国际并购与

2、企业价值评估的方法
现金流量法是通过对资产负债表、利润表、 现金流量表的历史数据进行分析，通过定性分 析和定量分析的方法，根据其各种指标的变动 趋势，编制出企业未来若干年度现金流量预算 表，然后对未来现金流量进行折现。
•现金流量的确定 •折现率
无风险利率加上风险溢价减去通货膨 胀率
七、股权置换下换股比例的确定
1、从并购方股东的角度来看
令EPSA= EPSM
即：
EPS
A
EA EB E S A ER* SB
理论依据：所能接受的换股比例应该使得收 购后公司的每股收益至少要等于收购前各方公 司的每股收益
合并后的每股收益为
EPS M
EA EB E S A ER SB
EPSM为合并后的每股收益；EA、EB为合并前的 企业价值，SA、SB分别表示两公司流动在外的 普通股股数，E 合并的协同价值，ER换股比例
缺点：
交易金额 较大时， 并购方由 于受现金 头寸的限 制，从银 行取得融 资会加大 企业的财 务压力
•股票置换
通过发行新股或使用库藏股，按照一定的 比例与被并企业的股东进行股票置换，然后将 被并企业的原有股票注销，被并企业的原股东 成为新的企业的股东。
优点：
1）无须动用现金或贷款而增加偿债压力 2）在被并企业的市盈率较低时，虽会稀释股权， 但不对每股收益影响不大甚至可以增加每股收益。
第9章 国际并购与公司控制权市 场
在经济全球化背景下，国际分工日益加深， 促进了国际并购的发展。
国际并购也称跨国并购，是指企业跨越国 界所进行的企业并购行为，包括国际收购和 兼并两个方面
9.1 国际并购
一、国际并购的类型
➢按照企业在产业中的位置，国际并购分为 横向、纵向和混合并购三种
✓横向并购又称水平并购 是指并购企业双方或多方原在同一产业，生产基本
缺点：
操作过程复杂，股价波动大，导致并购的代价不 易稳定
•其他有价证券的交换 通过发行债券、可转换债券及认股权证
等方式交换被并购公司的普通股。
•综合工具支wenku.baidu.com 通常称为一揽子支付工具，即在并购过
程中同时使用几种支付工具。
使用综合支付工具时，并购方案的制定 和实施过程往往比较复杂，并购方承担的 财务风险一般较高。
支付给目标公司股东的收购价格中包含 收购前目标公司的价值以及支付给目标公司 股东的收购溢价（acquisition premium）。
收购溢价是目标公司收购价格与收购前 目标公司市场价值之间的差额：
收购溢价=收购价格 VT
收购公司获利还是损失取决于合并或收购 所产生的协同效应能否超过支付给目标公司的 收购溢价
➢通过支付现金或股权置换等方式取得目标公司 的所有权后，
➢并购后的整合对于能否实现最初的战略目标是 至关重要的。
五、国际并购的融资战略
1. 影响国际并购融资战略的因素
•并购前后股权结构的变化 并购方需要根据股权结构考虑相应的融资战略
•并购方的财务弹性 考虑支付方式
•财务杠杆的影响 •并购后每股收益的变化 •对外汇汇率的预期
•所需资本构成比例
收购企业占10%，银行贷款占60%，另 外大约30%则通过发行垃圾债券来筹集
收购活动完成后，收购公司一般会把购入的资 产进行部分变现，用以偿还借款以调整资本结构
•优点
➢极高的股权回报率 ➢税收优惠
•缺点
风险过高，极易破产
六、国际并购中的企业价值评估
1、国际并购中企业价值评估的基本问题
➢自愿要约收购 ➢强制要约收购
二、国际并购的价值源泉
核心问题：企业并购能否增加企业价值
公司进行合并或收购的目的是希望由此而形成 的实体能获得比彼此价值之和还多的价值（如同 2+2=5）。
国际并购的利益来自对收购公司或被收购公司 的竞争优势的更有效利用。这种额外的价值被称为 协同效应
协同效应
测量
协同效应 VAT (VA VT )
评估对象
采用现金支付时：被并企业价值 股票置换等：并购各方 评估目的
通过技术方法为确定并购价格提供依据，实 际上的并购价格是在并购各方均进行企业价值评 估的基础上，经过并购当事企业的多次谈判确定 的。
评估基础 单独估价和综合估价
汇率预期
站在主并方的角度对外国企业的价值指 标根据预期的汇率折算为主并企业所在国 货币。
收购公司的营利=VAT (VA VT 收购溢价）
=协同效应-收购溢价
收购双方的数量多少决定了哪方力量比较强
四、国际并购的流程
➢首先是要根据公司自身的特点和战略目标，确 定在哪些方面进一步加强公司自身的优势，以便 寻找合适的目标公司。
➢当对目标公司的收购价格有了初步估算以后， 就进入了实质性的谈判阶段，高超的谈判技巧可 以提高并购的价值。
3. 国际并购的融资战略
现金支付 先由内部融资，不足部分通过发行债券、可转
换债券等方式筹集。 交换股票
先用库藏股，不足部分按照股票发行程序选择 本国或其他国家证券市场发行新的普通股、优先 股。
杠杆收购
•定义
杠杆收购即举债收购，是指在并购中以债务 资本为主要融资工具，而这些债务资本大多以被 并购企业的资产为担保而获得。
标企业的股票
✓杠杆收购 是指一家或几家企业在金融信贷支持下进行
的并购。
➢按法理角度，国际并购分为协议并购和要 约并购
✓协议收购 是通过向公司部分股东场外协议受让股份而
获得公司控制权。
✓要约收购 是收购者以取得一个公司的控制权为目的，
通过公开的形式向目标公司所有股东发出收购 要约，收购一定数量目标公司的股份。
同类的产品。
✓纵向并购又称垂直并购 是指并购双方或多方在原料或中间产品的生产、供
应和销售上存在顺序关系
✓混合并购 是指在并购时同时发生水平并购和垂直并购
➢按出资方式，国际并购分为现金收购、股 权置换和杠杆收购
✓现金收购 是指并购企业支付一定数量的现金或随时可
变现的票据，但不涉及发行新股或新债券。
✓股票置换 是指并购企业增加发行本企业的股票替换目
2. 国际并购中的支付方式
•现金支付
通常表现为以现金资产交换非现金资产、以现 金资产购买证券等形式。
优点：
1）结算速度快
2）可以避免有敌意情绪的被并方采取有关的反 并购措施
3）可以使有意竞争的并购对手难以在短时间内 筹集所需的现金而使其退出竞争。
4）不会导致并购方股权结构变动，不会稀释并 购方原有股东的每股收益