则具有经济和政策原因.
(一)我国证券分业经营模式的主要成因
１９９３年底国务院发布了«关于金融体制改革的决定»,我国证券公司分业经营模式的初步形成,１９９５年我国颁布的«中央银行法»㊁«商业银行法»和«保险法»确定了我国金融体制分业经营的基本格局,１９９８年我国颁布的«证券法»是我国证券公司分业经营模式确定的显著标志.中国证券公司的分业经营模式的形成,是在我国当时的经济社会环境下形成的.
１ 金融风险压力突出.２０世纪９０年代,西方国家的证券公司已经大规模转型为混业经营,但我国证券公司却选择分业经营模式,首要的原因在于当时我国经济生活中突出的金融风险压力.特别是１９９７年东南亚金融危机以后,我国的金融风险也日益突出,并已经成为影响我国经济生活的重大问题,我国的经济决策更多的是考虑如何降低金融风险,这在我国证券市场发展中产生了重大影响.
我国金融风险不断加大的现实必然影响到我国证券公司经营模式的选择.如果实行混业经营模式,则我国商业银行的资金将通过证券公司源源不断地流向股市,在股市的 二八律 ㊁ 一九律 的作用下,不断转变为不良资产,不断增大我国商业银行的不良资产规模.我国商业银行的资金规模是股市资金规模的上百倍,因此如果两者之间的通道被打通,我国将会打开银行资金流向证券市场的闸门,商业银行将通过股市不断放大金融风险.可见,我国当时选择分业经营模式,并不是不知道分业经营的危害,而是 两害相权取其轻 而已.
２ 我国金融发展战略对证券公司经营模式选择具有深刻影响.金融发展战略将从根本上决定该国或地区金融业发展的基本格局和方向.我国证券公司经营模式只是我国金融发展战略中的一个子环节,因此我国的金融发展战略将在很大程度上决定我国证券公司的经营模式.我国金融发展战略及其对我国证券公司经营模式的选择具有直接影响.我国实施的是间接融资为主㊁直接融资为辅的金融发展战略.它实际上是资金集中受政府支配的一种战略,具有明显的计划经济体制特征,也是当时我国经济实施 赶超式 发展模式㊁决策部门习惯运用行政手段管理经济的必然选择.间接融资为主㊁直接融资为辅的金融发展战略的采用,导致了我国资金主要配置方式是银行贷款,证券发行量很小.
受我国金融发展战略的影响,我国证券公司的经营模式不可能采取混业经营模式.因为混业经营模式将导致我国商业银行资金大规模流入证券市场,在我国当时的金融发展战略条件下,我国不可能采取混业模式.
(二)当前我国证券公司混业化经营趋势的主要原因
我国证券公司的混业经营趋势,尤其中信集团㊁光大集团和中银集团这些金融控股集团成立以来,
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我国证券公司的混业经营趋势更加明显.当前,我国实业界要求证券公司混业经营的呼声越来越高.我国理论界已经明显地倾向于我国也要实施证券公司的混业经营模式,大量的理论研究成果都赞同我国证券公司应该实施混业经营模式.最近我国«证券法»规定: 证券业和银行业㊁信托业㊁保险业实行分业经营㊁分业管理,证券公司与银行㊁信托㊁保险业务机构分别设立.国家另有规定的除外 .由于有
国家另有规定的除外 的条款,说明以前我国证券公司严格的分业经营㊁分业管理模式将有松动,政策和法律导向将明显有利于混业经营.
１ 银行资金大量富余是我国证券公司混业经营趋势的重要推动力量.资金是商业银行运用的主要载体,也是商业银行赖以生存的基本条件,资金过少将带来商业银行业务的萎缩,尤其是传统的存贷款业务更是这样.但是,资金过多将带来商业银行资金使用的压力,尤其是在商业银行自己优质客户有限的情况下,资金过多必然导致商业银行资金使用效率下降,资金使用成本上升,并可能带来经营亏损,因此商业银行对于资金并不是多多益善.决定商业银行对证券公司经营模式取舍的关键,是商业银行资金的富余程度如何.在我国证券公司经营模式正式确立的第一阶段(主要是１９９３~１９９７年),我国商业银行普遍赞同实施银行和证券分业经营模式.但是,从１９９８年以后,我国商业银行资金过剩的情况开始显现,资金过多带来了商业银行资金运用的压力,我国商业银行因此改而赞同银行和证券业混业经营.
２ 混业经营有利于增加当前我国商业银行的利润增长点.为了解决商业银行资金过剩问题,我国商业银行已经呼吁向证券市场分流一部分资金,希望我国资金不要过度集中在商业银行,从而带来系统性风险.由于我国商业银行的金融风险有增无减,资金过分集中在商业银行,商业银行又无法有效运用出去,这就必然会带来商业银行新增亏损.迫于经营压力,我国商业银行由赞同分业经营又转而赞同混业经营.２００５年１１月,中国工商银行股份有限公司董事长姜建清提出: 大力发展资本市场,调整金融市场结构.鼓励合规资金进入股票等资本市场,鼓励和扩大企业通过发债方式筹措资金,培养机构投资者,使之成为资本市场的主导力量.建立统一的全国债券市场㊁多元化的市场风险配置机制,有效配置金融资源 ,这个观点代表了商业银行利益,这也表明,商业银行希望我国证券公司混业经营.此外,商业银行还可以通过混业经营更好地开展中间业务,例如银证通㊁基金托管㊁低成本的证券公司股民保证金存款,此外,商业银行还可以通过证券公司在货币市场灵活调剂资金,这些有利因素也是商业银行推动证券公司混业经营的重要因素.３ 促进我国证券公司经营模式混业化趋势的其他因素.我国证券公司的现实经营压力㊁混业经
营模式的 国际主流潮流化 以及我国证券公司科学经营模式形成中的困难等因素,都是目前我国证券公司经营模式出现混业化趋势的重要原因.一是混业经营是证券公司维持正常经营的现实需要.我国证券公司从产生之日起,就一直受到资金不足的困扰,融资渠道特别狭窄,而证券经营业务的迅速扩大又促进了证券公司需要大量的资金,因此希望通过混业经营获得经营资金的动力和现实压力都很大.我国证券公司在规模上扩张很快,资金需求很大,但只有银行拆借㊁增资扩股等极其有限的资金筹集渠道,新股上市㊁发行债券筹集资金都不现实.近来,我国证券公司的经营压力越来越大,亏损的证券公司越来越多,基于生存的现实压力和对我国商业银行庞大资金的 饥渴 ,我国证券公司也一致要求实施混业经营.二是西方国家证券公司的主流经营模式对我国具有重要影响.２０世纪８０~９０年代,正当我国证券市场开始兴起的时候,恰是西方国家的证券经营模式由分业经营向混业经营方式转变的时期.由于混业经营具有效率高的特征,在发达市场经济国家,尤其是在金融诚信度高的国家,具有明显的优越性,也必然是证券公司一种理想的经营模式.德国等国家历来实行混业经营模式,２０世纪末,英㊁日㊁澳㊁加等国纷纷颁布法律,推动证券公司经营模式的转变.美国是证券市场最发达的国家,在国际证券市场具有重要影响,为了提高经济效率并促进经济增长,在西方国家金融创新日新月异的背景下,１９９９年１１月美国参众两院通过了«金融服务现代化法案»,允许证券公司混业经营,结束了长达６６年的证券公司分业经营体制.至此,世界主要市场经济国家都已经实现证券公司经营模式的转变,提高了证券公司的综合竞争力和资金使用效率,我国成为惟一还继续实行分业经营的大国.西方国家证券公司混业经营的潮流㊁混业经营后的效率对我国证券公司经营模式的决定都产生了显著影响.在我国还缺乏证券公司经营经验的背景下,这也是导致我国证券公司经营模式混业化趋势的重要因素.三是我国证券公司尚未形成科学的证券公司经营模式.
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我国证券公司的经营模式既不能采用国际上的混业经营模式,又不能继续沿用分业经营模式,而必须在这两种模式之外去寻找新的经营模式. 混分结合 模式兼有混业经营的优点而无其不足,应该是我国证券公司目前经营模式的最合理的选择,但这一经营模式尚未为我国所认识和采纳,也是我国证券公司经营模式不得不模仿国外证券公司的经营模式,走混业化经营之路的重要原因.我国证券公司经营的合理模式迟迟不能形成,主要原因在于这一模式没有国际经验可供借鉴.
二㊁我国证券公司治理失效的主要原因
我国证券公司治理虽然形式上是非常 完美 ,但实践证明,我国证券公司治理结构既不能保护股东利益,又不能保护相关者利益,因此我国证券公司治理失效问题非常突出.
(一)治理结构中看不中用
我国不少证券公司花费了大量人力㊁财力㊁物力,聘请国内著名高等院校㊁科研机构,乃至国际上著名的高等院校㊁著名专家学者制定的治理结构(例如,我国证券公司邀请大量的海外投资银行专家回归,参与证券公司治理结构的设计一度引发了本世纪初著名的 海归 派现象),不少只能是看做 仅供参考 的理论研究成果,与我国证券公司经营的实际还有相当距离,从而产生了我国证券公司治理失效问题.例如,C E O在美国证券公司是一个普遍设立的职位,也是以美国的证券公司股权高度分散为基
础的一种高管职位设置,C E O的设置,有利于证券公司集中股东的意志,强化企业的决策效率,但是其不足是经理人员权力过大,股东和相关者利益经常受到侵犯,正是由于美国有发达的经理人市场和证券市场,股东可以 用脚投票 ,这对C E O才有所制约.C E O实际上就是 董事长加总裁 ,是一种具有独特特征的治理结构设置.我国缺乏股东 用脚投票 的市场环境, 用手投票 实际上也是受大股东及作为其代理人的经理人员的控制,且目前我国证券公司经理人员权力过大又缺乏权力制衡,因此C E O 制度实际上很不适合我国采纳.如果我国证券公司实施C E O制度,股东和相关者利益将更容易受到侵犯.但是,近年我国很多证券公司都实施了C E O 制度,这给我国不少证券公司带来麻烦.例如,泰阳证券实施C E O制度后,C E O一年就把公司的资金挪用了１２亿元..
(二)我国证券公司缺乏有效的产权基础
我国证券公司的出资人８０％以上是国有及国有控股企业,其余则是民营企业.我国绝大多数证券公司的控股股东是机构国有法人,国有企业的产权 虚置 问题给我国证券公司带来了许多难以克服的深层次问题.因为国有产权中的 国家 是一个集合名词, 国家 是虚拟的 非人格化 的主体,其终极所有权只能授予政府来行使,政府与企业之间的关系并不是委托人与代理人之间的关系,而是代理人与代理人之间的关系,这就是我国证券公司主要股东产权 虚置 的根源所在.因此,我国证券公司的国有法人实际上都是建立在层层代理的基础上的,并没有一个最后的委托人,在这种情况下,我国证券公司的大股东实际上并不会对证券公司本身负责,出现经理人员掠夺股东和相关者的情况就不足为怪了.由此可见,我国证券公司的规范发展,就最基础的因素来看,主要在于我国建立社会主义市场经济体制的过程中,我国国有企业改革特别是产权制度改革还很滞后,这也是我国证券公司治理结构非常完善,但实际效果并不理想的又一大根本原因.如果没有我国产权制度的有效完善,我国证券公司的治理结构无论怎样 翻新 或现代化,都不可能带来实际效果.
(三)政府对证券公司经营的不当干预
我国政府对证券公司的经营活动具有很大的影响力.政府的规范㊁良好的行为,无疑对我国证券公司的规范治理具有重要的保障意义.但是,政府行为和企业行为毕竟有本质的区别,政府过多地干预证券公司的经营行为,将出现政府行为 越位 的问题,导致证券公司难以规范发展.这主要表现在政府对证券公司人事安排干预过多,甚至直接干预证券公司的具体业务方面.例如,我国政府特别是地方政府作为大部分证券公司控股股东,在证券公司的人事任免中安排高管人员,甚至采取直接任免的方式来决定证券公司的经营班子,使证券公司高管人员的激励和约束机制出现 泛行政化 .再例如,目前,我国证券市场持续低迷㊁证券公司亏损不断扩大,在此市场状况下,合乎经济理性的市场行为应当是退出,但我国的现实则是证券公司的数量稳定地保持增长,从１９９８年到２００３年,证券公司的家数分别是８４家㊁８７家㊁９４家㊁１０２家㊁１２５家㊁１３０多家,其主要原因不在于证券公司治理的失效,而在于地方政府基于地方税收㊁就业等局部利益的考虑,不想让证券公司关闭㊁破产,因此反市场之道而继续推动证券公司 做大做强 .这必然导致证券公司难以达
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到规模经济,还会出现新的恶性竞争㊁低水平重复建设问题,并带来证券公司的巨额亏损.
(四)我国证券公司治理还缺乏法制保障,主要是执法主体的软约束
法制是证券公司治理的一个基本保障.没有法制保障,证券公司治理的有效性是难以想像的.我国证券市场是一个存在很多暴利机会的市场,只要执法不严格,再完善的证券公司治理结构也难以发挥优势作用.现实情况是,我国现有法律法规在很大程度上被弱化,法律的效力大打折扣,严肃的法律制度演变为执法机构手中的 软刀子 ,法律的硬约束退化为执法机构的软约束.
三㊁我国证券公司业务结构
不合理的主要原因分析
㊀㊀我国证券公司业务结构不合理问题,既是一个微观问题,又是一个宏观问题.我国证券公司的业务结构问题,既有我国的政策㊁体制不合理规定的原因,也有具体的证券公司经营失误的原因.
(一)我国证券公司业务结构不合理的制度基础
证券公司合理的业务结构,必须是适应市场变化的业务结构,是多元化的业务结构.我国的实际情况是,在相当长的时间内,市场的作用非常有限,行政的作用一直居于主导地位,即以行政手段将证券公司划分为综合类证券公司和经纪类证券公司,将市场业务人为地划分为几大块,而且每一块业务都有稳定的利润来源,导致证券公司争先吃 政策饭 ,围绕市场创新的意识很弱,例如投资银行I P O 业务的通道制㊁保荐人制度㊁新股发行价定价长期按１５倍市盈率确定等,经纪业务的佣金比率长期以来都是行政手段确定且费率远远高于国际水平,这些实际上都是行政垄断体制,很不利于市场创新,更不利于我国证券公司围绕市场变化形成合理的业务结构.
(二)证券公司业务管理政策存在较多失误
我国证券监督管理部门对证券公司的业务管理政策失误较多,也是导致证券公司业务结构失衡的一个重要原因.除«证券法»中的重大失误外,我国对证券公司的业务管理政策还存在很多不足.例如,对证券公司的业务长期没有落实到监督管理上来,而是实行业务的具体管理,甚至直接派行政干部担任证券公司的董事长或总经理等高管,而且由于金融知识比较缺乏,我国各个行政管理部门的 有形的手 普遍存在对证券公司运作的不当干预,这不仅不能提高证券公司的业务水平,还妨碍了证券公司业务水平的提高,也妨碍了证券公司业务结构的合理化.
(三)我国证券公司存在经营不当问题
我国证券公司的业务结构不合理问题,也还存在证券公司内部管理方面和先天条件方面的原因.例如,我国证券公司的经营目标定位普遍过高,几乎所有的证券公司都把其经营目标确定为 一流的人才㊁一流的业绩㊁一流的券商 ,有的证券公司还制订了 注册资金上百亿㊁实现跨国经营 等庞大的发展计划,企图一举跻身于世界一流的证券公司之列.与证券公司的过高的发展目标相一致的是,其二级部分也出现了 浮夸风 ,尤其是投资银行部门普遍追求 一流人才㊁一流投行 的目标,一些证券公司还不惜花费数百乃至上千万元资金吸引一个 海归 ,以实现其 一流人才 的梦想.
参考文献:
国家统计局,２０００:«我国金融风险逐年升高»,«国际金融报»１１月１５日.
２００５年１０月２７日第十届全国人民代表大会常务委员会第十八次会议修订稿.
张旭东王妮娜,２００５:«人民币存款达２８万亿国内银行遇 资金过剩＂难题»,«北京青年报»１１月５日.
«工商银行董事长:三招解决商业银行 流动性过剩 »,新华网２００５年１１月５日.
曾献文马远琼,２００４:«预防犯罪:重在从公司内部着手»,«检察日报»１２月１日.
(作者单位:湖南大学经济与贸易学院)
(责任编辑:陈建青)
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