万洲国际_教学案例

教学案例：万洲国际万洲国际①万洲国际有限公司（万洲国际）成立于2006年3月，注册于开曼群岛，原名双汇国际，2014年开始采用现名②。

万洲国际主要从事生猪养殖、生产和生鲜肉类、包装肉的销售，业务分布在中国、美国、墨西哥和欧洲市场，在中国市场通过双汇集团和双汇发展开展业务③，全资子公司史密斯菲尔德食品公司（Smithfield Foods, Inc.，SFD）的业务则主要分布在国际市场。

2006年5月，万洲国际收购了地方国企双汇集团，从而间接控股A股上市公司双汇发展。

2010年底至2012年中期，万洲国际将双汇集团的猪肉相关资产注入双汇发展。

2013年9月，万洲国际采用债务融资收购了美国最大的猪肉食品企业SFD，于是成为全球第一大猪肉食品企业，紧接着就启动了赴港上市的工作，但是于2014年4月底宣布中止IPO。

因收购SFD背负巨额债务的万洲国际，下一步该何去何从？一、双汇集团的私有化万洲国际的历史可以追溯到双汇集团，私有化国企双汇集团是万洲国际的起点。

1、双汇集团与双汇发展双汇集团成立于1994年，河南省漯河市国资委持有其全部股权。

1998年10月，双汇集团以其肉类加工、肉制品生产和销售业务及若干辅助业务成立双汇发展，后者于当年9月以每股6.24元的价格公开发行5,000万股A股，并于12月在深交所上市。

上市后，双汇集团持有双汇发展1.23亿股，持股比例为71.1%。

2002年4月初，双汇发展以每股12元的价格公开增发5,000万股普通股，导致双汇集团的持股比例下降至60.72%。

2003年6月，双汇集团向漯河海宇投资有限公司（海宇投资）转让了双汇发展25%的股份，交易总价为35,435.3万元。

转让后，双汇集团在双汇发展的持股比例是35.72%，为第一大股东；海宇投资的持股比例是25.00%，为第二大股东。

海宇投资的股东是贺圣华、郑梦印、曹俊生、刘振启、张延春等16位自然人④。

2、双汇集团的私有化2006年2月底，高盛与CDH Shine分别出资51%和49%，在香港注册成立罗特克斯有限公司（罗特克斯，英文名为“Rotary Vortex Limited”）⑤。

3月初，漯河市国资委在北京挂牌出售双汇集团的全部股权。

当时，双汇集团持有183,416,250股双汇发展的股票，持股比例为35.72%，是第一大股东。

5月，通过公开招标程序，罗特克斯签约收购双汇集团的全部股权，代价为20.10亿元现金（按当年的平均汇率换算，约合2.521亿美元）。

同时，罗特克斯签约收购了海宇投资持有的本案例仅做教学之用，不是用来说明案例涉及的各方在管理中所采取的措施是否有效、行为是否妥当。

①© 版权所有 2014年唐国正（北京大学光华管理学院金融系）。

未经作者许可，请不要以任何方式复制、拷贝本案例的全部或部分。

如果需要使用该案例，请与作者联系——电子邮件: gztang@ 电话：10-62758830。

②为了叙述方便，本案例一律采用现名。

③双汇集团的全称为“河南省漯河市双汇实业集团有限责任公司”，双汇发展的全称为“河南双汇投资发展股份有限公司”。

④自双汇集团向海宇投资转让股份开始，双汇发展和双汇集团从未披露海宇投资股东的身份，外界猜疑颇多，有人怀疑海宇投资是双汇集团高层用以实现MBO的平台。

双汇发展的一位副总经理（任职年限为2007年11月至2012年8月）名为贺圣华。

⑤本案例涉及的多家投资机构的名称都含有CDH，这些机构都属于鼎辉创投（CDH Investments）旗下的基金。

本案例中，罗特克斯或万洲国际的股东之一被简称为“高盛”，确切地说，该股东是高盛策略投资（亚洲）有限公司。

第 1 页©版权所有2014年唐国正教学案例：万洲国际128,393,708股双汇发展股票，占双汇发展已发行股份的25%⑥，收购对价为现金5.622亿元（约合0.705亿美元）。

同年8月和12月国资委和商务部相继批准了双汇集团的私有化交易。

2007年1月5日，证监会对罗特克斯收购双汇发展的报告书出具了无异议函。

因交易导致双汇发展的控制权转移，故罗特克斯必须对双汇发展进行全面要约收购。

2007年4月26日，证监会对罗特克斯全面要约收购双汇发展的报告书出具了无异议函。

直到6月2日要约到期，尚不足5,000股双汇发展股票接受了要约收购。

6月7日，双汇集团由国有独资公司变更为外商独资企业。

收购完成后，高盛向CDH Shine转让了5%的罗特克斯股份。

2006年4月，星辉B（Shine B Holding I Limited）收购了万洲国际。

星辉B于2006年3月20日在英属处女群岛注册成立。

截至2007年10月15日，星辉B的主要股东及持股比例如下：鼎辉拥有50%；高盛持股30%；淡马锡持股12%；新天域持股8%。

星辉B的董事会由两名董事组成，高盛与鼎辉各委任1名董事。

2007年10月15日，万洲国际通过其全资子公司Glorious Link从高盛与鼎辉手中收购了罗特克斯的全部股权⑦。

在双汇集团私有化前夕，双汇发展开始进行股权分置改革。

停牌前最后一个交易日（2006年3月2日，星期五）双汇发展股票收盘价为18.48元，2006年截至停牌的平均收盘价为15.93元。

2006年4月下旬，双汇发展公布了股权分置改革草案。

5月23日，双汇发展股票复牌，当日收盘于19.78元。

6月9日召开的临时股东大会通过了最终改革方案。

受双汇集团私有化的影响，改革方案一直未能实施。

私有化交易结束后，双汇发展于2007年6月29日实施了改革方案：以双汇发展2005年底的总股本（513,555,000股）为基数，向全体股东每10股转增1.8股，非流通股股东（双汇集团和海宇投资）将获得的转增股份全部按比例送给流通股股东，以此作为非流通股获得流通权的对价安排。

转增后，双汇发展的总股本增至605,994,900股。

二、万洲国际重组双汇发展2012年中期，万洲国际完成了对双汇发展的重大资产重组，将猪肉相关业务注入了双汇发展，同时将物流业务从双汇发展中剥离出来。

重组理顺了万洲国际在中国市场的业务架构，极大地减少了双汇集团与双汇发展之间的关联交易。

1、万洲国际收购Peace Arts2007年10月16日，万洲国际收购了控股公司Peace Arts Investment Limited（Peace Arts）的母公司，Peace Arts通过七家附属公司及九家联营公司在中国经营包装材料及调味品的生产及销售等业务，这些业务附属于双汇集团在中国的核心业务。

被收购方的三个股东是(1)雄域公司——兴泰集团的全资子公司，持股65.54%；(2)Richy Fast Limited（注册于香港的嘉里控股有限公司的控股子公司），持股15.73%；及(3)曹俊生独资的润峰投资，持股18.73%⑧。

作为收购的对价，万洲国际向它们分别发行了318,182万股、76,364万股和90,909万股股份，按摊薄基准占万洲国际当时已发行股本的31.82%、7.64%和9.09%。

2009年2月万洲国际为了简化股权架构解散了Peace Arts。

兴泰集团于2007年7月设立于英属处女群岛。

双汇发展员工雷雨田、何兴保和赵银章为兴泰集团的登记股东，他们作为受托人通过信托安排代表325名双汇发展及其关联企业的管理人员持有兴泰集团股份。

兴泰集团的股权分布非常分散，第一大股东是双汇集团董事长万隆，其持股比例为14.47%，其他股东的持股比例均低于10%。

兴泰集团的治理采用员工持股委员会的形式，委员会的成员目前包括万隆、杨挚君及雄域持股计划受托人，乃由雄域持股计划参与者大会选举产生，任期⑥海宇投资的股东是16名双汇集团的员工。

⑦ 2007年10月6日高盛与鼎辉签署股份转让协议，高盛将其持有的5%罗特克斯股份转让给鼎晖Shine。

⑧从2007年10月开始，曹俊生担任万洲国际的董事。

此外，他还担任罗特克斯、双汇集团和双汇发展董事。

© 版权所有2014年唐国正第2 页教学案例：万洲国际为三年。

除非取得员工持股委员会的批准或获雄域持股计划的准许，否则雄域持股计划参与者不得以任何方式出售持有的兴泰集团股份。

雄域持股计划参与者不得将兴泰集团的股份转让给任何第三方，除非转让给雄域持股计划的其他参与者。

2、双汇发展的重大资产重组2007年，证监会发文要求上市公司加强公司治理。

2007年9月3日，双汇发展董事会审议通过了《关于公司治理专项活动的自查报告和整改计划》，10月15日，河南证监局向双汇发展下发了《关于河南双汇投资发展股份有限公司治理情况的综合评价及整改要求》，随后，针对双汇集团在生猪屠宰、肉制品加工方面与双汇发展存在同业竞争的问题，河南证监局多次督促要求尽快整改。

事实上，双汇集团屠宰业务和肉制品加工业务的快速发展，导致上市公司出现巨额关联交易。

以2009年和2010年为例，双汇发展的日常关联交易包括：销售商品22.4亿元和36.4亿元，采购货物166.3亿元和224.4亿元，合计为188.7亿元和260.8亿元。

为了解决同业竞争问题、减少关联交易，万洲国际于2010年4月按照“主辅分离”的原则启动对双汇发展的重大资产重组，同年12月出台了重组草案。

双汇发展实际控制人与外部机构投资者之间关于重组方案的分歧、2011年初爆发的瘦肉精事件延缓了重组的进程⑨。

2012年5月交易各方修订了重组方案，7月才最终完成重组交易。

重组交易的核心是双汇发展向双汇集团和罗特克斯发行新股以购买它们的资产和业务，具体来说，包括以下内容：(1)双汇发展购买由双汇集团直接持有的22家子公司，双汇集团及罗特克斯共同持有的五家公司，以及罗特克斯在两家主要从事屠宰、肉类加工及其他相关业务的联营公司中直接持有的少数权益（注入资产）。

注入资产是由双汇集团和罗特克斯持有的屠宰、肉制品加工等肉类主业公司股权，以及为主业服务的密切配套产业公司股权。

重组之前，注入资产生产的肉制品和鲜冻品采取买断方式委托双汇发展销售，化工包装产品主要供注入资产自用和双汇发展使用，因此注入资产的主要客户为双汇发展，因此重组可以减少大量关联交易。

(2)双汇发展向双汇集团出售在双汇物流中持有的85%权益（出售资产），双汇物流通过15家附属公司从事双汇发展核心业务的配套服务——食品分销物流业务。

（3）2011年8月31日，注入资产的评估价值合计约为275.77亿元，双汇集团注入的资产作价253.772亿元，罗特克斯注入的资产作价7.4104亿元；出售资产的评估价值约为人民币15.30亿元，作价14.579亿元。

为了补偿二者的差额部分，双汇发展于2012年7月11日分别向双汇集团和罗特克斯发行了479,440,819股和14,853,505股股份，新股的锁定期为三年。