第六章 资产证券化 南开大学经济学院金融系本科课程《投资银行业务》

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6.1.2 资产证券化的特点
• 特点三资产证券化中资产池的组建中要使用资产 重组的技术。资产证券化要求作为偿付证券基础 的资产池所产生的现金流与证券偿付的现金流相 一致；在没有进行资产重组的情况下，自然的资 产组合所产生的现金流很难满足资产支持证券的 要求。因此，在资产池组建的时候，资产重组技 术的运用便显得至关重要。而其它融资的方式一 般并不强调资产重组，因为它们融资所依靠的是 筹资者的整体信誉水平，而在通常情况下，筹资 者总是保持自己的最大价值，没有必要为筹资而 去进行资产重组，实际上，相反的逻辑往往更容 易成立：为了资产重组而去融资。
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6.1.4 证券化的基本证券类型
• 过手证券：资产池所产生的现金流在扣除了服务 费、担保费和其它费用后全部支付给投资者；
• 转付证券：所对应的资产只是抵押品，保证现金 流的偿付，所以资产池所产生的现金流也就不必 一定与投资者的所得相一致，投资者的当期所得 可以高于资产池所产生的当期现金流，也可以低 于资产池所产生的当期现金流，为了保障投资者 稳定的收益，往往是发起人自己持有一部分支付 不稳定的证券，这样的安排显然可以为投资者创 造出稳定的现金流来完成对证券的偿付。
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美国ABS余额和结构
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美国ABS余额和结构
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6.1.4 证券化的基本证券类型
• 从资产池产生的现金流使用的角度来划分还有一 种叫做本息分离证券（Strips）的产品，分为本金 证券（principal-only security, PO）和利息证券（ interest-only security, IO）这两种本金和利息完全 分离的证券。
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6.1.4 证券化的基本证券类型
• 根据最终剩余现金流的归属，资产证券化 的简图又可以分成两种形式
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6.1.4 证券化的基本证券类型
• 分类二：抵押支持证券、资产支持证券和担保抵 押债券
• 抵押支持证券（Mortgage-backed Securities, MBS ），就是以住房抵押贷款作为资产池而发行的证 券，这种证券化的产品又可以依具体的房产不同 分为居民住房抵押贷款证券（residential mortgagebacked securities, RMBS）和商业用房抵押贷款证 券（commercial mortgage-backed securities, CMBS ），后者的资产池中资产的数量要少一些，资产 的集中度也大一些。
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资产证券化简图
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6.1.2 资产证券化的特点
• 破产隔离（Bankruptcy Remote）。在证券 化过程中，发起人的资产或者出售、或者 实施特殊结构下的资产信托，在这两种情 况下，目标资产在风险上就与发起人产生 了隔离，SPV取得对资产池的完全控制权； 发起人如果遭遇破产或信誉等级的降低， 不影响它所出售或委托的资产的安全度， 也就是通常所说的破产隔离。
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6.1.4 证券化的基本证券类型
• 分类一：过手证券（Pass Through）和转付 证券（Pay Through）。根据资产池资产与 投资者的关系来分。
• 过手证券和转付证券之间的主要区别：通 过过手证券形式所进行的证券化所产生的 证券是支持资产的所有权凭证，投资者拥 有资产的所有权；而在转付证券形式下所 进行的证券化时，支持资产只是证券偿付 的抵押保证，所有权并不归投资者所有。
– 资产证券化vs传统融资方式：整体的金融实力 or项目融资？
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6.1.2 资产证券化的特点
• 特点二是证券化，即特别目的载体通过发 行证券来筹资购买获取未来收益的权利。 证券这种形式并不仅仅是发起人筹资的形 式、投资者获益的手段，它还涉及到了资 产证券化的各个方面，如资产池的构建、 发行的法律法规等等方面。
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6.1.3 证券化资产的特点
• 资产数量多：这主要是从资产池能够产生稳定的 现金流角度考虑的。
• 资产相似：如果资产池中资产的种类过多，既不 有利于对资产池质量的评价和理解，也不利于产 生稳定的现金流。
• 资产要足够地分散：要求资产在地域分布上不要 太集中，否则，整个资产池会受个别风险的影响 比较大。这一点在评价各种贷款证券化的资产池 质量的时候尤为重要，如果资产在地域上过于集 中，那么证券的价值就会对该地区的经济发展状 况过于敏感。
6.2 资产证券化的基本结构
• 两种证券的偿还支持产生于同一个资产池，但具 体的偿还来源不同的。PO来源是资产池中贷款本 金的偿还，而IO偿还的支持则是资产池中贷款利 息的偿还。同CMO一样，本息分离证券也适应了 市场上不同的投资需求：因为同样的市场利率变 动所引起的本金证券和利息证券的收益变动恰好 相反。
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6.1.3 证券化资产的特点
• 现金流是可以预测的、并且是稳定的 • 资产的历史状况比较好：资产的历史状况是评级
考虑的重要因素。
• 其他一些要求还包括：本息的摊还存在于整个资 产的存续期间、资产池中的资产具有较高的变现 价值或者易于变现、能够在特殊情况下将投资者 的损失降到最低等特点。这些特点保证了未来用 于证券化的资产能够较好地被结构化、同时又能 够保证现金流的相对稳定，从而大大提高了证券 化发行的成功率。
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6.1.4 证券化的基本证券类型
• 资产支持证券（Asset-backed Securities, ABS）， ABS的特征就是它的基础资产并不是房地产，而 是其它资产。
• 担保抵押债券（Collateralized Mortgage Obligation, CMO）证券化市场上常见的一种证券类型，从 MBS中衍生出来 。指以抵押贷款组成的资产池为 支持发行的多种期限、多种利率的一组抵押（转 付）证券，证券级别的种类以3～6种不等，一般 是由四个级别构成。