从A股的波动基因 看券商股长期投资逻辑

致力于打造高品质文档从A股的波动基因看券商股长期投资逻辑证券行业的性质决定了券商股具有极强的弹性，在熊市的时候会跌得很惨，牛

市时候涨幅往往能轻松赶上，甚至远超市场。

看似黯淡的A股市场，还会出现癫狂的大牛市吗？这样的概率仍然存在、甚至不小。

以一个证券账户有30万元市值、其中20万元分布在沪市、10万元分布在深市的投资者为例，在20XX年，这个投资者可以取得的理论单纯IPO打新收益为18.1%（按打开涨停板即卖出计算，未考虑交易费率）。在20XX年的前4个月，这个数字则上升到了18.6%。

假设A股市场在长期、每年的内在增长是12%（实际上选择一些好公司还不止这个数），那么加上打新收益，一个普通投资者可以轻松在这个市场获得30%的年化回报。那么，这么赚钱几乎能秒杀所有投资回报的生意，又有多少投资者在参与呢？20XX年年初的数字是900万，当前的数字是大概1500万，第一个数字不到全国成年人比重的1%，第二个不到1.5%。

也就是说，这样一门极其赚钱的生意，经过这么长时间，竟然还是只有不到1.5%的人在參与。由此可以看出，中国证券市场中的投资者有多么不成熟、多么缺乏独立判断市场的能力。而这也就必然表现出硬币的两面，在悲观的时候表现为极度的熊市，而在乐观的时候表现为疯狂的牛市。

只要投资者的属性不变，A股牛市的基因就仍然存在。

但是，既然疯狂牛市的基因是极度不理性，那么极度不理性就不可能用理性思维、数据推演来预测到。也就是说，我们能预见这种现象的发生，但不能判断它发生的时机。由此，我们就需要一种电影《大空头》里的基金经理麦克贝里（Michael Burry）看空次贷危机时所用的工具：如果看错那么赔的很少，一旦撞对可以大赚一笔。只不过，麦克的工具所瞄准的方向是做空，赌A股疯牛基因仍在的方向是做多而已。

而证券行业的性质，就决定了它具有极强的弹性，在熊市的时候会跌得很惨，牛市的时候涨幅往往能轻松赶上，甚至远超市场。由此，如果证券行业估值已经极度低廉，那么它就会形成一种完美的麦克贝里式工具：熊市继续延续下去也赔不了多少，万一大牛市来临则可以猛赚一笔。

这种性质主要体现在证券公司的收入来源上。目前，内地证券公司收入来源主要有四大块：证券经纪、自营投资、资产管理、投资银行。可以看到，在牛市中，交易费用会大涨、自营仓位会大赚、资产管理的业绩报酬会飙升、投资银行的业务也会增加。四大板块，没有一个不受益于牛市、受损于熊市，证券行业的高弹性也就由此而来。

而这种极高的业绩弹性，也就注定了用PE估值常常有失公允。牛市的时候会估的太便宜，熊市又会估的太贵。因此，基于净资产、重置成本的估值方法，相对会更适合一些。

在分析证券行业的投资机会时，投资者还需要注意四个因素：基本面增长与同质化竞争、规模优势、政策保护、估值差与价差。

尽管证券行业长期的空间仍然巨大，但是同质化的竞争必然拉低大部分公司的利润率。由于更大的规模能维持更好的规模经济、开出更高的工资，赢得更响的品