总结国内外财务管理领域研究的前沿问题(1)

总结国内外财务管理领域研究的前沿问题，并对财务管理学科的发展趋势进行展望。第一部分介绍国外研究发展历史和最新研究情况，第二部分介绍国内学科发展和最新研究情况，并结合第一部分的内容对国内外研究情况进行对比，第三部分对财务管理研究加以展望。

（一）国外研究

1. 发展历史

一般认为，美国著名财务学者 Greene于1897年出版的《公司财务》是公司财务管理学科诞生的标志，这是世界上第一本财务管理著作。财务管理作为一门应用性学科，其形成和发展与企业财务管理实践、金融市场实践和理论的发展有着密切的关系。迄今为止，大致经历了四个发展阶段：

财务管理学的第一次发展—— 20世纪 30 年代

19 世纪末 20 世纪初，工业革命的完成促进了企业规模的不断扩大、生产技术的重大改进和工商业活动的进一步发展，股份公司迅速发展起来，并逐渐成为占主导地位的企业组织形式。公司为扩大生产经营规模需要筹措大量资金，缺乏资金成为制约企业发展的关键因素，企业财务管理活动的重心为筹集资金。 1929 年爆发的经济危机和 30 年代全球经济的大萧条，造成众多企业破产，投资者损失严重。为保护投资人利益，西方各国政府加快发展金融市场。金融机构和工具的大量涌现使得企业必须学习如何运用这些工具为企业筹集资金，因此促进了企业筹资职能的发展。这期间财务管理的代表著作有：1910年美国学者

Meade的《公司财务》，1934年Graham和Dodd的《证券分析》等。这些著作主要研究企业如何卓有成效地筹集资本。但是，由于当时历史条件的限制，相关文献很少，且研究比较分散而独立，因此很难形成理论主流。

财务管理学的第二次发展—— 20世纪 50 年代全球经济危机后市场竞争激烈，呈现出买方市场，公司财务管理人员认识到单纯靠扩大融资规模、增加产量已经无法适应发展需要，如何有效地利用资金成为关键问题，财务管理的重心转向注重资金在公司内部的合理配置。为此，很多企业建立了财务管理制度，加强了企业内部财务管理和控制机制，实行预算管理，强化成本意识等。进入 50 年代以后，西方财务学界开始将经济学的一些分析方法和技术用于财务问题研究之中，逐渐形成和完善了现代公司财务理论。 1952 年美国经济学家 Markowitz 在《投资组合选择》中提出现代资产组合理论的基本原则。之后， Sharpe， Lintner 和 Mossin 共同提出了资本资产定价模型（CAPM。1958年，美国学者Modigliani和Miller 在《美国经济评论》上发表了经典论文《资本成本、公司财务与投资理论》，提出在完善的市场中，企业资本结构与企业的市场价值无关，为企业资本结构研究奠定了理论基础

财务管理学的第三次发展—— 20世纪 60 年代至 70 年代第二次世界大战之后，科学技术迅速发展，国际市场迅速扩大，跨国公司增多。同时，金融市场繁荣使得市场环境越发复杂，投资风险日益增加，企业财务管理人员更加注重投资效益和避免投资风险，60 年

代中期以后公司理财的重点转向投资管理。1967年Farrar和Seluyn发表了《税收、公司融资政策和投资

回报》，1972年Stapleton 发表了《税收、资本成本和投资理论》。1973年，Black和Scholes借助于套利

的推理方法，提出了著名的 Black-Scholes 期权定价模型，这是西方财务理论发展史上的一个里程碑。 1972 年，Fama 和 Miller出版的《财务管理》一书标志着西方公司财务理论已经发展成熟，目前比较成熟的财务管理内容筹资、投资、资本运营和分配等在此时已基本成型。

财务管理学的第四次发展—— 20世纪 80 年代

20世纪80年代以后，由于代理理论和信息不对称理论等新理论的纳入以及高科技的发展，出现了学

科边界逐渐模糊，各种理论相互交叉的局面。信息经济学、博弈论、代理理论、产权理论的引入打破了传统财务管理研究的基本假设，加快了公司财务理论的深化和发展。同时，持续性的通货膨胀、影响日益突岀的税收和财务风险因素、大量涌现的跨国集团以及新兴的网络技术等新现象的岀现，拓展了公司财务理论研究的范围。1980年Gossman和Stiglitz 在《论信息有效市场的不可能性》一文中把信息不对称理论应用到有效市场理论，建立了用于分析不同信息交易者交易策略

的理性预期模型的基本构架。1976年，Jensen

和Meckling发表了《厂商理论：管理行为、代理成本与所有权结构》一文，首次将代理理论、产权理论应用到公司财务理论研究中，深化了资本结构理论和股利理论的研究。

2.最新发展

为了更好地了解国际学术界在财务管理学研究领域中的最新进展，我们选取了 2003年1月至2006年

10月金融和公司财务领域五本顶级国际期刊的 961篇相关论文进行分析。1[1]在这961篇论文中，有443 篇金融类论文，2[2]其余518篇为公司财务类论文。

为了分析的方便，我们将这些论文分为财务管理理论与实践研究、财务管理学科研究及财务管理其他

问题研究。其中，基于财务管理学科体系的现有内容和近年来的发展，又将财务管理理论与实践研究分为

融资行为、投资行为、股利分配政策，和与其他学科的交叉研究。

(1 )基本结果

下图是各期刊和年份所占份额的示意图，可以帮助我们整体了解文章的来源和发表时间，除了2006

年只收集到1至10月份的资料，因此文章数量较少外，其他年份每年的文章数量呈现逐年上升的趋势。

(2)研究内容

518篇财务类论文研究内容的分布如表1所示：

由表1我们不难发现，除了传统的企业融资、投资和股利分配研究之外，财务管理与其他学科的交叉研究已成为国外学术界研究的重点内容。将文章研究内容与时间进行联合分类，我们可以更加清楚地看到，

排除2006年数据的不完整性，财务管理与其他学科的交叉研究不仅数量多，而且存在逐年上升的趋势。与

财务管理理论和实践研究相比，财务管理学科研究论文数量较少。

融资行为研究

在对企业融资行为研究的132篇论文中，有49篇是关于IPO问题的研究，39篇是对资本结构问题的

研究，都占据了很大的比重。

IPO前后公司业绩的波动、IPO长期高估现象、IPO首日发行收益和发行量的周期性以及IPO折价现象

都是公司财务学者研究的热点问题，也取得了多项研究成果。国外学者在对IPO前后公司业绩的波动进行

研究时发现，公司收益往往以 IPO 当年或随后两年为分界线呈现倒 V 型走势，新股上市前各年业绩均有较明显增长，其中IPO前一年增长最高。与IPO联系的另一个反常现象是股价的长期不良表现，IPO公司上

市后较长时期内平均日收益率低于其他方面均类似的非IPO公司的收益率。即长期看来，IPO似乎有被高

估的现象。很多关于 IPO 的实证研究表明在股票发行的诸多年份中，在不同的时段上的发行量及平均收益存在着周期性的现象。实证分析表明新股发行市场的“冷”、“热”交替现象。“热”市中平均每日收益较高，市场发行量也呈递增趋