公司债券的风险防范措施

公司债券风险的防范措施

2015年1月，证监会颁布实施《公司债券发行与交易管理办法》，公司债券发行量得到前所未有的增长，债券市场呈现出冰火两重天的现象，一边是火热的配置需求，一边是频繁发生的违约风险。2015

年有37只债券违约，涉及金额221亿元；2016年以来，信用债风险事件已经发生10余起，主体评级下调13起，违约有可能成为常态。

由于中国的破产制度、信息披露制度还有待完善，投资者难以有效的事前跟踪，事后维权也存在着各种问题，信用风险被看成债券违约的主要风险。

本文通过研究公司债券违约风险，探讨各种风险防范措施，为投资者做债券投资时提供参考，加强对自身的保护。

一、偿债保障条款

偿债保障条款通常在债券募集说明书中约定，旨在保护投资者利益，如出现条款约定的事项时，可以采取召开债券持有人会议、追加担保、提前赎回等措施，防范风险的扩大，减少损失比例等。国际债券市场的发展历程显示，设计精细债券条款可以使债券持有人充分认识投资风险，约束发债主体的行为，最终有效保护债券投资者的合法权益。

偿债保障条款中通常涉及两类条款：“指标维持类条款”和“事件发生类条款”，前者是指选定某些财务指标并约定这些指标需维持在某一水平；后者则着眼发行人等相关主体的具体行为或发生的事件，约定是否可以发生以及发生时需满足的条件。

（一）指标维持类条款

指标维持类条款通常涉及到企业的财务指标，如资产负债率、净资产负债率、利息保障倍数、毛利率、净利率、现金流量利息保障倍数、现金流量债务比等等；还包括定量的财务数据，如销售收入、EBITDA、息税前净利润等等。利用财务数据约束企业能够起到很好的偿债保障作用，有利于督促企业规范经营、扩大收入、提高偿债能力等等。一旦企业无法实现上述目标，将面临提前偿还债券、拍卖变卖资产、破产清算等法律行为。

案例1：以民生银行成都分行和恒鼎实业之间的约束条款为例，指标维持类条款如恒鼎国际及其子公司的资产负债率、贷款与净资产的比值、毛利率等指标需维持在某一特定水平。

（二）事件发生类条款

事件发生类条款涉及对投资者构成不利影响的事件，通常在债券募集说明书中约定违约条款，避免企业种种行为损害投资者利益，是债券投资经常采用的方式。最常见的包括控制权变更限制、核心资产出售限制、负债限制、支出限制、抵押限制、并购限制、售后回租限制条款等，对每种限制条款进行介绍：

案例2：恒鼎实业债券募集说明书中约定，当发生控制权变更时，

发行人应当发出回购全部票据的要约，以本金101%的价格加上应付利息。2013年12月31日，恒鼎实业违反了该票据项下的部分条款，根据约定，持有人可以终止协议、加速债务到期或主张所有债务到期。

结合我国情况，境外发行债券常使用的偿债保障条款对完善我国债券发行文件、增强投资者保护均有一定的价值。通过完善偿债保障条款给予投资人更加灵活的决策权，给予投资人完善的退出机制，不失为提高持有人投资能动性的有效途径，也是在债券存续期内给投资人的一颗“定心丸”。

二、担保权行使

近年来，随着债券市场违约风险的逐渐暴露，担保权行使问题引人关注，违约事件的发生警示我们，担保债券并不代表高枕无忧、绝对安全，债券持有人对担保权问题予以适当关注和必要管理是实现担保权增信功能的重要保障。

（一）担保权行使的常见问题及防范措施

案例3：“12 金瑞债”募集说明书中偿债保障条款的约定，发行人董事会承诺债券存续期间，发行人连续两年经营性现金流量净额为负时，发行人应当为本期债券追加担保。随后，在金瑞矿业出现上述情况时，该债项的受托管理人向金瑞矿业发出书面通知提请发金瑞矿业为“12金瑞债”追加担保。发行人随即做出回应，青海桥头铝电股份有限公司为该债项提供连带责任保证担保。

案例4：2013年初，超日太阳同意以本公司及其子公司的部分应收账款、部分不动产及机器设备等资产为公司债券担保。此后超日太阳将这部分担保资产进行了违规使用，由于客户违约及发行人擅自同意客户将部分应付账款转由第三方承担等多种原因，作为担保的应收

账款绝大部分未能按期收回。因此，关注担保物（权）的后续管理对于实现担保权和维护债券持有人的合法权益尤为重要。

案例5：“12东飞01”因骑缝章问题引发担保方与发行人之间

对担保协议的争议事件，签订担保合同的过程中的不规范性操作引发风险。如根据一般规范性操作流程要求，页数超过一页的需加盖骑缝章且各方骑缝章不得有重叠，避免未盖章页被篡改，从客观情况来看，并非每份担保函都符合要求，一旦涉及需要担保方代偿，因担保合同不规范引发争议，最终损害的是投资者利益。

三、监管措施

政策监管层面主要是证监会发布新《管理办法》，强化对债券发生的监管，强化持有人权益保护，完善了债券受托管理人和债券持有人会议制度，从立法层面引导债券发行步入良性循环。

2015年9月证监会部署各证监局对辖区内部分公司债券发行人

开展了首次现场检查工作，共检查了105家公司。下一步，证监会将继续加强事中事后监管，进一步建立健全公司债券日常监管体系，深入开展对公司债券发行人的常态化现场检查，促进市场主体归位尽责，更好维护债券市场规范发展，依法保护投资者合法权益。

债券市场风险暴露与宏观经济增速放缓有关，企业面临经济结构调整、去杠杆、去产能等要求，银行抽贷断贷，市场需求紧缩，使原来积累的风险暴露。如何帮助企业度过难关，免受经济周期影响，是考验债券持有人、受托管理人的风险研判能力和控制能力。担保公司做为债券市场的担保主体或受托管理人，有必要对债券发生人进行必

要的监管，防范债券违约事件发生，更应该精心设计合同条款，确保担保风险可控，全面降低担保代偿损失。