协议控制模式

㈠定义

协议控制模式又称“VIE模式”，指境外特殊目的公司通过在境内单独设立的外商独资企业，与境内经营实体签订一系列合同或协议，在这一揽子合同或协议安排下，境外特殊目的公司为境内经营实体提供垄断性咨询、管理和技术支持等服务，从而以“服务费”的方式获得境内经营实体的大部分经济利益。同时，还通过合同或协议安排，境外特殊目的公司取得境内经营实体全部股权的优先购买权、抵押权和投票表决权、经营控制权等，从而间接实现境外离岸公司对境内经营实体企业的控制。协议控制模式一般构架如下：

㈡发展现状

协议控制模式的主要优势在于其构架中不涉及中方控股权的变更，以此规避国内对外商的产业政策限制，最早主要被大量境外上市的国内互联网企业所借鉴采用，如新浪、百度等公司，该等公司主要借此规避工信部禁止外商企业进入网络增值服务业务的产业政策限制。后来，该模式逐渐被受产业政策限制的其他行业企业所采纳，如教育、出版、医药、汽车销售等禁止或限制外商投资产业的企业。

2006年9月8日，六部委联合颁布的“10号文”生效后，开始出现有的公司在其他非禁止或限制外商投资产业中使用该模式，以此规避“10号文”，并完成海外间接上市，典型案例有“中国秦发”于2009年7月3日采用该模式在联交所成功上市，其招股说明书披露的理由：“公司构建协议控制模式的重组中，并不涉及收购于中国成立的任何公司的股本收益或资产，故此，概无重组步骤根据并购规定构成并购活动。”因此，不在“10号文”监管范围内，无需中国证监会审核。其后，已有多个公司利用该模式完成了联交所IPO上市，例如2010年的正通汽车（主营汽车经销）、中国熔盛重工（主营造船），2011年的翔宇疏浚（主营河道疏浚）。

㈢未来趋势分析

协议控制模式存在一定的风险，除了合同的违约风险外，在法律上存在着一定的瑕疵。例如，协议控制模式绕开了国家监管规定和外资准入的产业政策。同时，以转移利润为目的的系列合同也违背了税法上的独立交易原则。另外，合同控制也可能会损害债权人、劳动者等其他利益主体的利益。

2011年6月份以前，国内相关监管部门对该模式一直采取默认态度，但2011年6月份支付宝股权转移事件将VIE模式凸显于公众视野，双方争执的焦点在于支付宝外方股东认为可以通过以前存在的VIE模式共享第三方支付牌照的利益，而马云以国家禁止外商进入第三方支付牌照为由，认为不可，希望通过利益补偿达到独享第三方支付牌照利益。

其后纷纷流传“证监会将一份建议取缔VIE的报告上交给了国务院”的消息,致使PE界一片恐慌。据《经济观察报》报道，一位看到过该文件的人士称，“在报告中，证监会建议最高层取缔VIE，同时证监会又埋下了一个很大的伏笔，建议对于已经在海外成功上市的优秀企业可以以特批的形式使其返回到国内上市”。由于取

缔VIE涉及众多不同的利益主体，据传工信部、商务部、证监会在内的几个部委之间的分歧很大，各自的利益权衡大不相同。

个人认为：利用VIE模式规避“10号文”的上市途径被纳入证监会监管的可能性较大，而以高风险为代表的互联网企业将不会受到实际阻碍。原因如下：以互联网为代表的高风险企业在国内无法获得融资渠道。债权融资方面：该类公司属于轻资产类型，无法通过抵押融资获得银行贷款。股权融资方面，由于这类公司短期内难以盈利，无法达到国内上市门槛要求；公司创业者自有资金一般无法支撑初期的资金需求。若VIE通道被关闭，企业将无法获得外商的PE资金支持，因为外商失去了很好的退出渠道。因此，这类行业的创业者将面临资金来源枯竭的厄运。但目前国内的IT行业规模已较大，创造了众多的就业岗位，新的创业者进入是行业创新的动力，并且符合国家发展高新技术产业的产业支持政策。从以上情况来看，国家不会关闭VIE通道扼杀这个行业的创新动力，况且这类公司短期内上市无望，对证监会实为鸡肋。

但中国证监会将以VIE模式规避“10号文”的上市主体纳入监管范围的理由较为充分：一是由于这种规避方式有悖国家限制“小红筹”的精神，二是国内有可供选择的资本市场，境外上市不必要。因此，若以VIE模式规避“10号文”达到IPO上市的企业需尽快行动，以此规避政策收紧的风险。

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1、BVI的优势在于：设立程序简单、费用低廉、保密性较好，BVI公司股东和董事资料在成立公司时不用提交，个人资料保密，避税效果好，不用象香港公司一样每年作核数师报告审计，每年只要不在当地运作交一定的年费即可免税。BVI的优势所以很多结构的第一层都设在BVI。通过在直接上市的海外控股公司的上下层面中合理设置BVI 公司，可以起到的作用主要有：方便大股东对上市公司的控制；可以使公司管理层及某些股东绕开禁售期的限制；可以享受BVI 公司所得税低税率的待遇；当公司业务有变时，可通过出售BVI 公司的形式放弃原有业务，享受BVI 公司的税收待遇。（比如以开曼的控股公司为卖方，出售BVI 的股权，操作便利且省税）

应该说拟上市主体开曼公司上层一般情况下都会有BVI 公司，除了上述比较优惠的政策外，还有一个很重要的原因就是：如果开曼群岛上层直接是实际控制人，那么股东在上市公司的分红按照“75 号文”必须在180 天之内汇入境内，而如果中间有BVI 公司，那么就可以很高的规避这一规定，至今这都是一个灰色地带。另外，BVI 公司的股东可以相对不是很透明，在隐藏问题股东方面也有很好的优势。

有的公司甚至不止一层BVI，就是在实际控制人和下和开曼下都有设置，如图

2、开曼的优势在于：设立程序简单，作为避税港的公司，较之于BVI更为规范，监管要求更高，很多证券市场接受上市，所以一般靠开曼公司去上市，当然比起在非避税港地区设立的公司而言监管还是松很多了。相较于BVI费用也会更高一些。香港在以前只接受四地的注册公司上市，分别为香港、百慕大、开曼和中国。中国是属于直接发H 股而不是红筹上市，而香港公司的监管又相对严格，所以很多企业选择了开曼群岛。另外，据了解，现在的联交所在之前逐步开放了对BVI 公司的接受。美国只接受开曼群岛注册的上市公司，因此如果拟以红筹架构在美国上市，那么拟上市主体一定要在开曼设立。