股市暴涨暴跌原因分析文献综述

股市暴涨暴跌原因分析一、引言股市波动是股票市场的常态,股票市场的剧烈波动形成暴涨暴跌, 往往给股市运行带来巨大影响, 有时甚至发生灾难。

二、股市暴涨暴跌的界定王擎（2011）认为，国外一般从股市泡沫角度来研究股票价格的非正常波动,“暴涨暴跌”实质是股价“泡沫”的膨胀和破裂。

使用经验分布函数来拟合样本分布，将经验分布的上1%分位数(99%分位数)对应的值定义为暴涨的临界值,将下1%分位数对应的值定义为暴跌的临界值。

分别落入这两个区间的数据则是相应的暴涨暴跌的事件。

三、股市暴涨暴跌原因分析（一）国外文献在经典的现值模型和市盈率模型基础上, 西方学者从不同角度创新模型以期对“股市泡沫”加以解释。

如希勒(1984) 的Fads模型、艾伦和戈登( 1993) 的Churning bubbles 模型把股票价格“泡沫”作为一种市场自发力量形成的过程, Barberis, Shleifer 和Vishny (1998) 从行为金融的角度建立了投资者情绪模型(BSV), Scheinkman 和Wei Xiong (2002)建立了过度自信模型, 从投资者行为的角度来解释“股市泡沫”的产生。

（二）国内文献1.定性分析相比西方学者对“股市泡沫”的研究, 中国学者更直接关注股市的暴涨暴跌, 从目前研究看, 股市暴涨暴跌的原因主要可以归纳为以下几类:（1）政府对股市的干预。

李玲婷（2015）认为，与西方国家相比，中国股市的发展与政府的干预紧密相连，而非市场是主导推动股市发展的最重要力量。

由于中国的国家制度安排，股市的起步和发展带着政府意志和政策偏向，当股市持续上涨、牛市初现的时候，政府担心股市泡沫的发生，采取各项政策进行干预强行抑制股市的上涨趋势。

谢世飞(2014)认为，政府行政权力的不当干预,是中国股市暴涨暴跌的直接推手。

中国政府之所以要频繁地、直接地干预股市,根本原因在于政府对股市功能定位的错误。

（2）股市机制不健全。

杨元华(1997) 认为, 从总体上来看, 欧美股市暴跌是一种调整期的反映,而亚洲股市的动荡更多地表明机制不健全和结构失衡。

骆勇(2007)认为,中国股市表现出来的暴涨暴跌是国企改革(包括国有银行)未完成的代价。

谢百三、李政东(2008)认为, 中国股市暴涨暴跌根本原因在于制度缺陷,即资本项目的不完全开放,做空机制缺乏,交易所会员制的不合理以及股权分置改革的影响等。

赵红等(2008)认为, A股市场暴涨暴跌的制度性原因主要在于基金等机构投资者收入机制不合理,对股市起到助涨助跌作用；上市公司再融资圈钱行为,严重打击了投资者的信心。

卢林华(2009)认为,中国股市暴涨暴跌的外生因素在于发行制度不完善,分红制度不完善,基金制度不完善,监管制度不完善等。

韩国勇(2009)认为,上市公司缺少回报股东的意识、做空机制缺乏、股市政策依赖性较强等三大弊病,是造成我国股市大起大落的主因；而基础制度建设的不完善,过分重视融资而对投资人保护相对淡漠；投资渠道的缺乏，以及投资主体的单一,也是造成股市大起大落的因素。

（3）股市暴涨暴跌缘于市场参与者的行为缺陷。

孙建军、王美今(2004)认为,过度自信的投资者通常会推动股市的大起大落。

时寒冰(2008)认为,股市暴涨暴跌的根源,是权力不当干预的结果。

夏和平、田石英(2008)认为,就监管者方面考察,导致我国股市暴涨暴跌主要有三个方面的原因,即监管理念扭曲、监管职能错位、股市制度缺陷。

卢林华(2009)认为,中国股市暴涨暴跌的内生根源在于定位偏差,而投机市场博弈行为是股市暴涨暴跌的直接推手。

孙立坚(2009)认为,中国股市暴涨暴跌是投资者的“动物精神”和集体非理性的结果。

欧阳文、何德辉(2009)认为,股指的暴涨暴跌主要是由于中国股市中的各市场参与者目标之间出现背离,没有被得到及时的关注和有效修正。

陈国进等(2009)认为,投资者的异质信念是我国股票市场价格呈现暴涨暴跌特征的主要原因。

2.定量分析王擎（2011）运用经验分布函数，选取中国股市与英国、美国、日本股市作比较，各国股市均选取其最有代表性的指数，即中国的上证综合指数、英国的FTSE100指数、美国的S&P500指数、日本的Nikkei225指数。

选取四国股市1996年12月20日至2010年11月19日的收益率为研究对象,数据频度为周数据。

结论：（1）相比美国、英国、日本等发达国家的股市,中国股市在过去15年间成长性最强,暴涨暴跌的幅度最大,但暴涨暴跌的次数却相对较少。

作为一个新兴市场及转轨经济体,中国股市的暴涨暴跌表现出较强的“政策驱动型”特征。

（2）作为相对成熟的市场,美国、英国、日本股市的暴涨暴跌呈现出明显的“市场和事件驱动型”特征。

其中,英国和美国由于历史渊源以及经济发展模式的趋同使两国股市波动呈现出较强的同步性;但对日本股市而言,由于上世纪80年代末股市泡沫破灭、日本产业结构发展滞后、独特的地缘特征等原因,日本股市波动与英美股市表现有很大不同。

（3）当爆发金融危机等影响全球经济的系统性风险时,全球股市都无一幸免,不同体制、不同发展程度的股市都会呈现出较强的共振。

3.近期中国股市暴涨的原因（1）宽松的货币政策。

2008年世界金融危机之后，中国狂发4万亿货币进行救市，政府必须为宽松的货币政策找到出路，否则货币超发、流动性泛滥等会造成国内严重的通货膨胀。

而中国有两大块海绵吸收过剩流动性，一个是股市一个是楼市。

楼市的低迷不振加之央行的连续降息降准，股市回温是必然。

（2）国企改革。

中国经济进入“新常态”，国内经济面临较大的下行压力，需要通过股市上涨为经济模式改革提供资金链。

2015年国企改革如火如荼的进行着，4月27日沪指站上4500点很大程度上是因为国企改革、央企兼并重组数量缩减的乌龙事件所促成的。

并且近期股市上涨提供了庞大的资金链支持，为整合后的国企走出去战略做准备。

而“一带一路”的实施把国内过剩产能输出国外，解决了资金链做大不仅需要国内的资金支持也需要国际资本积极参与合作的问题。

（3）户制放开和投资者信心。

2015年4月13日起，A股市场全面放开“一人一户”限制，同一投资者最多可申请开立20个A股账户，使得投资者拥有更多的选择权，有助于更多的资金入市，提升交易量增强市场活跃程度。

而2015年中国的全民炒股潮比往昔更疯狂，众多年轻散户尤其“90后”的入市，无疑证明了投资者对股市的信心大增。

对于中国股市暴涨暴跌，市场的评论总体上都是站在传统思维或一般的理论模式角度来观察与分析的。

而这些理论、数据、模型等传统智慧既无法分析这一轮中国A股暴涨之原因，更无法分析这一轮中国股市暴跌的根源。

这一轮中国股市的暴涨，最为重要的原因就是政府希望模仿美国的金融市场，通过股市的繁荣来拯救正在下行难以再托起的“房地产化”经济。

2008 年美国金融危机之后，美国量化宽松政策的核心就是要降低整个金融市场利率水平，以此来造就美国股市的繁荣。

而股市的繁荣既可降低整个金融市场融资成本，便利企业融资，也能够产生巨大财富效应来增加居民消费，从而让美国经济在衰退中走出。

事实上，美联储的这些政策总体上是成功的。

因此，在“房地产化”经济面临巨大困境、很难起死回生的情况下，中国政府也推出打造“国家牛市”的股市发展战略，以此股市发展战略为出发点，无论央行降准降息，还是沪港通启动及政府为股市保驾护航等政策，基本上是围绕着打造“国家牛市”来进行。

但是中国 A 股与美国股市在性质上完成不同。

这不仅在于中国股市的不成熟，而且在于中国上市公司质量、股市发行制度、投资者结构及理念、市场运行规则、政府监管制度等都与美国股市有很大不同。

因此，中国政府在希望打造“国家牛市”的同时，中国股市也形成了投资者的单边上涨预期，从而使得中国A 股成为近十年来第三波无风险套利市场，以及中国股市投资者由此形成股市投资无风险套利的幻想。

这一轮中国股市的疯狂除了与中国政府的股市发展战略和政策有关之外，也与中国股市投资者的素质、政府监管滞后、主流媒体的推波助澜、中国股市不成熟等因素紧密相关。

其一，当前中国股市是完全以散户化为主导的市场。

散户的投资者占市场绝对高的比重，而且当前中国A 股的投资者主力开始向80 后、90 后转型。

这些年轻人比中国股市早几代的投资者不仅显示为知识型，而且也是极端的精致个人主义者。

这些80 后、90 后的投资者，为了利，他们会不择手段、不担心风险地涌入市场。

这也就是为何高杠杆的融资业务会在短期内如此之快的增长。

因为，在股市上涨时，投资者认为可以无风险套利，融资杠杆越高，其投资收益增长就越快。

同样，如果股市下跌，极高的融资杠杆会让投资者面临极高的风险。

在这种情况下，股市一旦有风吹草动，这些投资者又会奋不顾身地快速撤出市场，甚至不惜代价地撤出市场。

这时，股市交易上的“人踩人”便不可避免。

所以，大量的这种类型的投资者进入一定会增加中国股市的震荡性。

中国股市出现了前期快速暴涨，当今的暴跌也就很正常了。

其二，面对大量的资金涌入市场所导致的股市疯狂，即股市指数快速飙升及股市交易量的爆增，监管层几乎从来没有透过这些现象来认真研究问题所在，加强监管。

这轮股市的暴涨完全是由于股市单边上涨预期导致场外大量的资金涌入所导致。

而这些通过互联网等工具“极创新”的炒股融资方式，早已透过不同方式涌现。

但监管部门对这些“极创新”的炒股融资方式熟视无睹，直到股市指数到最高位、面临失控时才提出监管，并强制性地要在短期内去杠杆，其直接导致了中国股市暴跌。

更为严重的是，当前股市出现暴跌，当市场对监管部门过度地去杠杆化严重质疑时，一些监管部门还认为两融业务风险总体可控，仍有增长空间云云；仍然在强调场外配资强制平仓的金额不高，占交易量比例很小。

这表明政府监管部门不仅在监管行为上滞后于市场，而且在监管观念上更是滞后于市场。

其三，这一轮中国股市的暴涨与疯狂，也与中国一些主流媒体“恶意唱好”股市有关，或者说与对这种股市疯狂的推波助澜有关，从而使得整个中国股市风险意识大降，让更多的投资者涌入市场，进一步造成中国股市的疯狂及股指的快速飙升。

比如，4 月20 日两地股市成交量达到1.8 万亿元，上海股票交易所成交量超过万亿元，导致交易系统严重堵塞或爆表，创出了全球交易史以来最高成交量。

当时国内的不少主流媒体不是向投资者提示风险，而是称上海综合指数上4000 点只是A 股牛市的开始。

经过这一轮中国股市的暴涨，中国股市的总市值也快速上升。

据彭博统计，中国A 股在6 月高位时，总市值突破10 万亿美元，在过去一年里，中国股市的总市值增加了 6.7 万亿美元，增幅还多过日本股市总市值的5 万亿美元。

[1] 中国股市的泡沫十分明显，中国股市调整不可避免。

而股市的调整或去泡沫化应该是降低市场风险，让股市重新回归常态的重要方式。