企业财务管理的基本理念
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• 会计的基本职能——反映或核算 事后对已发生的资金运动的反映
• 财务的基本职能——规划、管理、控制 事前对未来资金运动的规划和管理
2020/10/27 3
• 财务 finance 的含义
按照权威的《Glenn G. Munn 银行与金融全书》的 解释， finance 有几个含义：
（1）通过发行股票、债券、票据等方式融集企业组建、重 建及其扩展营业所需要的资金； business finance
2020/10/27 8
企业价值最大化
• 注重契约关系各方利益人的利益
股东、债权人、经理人、职工等
• 计量：
V
n
Pt
t 1（1 i）t
• 有人认为企业价值最大化实质是相关利益者利 益最大化
2020/10/27 9
3、财务估价
• 资金时间价值——终值（FV）和现值(PV)
FV PV (1 i)n i 利率, n 时期
2020/10/27 19
4、资本结构管理的分析思路
(1)资本结构决策是管理决策的重要内容，资本结 构的变动会影响公司价值，因此，作为管理者必 须将资本结构决策置于重大决策事项范围，明确 其决策主体——股东大会及其董事会。
(2)负债筹资确实存在税收的屏蔽及抵免作用，直 到增加负债所带来的破产成本和代理成本抵销其 负债筹资收益为止，因此负债要有限额，而不能 无节制。
• 选择标准：低于可接受的回收期标准
• 特点：简洁明了、易于计算
不能测度盈利，但可粗略测度风险
未考虑回收期以后的现金流量
未考虑货币的时间价值 • 一般只作为辅助决策方法
2020/10/27 32
净现值（2-1）
• 净现值(Net present value,NPV)某个投资项目的净 现金流量的现值与项目初始现金流出量之差
股利折现模型法：
基本模型
P0
t 1
Dt (1 ke )t
股利固定增长模型
ke D1 / P0 g
资本资产定价模型法： R j R f j (Rm R f )
税前债务成本加风险溢价法：
ke kd 股票对债务的期望收益风险溢价
• 加权平均资本成本
n
k K xWx
x 1
2020/10/27 14
2020/10/27 Βιβλιοθήκη Baidu8
管理者偏好理论及效应：顺序筹资理论
• 首先，与外部筹资(发行新证券)相比，公司偏好 于内部筹资(如留存收益再投资)
• 其次，如果外部筹资确实必需，管理者会偏好于 新债发行
• 最后，如果新债发行过量而外部筹资又必需，则 公司倾向于可转换债券发行
• 最后，才可能涉及新股发行。
• 债务资本成本
债务税前资本成本
p0
n t 1
It (1 kd )t
(1
pn kd
)n
kd
I
( Pn P0 ) / n P0 (1 f )
债务税后资本成本 ki kd (1 t)
• 优先股资本成本 k p Dp / P0 (1 f )
2020/10/27 13
• 普通股资本成本——最难测定的成本，有三种模型
2020/10/27 20
(3)最佳资本结构的确定受公司面临的经营风险的 影响，对于经营风险较高的企业，保持适度或 较低的负债比率和财务风险也许是必要而可行 的。
(4)当公司试图改变其资本结构时，这种改变事实 上是在向市场及投资者提供关于公司未来发展、 未来收益及其公司市场价值的一种(组)信号，信 号的潜在作用与反作用不能低估，公司管理与 决策当局必须谨慎从事。
基本利率+通货膨胀率+风险补偿率 或 无风险利率+风险补偿率 • 利息率、贴现率、折现率、收益率、成本率
2020/10/27 11
4、风险与收益的权衡
• 收益（Return）——一般表示年收益率
• 风险（Risk）——证券预期收益的不确定性
风险＝不确定性
风险≠不确定性，完全不确定型事件，无法用概率描述， 不属风险的范畴
• 资本结构决策分析方法
– EBIT-EPS分析法 – 比较资本成本法
• 资本结构理论在企业筹资决策中的作用
1、资本结构理论相关论帮助企业管理者树立资本结 构影响资本成本进而影响企业价值的观念。
2、资本结构中负债的应用有利于降低企业综合资本 成本，负债的固定利息费用有助于发挥财务杠杆作 用。
3、优化资本结构应当朝着既能发挥积极的财务杠杆
1、资本结构(Capital Structure)—以债务、优先股 和普通股权益为代表的企业永久性长期融资方式 的组合
2、资本结构理论：
研究内容：企业能否用负债取代股本从而增加股东财富
负债水平为多少时，增加股东财富最多
早期资本结构理论—净利理论、营业净利理论、传统理 论
现代资本结构理论—MM理论、权衡理论
16
17
16
所得税 8
6
8
6.4
6.8 6.4
净利润 12 15
12
9.6 10.2 9.6
ROA 20% 20% 20％ 20％ 20％ 20％
ROE 12% 18% 13.3％ 19.2％ 20.4％ 24％
(利率为10％，所得税率为40%)
ROE>ROA前提 ROA>利率 所得税率较小
负债比率较高 自然性融资较2大020/10/2257
• 计算方法：
NPV
CF1 (1 i)1
CF2 (1 i)2
CFn (1 i)n
CF0
• 选择标准：
公司理财
武汉大学商学院卢雁影 2005年6月10日
2020/10/27 1
主要内容
一、财务管理的基本理念 二、筹资的资本成本 三、资本结构与财务杠杆 四、投资项目的财务评价 五、企业业绩评价
2020/10/27 2
一、财务管理的基本理念
1、什么是财务管理
• 研究对象一样——资金运动 会计 accounting 财务 finance
融资规模对资本加权成本的影响
不同国家间的资本结构差异较大，据统计（1995），美 国、日本、德国、加拿大、法国和意大利等主要经济大 国，其平均的负债比率分别为：48％、72％、49％、45 ％、58％、59％。
不同行业间的资本结构也相差较大，研究发现，未来投 资机会大的高增长型行业，如制药、电子等，其负债水 平趋于较低，盈利越高的行业其负债率越低。
2020/10/27 16
均衡理论下:资本结构与资本成本
资本成本
股权资本成本Ｋe
加权资本成本WACC
债务资本成本Ｋd
负债/股权（B/E) 资本结构与资本成本的关系
2020/10/27 17
3、影响资本结构的因素
国别因素、行业因素、税率和利率、股东和经理的态度、 债权人态度、企业的成长性、综合财务状况、企业资产 的担保价值
2020/10/27 22
总资产报酬率（ROA）
总资产报酬率是用于衡量企业运用全部资产获利的能力， 反映投入和产出的关系，通常指企业息税前利润与平均 总资产的比率。
总资产报酬率
利润总额 利息支出 平均资产总额
100%
产出的表示有：息税前利润、利润总额、 净利润＋利息、净利润。
2020/10/27 23
财务管理的基本内容
融资决策
资金需求估计 筹资渠道的选择 筹资成本与筹资风险分析
资产管理决策
财务分析与财务计划 营运资本即流动资产与流动负债的管理 资本结构决策 股利政策
2020/10/27 5
2、财务管理的目标
理论与现实中争议较大，我国从92年开始探讨 先后有十多种观点，如
• 产值最大化
资本成本最小化
(1 i)
PV
n
FV
FV R（1 1 i）n1 R（2 1 i）n2 R（n 1 i）nn
n
R（t 1 i）nt t 1
PV
（1
R1 i）1
（1
R2 i）2
（1
Rn i）n
n
Rt
t 1（1 i）t
2020/10/27 10
关于利息率i
• 由于使用货币而支付的货币 • 常用利息率来表示货币的时间价值 • 利息率的构成
净资产收益率(ROE)
净资产收益率是用于衡量企业一定时期运用权益资本获利 的能力，反映投入和产出的关系，通常指净利润与平均净 资产的比率。
净资产收益率
净利润 平均净资产
100%
该指标通用性强，适应范围广，不受行业局限。在我国上 市公司业绩综合排序中，该指标居于首位。
也称所有者权益收益率、股东权益收益率
• 绝对数、容易计量
• 没有体现投入与产出的关系 • 没有考虑资金时间价值 • 忽略了收益与风险的关系 • 对企业经营者缺乏激励作用
• 容易导致短期行为，对企业战略发展不利
2020/10/27 7
股东财富最大化
• 被认为现代企业财务管理目标 • 计量：股票市价×股数 • 考虑了取得报酬的时间价值 • 考虑了风险与报酬的关系 • 克服了企业短期行为，对企业战略发展有利 • 对企业经营者有一定激励作用 • 但影响股价波动的因素较多 • 对非上市公司适用较差
2020/10/27 28
预测现金流量的基本原则 区分相关成本和非相关成本， 忽略沉没成本、历史成本、账面成本 考虑机会成本 考虑对相关项目的有利或不利的影响 考虑项目投资引起的营运资本的变化 考虑通货膨胀、风险等影响 慎重考虑利息支出
2020/10/27 29
计算增量的现金流量
将现金流量按时间分成三类： 初始现金流量——初始净现金投入量 期间增量净现金流量——初始投资后到最后一 期前发生的净现金流量 期末增量净现金流量——最后一期净现金流量
2020/10/27 21
5、资本结构决策与财务风险
• 财务风险——杠杆分析原理
负债的意义 （1）负债能降低综合资本成本。 （2）负债能发挥财务杠杆作用，提高权益资本的报酬。 （3）负债也可能引发财务风险。 （4）由于负债产生的固定融资成本致使经营固定成本增
加，又可能因为提高盈亏平衡点而导致经营风险。
2020/10/27 30
投资项目的财务评价方法
非贴现现金流量方法— —
贴现现金流量方法— —
·成本比较法 ·回收期法(PBP) ·平均报酬率法 ·净现值法（NPV） ·内部收益率法(IRR) ·获利指数法(PI)
2020/10/27 31
回收期
• 回收期(Payback period,PBP) 使投资项目现金流量 等于起初现金流出量所需要的时期。
• 利润最大化
经济效益最大化
• 净现值最大化 现金股利最大化
• 股东财富最大化 资金运动合理化
• 企业价值最大化 长期资本增值最大化
• 社会效益最大化 净资产收益率最大化
2020/10/27 6
利润最大化
• 西方微观经济学基础，在理论和实践中一直占主导地 位， 是20世纪50年代以前普遍认可的观点，但受到 现代财务理论的冲击和批判
作用，又能尽量降低经营风险和财务风险的方向努
力。
2020/10/27 26
四、投资项目的财务评价
项目投资决策程序控制
1、投资项目的提出； 2、投资项目的论证； 3、项目的评估与决策； 4、项目实施与再评价
2020/10/27 27
资本预算中的现金流量估算
相关项目现金流的基本特征： 现金流量——非会计收入 营业流量——非融资性 税后现金流量 增量现金流量
（2）关于货币、信用、银行以及广泛意义上的创办活动等 理论与实务的总称，金融经济学(finance economics ) 的含义；
（3）通过征税或发行国债的方式征集政府管理所需要的资 金，一 般称为财政（public finance）
2020/10/27 4
•财务管理的基本内容
投资决策
市场投资机会分析 投资项目财务评价—收益与风险分析 投资项目决策
是杜邦分析体系的核心指标
2020/10/27 24
总资产报酬率ROA与净资产收益率ROE的比较
资金 100
100
100
100 100
100
全自有
自有50
自有90 自有50 自有50
自有40
借入50
借入40 借入30 借入40
自然融资10 自然融资10 自然融资20 自然融资20
利润 20 15
20
• 加权平均资本成本与边际资本成本 • 资本成本的理性选择与现实选择
由小到大排列为：银行借款、发行债券、优先股、普通股 国外现实次序为：内部融资、发行债券、优先股、普通股 我国为银行借款、普通股、发行债券
• 资本成本与企业价值的关系
一般认为资本成本越低，企业价值越大
2020/10/27 15
三、资本结构与财务杠杆
通常将风险理解为可测量概率的不确定性
• 风险与收益的关系—收益大，风险大；收益小，风险小
在收益相同时，追求风险最小； 在风险相同时，追求收益最大。
2020/10/27 12
二、筹资的资本成本
• 资本成本是使用融通资金所付出的代价，包括使用成本和 筹资费用
• 融资包括债务资本融资和权益资本融资，权益资本融资包 括优先股和普通股融资
• 财务的基本职能——规划、管理、控制 事前对未来资金运动的规划和管理
2020/10/27 3
• 财务 finance 的含义
按照权威的《Glenn G. Munn 银行与金融全书》的 解释， finance 有几个含义：
（1）通过发行股票、债券、票据等方式融集企业组建、重 建及其扩展营业所需要的资金； business finance
2020/10/27 8
企业价值最大化
• 注重契约关系各方利益人的利益
股东、债权人、经理人、职工等
• 计量：
V
n
Pt
t 1（1 i）t
• 有人认为企业价值最大化实质是相关利益者利 益最大化
2020/10/27 9
3、财务估价
• 资金时间价值——终值（FV）和现值(PV)
FV PV (1 i)n i 利率, n 时期
2020/10/27 19
4、资本结构管理的分析思路
(1)资本结构决策是管理决策的重要内容，资本结 构的变动会影响公司价值，因此，作为管理者必 须将资本结构决策置于重大决策事项范围，明确 其决策主体——股东大会及其董事会。
(2)负债筹资确实存在税收的屏蔽及抵免作用，直 到增加负债所带来的破产成本和代理成本抵销其 负债筹资收益为止，因此负债要有限额，而不能 无节制。
• 选择标准：低于可接受的回收期标准
• 特点：简洁明了、易于计算
不能测度盈利，但可粗略测度风险
未考虑回收期以后的现金流量
未考虑货币的时间价值 • 一般只作为辅助决策方法
2020/10/27 32
净现值（2-1）
• 净现值(Net present value,NPV)某个投资项目的净 现金流量的现值与项目初始现金流出量之差
股利折现模型法：
基本模型
P0
t 1
Dt (1 ke )t
股利固定增长模型
ke D1 / P0 g
资本资产定价模型法： R j R f j (Rm R f )
税前债务成本加风险溢价法：
ke kd 股票对债务的期望收益风险溢价
• 加权平均资本成本
n
k K xWx
x 1
2020/10/27 14
2020/10/27 Βιβλιοθήκη Baidu8
管理者偏好理论及效应：顺序筹资理论
• 首先，与外部筹资(发行新证券)相比，公司偏好 于内部筹资(如留存收益再投资)
• 其次，如果外部筹资确实必需，管理者会偏好于 新债发行
• 最后，如果新债发行过量而外部筹资又必需，则 公司倾向于可转换债券发行
• 最后，才可能涉及新股发行。
• 债务资本成本
债务税前资本成本
p0
n t 1
It (1 kd )t
(1
pn kd
)n
kd
I
( Pn P0 ) / n P0 (1 f )
债务税后资本成本 ki kd (1 t)
• 优先股资本成本 k p Dp / P0 (1 f )
2020/10/27 13
• 普通股资本成本——最难测定的成本，有三种模型
2020/10/27 20
(3)最佳资本结构的确定受公司面临的经营风险的 影响，对于经营风险较高的企业，保持适度或 较低的负债比率和财务风险也许是必要而可行 的。
(4)当公司试图改变其资本结构时，这种改变事实 上是在向市场及投资者提供关于公司未来发展、 未来收益及其公司市场价值的一种(组)信号，信 号的潜在作用与反作用不能低估，公司管理与 决策当局必须谨慎从事。
基本利率+通货膨胀率+风险补偿率 或 无风险利率+风险补偿率 • 利息率、贴现率、折现率、收益率、成本率
2020/10/27 11
4、风险与收益的权衡
• 收益（Return）——一般表示年收益率
• 风险（Risk）——证券预期收益的不确定性
风险＝不确定性
风险≠不确定性，完全不确定型事件，无法用概率描述， 不属风险的范畴
• 资本结构决策分析方法
– EBIT-EPS分析法 – 比较资本成本法
• 资本结构理论在企业筹资决策中的作用
1、资本结构理论相关论帮助企业管理者树立资本结 构影响资本成本进而影响企业价值的观念。
2、资本结构中负债的应用有利于降低企业综合资本 成本，负债的固定利息费用有助于发挥财务杠杆作 用。
3、优化资本结构应当朝着既能发挥积极的财务杠杆
1、资本结构(Capital Structure)—以债务、优先股 和普通股权益为代表的企业永久性长期融资方式 的组合
2、资本结构理论：
研究内容：企业能否用负债取代股本从而增加股东财富
负债水平为多少时，增加股东财富最多
早期资本结构理论—净利理论、营业净利理论、传统理 论
现代资本结构理论—MM理论、权衡理论
16
17
16
所得税 8
6
8
6.4
6.8 6.4
净利润 12 15
12
9.6 10.2 9.6
ROA 20% 20% 20％ 20％ 20％ 20％
ROE 12% 18% 13.3％ 19.2％ 20.4％ 24％
(利率为10％，所得税率为40%)
ROE>ROA前提 ROA>利率 所得税率较小
负债比率较高 自然性融资较2大020/10/2257
• 计算方法：
NPV
CF1 (1 i)1
CF2 (1 i)2
CFn (1 i)n
CF0
• 选择标准：
公司理财
武汉大学商学院卢雁影 2005年6月10日
2020/10/27 1
主要内容
一、财务管理的基本理念 二、筹资的资本成本 三、资本结构与财务杠杆 四、投资项目的财务评价 五、企业业绩评价
2020/10/27 2
一、财务管理的基本理念
1、什么是财务管理
• 研究对象一样——资金运动 会计 accounting 财务 finance
融资规模对资本加权成本的影响
不同国家间的资本结构差异较大，据统计（1995），美 国、日本、德国、加拿大、法国和意大利等主要经济大 国，其平均的负债比率分别为：48％、72％、49％、45 ％、58％、59％。
不同行业间的资本结构也相差较大，研究发现，未来投 资机会大的高增长型行业，如制药、电子等，其负债水 平趋于较低，盈利越高的行业其负债率越低。
2020/10/27 16
均衡理论下:资本结构与资本成本
资本成本
股权资本成本Ｋe
加权资本成本WACC
债务资本成本Ｋd
负债/股权（B/E) 资本结构与资本成本的关系
2020/10/27 17
3、影响资本结构的因素
国别因素、行业因素、税率和利率、股东和经理的态度、 债权人态度、企业的成长性、综合财务状况、企业资产 的担保价值
2020/10/27 22
总资产报酬率（ROA）
总资产报酬率是用于衡量企业运用全部资产获利的能力， 反映投入和产出的关系，通常指企业息税前利润与平均 总资产的比率。
总资产报酬率
利润总额 利息支出 平均资产总额
100%
产出的表示有：息税前利润、利润总额、 净利润＋利息、净利润。
2020/10/27 23
财务管理的基本内容
融资决策
资金需求估计 筹资渠道的选择 筹资成本与筹资风险分析
资产管理决策
财务分析与财务计划 营运资本即流动资产与流动负债的管理 资本结构决策 股利政策
2020/10/27 5
2、财务管理的目标
理论与现实中争议较大，我国从92年开始探讨 先后有十多种观点，如
• 产值最大化
资本成本最小化
(1 i)
PV
n
FV
FV R（1 1 i）n1 R（2 1 i）n2 R（n 1 i）nn
n
R（t 1 i）nt t 1
PV
（1
R1 i）1
（1
R2 i）2
（1
Rn i）n
n
Rt
t 1（1 i）t
2020/10/27 10
关于利息率i
• 由于使用货币而支付的货币 • 常用利息率来表示货币的时间价值 • 利息率的构成
净资产收益率(ROE)
净资产收益率是用于衡量企业一定时期运用权益资本获利 的能力，反映投入和产出的关系，通常指净利润与平均净 资产的比率。
净资产收益率
净利润 平均净资产
100%
该指标通用性强，适应范围广，不受行业局限。在我国上 市公司业绩综合排序中，该指标居于首位。
也称所有者权益收益率、股东权益收益率
• 绝对数、容易计量
• 没有体现投入与产出的关系 • 没有考虑资金时间价值 • 忽略了收益与风险的关系 • 对企业经营者缺乏激励作用
• 容易导致短期行为，对企业战略发展不利
2020/10/27 7
股东财富最大化
• 被认为现代企业财务管理目标 • 计量：股票市价×股数 • 考虑了取得报酬的时间价值 • 考虑了风险与报酬的关系 • 克服了企业短期行为，对企业战略发展有利 • 对企业经营者有一定激励作用 • 但影响股价波动的因素较多 • 对非上市公司适用较差
2020/10/27 28
预测现金流量的基本原则 区分相关成本和非相关成本， 忽略沉没成本、历史成本、账面成本 考虑机会成本 考虑对相关项目的有利或不利的影响 考虑项目投资引起的营运资本的变化 考虑通货膨胀、风险等影响 慎重考虑利息支出
2020/10/27 29
计算增量的现金流量
将现金流量按时间分成三类： 初始现金流量——初始净现金投入量 期间增量净现金流量——初始投资后到最后一 期前发生的净现金流量 期末增量净现金流量——最后一期净现金流量
2020/10/27 21
5、资本结构决策与财务风险
• 财务风险——杠杆分析原理
负债的意义 （1）负债能降低综合资本成本。 （2）负债能发挥财务杠杆作用，提高权益资本的报酬。 （3）负债也可能引发财务风险。 （4）由于负债产生的固定融资成本致使经营固定成本增
加，又可能因为提高盈亏平衡点而导致经营风险。
2020/10/27 30
投资项目的财务评价方法
非贴现现金流量方法— —
贴现现金流量方法— —
·成本比较法 ·回收期法(PBP) ·平均报酬率法 ·净现值法（NPV） ·内部收益率法(IRR) ·获利指数法(PI)
2020/10/27 31
回收期
• 回收期(Payback period,PBP) 使投资项目现金流量 等于起初现金流出量所需要的时期。
• 利润最大化
经济效益最大化
• 净现值最大化 现金股利最大化
• 股东财富最大化 资金运动合理化
• 企业价值最大化 长期资本增值最大化
• 社会效益最大化 净资产收益率最大化
2020/10/27 6
利润最大化
• 西方微观经济学基础，在理论和实践中一直占主导地 位， 是20世纪50年代以前普遍认可的观点，但受到 现代财务理论的冲击和批判
作用，又能尽量降低经营风险和财务风险的方向努
力。
2020/10/27 26
四、投资项目的财务评价
项目投资决策程序控制
1、投资项目的提出； 2、投资项目的论证； 3、项目的评估与决策； 4、项目实施与再评价
2020/10/27 27
资本预算中的现金流量估算
相关项目现金流的基本特征： 现金流量——非会计收入 营业流量——非融资性 税后现金流量 增量现金流量
（2）关于货币、信用、银行以及广泛意义上的创办活动等 理论与实务的总称，金融经济学(finance economics ) 的含义；
（3）通过征税或发行国债的方式征集政府管理所需要的资 金，一 般称为财政（public finance）
2020/10/27 4
•财务管理的基本内容
投资决策
市场投资机会分析 投资项目财务评价—收益与风险分析 投资项目决策
是杜邦分析体系的核心指标
2020/10/27 24
总资产报酬率ROA与净资产收益率ROE的比较
资金 100
100
100
100 100
100
全自有
自有50
自有90 自有50 自有50
自有40
借入50
借入40 借入30 借入40
自然融资10 自然融资10 自然融资20 自然融资20
利润 20 15
20
• 加权平均资本成本与边际资本成本 • 资本成本的理性选择与现实选择
由小到大排列为：银行借款、发行债券、优先股、普通股 国外现实次序为：内部融资、发行债券、优先股、普通股 我国为银行借款、普通股、发行债券
• 资本成本与企业价值的关系
一般认为资本成本越低，企业价值越大
2020/10/27 15
三、资本结构与财务杠杆
通常将风险理解为可测量概率的不确定性
• 风险与收益的关系—收益大，风险大；收益小，风险小
在收益相同时，追求风险最小； 在风险相同时，追求收益最大。
2020/10/27 12
二、筹资的资本成本
• 资本成本是使用融通资金所付出的代价，包括使用成本和 筹资费用
• 融资包括债务资本融资和权益资本融资，权益资本融资包 括优先股和普通股融资