货币供给量对股票市场收益率的影响——基于VAR模型的实证研究
基于VAR模型的我国货币供应量与产出关系实证研究
基于VAR模型的我国货币供应量与产出关系实证研究货币供应量是我国货币政策用以调控宏观经济的一个重要手段，我国政府近年来经常通过调节货币供应量来调控宏观经济运行，从而实现促进经济增长的目的。
货币供应量按照流动性标准可划分为m0、m1、m2等层次。
m0代表流通中的现金；m1代表狭义的货币供应量，反映的是现实的购买力；m2代表广义上的货币供应量，不仅反映现实购买力，还反映了潜在的购买力。
若m1增速较快，则消费和终端市场活跃；若m2增速较快，则投资和中间市场活跃。
m2过高而m1过低，表明投资过热、需求不旺；m1过高m2过低，表明需求强劲、投资不足。
只要控制住这几个货币供应量指标，就可以控制住社会的货币供给总量，从而就大致上控制住了社会的总需求，有利于实现调控经济增长的目的；本文通过建立var模型研究我国货币供应量和产出之间的关系。
一、变量的选取和数据的预处理。
我们采用的样本为2000年第1季度到2012年第2季度的时间序列数据，产出的代理变量是gdp，货币供应量变量包括m1、m2、m3；先采用x-11法对变量进行季节调整剔除季节因素的影响，得到各变量随时间变动的基本趋势，然后对调整后的数据取自然对数，以消除时间序列存在的异方差，最终得到的变量用lngdpsa、lnm0sa、lnm1sa、lnm2sa表示。
二、单位根检验。
在对时间序列数据进行建模之前我们必须对变量进行单位根检验以考察各变量的平稳性，模型中的变量只有在满足平稳性要求时，建立的模型才会稳定可靠。
我们这里采用adf 方法对各时间序列变量的平稳性进行单位根检验，检验结果表明，在5%的显著性水平下，时间序列lngdpsa、lnm0sa、lnm1sa、lnm2sa 的原序列均是非平稳的序列，但一阶差分后成为平稳序列，这四个变量均是一阶单整的序列；他们之间可能存在协整关系，若协整关系存在，那么建立的向量自回归模型依然稳定有效。
三、johansen协整检验。
我国财政货币政策对经济增长的影响——基于VAR模型的实证分析
析 ， 现 中国的货 币政策 并非 是 中性 的 ， 发 而且货 币政策 扩 张 效 应 弱 于 紧 缩 效 应 ． 洪 成 和 张 李 霖＿ （ ０ １ 利 用脉 冲 函数 和方差 分解 进行 实证 ８ ２ １） 分析 ， 发现 中 国货 币政 策是有 效 ， 其有 效性 逐 但
而 增加 资 本性 支 出会对 经 济增 长 产 生负 效 应．
策对 实 际 产 出 没 有 影 响． ｏ ｃ ｅ Ｂ ｓｈ ｎ和 Ｏ ｒ ｋ５ ｔｏ ［
货 币政 策对 经 济增 长 的影 响这 一 问题 ， 内外 国
许 多学 者进行 了研 究． 就 财 政 政 策 而 言 ，Ｃ ｎ ｅ 和 Ｄ ｒａ［ ｏｔ ａｒｒ］ 】
（ ９ ８ 利用 格 兰杰 因果 检 验 方法 ， １８ ） 以经 合 组织
６ ４
北 方 工 业 大 学 学 报
第 ２ ４卷
存 在很 大 差 异． 本文 采 用 了实 际 Ｇ ＤＰ增 长 率 、 零 售物价 指数 增长 率 、 财政 赤字 占 ＧＤ Ｐ比重 和 广 义货 币供应 量 （ ） Ｍ２ 的增 长率 ４个 变 量 构 建 ＶＡＲ模 型 ， 财政货 币政 策对经 济增 长 的影 响 对
关键词
分类号
财 政 政 策 ； 币 政 策 ； 济 增 长 ； Ｒ模 型 货 经 ＶＡ
Ｆ １． ８２０
改 革开 放 以来 ， 随着 市场 经济 体制改 革 ， 为
了实现 经济平 稳 、 快速增 长 ， 府必 须要 能够运 政 用财 政 货 币政 策调 控 宏 观经 济 的发 展． 财政 对
（ ） 方 ３ 业 大 学 经 济 管 理 学 院 ，０ １４ 北 京 ；） 方 工 业 大 学 理 学 院 ，０ １ ４北 京 ） １北 ２ １０４ ， ２北 １０ ４ ，
基于VAR模型的中国货币政策效果检验研究
基于VAR模型的中国货币政策效果检验研究【摘要】本文根据1992～2014年的季度数据，利用VAR模型，通过建立多变量之间的协整关系，并利用脉冲响应函数和方差分解来分析CPI、利率、法定准备金率与国民生产总值GDP 增长，结果表明货币政策对中国经济的发展是有效的。
【关键词】货币政策；效果；VAR模型一、引言近年来，整个经济仍旧不稳定，2008年金融危机阴影还未完全过去，股市又不断起起伏伏，经济形势仍然不明朗，下行压力依然存在。
本文旨在验证货币政策在中国经济发展中是否有效果。
虽然已有类似的研究，如耿强和樊京京2009年3月15日在《当代财经》杂志上发表的《不同货币政策工具的实施效果实证分析――基于中国数据的VAR检验》。
本文选取了更新的数据一直到2014年，以此验证近年来货币政策的效果；同时着重于我国近几年来法定准备金率变化较为频繁，每个季度基本要变化一次，因此本文把利率与法定准备金率作为影响经济的主要因素来验证货币政策的效果。
二、我国货币政策效果检验（一）检验方法1.VAR模型数据具有明显的时间趋势，建立VAR模型前，先对数据进行平稳性检测，这里采用ADF检验，待检验平稳之后建立VAR模型。
建立VAR模型后确定滞后阶数K，由赤池信息准则（AIC）和施瓦茨准则（sc）等准则来综合决定。
此外还要验证数据是否存在因果关系，这里我们采用格兰杰因果分析来验证，同时使用AR根图来验证数据是否协整。
2.脉冲响应函数脉冲响应函数用来分析每个因素变动或冲击对它自己和其他内生变量的影响作用。
受到冲击不仅会对其本身造成冲击，也会通过VAR模型的动态结构传递给其他内生变量，我们用脉冲响应函数可以观测其变化的轨迹。
3.方差分解脉冲响应函数描述的是内生变量冲击对其他内生变量带来的影响；而方差分解把内生变量的改变转化为对VAR模型某一分量的冲击，给出了每个内生变量变化时，其它内生变量的相对重要性。
（二）检验实证1.数据GDP：作为经济运行中最直观的经济指标，能够直接看出经济增长或者经济衰退的具体程度。
我国货币政策和股市的相互影响研究——基于VAR模型的实证分析
CHINA MANAGEMENT INFORMATIONIZATION/［收稿日期］2020-11-12我国货币政策和股市的相互影响研究———基于VAR 模型的实证分析孙暖(云南师范大学经济与管理学院,昆明650091)［摘要］货币政策是我国央行调控宏观经济的手段,投资者需紧跟国家的政策方向,货币政策的变化会对股市造成一定的影响,同时股票市场的波动会反向影响货币政策的实施渠道和实施效果,文章采用VAR 模型对2006-2020年的上证综指、银行间同业拆借利率、货币供应量M1、M2的月度数据进行实证分析来检验理论结果,并提出合理建议,旨在对投资者和货币政策制定者有一定的参考意义。
［关键词］股票市场;货币政策;VAR 模型doi:10.3969/j.issn.1673-0194.2021.09.072［中图分类号］F822.0［文献标识码］A ［文章编号］1673-0194(2021)09-0169-03引言货币政策实行在实体经济的前面,给实体经济的走势确定一个指向,股市作为经济的晴雨表,俗话说股市无风三尺浪,央行做出的任何政策都会被市场吸收进而影响股市的走势,股票市场价格的波动也会反向影响实体经济,从而影响货币政策的实施效果。
这个选题对于国家政策的实施、个人投资者的投资方向、企业的投资决策有一定的参考意义。
我国货币政策对股市的影响已经有很多的学者进行了研究,本文是站在前人的肩膀上对这个问题进行深入分析。
本文通过实证分析,研究货币政策对股市价格波动的正向影响,同时研究股市价格波动对货币政策的反向影响。
1文献综述关于股票市场与货币政策的研究长期以来备受关注,股票市场的价格波动与货币政策的相互影响是国内外各大金融机构、经济学者、投资者研究的重要问题,并产生了大量的相关文献和研究成果。
张欢构建TVP-SV-VAR 模型研究我国货币政策对股市的影响,研究发现,货币供应量对股市的影响比利率对股市的影响更为显著。
GDP／货币供给量和上证指数的关系分析——基于VAR分析
、
变 量 选择 及 数 据
本 文选 取 １９ 年 ｌ 度 至 ２ ０ 年 ４ 度 的上 证 指 数 ， ９８ 季 ０９ 季 货 币供 应 量 、 民生 产总 值 （ Ｐ 数 据 ， 容 量 为 ４ 个 。 因为 国 ＧＤ ） 样本 ９ 对 整 个经 济 影 响 的货 币供 应量 不 仅包 括 流 通 中 的现 金 ， 包 括 也 企 业 的 活期 存 款 以及 城 乡 居 民 的储 蓄存 款 等等 ， 因此选 取 的贷 币供 给 量 的 Ｍ２层 次 作 为货 币供 给 量 的数 据 。 由于所 取 得 的 货 币供给 量 的 数 据是 月度 数据 ， 因此 经 过加 总形 式 计 算 形式 获 得 季 度 数据 。上 证指 数 和 国 民生 产 总 值数 据 来 自国 家统 计局 ， 货 币供 应量 数 据 来 自中 国人 民银行 。 本 文 用 Ｓ Ｉ 示上 证 综 指 ， Ｚ表 Ｍ２表 示 货 币供 给 量 ， ＧＤＰ为 国民 生产 总值 。 并对 各变 量数 据取 对数 ， 以消除异 方 差。 Ｌ Ｚ 、 记 ＳＩ Ｌ 、Ｇ Ｍ２Ｌ ＤＰ为最 终 的上 证指 数 、 币供 给量 及 国民生 产总 值 。 货
作 用 要大 的 多 ， 因此 可 以得 出前期 经 济 的发 展 对今 后 经 济 的发 展 的 促进 作 用 是有 个 过程 ，这个 过 程 大概 需 要 三个 季 度 左 右 ， 而 不 是 上季 度 的经 济 增 长 就会 对 下 季 度 的经 济增 长 有 明显 作 用 。前 期 货 币供 给 量 的变 化 对经 济 增 长 的作 用 时正 时 负 ， 从 仅 这 个 模 型 中很 难 判 断 货 币供给 量 对 经 济 增长 的作 用 股 票 市 值 的变 化 对经 济 增长 的作用 跟 货 币供 给 量 一样 很难 进 行 判 断 。 经 济 增长 对 货 币供 给 量 的影 响却 是 明 显 的 ， 从估 计结果 我 们 可 以看 出，前 ４期 的经 济 增长 对 货 币供 给 量 都有 正 的 作用 ， 但 比重都 不 是 很 大 。而 货 币供 给量 自身 的 前 几 期除 前 ２期 为 负作 用外 ， 他三 期 对 自身 的 作用 都 是 正 的 ， 正 作用 的 比重 其 却 远 大 于负 比重 ， 以得 出前 几 期货 币供 给 量对 自身 的 增长 的 作 可 用 是 正 的 。 股 票市 值 的 前三 期 对 货 币供 给 量 的作 用 为 负 的 ， 而 前 第 ４ 对 货 币供 给量 有 正 的作 用 。因此 从 短 期来 看 ， 票 市 期 股 值 的上 升 会 减少 货 币供 给 量 ， 即会 吸 引 资金 进 入 股市 ， 从 长 但 期来 看 ， 票 市值 的上 升 会增 长 货 币供 给 量 。 股 经 济增长 对股票 指数 的作用是 明显 的， 无论从 短期 来看还 是 长期 来看 ， 前期 的经 济增 长都会 使得 股 票指 数走 高。 而货 币供 给 量对 股票 指数 的作 用却 是时 正时 负的 ， 第一 期和第 三 期为 正 ， 前 而前 第 二期和 第 四期 为负 。这 是 由于股 票对 央行 政 策的 敏感 性 的造 成 的， 央行 在不 同的季 度投 放货 币的数量 是不 一样 的 ， 投 而 资者 则是根 据央行 的投放 量来 判定央 行的 货 币政 策的松 紧程度 ， 当央 行在上 季度 少投放 货币 ， 给市 场带来 货 币政策趋 紧 的信 就会 号 ， 票就会 向下走 。而 当央行 在本 季度 多投 放货 币时， 股 又会 产 生货 币政 策趋 松 的信号 ， 票 又会上 涨 ， 股 因此 当虽然 货 币供给 量 总体 是上 升 的， 但对 股票 指数 的影 响却 是时好 时坏 的 。
货币供应、通货膨胀与经济增长的互动关系研究——基于时变参数VAR模型的实证检验
生 任何 影 响［ ３ ； Ｍｃ ｃ ａ ｎ ｄ ｌ ｅ ｓ ｓ 和 Ｗｅ ｂ ｅ ｒ （ １ ９ ９ ５ ） 的研究
Ｔ Ｖ Ｐ －Ｖ Ａ Ｒ模型的估计提 出了一套算 法［ ｎ ］ 。具体
来说 ， 一个标 准 的结 构 ＶＡＲ模 型 的形 式 为 ：
Ａｙ 一 Ｆ１ Ｙ １ ＋ … ＋ ＹＰ － Ｓ ＋ ｔ— ＋ １ ， …， ， ｚ （ １ ）
经济 增长率的带随机波动 的时变参数 Ｖ ＡＲ模 型（ ＴＶ Ｐ —ＶＡＲ ） ， 以此来考察货 币供应 、 通货 膨胀 和经济增 长
之间的互 动关 系 。研究结果表 明： 货币增长 短期 内促进经 济增长 ， 但长 期内对经 济增长没 有驱 动效应 ； 货 币
增长 短期 内对 通货膨胀的作用不确 定 ， 而在 中长期 时 间内货 币扩张会 引发通货膨 胀。经济 的增长并 没有 推 动货 币增 长 ， 经济增长在短期 内导致通货膨 胀 ， 但 在长 期 内经 济增长对 通货膨胀 的影 响基 本不存 在 ； 通货膨
政策 ， 提 供重 要 的参 考 。
一
许多学者都对两者或三者之间的关系建立模型
进 行 了 检 验 。从 国 外 的 文 献 来 看 ， Ｆ ｒ ｉ ｅ ｄ ｍａ ｎ 和
Ｓ ｃ ｈ ｗａ ｒ ｔ ｚ（ １ ９ ６ ３ ） 最早 以美 国 １ ８ ６ ７ —１ ９ ６ ０年 数 据实
、
文 献 综 述
作者简介 ： 钱燕（ １ ９ ７ ９ 一） ， 女， 江苏宜兴人 ， 苏州 大学商 学院博 士研究 生 ， 研究方 向为金融 理论与 政策 ； 万解秋 （ １ ９ ５ ５ 一） ，
男， 江苏苏 州人 ， 苏州 大学商学 院教授 ， 博士生导师 ， 研究 方向为金融理论与政策 。
房价、股价波动与货币政策选择——基于VAR模型的实证分析
（一）变量选取与最优滞后阶数选择 本文研究的样本区间是2010年6月至2020年7月，选 取利率R、货币供应量M2、股价指数S以及房价P的10年
月度数据建立VAR模型进行实证分析。 选取标准分别是：广义货币供应量M2能与现实中
经济购买力紧密关联，可控性更强，能反映经济潜在的 购买力，所以把它作为货币供应量的代理变量；选取5 年期以上的中长期贷款利率作为利率的代理指标是因为 房地产贷款一般年限都比较长，5年期以上的中长期贷 款利率更能够反映现实状况；价指数选择上证综指的月 度数据，暂且不考虑沪市与深市之间走势差别；房价指 数选取百城住宅平均价格，一线城市作为房价指数的代 理指标，不同区域的房价变化受利率影响具有差异性， 因而一线城市的房价变化更有意义，更具探讨价值（徐 剑，2020）。同时，为了消除M2与房价指数P以及股价 指数S三个时间序列数据可能存在的异方差性，对其作 取对数处理，得到LnM2、LnP以及LnS，从而使实验数 据更平滑。本文变量数据均来源于wind数据库，分析软 件为EViews10.0。
66 SHI DAI JING MAO
时代经贸 2021年 第 5 期
产的需求端。当利率水平上升时，贷款成本上升，付息 压力增加，居民购房需求受到压制，同时利率的上升吸 引居民将资金投资于银行存款、理财等金融资产，以获 得相对较高的投资收益，减少房地产的购买，所以购房 需求、房价与利率水平反向变化。
一、影响房地产价格的理论机制
（一）价格型货币政策工具对房价的影响机制 国家通过调控利率的方式来调整资产价格，调整微
观主体的收入预期，从而使得微观主体改变自己的消费 需求、投资需求，从而影响房地产市场的总需求（刘慧 敏，2019）。这里的微观主体可以分为两类，一类是房 地产开发企业，也就是房地产的供给方，另一类是居民 或者说房地产的需求方。
宏观经济与货币政策——基于VAR模型的实证分析
高６ ． ５ ％ 之后 ，通货膨胀逐 渐回落 ，２ ０ １ ２ 年前 １ １个月平均 ＣＰ Ｉ 为２ ７ ％。食 品价 格 上涨带动 了本轮 整体 价格水平 。近三年 平 均通货膨胀 为３ ． ８ ％， 而食 品价格 为８ ． １ ％，
宏 观 经 济 形 势 分 析
在 经历了一轮危机经济 回归相对 理性 之后， 经济 增长 持续放缓。２ ０ １ ２年以来通 货膨胀 逐渐回落至相对合理水平。 此外 ， ９ １ 、 部 因素不容乐观 以及人 民币升值是经 济中 的一个 两难问题。 因而 ，笔 者赞 成在物价
是直 接 影 响物 价 的货 币指 标 Ｍ １已经从
２ ０ １ ０ 年的３ ９ ％ 降至 ２ ０ １ ２年 ４ ％左右 的极 低的水平上（ 见 图１ 、 图２） 。 笔者认 为 ， ２ ０ １ ３ 年通 货膨胀不再是经济 中最为严峻的问题。
（ 三 ）外 部 因 素 不 容 乐观 在 一 定 时 期 内 ， 国
由于应对经济危 机所采取 的高货 币供 给 时滞 的作 用下 ，近几年经济 中确 实出现
了较 为严 重 的通 货膨 胀 。但 ２ ０ １ ２年 以来 ，
落 。 而 准 备 金 率 的 下 调 则 是 针 对 经 济 中 的 流 动 性 。其 中外 汇 占款 是 影 响 准 备 金 率 变 动 最 为 重 要 的 因素 。 当前 ， 下 调 利 率 及 准 备 金 率 对 稳 定 增 长 、缓
的是 “ 适度宽松”到 “ 稳健”的货币政策 ，
自２ ０ １ ０ 年起居 民消 费价格指 数（ ＣＰ Ｉ ）
经历 了快速上升 的阶段 ， ２ ０ １ ０年ＣＰ Ｉ 同比
上涨 ３ ３ ％ ，在 ２ ０ １ １年 ７月 份 创 下 三 年 新
我国财政货币政策作用关系实证研究基于VAR模型的检验分析
一、引言
财政政策和货币政策是国家宏观经济政策的重要手段，二者之间的作用关系一 直是经济学研究的重要领域。近年来，随着国内外经济形势的不断变化，财政 政策和货币政策的协调配合成为了推动我国经济持续健康发展的关键。因此， 本次演示以VAR模型为基础，对我国财政货币政策的作用关系进行实证研究， 具有重要的现实意义。
四、实证分析
（一）平稳性检验
在进行VAR模型估计之前，需要先对数据进行平稳性检验。我们采用ADF检验 法，结果显示两个变量在5%的显著性水平下都是平稳的。
（二）格兰杰ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ果检验
通过格兰杰因果检验，我们发现财政政策对货币政策的影响在5%的显著性水平 下是显著的，而货币政策对财政政策的影响则不显著。这表明在我国，财政政 策对货币政策具有一定的影响力，而货币政策对财政政策的影响相对较小。
Yt = c + A1Xt1 + A2Xt2 +...+ ApXtp + ut
其中，Yt是一个包含两个变量的向量，Xt1代表货币政策，Xt2代表财政政策。 A1到Ap是待估系数矩阵，u是误差项。
（二）数据来源
本次演示选取了1990年至2022年的季度数据，货币政策采用广义货币供应量 （M2）的增长率表示，财政政策采用全国财政支出占GDP的比重表示。数据来 源于国家统计局和中国央行。
二、文献综述
早期的研究主要集中在财政政策和货币政策的独立性上，随着经济环境的变化， 越来越多的学者开始二者之间的相互作用。近年来，国内外学者采用向量自回 归（VAR）模型对财政政策和货币政策的关系进行了大量研究。代表性的学者 如Li和Ng（2018）通过对美国数据的分析，发现财政政策对货币政策的影响 具有显著的非对称性。
基于VAR模型的我国货币政策对股票市场影响分析
基于VAR模型的我国货币政策对股票市场影响分析摘要作为以银行为主的金融体系的中国资本市场将股票市场引入也是完善我国的资本市场的一种必然举措，本文通过实证分析货币政策的变化对股票市场行为波动有影响，股票市场的变化由脉冲响应得到其各个具体的传导路径，从而产生对宏观政策制定的启发。
关键词：货币政策；股票市场；脉冲响应1引言从上世纪末到2008年全球的经济都处于大变革时期，美国作为全球的主要金融中心时刻影响和牵动全球的经济网。
在金融危机之后，美国不断实施宽松的货币政策以鼓励市场经济的复苏，但同时也带来较大的通货膨胀，而在2022年的美联储的疯狂加息也对全球的经济造成较大的冲击。
我国作为世界的主要经济体之一，由于成形晚和银行主导的原因，资本市场的金融效应显得较为稚嫩，但随着改革开放的不断加深，中国的经济也在飞速增长，但与之而来的也有信贷资金的违约和楼市的信用债的危机潜伏。
因此，研究货币政策对股票市场的传递效用，以及对研究经济政策的不确定性该如何实施相应的政策去进行解决有较为深远的意义。
本文采用我国较有代表性的变量和数据，如货币供给量为代表的广义货币、狭义货币以及同业拆借利率近120个月数据作为研究对象，采纳现有比较适合多数据分散化时间序列的实证模型，实证通过选择并建立线性方程关于宏观政策数据与上证指综指间的VAR模型关系，从而得出货币政策与股票市场行为之间的因果关系。
2文献综述国外的学者对政策不确定性和股市波动的研究主要集中于货币政策和各个国家间EPU指数的线性关系。
上世纪的学者主要由Hamburger(1972)等人发现了股票价格与货币政策滞后两期的结论，并且在滞后期两期与股价之间存在正向关系，在其之后，而当代的学者研究主要有Ziwei Wang, Youwei Li,Feng He(2020)利用中美EPU和RV的月度指数分析了两国方向溢出效应，发现一国的股价波动和变化对两国的EPU较为敏感。
国内的研究大致可分为两种流派，一种是研究情况的结论表达滞后或是表现不明显，早期学者有龙林庚等(2011)认为从一个较长的时间序列看，利率的上升会使得股价的上涨，其并不太符合理论上的结果，所以表明我国利率对股票市场价格的传导机制效应很弱，而且存在一定的滞后性。
货币政策对汇率影响的实证研究
大 。
变 ；２ 汇 率 变 化 也 会 影 响 价 格 水 平 以及 产 出 水 （） 平 。货 币政策 对汇 率 是 否存 在 影 响 ， ］ 以及 存 在 多
货 币政策 的变化对 人 民币汇 率变化 的影 响 。对 于这
一ห้องสมุดไป่ตู้
问题 的研 究 主要 有两 大 方 向 ： 是从 货 币 政 策 中 一
第一 环节 是否 畅通 ， 于 制定 宏 观 经 济 政策 具 有 非 对
常重 要 的现实 意义 。
一
山， 崔彦宗 （０ １ 等 的研 究 得 出 以下 结 论 ： 币供 ２１） 货 应量 的改 变很难 引 起 实 际有 效 汇率 的变 动 ， 因而 降
低了货币政策操作对汇率 传导的有效性 。二是
在var模型中系统对其中某一变量或新生变量的冲击做出的反应即随机误差项加上一个标准差的冲击对内生变量的当前以及滞后值带来的影响irf函数也就用于衡量来自随机干扰项的标准差对内生变量当期以及滞后期影响的变化轨迹它能够较为直观地刻画出各变量间的动态相互作用效应
西北大学学报 （ 哲学社会科学版 ）
２１ ０ １年 １ ， ４ 卷第 ６期 ， ｏ． ２ １ ， ｏ． １ Ｎ ． １月 第 ｌ Ｎ ｖ ，０ １ Ｖ １４ ， ｏ６
、
相关文献综述
有关货币政策对汇率影响的代表性理论是多恩 布什 （ ｒｎｕｃ ，９６ 提 出的价 格粘 性 汇率 超调 模 Ｄｏｂｓｈ １７ ）
基于VAR模型的M2与GDP关系实证研究
，
在一年 内是一种 双 向的 因果关 系 ， 国 内生产 总值 与广 义货币供应量 之 间是相 互影 响 的。２ ） 一年 之后 ， Ｌ Ｍ２ 课题 ， 通过研究货 币供应量 的大小对经 济发展 的关 系 ， 与 Ｌ Ｇ Ｄ Ｐ是一种单 向 的因果关 系 ， 广义货 币 供应 量一 我们 就能把握 住供 应量 的尺 度 ， 更 好 的利用 货币 供应 直是 国内生 产总值 的 Ｇ ｒ ａ ｎ ｇ ｅ ｒ 原因， 而 国 内生产 总值 量这个有力的调控 武器 ， 更好 的为经济发展服务 。 就不是广 义货 币供应量 的 Ｇ ｒ ａ ｎ ｇ ｅ ｒ 原 因。 ２ 实证 分 析
水平为 ５ 下 ， Ｍ２与 Ｇ Ｄ Ｐ都均 服从非正态分 布。
２ ． ３ 数据的 Ａ ＤＦ平 稳性 检 验
弱； 而在第一期 ， Ｍ２对 Ｇ Ｄ Ｐ率毫 无影 响 ， 完 全 由 自身
决定， 而在 随后 几 期 ， Ｍ２对 Ｇ Ｄ Ｐ 的影 响 越 来 越 大 ， 到 ＶＡ Ｒ模 型构建 的前提 是所 选 变量 应该 符合 平 稳 １ ２ 期时达到最大 ， 为 １ ８ ． ２ １ ， 以后又逐 渐减少 。说 明 性要求 ， 采用 ＡＤ Ｆ检验法 ， 结果 为 ： Ｇ Ｄ Ｐ与 Ｍ２的序 列 Ｍ ２ 对Ｇ Ｄ Ｐ 的增 长有 较 为显 著 的影 响 的 ， 而 且 影 响 是
份至 ２ ０ １ ２ 年 ３月份 中国广义货 币供 应量和 Ｇ Ｄ Ｐ的月度数 据作 为样本数 据 ， 通过建立 ＶＡ Ｒ模 型 ， 运 用协 整检验 、 脉 冲响应函数和 方差分解等分析 方法， 对 Ｍ２对于 Ｇ Ｄ Ｐ发展的影响进行分析 。
关键 词 ： Ｍ２； ＧＤＰ； ＶＡＲ模 型
中图分类号 ： Ｆ ８ ３
循序渐 进 ， 波浪式 的， 说明Ｇ Ｄ Ｐ对 Ｍ２ 的冲击反映不是 加灵敏有效 ， 通货膨胀 的预期将得 到有效 的管理 。 很敏感 。 （ ３ ） 利用脉冲响应分析 以及方差分解分析也论证 了 广义货币供应量对 我 国经济 的发展有着 长期显 著的影 ３ 结 论 但这种影 响并 不像理论 研究 的一样 ， 而是 波动 的影 通过 １ ９ ９ ８年 １ 月份 至 ２ ０ １ ２年 ３月份 的国内生产 响， 响， 且先是 负影响后才是正影 响， Ｇ Ｄ Ｐ是一定时期 的经 总值 、 广义货币供应量 的月度数 据 ， 构建 向量 自回归模 济流量 ， 它不能反 映一定 时点上实 物资产存 量 ； 国内生 型来 反 映 二 者 之 间 的 相 互 动 态 的 关 系 。利 用 Ｇ ｒ ａ ｎ ｇ ｅ ｒ Ｍ２相 当 因果检 验 、 脉冲响应 函数 、 方差分解 分析 等方法来研 究 产总值对 广义货币供应量 的影响不是很显著 ， 部分并不置于市场之 中， 缺乏流 动性 。广义货 币总量 就 ＧＤ Ｐ和 Ｍ２ 之间 的长期动态均衡 关系 。依据 对模型 的 很难为央行所控制 ， 在央行不能够控制货 币供应量 的前 分析， 可 以 得 到 以下 的结 论 ： 提下 ， 以货 币供应量作为中介 目标 的货 币政策就会有较 （ １ ） 虽然 ） Ｆ检验显示广 义货币供应 量 和国 内生 大 的局限性 。因而需要进一步深化金融体制 改革 ， 改 变 产总值都是非平 稳 的时 间序 列 ， 而 对其 取对 数后 进行 现有 的货币传导机制或者选用 其他更 合适的中介指标 ， 次差分成为平稳 时间序 列 。利用协 整检验 可知二者 对我 国的宏 观调控效果会有更为重要的意义 。 之间至多存在一 个协 整 关 系， 它们 之 间确实 存在 长期
我国货币政策传导机制有效性实证研究——基于利率传导途径的VAR模型分析
量） 一弥补财政赤字 、降低利率一扩大有效需求一投 资和国 民收入增加 、 一般物价水平上 升。而英 国经济学家希克斯 （ Ｊ ．
Ｒ ． Ｈｉ ｃ ｋ ｓ ） 和美 国经济学家汉森提 出了 Ｉ Ｓ ． Ｌ Ｍ 模型 ， 该模型解
释了商品市场 和货币市场 如何达 到均衡并决定 国民收人 和 利率。其传导 过程可 以表示为 ：货 币供应量增加 一利率下
二、 相 关 理 论 与 文 献 回顾
供应与经济增 长存在 长期稳 定和 因果 关系后 。 建 立向量 自回
归模型 ． 并运 用 脉 冲 响 应 函数 和 方 差 分 解 对 我 国货 币政 策 利 率 传 导 途 径 的 运 作 机 制 和 传 导 效 果 进 行 实证 研 究 结 果 认 为 ：在 我 国 商 业银 行 存 贷款 利 率 尚 未 完全 市 场 化 的 情 况 下 ，
只是通过 “ 货 币途 径” 完成（ 前 者是 “ 货 币价格途 径 ” ， 后 者是 “ 货 币数量途径 ” —— 利率途径） 。 “ 货币观 传统的货币政策利率传导途径理论都认为货 币政策通过利率 的传导 可以促进 国民收入增加 ， 而对于货币 政策是否可 以通过利率途径影响物价水平存在争议 。 由于各 国的利率市场化程度不 同 ， 以及较少文献分析隔夜拆借利率 与 国 民收入 之 间 的联 系 。本 文试 选取 合适 的变量 ，运 用 Ｊ ｏ ｈ ａ ｎ ｓ ｅ ｎ协整检验和 Ｇ ｒ ａ ｎ ｇ ｅ ｒ 因果关 系检验确定他们存在联
降一投资增加一 国民收入增加 。 国外 有些 学者 Ｂｅ ｍａ ｎ ｋ ｅ与 Ｂ ｌ ｉ ｎ ｄ ｅ ｒ （ １ ９ ９ ２ ） 选取 Ｍ１ 、 Ｍ２ 、 国库券利率 Ｒ ａ ｔ ｅ ） 、债券利率与联邦基金利率作 为实 际经济
货币供给量对股价的影响性研究
货 币供 给量对 股价 的影 响 性研 究
李 双 喜
（ 新疆财经大学金融学院， 新疆 乌鲁木齐 ８０ １ ３０ ２）
摘 要 ： 从 扩展 的货 币数 量论 出发 ， 于货 币供给量 与股价的 时间序 列季 节调 整后 的数 据 ， Ｈ 基 用 Ｐ滤波 方法
去掉各个 时间序列的趋势项 ， 究各 波动 项之 间联 系， 研 并在此 基础上 建立 两变量无 约束的 Ｖ Ｒ模 型， Ａ 分析 货 币供
给量对股价的影响和贡献度 。
Hale Waihona Puke 关键词 ： 货 币供 给量 ； 股价 ； 波动成 分； Ａ Ｖ Ｒ
中图分类号 ： Ｆ ３ ． １ ８０ ９
文献标识码 ： Ａ
文章编号 ： １７ — ３ ５ ２ １ ） １— ２ ０ ６ １ ４ ８ （ ００ ０ ０ ３— ４
Ｔｈ ｔ ｄ ｆＭ ｏ ｅ ｕ ｐ ｙ ｏ ｈ ｍｐ ｃ ｆＳ ｏ ｋ Ｐ ｉｅ ｅ Ｓ ｕ ｙ ｏ ｎ ｙ Ｓ ｐ ｌ ｎ ｔ ｅ Ｉ ａ ｔｏ ｔ ｃ ｒｃ
一
、
引言
× ｄ Ｐ× Ｖ＝ Ｑ＋ ， ｓ 这里 ｓ 表资产对 货币 的需求。 代 由扩展的费雪方程式可以推断 ， 在物价保持稳定的 状况下 ， 超额货币供给会引起资产价格的大幅上涨 。 而资产价格 的货 币政策传导机制表明资产价格 己将 实体经济与货币政策联系起来 ， 货币政策是否应 当 关注 资产 价 格 波 动 已成 为 当前 一 个 不 可 回避 的 问 题。本文试 图以股价作为研究对象来探究货币供应 量对股 价 的影 响性 。
ｔ ｅ ｔ ｅ ｅ ｆｍｏ ｅ ｕ ｐ ｙ ａ ｄ ｓｏ ｋ ｐ ｃ ，ｔ ｉ ｔ ｅ ｉ ｅ ｌｙ ｌ ｒ ｇ ｍｅｈ ｄ ｔ ｅ ｖ ｅ ｔ ｎ ｅ ｈ ｉ ｓ ｒ ｓｏ ｎ ｙ ｓ ｐ ｌ ｎ ｔｃ ｒ ｅ ｈ ｓ ｈ ｓｓ ｍｐ ｏ ｓＨＰ ｆ ｔｉ ｔｏ ｏ ｒ ｍｏ ｅ ｔ ｒ ｄ ｉ ｍｓ ｍｅ ｉ ｉ ｉ ｅｎ ｈ ｅ ｔ ｏ ｌ ｔ ｅ ｔ ｅ ｅ ｎ ｔ ｄ ｅ ｅ ｌ ｋ ｇ ｓ ａ ｎ ｈ ａ ｉｕ ｏ ａｉ ｔ ｍｓ Ｏｎ ｔ ｅ ｂ ｓ ｆｔ ｅ ａ ａ ｙ ｉ ．ｔ ｉ ｆ ｌ ｈ ｉ ｓ ｒ ｓ ａ ｄ ｓｕ ｉ ｓｔ ｉ ａ ｅ ｍｏ ｇ ｔ ｅ ｖ ｒ ｓ ｖ ｌｔ ｅ ｉ ａ ｍｅ ｉ ｈ ｎ ｏ ｌ ｅ ． ａ ｉ ｏ ｈ ｎ ｌｓｓ ｈ ｓ ｈ ｓ ｔ ｅ ｉ ｏ ｓｒ ｃ ｓｕ ｃ ｎ ｔ ｉ ｅ ｈ ｓ ｃ ｎ ｔ ｔ ｎ ｏ ｓｒ ｎ ｄ ＶＡＲ ｍｏ ｅ ｆｔ ｏ ｖ ｒａ ｌ ｓｔ ｎ ｌ ｚ ｅ ｍｏ ｅ ｕ ｐ ｙ ｏ ｅ ｉ ａ ｔ ｎ ｏ ｔ ｂ ・ ｓ ｕ ａ ｄ ｌ ａ ｉｂ ｅ ｏａ ａｙ ｅｔ ｎ ｙ ｓ ｐ ｌ ｎ ｔ ｍｐ ｃ ｄ ｃ ｎ ｒ ｕ ｏ ｗ ｈ ｈ ａ ｉ
货币政策和股票收益率的动态相关性研究——基于DCC—MGARCH和MS—VAR的实证分析
率升 高 １０个 基点 ， ０ 股票 实 际价格 立刻 下降 ７ 一９ 。 ％ ％ 然而 ，ｅｒｅ和 Ｒ ｌｙ １８ ）甚 至发现美 国 Ｐ ａｃ ｏｅ （９５
收 稿 日期 ：００ —０ —１ ２１ ９ ７
基金项 目： 教育部人文社会科 学研 究规划基金项 目“ 中国金 融稳 定理论及政策协调机 制构建 —— 基 于经济全
定程 度上导 致次贷 危机 的发 生和 股票价 格 的崩 溃 。 此背 景 下货 币 政策 与 股 票 市场 的关 系 成 为当 在 前货 币金融 理论研 究 中最前 沿 的问题之 一 。 我 国 ， 在 股价 除了受到 企业 经营 绩效 和资本 市场 制度建 设等 影 响外 ， 受 到 以货 币 政 策 为代 表 的 一 系列 的宏 观 经 济政 策 调 控 和政 府对 市 场 政 策 的调 控 还
一
、引 Βιβλιοθήκη 近年来 ， 金融 市场 一直保 持 高增长 速度 ， 球各个 地 区 的金融 深 度 不 断加 大 ， 国金 融 资产 相 全 各
对 于其 ＧＤ Ｐ的 比率也 不断提 高 。 自美 国 ２ ０ ０ ０年科技 股泡 沫破灭 之后 ， 国政府 实行 长期 的扩张性 美
货 币政策 ， 连续 １ 次 降息 ， ２０ 的 ６５ 下降 到 ２０ ３ 由 ００年 ．％ ０３年 ６ 的 １ ， 月 ％ 刺激 了股 票价 格指数 的上 涨 ， ２０ 而 ０４年 ６月 到 ２０ ０６年 ７月 ， 国进入 加息周期 ， 两年 中利率从 １ 升到 了 ５２ ％ ， 也一 美 在 ％ ．５ 这
本文的贡献在于第一文章的目的是实证分析货币政策和股票收益率动态时变相关性这能够帮助投资者和金融监管部门更好地理解二者之间的关系第二从动态相关系数的角度来探讨货币政策与股票市场的关系弥补以往的研究视角的不足第三首次将模型和方法引入上述问题的研究
货币政策对证券市场通信行业的影响研究——基于VAR和脉冲响应模型的实证分析
货币政策对证券市场通信行业的影响研究——基于VAR和脉冲响应模型的实证分析货币政策对证券市场通信行业的影响研究——基于VAR和脉冲响应模型的实证分析摘要：本文旨在研究货币政策对证券市场通信行业的影响。
为了实现这一目标，我们采用VAR（向量自回归）模型和脉冲响应函数模型对中国证券市场和通信行业指标进行实证分析。
研究结果显示，货币政策的调整对证券市场和通信行业的发展产生了显著影响。
随着货币政策松紧程度的变化，证券市场和通信行业的股票价格、交易量、资金流动等指标呈现出不同程度的波动。
而脉冲响应函数模型则进一步显示出，在实际的经济环境中，货币政策调整对证券市场和通信行业的影响存在一定的时滞效应。
1. 引言证券市场和通信行业作为现代经济的重要组成部分，其发展对国家经济和社会的稳定与发展具有重要意义。
然而，快速发展的证券市场和通信行业也面临着诸多挑战和风险。
其中，货币政策的调整对证券市场和通信行业的发展起到重要的引导作用，因此，研究货币政策对证券市场通信行业的影响具有重要的理论价值和实践意义。
2. 相关文献回顾在以往的研究中，学者们通过不同的方法和模型研究了货币政策对证券市场和通信行业的影响。
其中，VAR模型是一种常用的经济分析方法，能够捕捉经济系统中各个变量之间的关联性。
通过VAR模型可以将证券市场和通信行业的相关指标与货币政策进行关联分析。
此外，脉冲响应函数模型则能够研究具体冲击对经济系统的短期和长期影响。
3. 数据与方法本研究选取中国证券市场和通信行业的相关指标作为研究对象，并选择了货币政策作为主要解释变量。
通过VAR模型和脉冲响应函数模型对数据进行实证分析。
4. 实证结果与分析本研究的实证结果显示，货币政策的调整对证券市场和通信行业的发展产生了显著影响。
首先，货币政策的紧缩导致证券市场和通信行业的股票价格下降，交易量减少。
这是由于紧缩的货币政策会增加资金成本，降低投资者的交易意愿，抑制企业的融资活动。
基于VAR模型下我国货币中性实证研究
哈耶克 则认 为 ，货 币只有在 影响 一般价 格水平 ，而 不
影响相 对价 格水平 的情况 下才 是 中性 的 ，否 则也会 影 响经
经济 增 长 ：采 用 实 际 国 内 生 产 总 值 年 度 同 比数 据
（ Ｒ Ｐ） Ｇ ＧＤ ，以 １７ ９ ８年为 基期 。
［ 献标识 码 ］Ａ 文
［ 文章 编号 ］ １０ — ４２ （０２ ２ ０８ — ４ ０５ ６３ ２ １）２ — ０ ３ ０ 帕廷金 的 “ 际余 额 效 应 ” 分 析 说 明在 特 定 的 条 件 实 下 ，货 币存 量 的变动会 引起一 般价 格水平 同方 向 、同比例 的变 动 。这 就是 说 帕廷 金 用 与 古典 数 量论 不 同 的分 析 方 法 ，得 出与古典 学派相 同 的货 币 中性 结论 。但是 ，帕廷 金
长期健 康 、稳 定 的增 长 。 本 文将通 过建 立 Ｖ Ｒ模 型 ，运 用 协整 检 验 、Ｇ ａｇｒ Ａ ｒｎｅ 因果关 系检 验 以及 脉冲 响应 函数 等计 量工具 对我 国的货 币
曾令 华 （００ 声 称 ， “ 有论 证 货 币 中性 的学 派都 ２０ ） 所 是 在充 分就业 经济水 平上论 证 的 ，这一 含义使 得货 币长期
谢 海潮：基才 Ｖ Ｒ模型下我国货币中性实证研 究 Ａ
金 融 营 销
基于 Ｖ ＡＲ模 型 下 我 国 货 币 中性 实 证 研 究
谢海潮
（ 中国人 民银行 舟 山中心支行 ，浙江 杭 州 ３ ６０ ） １００
［ 摘 要 ］本 文利 用 １７ ＿２ ｌ 年我 国狭 义货 币供应 量 同比 （ Ｍ ） 实际 国 内生产 总值 同比 （ Ｒ Ｄ ） ９９ ０ １ Ｇ １、 Ｇ Ｇ Ｐ 、消 费者
基于VAR模型的股票价格波动与货币供应量规则研究——以上证指数为例
毕业设计（论文）开题报告1 选题的背景和意义近年来，随着股权分置等改革的顺利进行，我国股票市场制度建设取得突破性进展，股票市场发生质的变化。
2006年到2008年，投资者信心提高、流动性过剩在推动股票市场有力上涨的同时，也使得股市存在一定的泡沫。
在2008年奥运会以后，中国股市进入了熊市。
股市的不稳定性和大幅度的起伏是国家不愿意看到的，为了是投资者有个良好的投资环境，也使得中小企业有个良好的融资环境，就需要健康的股票市场。
这就使得央行货币政策调控对股票市场价格影响的研究这一课题提上日程，使其具有了重要的理论意义和现实意义。
1.1 选题的背景股票市场具有优化配置社会资源、准确揭示价格信息、提高资金融通效率、以与反映宏观经济态势等功能，是宏观经济的晴雨表。
股票市场还是货币政策信号的重要传导媒介，对货币政策的影响越来越深，因此，使得近年来许多西方发达国家的中央银行对其货币政策加以适当调整，是否应该将股市价格纳入货币政策框架的争论也日益多了起来。
与国外相比，我国的股票市场还是一个新兴市场，发展历史较短，但发展速度很快。
由于与货币市场长期处于分割状态，我国股市对货币政策的影响未给予充分的重视。
随着我国资本市场规模的日益扩大和越来越多的公民投资于股市，股票市场的价格波动对货币政策的影响引起了学者的广泛关注。
尤其是1996年以来，尽管我国货币供应增长速度加快，但经济增长却不见成效。
而与此形成鲜明对比的是，我国以股票综合指数为主要代表的股市价格却呈迅猛增长态势，实体经济与虚拟经济明显冷热不均。
因此，股票市场价格波动对货币政策的影响值得深入研究。
由于货币供应量是我国货币政策的重要中介目标，分析股市价格波动与货币供应量的关系对于研究我国货币政策具有重要的理论意义和现实意义。
1.2 国内外研究现状与发展趋势Pearce和Roley(1983)以M1为研究对象，主要研究未预期到货币供给量发生变化的时候股票价格的反应。
他们利用1977—1982年的周数据，发现未预期到的货币供给量的变化与股市价格的变化成反比。
股价波动、经济增长与货币政策反应——基于TVP-VAR模型的实证分析
理论探研 THEORY RESEARCH\^\\\\\\\\\\\\\\\\\\\\\\\\\\\\\\\\\^m 2-1.84-2.58-2.89厶m 2-7.23-2.58-2.89r -8.38-2.58-2.89gdpgap -4.54•2.58-2.89cpi-3.2-2.58-2.89从表1可以看出，除货币供应量增速指标无法拒绝存在单实证分析(―)主要回归变量的选取为了反映货币政策、股价波动与实体经济因素之间的长 短期关系，本文选取的主要回归指标为货币供应量同比增速， 这是因为价格型调控指标可能存在两点缺陷：一是货币当局对 利率调整的频度较低；二是我国利率市场化程度处于逐步提高 趋势，仅用基准利率波动与资本市场价格作比较存在局限。
同 时为了尽量消除时间趋势的影响，我们将货币供应量同比增速 与C P I 同比增速相减，用符号m 2表示；股价指标、选取上证综 合指数季度收益率，用符号1■表示；实体经济指标选取C P I 同比增速和产出缺口，原因是我国货币政策主要目标包括经济增 长和物价稳定，产出缺口是对G D P 增速时间序列进行H P 滤 波得到的变动成分，用gdpgap 表示。
鉴于数据的可得性，样 本区间选取1996年1季度至2019年2季度，频度为季，共94 个观测值。
(二）变量平稳性检验考虑到后续实证分析均为基于时间序列的模型，需要对所 有回归变量的平稳性进行检验，表1给出了各变量A D F 单位 根的检验结果。
表1变量的平稳性检验变置'统计童显著性水平0.05P 值结论■伍星星/文1摘要金融危机的实践表明，股票市场震荡可能会对实体经济造成严重 影响。
本文结合中国具体情况，采用TVP -VAR 模型实证分析了我国股价波动与实体经济的关系，以及货币政策的介入效率问题。
研究结 果表明：股价波动对经济增长和通货膨胀的影响具有明显的时变特征， 在对经济增长和通货膨胀的效应上，短期强于长期。
基于VAR模型的GDP CPI M2实证分析
基于VAR模型的通货膨胀、经济增长以及货币供应量关系的实证研究制作人：进击的樱桃荚一、引言通货膨胀、货币供应量与经济增长一直以来都是各方学者关注和研究的对象。
许多经济学家都注重观察货币政策与通货膨胀之间的相互影响，对经济增长的有效性，也做出了大量研究成果。
人们对通货膨胀的预期与实际水平不相一致，就产生了不确定性。
货币供应的变动使得通货膨胀预期也随之相应变化，各种投资决策和消费决策对经济活动也就产生了影响。
2008 年金融危机以来，中国政府为了保证经济依然保持快速发展，实行较为宽松的货币政策，大规模投放广义货币供给量M2保证了经济的发展，但是同时增加了通货膨胀的压力。
CPI 指数作为衡量民生的重要指标，过快的增长引起生活水平的下降更加引起各方的关注。
理论上，经济的快速发展可以生产出更多的产品，从而在一定程度上缓和CPI 持续增加的速度，所以CPI指数的变化波动会引起研究者们的广泛关注。
本文正是通过选取广义货币供应量M2作为衡量货币政策松紧度的指标，选取GDP作为衡量经济发展程度的指标，选取Eviews6.0软件对数据进行实证分析。
利用Sims（1980）提出的VAR模型对我国通货膨胀，货币供应量以及经济增长的关系进行实证分析，探求CPI、M2、GDP三者之间的影响关系。
本文选取1997年1月至2014年3月份的居民消费价格指数CPI（上年同月=100）、国内生产总值GDP、货币供应量M2这三个指标的月度数据进行实证分析，原始数据来源于中华人民共和国国家统计局和《中国统计年鉴2013》，建立VAR模型并通过脉冲响应分析及方差分解得出居民消费价格指数CPI与实际GDP、M2之间存在的影响关系，最后采用协整检验和Granger因果检验这两种方法进行检验。
二、文献综述我国的经济学家们对通货膨胀的研究中，许多学者将目光集中于其与货币政策、经济增长的相互联系的实证研究当中。
刘金全、张文刚和刘兆波（2004）通过运用误差纠正模型，证明了货币供给增长率与通货膨胀率之间不仅存在长期均衡关系，也存在短期误差修正机制。
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‘齐齐哈尔大学学报“(哲学社会科学版)2019年6月Journal of Qiqihar University(Phi&Soc Sci) Jun.2019 收稿日期:2019-01-08 作者简介:任森春(1965 ):男,教授,博士㊂主要从事金融学研究㊂戴正本(1998 ),男,在读学生㊂主要从事货币金融学研究㊂ 基金项目:安徽省高校人文社科研究重大项目(SK2017ZD34);2018年国家级大学生创新训练项目(201810378290)货币供给量对股票市场收益率的影响基于VAR 模型的实证研究任森春,戴正本(安徽财经大学金融学院,安徽蚌埠233000)摘 要:本文利用2008年10月至2018年10月货币供给量M0㊁M1㊁M2和上证综合指数收益率的月度数据进行协整检验,发现各变量之间存在长期均衡关系;构建向量自回归模型(VAR ),通过脉冲响应分析和方差分解分析实证研究了货币供给量对股票市场收益率的影响机制㊂结果表明:货币供给量与股票市场收益率有正相关关系,货币供给量M2对股价指数收益率的长期影响是显著的,M1对股价指数收益率的影响短期效应大于长期效应,M0对股价指数收益率的影响作用较为微弱㊂这对促进股票市场资源配置,提高货币政策在股票市场的实施效率具有重要意义㊂关键词:货币供给;股票市场;VAR 模型中图分类号:F832.5 文献标识码:A 文章编号:1008-2638(2019)06-0082-04The Influence of Money Supply on Stock Market Return Rate is Based on the Empirical Study of VAR ModelREN Sen -chun ,DAI Zheng -ben(School of Finance,Anhui University of Finance and Economics,Bengbu Anhui,233000,China) Abstract :This research uses the monthly data of M0,M1,M2of money supply and the yield rate of Shanghai composite indexfrom October 2008to October 2018to conduct co-integration test,and finds that there is a long-term equilibrium relationship betweenvarious variables;build vector autoregressive model (VAR),through the impulse response analysis and variance decomposition analy⁃sis of empirical research on the influence of the return on the money supply on the stock market mechanism results show that the money supply has positive correlation with stock market return rate,money supply M2for the long-term impact of stock price index yields are significant,M1to stock index yield is greater than the short-term effects of long-term effects.M0effect on the impact of stock index yield relatively weak to promote the stock market allocation of resources.The research may improve the efficiency of the implementationand monetary policy on the stock market. Key words :money supply;stock market;VAR model 第十九次全国代表大会报告明确提出,在新时期,我国应完善货币政策和宏观审慎政策双支柱监管框架,深化利率和汇率市场化改革㊂股票市场的资源配置对货币政策的执行有重大影响,股票的价格由市场供求决定,但近几年,大量的资金流入房地产行业,使得房价上涨,导致流入股市的资金占比较少,股价的变动幅度不大,这时流通中的货币对股市影响较大,同时也取决于投资者的行为㊂因此,货币供给量对新时代下人们的经济生活产生十分重要的影响,过多引发通货膨胀,过少则通货紧缩,对股票市场收益率的影响也非常明显㊂本文在借鉴以往研究成果的基础上,搜集相关数据,通过VAR 模型㊁脉冲响应分析和方差分解分析对我国货币供给量对股票市场收益率的影响效应进行了实证研究㊂一㊁文献综述国内外关于货币供给量㊁股票市场波动的影响文献有很多,Mukherjee 和Naka(1995)对日本股票市场和日本的宏观经济变量进行了实证分析,发现TSE 股票价格指数与选取的宏观经济变量之间存在动态关系㊂Ilmanem(2003)分析了美国货币供给㊁股票市场和债券市场相关关系,得出了不同时间段股票市场和债券市场收益率间的相关系数㊂易纲(1995)研究了我国货币从发出到发生通货膨胀的传导机制与货币供给机制,并介绍了几个中国通货膨胀的模型㊂[1]刘勇(2004)利用格兰杰因果检验和向量误差修正模型研究发现股价指数和居民消费价格指数呈正相关,而货币供给量和利率呈负相关关系㊂[2]赵昕东㊁高铁梅(2002)等人建立了货币政策冲击反应模型,分析了实际国内生产总值及商品价格指数的变动特点是由于受到货币政策工具变量冲击的影响㊂[3]姚宇惠(2012)利用面板数据回归模型研究了过去15年中国股票市场和外国股票市场收益率的相关性㊂[4]王晓巍(2010)和李海波(2013)均分析了股票市场是如何影响货币供给量的,并进行了实例分析和数据模拟㊂[5-6]专家和学者们研究货币政策对宏观经济变量影响的文献较多,并且多数用年度数据进行宏观上的分析,而单一研究货币供给量与股市收益率之间的关系的文献比较少,本文在学者们研究的基础上,利用货币供给量和上证综合指数收益率月度数据构建向量自回归模型进行实证分析,并进行了脉冲响应分析和方差分解分析,得到了变量间的影响机制㊂二㊁变量选取和数据来源(一)变量的选取我国货币供给量的统计口径由中国人民银行规定,主要反映我国的经济和金融状况,央行根据流动性的大小将货币供给量划分为五个层次,但通常意义上主要有流通中的现金(M0)㊁狭义货币供给量(M1)㊁广义货币供给量(M2)三个层次㊂M0主要指单位库存现金和居民手持现金之和;M1主要指M0加上单位在银行的可开支票进行支付的活期存款; M2主要指M1加上准货币(单位在银行的定期存款和城乡居民个人在银行的各项储蓄存款以及证券公司的客户保证金)㊂[7]本文后续的实证分析中以2008年10月至2018年10月M0,M1,M2三种货币统计口径的月度数据作为研究样本㊂股票市场收益率以2008年10月至2018年10月上证综合指数月收益率为代表,探究货币供给量对其的影响效果,为了消除数据受季节波动等因素的影响,上证综合指数日收益率由上证综合指数每月当期收盘价取对数差分得到,使数据更平稳㊁准确㊂(二)数据来源本文选取了2008年10月至2018年10月的月度数据,数据来源于中国人民银行㊁上海证券交易所㊁中经网统计数据库发布的数据㊂三㊁实证分析(一)协整检验经调整的货币供给量序列与上证综合指数月收益率具有大致相同的增长和变化趋势,说明二者之间可能存在协整关系,现利用EG两步法进行序列的协整检验㊂在协整检验之前,需要验证序列是否为一阶单整序列,这是协整检验的基础㊂表1货币供给量原序列㊁一阶差分序列ADF检验结果序列ADF统计量τ值不同α值下的τ临界值α=0.01α=0.05α=0.10 LNM00.9630LNM1 4.7301LNM210.9865ILNM0-12.9086ILNM1-10.8444ILNM2-6.1257-2.5844-1.9435-1.6149注:1.检验均不含常数和趋势项㊁且滞后项为02.ILNM0㊁ILNM1㊁ILNM2分别为原序列的一阶差分序列原序列LNM0㊁LNM1㊁LNM2的ADF统计量值均大于给定显著性水平的临界值,即接受原假设,因此原序列存在单位根,是非平稳时间序列;而原序列经过一阶差分后,IL⁃NM0㊁ILNM1㊁ILNM2序列的ADF统计量值均小于给定显著性水平的临界值,即拒绝原假设,因此一阶差分序列不存在单位根,是平稳时间序列㊂由此判定LNM0㊁LNM1和LNM2为一阶单整序列,满足协整检验的前提㊂上证综合指数月收益率由上证综合指数对数差分得到,显然为平稳时间序列,即r t=ln(P t)-ln(P t-1)图1 2008-2018年上证综合指数月收益率趋势图为探究序列间的长期均衡关系,需要对序列进行协整检验,先用变量r对LNM0㊁LNM1㊁LNM2进行普通最小二乘回归,得到回归方程的估计残差序列E,然后对序列E做单位根检验,得出序列E的ADF检验统计量为-2.7969,小于显著性水平0.01时的临界值-2.5844,所以可认为估计残差序列E为平稳序列,进而得到序列r和LNM0㊁LNM1㊁LNM2具有协整关系㊂(二)VAR模型分析在进行了序列的平稳性检验和协整检验之后,接下来需要确定模型的滞后阶数,滞后阶数的判定准则有多种,表2分别给出了LR检验统计量㊁最终预测误差(FPE)㊁AIC信息准则㊁SC信息准则以及HQ信息准则的检验结果,据此可以明显看出合适的最大滞后期为7期㊂表2模型滞后阶数检验Lag LogL LR FPE AIC SC HQ 0387.154NA 1.33e-08-6.781-6.685-6.742 1982.5211138.0454.70e-13-17.036-16.553*-16.840 21009.51049.6803.87e-13-17.230-16.361-16.878* 31026.99030.9373.78e-13-17.256-16.001-16.74738 第6期货币供给量对股票市场收益率的影响 基于VAR模型的实证研究41052.76943.8023.20e-13-17.430-15.788-16.76451067.39623.8173.30e-13-17.405-15.377-16.58361084.72926.9963.26e-13-17.429-15.015-16.45071105.71631.203*3.04e-13*-17.517*-14.717-16.38181119.33119.2783.25e-13-17.475-14.289-16.182注:*表明该列检验准则所选出的滞后期故为了消除模型的自相关,建立滞后7期的向量自回归模型:y t =A 1y t-1+ +A p y t-p +B 1x t + +B r y t-r +εty t 是m 维内生变量向量;x t 是d 维外生变量向量;A p ㊁B r 是待估计的参数矩阵,内生变量和外生变量分别有p 和r 阶滞后期(此模型中已确定p =7);εt 是随机扰动项[8]㊂(三)VAR 模型稳定性检验对模型的稳定性检验是指若在VAR 模型的新息施加一个脉冲冲击,在一定时期内,随着时间的推移,如果这种冲击逐渐消失,表明模型是稳定的,反之,表明模型不稳定,只有序列不在每个时期都受冲击才有可能分析不同序列之间的关系㊂AR 特征方程的所有根在单位圆内是VAR 模型平稳的充要条件㊂图2模型平稳性检验结果从图2可以看出,模型的特征方程的所特征根均在单位圆内,因此建立的VAR 模型是平稳的㊂(四)脉冲响应分析与方差分解分析对于VAR 模型,分析系统的动态特征变化是十分重要的,脉冲响应分析是分析每个内生变量的变动或冲击对它本身及所有其他内生变量产生的影响作用,可以通过脉冲响应函数(IRF)加以刻画㊂第i 个内生变量的一个冲击不仅直接影响到第i 个变量,而且通过VAR 模型的动态结构传递给其他的内生变量,脉冲响应显示一个变量的扰动如何通过模型影响所有变量,并且变量间相互影响,最终又反馈到本身的过程㊂因此,为了进一步研究货币供给发生随机扰动时对股票市场收益率的影响,需要进行脉冲响应分析,对货币供给施加一个冲击,观察股票市场收益率的动态变化趋势㊂图3㊁4㊁5是EVIEWS 软件的脉冲响应分析结果,横轴表示受到冲击后的滞后期,因为模型的数据为月度数据,所以滞后期的单位为月,纵轴表示上证综合指数日收益率,实线表示脉冲响应函数,反映货币供给量受到冲击上证综合指数日收益率的反映程度,虚线表示两倍标准差的偏离带㊂从图3可以看出,当给M0一个正向冲击,大概滞后1期后上证综指日收益率开始上涨,到第2期增长到最高点0.2%,随后增长效应逐渐减弱,直至第4期增长率为0,最终保持微弱的正收益率趋于稳定;从图4看出,当给M1一个正向冲击,滞后1期后股价收益率开始下降,到第2期下降到最低点-0.4%,随后第3期的收益率为正,最终趋于稳定;从图5可以看出,当给M2一个正向冲击,滞后1期后开始增长,第2期增长到最高点0.7%,之后下降到第4期最终趋于稳定㊂综合三张脉冲响应曲线图可以看出,M0㊁M1㊁M2对r 的影响均在经过了大约6期的波动后趋于平稳,M0对r 产生微弱的正向影响,M2对r 的正向影响效应大于M0,M1对r 的短期影响较为显著,而M2在短期和长期均有显著的正效应㊂图3r 对M0增长率的脉冲响应曲线 图4r 对M1增长率的脉冲响应曲线48齐齐哈尔大学学报(哲学社会科学版)图5r 对M2增长率的脉冲响应曲线 图6r 对于M0㊁M1㊁M2的方差分解图 针对VAR 模型,方差分解研究模型的动态特征是十分必要的,这也是对脉冲响应分析结果的侧面检验㊂主要思想是把系统中每个内生变量(共m 个)的波动(k 步预测均方误差)按其成因分解为m 个组成部分,这几个部分与各方程新息相关联,从而了解各新息波动时对模型内生变量的相对重要性,即贡献率㊂方差分解的主要作用是定量分析模型中每一随机扰动项的冲击对内生变量变化的贡献率,从而评价不同随机扰动项的冲击的相对重要程度㊂图6是股票市场收益率对货币供给的方差分解图,可以看出,方差分解结果显示影响股票收益率的最大因素是其自身(如投资者的预期因素等),其对股价指数影响的贡献度一直在80%以上,而M2的贡献度位居其次,达到6%,M0和M1的贡献相对较小,基本不超过5%㊂方差分解分析得到的结果与脉冲响应分析得出的结论吻合,使得VAR 模型的稳健性较好,得出的结论更加准确可靠㊂四㊁结论及建议从本文对货币供给量与股票市场之间的实证研究结果可以看出,我国货币供给量与股价指数收益率存在着一定的长期关系㊂结合脉冲响应分析与方差分析,货币供给量M2对股价指数收益率的长期影响是显著的,M1对股价指数收益率的影响短期效应大于长期效应,M0对股价指数收益率的影响作用较为微弱㊂短期内货币供给量对股票市场的影响效果并不明显,并且股票市场的价格变动反作用于货币供给量的效果未能体现㊂货币政策具有时滞性,据实证分析结果,前期的货币供给量变动会影响当期的股票收益率,股票价格对货币需求产生影响,而中央银行的宏观调控受股价波动等不确定因素影响,另一方面,我国股票市场定价尚未完全实现市场化,制约了股票市场资源配置功能的作用,进一步制约了货币政策在股票市场实施效率的提高㊂我国中央银行可以利用准备金率㊁再贴现率和公开市场操作三大货币政策工具来调整货币供应量,然而在短期内,货币政策对股票市场的效果并不明显,因此增强股票市场的流动性是十分必要的,降低投资者投资成本,各部门及时披露股票信息,有利于减少货币政策实施作用的滞后期,提高货币政策效果㊂同时,货币政策的制定应考虑到前期㊁当期以及预期股票市场的收益率水平,宏观微调,促进经济平稳增长㊂ 参考文献: [1]易纲.中国的货币供求与通货膨胀[J ].经济研究,1995,(05):51-58.[2]刘勇.我国股票市场和宏观经济变量关系的经验研究[J ].财贸经济,2004,(04):21-27.[3]赵昕东,陈飞,高铁梅.我国货币政策工具变量效应的实证分析[J ].数量经济技术经济研究,2002,(07):103-106.[4]姚宇惠,韩伟,邹平座.中外股票市场收益率相关性分析及其影响路径分解[J ].国际金融研究,2012,(05):92-96.[5]王晓巍,王金晖.关于股票市场影响货币供给的原因及实证研究[J ].统计与决策,2006,(04):123-125.[6]李海波,孙蓉,史本山.我国货币供应量对股票价格指数的影响研究[J ].西南交通大学学报(社会科学版),2011,12(02):87-91.[7]刘熀松.中国货币供应量与股市价格的实证研究[J ].管理世界,2004,(02):131-132+138.[8]吕立新.股市财富效应与货币供应量的互动关系[J ].财贸经济,2002,(11):21-24.[9]刘金全.货币政策作用的有效性和非对称性研究[J ].管理世界,2002,(03):43-51+59-153.[10]郑振龙,陈志英.中国股票市场和债券市场收益率动态相关性分析[J ].当代财经,2011,(02):45-53.[11]王国志.我国股票市场的发展与货币供应量的互动关系研究[J ].统计与决策,2009,(06):117-119.[12]吴敏.我国货币政策对股票市场的非对称影响研究[J ].齐齐哈尔大学学报(哲学社会科学版),2017,(04):54-58.(责任编辑 马 蓉)58 第6期货币供给量对股票市场收益率的影响 基于VAR 模型的实证研究。