利润分配——精选推荐

第八章利润分配
【知识点】通过本章相关知识的学习，使学生掌握以下知识点：确定利润分配时应考虑的因素；掌握各种利润分配政策的基本原理、优缺点和适用范围；掌握我国股份有限公司利润分配的一般顺序和股利支付过程。

【技能点】通过对本章知识点学习、总结和运用，使学生掌握以下技能点：利润分配时应考虑的因素；利润分配政策的种类和适用范围；利润分配的一般顺序和股利支付过程。

【引导案例】
仪征化纤是中国最大、世界第六的聚酯生产商，是一家同时拥有A股和H股的上市公司。

自1994年上市以来，公司董事会一直自觉地按国际先进的公司治理理念规范运作，维护股东利益，树立了良好的市场形象。

仪征化纤分别于1994年3月发行10亿H股，1995年1月发行2亿A股，1995年4月再次发行4亿H股，所募资金扣除开支后净额约为人民币41.12亿元，总股本为40亿股。

所募集资金已经全部按招股章程投人使用。

在股利政策方面，公司通常一年两次向股东派发现金股利。

实践证明，公司在股利政策制定上一直致力于与国际惯例接轨，综合考虑了公司的业绩成果和未来发展以及股东的长期利益和眼前利益，力求给股东最大限度的、实实在在的回报。

1994年，公司按会计准则编制的净利润为8.5亿元，派红利2.94亿元；1995年，净利润10，57亿元，派红利4.44亿元；1996年，净利润1.52亿元，派红利2.64亿元；1997和1998两年间，受金融风暴影响，石化全行业不景气，且当时走私现象极为猖獗，仪征化纤盈利空间缩小，未能给股东派发股息。

1998年下半年开始，宏观环境逐渐好转，中国政府大力打击走私，仪征化纤制定并实施的结构调整战略取得了阶段性成果，产品结构进一步趋向合理，资产结构进一步趋向优化，财务结构进一步趋向稳健，大大降低了投资成本和运行成本，极大地改善了公司的盈利能力和竞争能力。

1999年净利润达7.55亿元，派红利4.4亿元。

六年公司共分配现金红利达14.38亿元。

根据这几年公司分红派息情况来看，仪征化纤派息率通常达到35%左右，1999年甚至高达58%。

这样稳健的股利政策，既考虑了公司未来发展的资金需求，公司未来的盈利增长及现金流量，又考虑了未分配利润的合理水平，最重要的是给股东以稳定合理的股利回报。

所以，业绩优良是回报股东的基础。

相反，当公司业绩不佳时，我们也很难期望增发“圈
来”的资金会在短期内产生多大的回报。

实际上，最有可能承受损失的仍然是中小股民。

利润分配是财务管理的重要内容，本章将从利润分配时应考虑的因素、利润分配政策的种类和适用范围入手，阐述利润分配的一般顺序和股利支付过程。

资料来源：证券时报2000-11-13
第一节利润分配概述
一、利润分配的基本原则
利润分配是财务管理的重要内容，有广义的利润分配和狭义的利润分配两种，广义的利润分配是指对企业收人和利润进行分配的过程，狭义的利润分配则指对企业净利润的分配。

本书所讨论的利润分配是指对净利润的分配，即狭义的利润分配概念。

一个企业的利润分配不仅会影响企业的筹资和投资决策，而且还涉及国家、企业、投资者、职工等多方面的利益关系，涉及企业长远利益与近期利益、整体利益与局部利益等关系的处理与协调。

为合理组织企业财务活动和正确处理财务关系，企业在进行利润分配时应遵循以下原则：
（一）依法分配原则
企业的利润分配必须依法进行，这是正确处理各方面利益关系的关键。

为规范企业的利润分配行为，国家制定和颁布了若干法规。

这些法规规定了企业利润分配的基本要求、一般程序和重大比例，企业应认真执行，不得违反。

（二）兼顾各方利益原则
利润分配是利用价值形式对社会产品的分配，直接关系到有关各方的切身利益。

因此利润分配要坚持全局观念，兼顾各方利益。

除去纳税以外，投资者作为资本投入者、企业所有者，依法享有利润分配权。

企业的净利润归投资者所有，是企业所有者投资于企业的根本动力所在。

但企业的利润离不开全体职工的辛勤工作，职工作为利润的直接创造者，除工资及奖金等劳动报酬外，还应当以适当方式参与净利润提取公益金，用于职工集体福利设施的购建开支。

可见，利润分配时，应统筹兼顾，合理安排，维护投资者、企业的合法权益。

（三）分配与积累并重原则
企业进行利润分配，应正确处理长远利益和近期利益的辩证关系，二者有机结合起来，坚持分配与积累并重的原则。

考虑需要，企业除按规定提取法定盈余公积金以外，可适当分配利润作为积累。

这部分留存收益虽暂时未予以分配，但仍归企业所有者所有。

而且，这部
分积累不仅为企业扩大再生产筹措了资金，同时也增强了企业抵抗风险的能力，提高了企业经营的安全系数和稳定性，有利于增强所有者的回报。

通过正确处理利润和积累的关系，留存一部分利润以供未来分配之需，还可以起到平抑利润分配数额波动，稳定投资报酬率的效果。

实践证明，投资者更为青睐能够提供稳定回报的企业，而利润分配时高时低的企业因暗含不稳定信息，对投资者的吸引力难免大打折扣。

因而企业在进行利润分配时应当正确处理分配与积累的关系。

（四）投资与收益对等原则
企业分配收益应当体现“谁投资谁受益”、受益大小与投资比例相适应，即投资与受益对等原则，这是正确处理投资者利益的关键。

投资者因其投资行为而享有收益权，并且其投资收益同其投资比例对等。

这就要求企业在向投资者分配利益时，应本着平等一致的原则，按照各方投入资本的多少来进行，决不允许发生任何一方随意多分多占的现象。

这样才能从根本上保护投资者的利益，鼓励投资者投资的积极性。

二、确定利润分配政策时应考虑的因素
利润分配政策的确定受到各方面因素的影响，一般说来，应考虑的主要因素有：
（一）法律因素
为了保护债权人和股东的利益，国家有关法规如《公司法》对企业利润分配予以一定的硬性限制。

这些限制主要体现为以下几个方面：
1．资本保全约束
资本保全是企业财务管理应遵循的一项重要原则。

它要求企业发放的股利或投资分红不能来源于原始投资（或股本），而只能来源于企业当期利润或留存收益。

其目的是为了防止企业任意减少资本结构中所有者权益（股东权益）的比例，以维护债权人利益。

2．资本积累约束
它要求企业在分配收益时，必须按一定的比例和基数提取各种公积金。

另外，它要求在具体的分配政策上，贯彻“无利不分”原则，当企业出现年度亏损时，一般不得分配利润。

3．偿债能力约束
偿债能力是指企业按时、足额偿付各种到期债务的能力。

对股份公司而言，当其支付现金股利后会影响公司偿还债务和正常经营时，公司发放现金股利的数额就要受到限制。

4．超额累积利润约束
对于股份公司而言，由于投资者接受股利交纳的所得税要高于进行股票交易的资本利得
所缴纳的税金，因此许多公司通过积累利润使股价上涨方式来帮助股东避税。

西方许多国家都注意到了这一点，并在法律上明确规定公司不得超额累积利润，一旦公司留存收益超过法律认可的水平，将被加征额外税款。

我国法律目前对此尚未做出规定。

（二）股东因素
股东出于对自身利益的考虑，可能对公司的利润分配提出限制、稳定或提高股利发放率等不同意见。

包括：
1．控制权考虑
公司的股利支付率高，必然导致保留盈余减少，这又意味着将来发行新股的可能性加大，而发行新股会稀释公司的控制权。

因此，公司的各股东往往主张限制股利的支付，而愿意较多地保留盈余，以防止控制权旁落他人。

2．避税考虑
一些高收入的股东出于避税考虑（股利收入的所得税高于交易的资本利得税），往往要求限制股利的支付，而较多地保留盈余，以便从股价上涨中获利。

3．稳定收入考虑
一些股东往往靠定期的股利维持生活，他们要求公司支付稳定的股利，反对公司留存较多的利润。

4．规避风险考虑
在某些股东看来，通过增加留存收益引起股价上涨而获得的资本利得是有风险的，而目前所得股利是确定的，即便是现在较少的股利，也强于未来较多但是存在较大风险的资本利得，因此他们往往要求较多地支付股利。

（三）公司因素
公司出于长期发展与短期经营考虑，需要综合考虑以下因素，并最终制订出切实可行的分配政策。

这些因素主要有：
1．公司举债能力
如果一个公司举债能力强，能够及时地从资金市场筹措到所需的资金，则有可能采取较为宽松的利润分配政策；而对于一个举债能力较弱的公司而言，宜保留较多的盈余，因而往往采取较紧的利润分配政策。

2．未来投资机会
利润分配政策要受到企业未来投资机会的影响。

主要表现在：当企业预期未来有较好的
投资机会，且预期投资收益率大于投资者期望收益率时，企业经营者会首先考虑将实现的收益用于再投资，减少用于分配的收益金额。

这样有利于企业的长期发展，同时也能被广大的投资者所理解。

相反，如果企业缺乏良好的投资机会，保留大量盈余会造成资金的闲置，可适当增大分红数额。

正因为如此，处于成长中的企业多采取少分多留政策，而陷于经营收缩的企业多采取多分少留政策。

3．盈余稳定状况
企业盈余是否稳定，也将直接影响其收益分配。

盈余相对稳定的企业对未来取得盈余的可能性预期良好，因此有可能比盈余不稳定的企业支付更高的股利；盈余不稳定的企业由于对未来盈余的把握小，不敢贸然采取多分政策，而较多采取低股利支付率政策。

4．资产流动状况
较多地支付现金红利，会减少企业现金持有量，使资产的流动性降低，而保持一定的资产流动性是企业经营的基础和必备条件，因此，如果企业的资产流动性差，即使收益可观，也不宜分配过多的现金股利。

5．筹资成本
一般而言，将税后的收益用于再投资，有利于降低筹资的外在成本，包括再筹资费用和资本的实际支出成本。

因此，很多企业在考虑投资分红时，首先将企业的净利润作为筹资的第一选择渠道，特别是在负债资金较多、资本结构欠佳的时期。

6．其他因素
比如，企业有意地多发股利使股价上涨，使已发行的可转换债券尽快地实现转换，从而达到调整资本结构的目的；再如，通过支付较高股利，刺激公司股价上扬，从而达到兼并、反收购目的等等。

（四）其他因素
1．债务合同限制
企业的债务合同，特别是长期债务合同，往往有限制企业现金支付程度的条款，以保护债权人的利益。

通常包括：
1）未来的股利只能以签订合同之后的收益来发放，也就是说不能以过去的留存收益来发放；
2）营运资金低于某一特定金额时不得发放股利；
3）将利润的一部分以偿债基金的形式留存下来；
4）利息保障倍数低于一定水平时不得支付股利。

企业出于方便未来负债筹资的考虑，一般都能自觉遵守与债权人事先签订的有关合同的限制性条款，以协调企业与债权人之间的关系。

2．通货膨胀
通货膨胀会带来货币购买力水平下降，固定资产重置资金来源不足，此时企业往往不得不考虑留用一定的利润，以便弥补由于货币购买力水平下降而造成的固定资产重置资金缺口。

因此，在通货膨胀时期，企业一般采取偏紧的利润分配政策。

三、股利理论
股利政策理论存在三大流派：股利重要论、股利无关论和股利分配的税收效应理论。

（一）股利重要论
股利重要论认为，股利对于投资者非常重要，投资者一般期望公司多分配股利。

支持股利重要的学术派别及其观点有：
1．“在手之鸟”理论
“在手之鸟”理论认为，用留存收益再投资带给投资者的收益具有很大的不确定性，并且投资风险随着时间的推移将进一步增大，因此，投资者更喜欢现金股利，而不大喜欢将利润留给公司。

这是因为:对投资者来说，现金股利是“抓在手中的鸟”，是实在的，而公司留利则是“躲在林中的鸟”，随时都可能飞走。

在投资者的眼里，股利收入要比由留存收益带来的资本收益更可靠。

所以投资者宁愿现在收到较少的股利，也不愿意待未来再收回风险较大的较多的股利。

如果有A和B股票，它们的基本情况相同，A股票支付股利，而B股票不支付股利，那么，A股票价格要高于不支付股利B股票的价格。

同理，对于基本情况相同的两种股票的价格，其股利支付率高的肯定要高于股利支付率低的。

根据这种理论，公司需要定期向股东支付较高的股利。

公司分配的股利越多，公司的市场价值也就越大。

2．股利分配的信号传递理论
信号传递理论认为，在信息不对称的情况下，公司可以通过股利政策向市场传递有关公司未来盈利能力的信息。

一般说来，预期未来盈利能力强的公司往往愿意通过相对较高的股利支付率，把自己同预期盈利能力差的公司区别开来，以吸引更多的投资者。

对市场上的投资者来说，股利政策的差异或许是反映公司预期盈利能力差异的极有价值的信号。

如果公司连续保持较为稳定的股利支付率，那么，投资者就可能对公司未来的盈利能力与现金流量抱有较为乐观的预期。

不过，公司以支付现金股利的方式向市场传递信息，通常也要付出较为
高昂的代价。

这些代价包括：①较高的所得税负担；②一旦公司因分派现金股利造成现金流量短缺，就有可能被迫重返资本市场发行新股，而这一方面会随之产生必不可少的交易成本，另一方面又会扩大股本，摊薄每股收益，对公司的市场价值产生不利影响；③如果公司因分派现金股利造成投资不足，并丧失有利的投资机会，还会产生一定的机会成本。

尽管以分派现金方式向市场传递利好信号需要付出很高的成本，但仍然有很多公司选择派现作为公司股利支付的主要方式，其原因主要有以下四种：
1）声誉激励理论。

该理论认为，由于公司未来的现金流量具有很大的不确定性，因此，为了在将来能够以较为有利的条件在资本市场上融资，公司必须在事先建立起不剥夺股东利益的良好声誉，而建立“善待股东”这一良好声誉的有效方式之一就是派现。

2）逆向选择理论。

该理论认为，相对于现金股利而言，股票回购的主要缺陷在于，如果某些股东拥有关于公司实际价值的信息，那么，他们就可能在股票回购过程中，充分利用这一信息优势。

当股票的实际价值超过公司的回购价格时，他们就会大量竞买价值被低估的股票；反之，当股票的实际价值低于公司的回购价格时，他们就会极力回避价值被高估的股票，于是便产生了逆向选择问题，而派发现金股利则不存在这类问题。

3）交易成本理论。

该理论认为，市场上有相当一部分投资者出于消费等原因，希望从投资中定期获得稳定的现金流量。

对于这类投资者来说，选择稳定派现的股票也许是达到上述目的最廉价的方式。

这是因为：倘若投资者以出售所持股票的方式来套现，就可能因时机选择不当而蒙受损失。

况且，选择在何时以何种价位出售股票还需要投入许多时间和精力，这些交易成本的存在使得投资者更加偏好现金股利。

4）制度约束理论。

该理论认为，公司之所以选择支付现金股利，是由于“谨慎人”所起的作用。

所谓“谨慎人”，是指信托基金、保险基金、养老基金等机构投资者，出于降低风险的考虑，法律通常要求这些机构投资者只能持有支付现金股利的股票，并获得股利收入。

如果公司不派现，则这种股票就会被排除在机构投资者的投资对象之外。

虽然股利分配的信号传递理论己为人们广泛接受，但也有一些学者对此持不同看法。

他们的主要观点是：第一，公司目前的股利分配并不能帮助投资者预测公司未来的盈利能力；第二，高派现的公司向市场传递的并不是公司具有较好前景的利好消息，相反则是公司当前没有正现值的投资项目，或公司缺乏较好投资机会的利空消息。

不过，由于上述反对意见缺乏实证考察的支持，因此未能引起人们过多的关注。

3．股利分配的代理理论
代理理论认为，股利政策有助于减缓管理者与股东之间，以及股东与债权人之间的代理
冲突，也就是说，股利政策相当于是协调股东与管理者之间代理关系的一种约束机制。

股利政策对管理者的这种约束体现在两个方面：一方面，从投资角度看，当企业存在大量自由现金时，管理者通过股利发放不仅减少了因过度投资而浪费资源，而且有助于减少管理者潜在的代理成本，从而增加企业价值（这样可解释股利增加宣告与股价变动正相关的现象）；另一方面，从融资角度看，企业发放股利减少了内部融资，导致进人资本市场寻求外部融资，从而可以经常接受资本市场的有效监督，这样通过加强资本市场的监督而减少代理成本。

因此，高水平股利支付政策将有助于降低企业的代理成本，但同时也增加了企业的外部融资成本。

因此最优的股利政策应使两种成本之和最小化。

近年来，还有学者从法律角度来研究股利分配的代理问题。

这类研究的主要结论有三条：①股利分配是法律对股东实施有效保护的结果，即法律使得小股东能够从公司内部人那里获得股利；②在法律不健全的情况下，股利分配可以在一定程度上替代法律保护，即在缺乏法律约束的环境下，公司可以通过股利分配这一方式来建立起善待投资者的良好声誉；③受到较好法律保护的股东，愿意耐心等待当前良好投资机会的未来回报，而受到较差法律保护的股东则没有这种耐心，因此他们为了获得当前的股利，宁愿丢掉好的投资机会。

（二）股利无关论
股利无关论认为，公司市场价值的高低，是由公司所选择的投资政策的好坏所决定的。

由于公司对股东的分红只是盈利减去投资之后的差额部分，且分红只能采取派现或股票回购等方式，因此，一旦投资政策已定，那么，在完美且完全的资本市场上，股利政策的改变就仅仅意味着收益在现金股利与资本利得之间分配的变化。

如果投资者按理性行事的话，这种改变就不会影响公司的市场价值及股东的财富。

因此，在完全资本市场的条件下，股利完全取决投资项目需用盈余后的剩余，投资者对于盈利的留存或发放股利毫无偏好。

（三）股利分配的税收效应理论
在考虑税赋因素，并且是在对股利和资本收益征收不同税率的假设下，布伦南创立了股价与股利关系的静态模型，由该模型得出，股利支付水平高的股票要比支付水平低的股票有更高的税前收益，在存在差别税赋的前提下，公司选择不同的股利支付方式，不仅会对公司的市场价值产生不同的影响，而且也会使公司（及个人）的税收负担出现差异。

因此，继续持有股票可延缓资本收益的获得而推迟资本收益的纳税时间。

考虑到纳税的影响，投资者对具有较高收益的股票要求的税前收益要高于低股利收益的股票。

即股利政策不仅与股价相关，而且由于赋税的影响，企业应采用低股利政策。

奥尔巴克经过严密的数学推导，进一步提出了“税赋资本化假设”，这种观点的主要前提是，公司将现金分配给股东的惟一途径是支付应税股利，公司的市场价值等于公司预期支付的税后股利的现值，因此，未来股利所承担的税赋被资本化为股票价值，股东对于公司留存收益或支付股利是不加区分的。

按这种观点，提高股利税负将导致公司权益的市场价值直接下降。

为此，公司应采用低股利政策，以实现其资本成本最小化和价值最大化。

第二节股利政策
股利政策是指在法律允许的范围内，可供企业管理当局选择的，有关净利润分配事项的方针及对策。

可供分配的净利润既可以用于向投资者分红，也可以留存企业。

在这部分净利润数额相对有限的情况下，如何合理确定分红与留存的比例，直接关系到有关短期利益与长远利益、股东与企业等关系能否得到妥善处理的问题。

确定或选择正确的利润分配政策，对企业具有特别重要的意义。

一方面，分配政策在一定程度上决定企业对外再筹资能力。

如果企业分配政策得当，除了能直接增加企业积累能力外，还能够吸引投资者（包括潜在投资者）对企业的投资，增强其投资信心，从而为筹资提供基础。

另一方面，分配政策在一定程度上还决定企业市场价值的大小。

如何确定较好的分配政策，并保持一定程度上的连续性，有利于提高企业的财务形象，从而提高企业发行在外股票的价格和企业的市场价值。

企业在确定利润分配政策时，应综合考虑各种影响因素，结合自身实际情况，权衡利弊得失，从优选择。

企业经常采用的股利政策主要有以下凡种：
一、剩余股利政策
剩余股利政策是指公司生产经营所获得的税后利润首先应较多地考虑满足公司有利可图的投资项目的需要，即增加资本或公积金，只有当增加的资本额达到预定的目标资本结构（最佳资本结构）后，如果有剩余，再派发股利；如果没有剩余，则不派发股利。

剩余股利政策的依据是股利无关理论。

剩余股利政策的具体应用程序为：
1）根据投资机会确定最佳资本预算水平；
2）利用最优资本结构比例，预计确定企业投资项目的权益资金需要额；
3）尽可能地使用留存收益来满足投资所需的权益资本数额；
4）留存收益在满足投资需要后尚有剩余时，则派发现金股利。