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2002年深市上市公司利润分配状况分析

深圳证券交易所唐松华

一、深市利润分配的总体趋势

至2003年4月30日，深市已公布年报的507家上市公司中，推出派现预案的有215家，有送转计划的48家，不分配的274家。纵观1994～2002年深市上市公司利润分配的情况，我们可以大致将其分为三个阶段：

1、1996年以前：这个阶段几乎深市绝大部分公司以不同形式对利润进行了分配，不分配公司极少（94年4家，95年2家）。而且分配方式比较单一，送股和派现是利润分配的主要形式，派现公司数略多于送股公司数。

2、1996年至1999年：这个阶段不分配公司数跳跃式上升（不分配公司由95年的2家增至1996年的95家），期间呈递增趋势；利润分配方式多样化；转增公司数剧增；不分配公司数逐年上升，至1999年不分配公司数达到了288家（是深市有史以来的峰值）。

3、2000年至2002年：派现公司数剧增但期间内呈减少趋势，不分配公司数有所减少但期间内呈增加趋势。

1994年至2002年深市派现、送转和不分配公司占上市公司总数的比例如图1所示。

图1 深市上市公司利润分配趋势图

探究深市上市公司利润分配呈现上述趋势的原因，大致有以下几个方面：

1、1999年5·19行情和2000年初网络热及由此带来的股市非理性上扬使得市场对上市公司分配的关注减少，也使得上市公司派现的外在压力减小，结果造成了1999年度不分配的公司比例为有史以来最高。

2、2000年底，证监会把派现作为再融资的必要条件，从而2000年度派现公司数剧增，不分配公司大量减少。但2001年以来，二级市场行情不太理想，通过证券市场再融资难度增大，对上市公司来说，通过派现满足再融资条件的内在需求没有2000年那么明显，由此导致随后两年派现公司数有所减少而不分配公司数有所增加。

3、送转公司比例逐年下降，主要原因有：一是1998年开始再融资方式除了配股外又增加了增发，上市公司通过送转扩大股本增加配股数量的动力大大减弱；二是退市政策规定，连续两年亏损和每股净资产低于股票面值的公司将ST，而送转扩大了股本，增加了降低每股净资产的可能性。送转比例逐年下降也从一个侧面反映了上市公司利润分配理念的理性回归。

二、利润分配与盈利及现金流的关系

总体上来看，深市上市公司利润分配方式与盈利和经营活动现金流有密切联系，统计数据表明，2002年度深市送转的上市公司有较高的每股收益（平均为0.34元），其次为派现公司（平均为0.27元），不分配公司平均每股收益为-0.07元。

从经营活动现金流的角度看，2002年度深市派现公司的经营活动现金流比较充裕，每股平均值为0.63元；其次为送转公司，每股经营活动现金流平均为0.57元；不分配的公司每股经营活动现金流平均为0.19元（详见图2）。

图2 分配方式与盈利及现金流的关系

（一）派现与盈利的关系

深市派现的215家公司中，每10股派现额在1.5元以下的公司有166家，占派现公司数的77％。其中，每10股派0.5元以下的公司为43家，占20％；绝大部分公司（123家）每10股派现额在0.5元至1.5元之间。

一般认为，公司能够高派现，说明这家公司业绩优良，并且有充沛的现金流量。为长远发展计，公司从当年收益中只提取一部分来进行分配。然而，通过分析，我们可以发现，深市上市公司的利润分配存在种种不良派现现象。根据公司法的规定，对税后利润进行分配时，应先提取10％的盈余公积，并提取5％～10％的公益金。当期利润中能用于向投资者分配的部分充其量为净利润的85％。我们发现在深市派现的215家公司中，有33家派现公司的派现额大于当期净利润的85％，其中17家公司的经营活动现金流明显较低。

图3（横轴括号中为公司家数）显示，派现率（＝派现额/净利润）越高的公司每股收益平均值越低。这在一定程度上反映出上市公司并不完全是“多盈多分”，部分公司为了派现而不惜动用并不丰厚的家底。

图3 派现率与盈利及现金流的关系

（二）派现与经营活动现金流的关系

另一种超派现现象是派现额高于经营性现金流量，从而出现了手中无钱也分配的奇怪现象。按财务学上的解释，一个企业只有净现金流量为正时才能持续生存下去，只有经营性现金流保持在正常水平，业务才能顺利进行。但现实中，一些现金流量严重不足的上市公司派现却异常大方。据统计，深市有39家公司派现额大于经营活动现金流量，其中有26家派现公司经营活动现金流量为负数。

不良派现现象在新兴市场出现较多，台湾、东南亚等都曾经出现过牛市恶性圈钱和熊市不良派现现象。对我国现阶段一些盈利能力不强，特别是经营活动现金流不足的公司而言，派现并不是最佳的利润分配方式。

（三）送转与盈利及经营活动现金流的关系

推出送转预案的48家深市上市公司中，送转比例（每10股送转股数）在5股以内的有35家，在5～10股之间的有13家。数据显示，送转比例与公司盈利正相关，而与经营活动现金流量负相关。送转比例在5股以内的公司，每股收益平均值为0.32元，每股经营活动现金流量平均值为0.65元；送转比例在5～10股的公司每股收益平均值为0.46元，每股经营活动现金流量平均值为0.29元，见表1。

单纯送转的公司有较好的每股收益，但经营活动现金流量相对拮据。那些每股收益较高而且有充沛经营活动现金流的公司，在送转的同时辅以派现。

三、利润分配与再融资的关系分析

通过分析我们还发现，近两年已再融资或有再融资计划的91家深市上市公司中，14家2002年推出了送转方案，51家拟派现，26家不分配，如图4。可见，派现公司成了深市再融资公司的主体。

图4 近两年再融资公司结构图

部分公司一方面派现，另一方面却又推出再融资方案，这有悖于财务管理的一般规律，在逻辑上是矛盾的。因为既然要再融资，就说明公司的资金短缺，在这种情况下就不应该进行派现。在再融资成本较高的情况下，先派现再融资无疑大大增加了公司和投资者的成本。这么多的上市公司推出如此令人费解的方案，主要原因有两个，首先是证监会将现金分红作为上市公司进行再融资的条件之一，在这种情况下，许多准备再融资的上市公司不得不派现；其次，由于我国证券市场流通股与非流通股这一结构性缺陷的存在，大股东为了使自己的股权投资能够尽快得到回报，也纷纷要求上市公司先派现再融资。如果派现仅仅是为了取得再融资资格的一次性行为，而不能形成持续派现的制度安排，则成了钻空子的投机行为，这种做法与保护中小投资者利益相违背。

四、利润分配与股权集中度、行业和股份性质的关系分析

通过分析我们发现，深市上市公司利润分配方式不仅取决于公司盈利和经营活动现金流的情况，还受股权集中度、行业和股份性质的影响。