白糖统计套利理论模式研究及实例分析
白糖套期保值
目录一、白糖期货套期保值的意义 (2)二、套期保值理论 (5)（一）套期保值概念 (5)（二）套期保值原理 (5)（三）套期保值与基差的关系 (6)（四）套期保值的类型 (10)三、企业套期保值应注意的问题 (12)（一）管理原则 (12)（二）套期保值操作技巧 (14)四、白糖期货套期保值指引 (15)（一）卖期保值操作 (15)（二）卖期保值实物交割 (20)（三）买期保值操作 (24)（四）买期保值实物交割 (28)五、套期保值理念 (32)（一）以保值的目的来计划，以投机的眼光来操作 (32)（二）以平仓为主，交割为辅 (34)（三）客观公正评价套保效果 (35)（四）重视规则 (36)（五）严格帐户管理 (37)（六）灵活运用套期保值头寸 (38)六、企业开展套期保值的内控管理 (41)（一）套期保值交易程序 (41)（二）监督管理 (43)附件： (45)郑州商品交易所套期保值管理办法 (45)一、白糖期货套期保值的意义市场经济在其运行过程不可避免地存在着商品价格波动的风险，影响企业生产和经营的正常运行，使企业的生产和经营无法事先确定成本，锁住利润。
而商品价格波动风险不象一般商业风险可以通过向保险公司投保的方式转移出来，如何转移商品价格风险就成为企业在市场竞争中必须解决的问题。
套期保值交易为企业解决上述问题提供了很好的途径。
白糖期货市场的建立，不仅使企业能通过期货市场获取未来市场的供求信息，提高企业生产经营决策的科学合理性，而且为企业通过套期保值来规避市场价格风险提供了场所和工具，在增进企业经济效益方面发挥着重要的作用。
在2003年以前，我国食糖年产量在600-900万吨之间波动，年消费量基本稳定在800万吨左右。
近年来我国食糖产量在1000万吨左右，消费量超过1000万吨，产量和产值在农产品中仅次于粮食、油料和棉花，居第四位。
我国也是世界食糖大国，产销量位于巴西、印度之后，居世界第三位（如果把欧盟作为一个整体统计，我国食糖产销量居世界第四位）。
白糖跨期套利方案设计
白糖跨期套利方案设计套利是利用期货和现货之间、期货合约之间的价差关系获取收益的一种交易行为，在促进期货市场功能的发挥和提高市场效率上具有非常重要的作用。
当市场比较活跃时，各合约间的价差比较剧烈，我们可以抓住这些机会进行套利操作，赢取低风险甚至无风险收益。
特别适合持有大量低成本资金作为资本增值和避险的操作，跨期套利则是通过不同月份合约之间的价差的变动来获取收益的一种方式，能有效回避单个期货合约价格剧烈波动的风险。
由于在跨期套利中，反向套利存在着逼仓等不确定的因素，故不是无风险的市场行为，所以在此我们只做正向的套利研究。
就目前的市场机会分析，买郑糖805合约卖807合约或买郑糖807合约卖809合约或买郑糖805合约卖809合约不失为一个较佳的套利机会。
一、套利成本计算白糖套利成本＝仓储费＋资金成本＋交易、交割费用＋增值税1、仓储费：5月1日-9月30日：0.4元/吨.天其他时间为0.35元/吨.天2、交割手续费：1元/吨，两次交割3、交易手续费：8/10=0.8元/吨，两次交易（本期货公司手续费按定额收取，这里以8元/手计，每手10吨）4、增殖税：以建仓价位与交割结算价差*17％计算5、资金成本：如实行交割则计算交割资金的利息。
二、操作计划（1）、以现阶段郑州白糖期货合约表现来看，买805合约卖807合约，买807合约卖809合约，买805合约卖809合约均存在套利机会。
（2）可能会出现两种操作情况：A、如果价差缩小，我们就以对冲平仓了结交易，实现目标利润。
B、如果价差扩大，则通过两次实物交割完成交易，通过接仓单的方式，实现套利利润。
举例1：2008年2月20日，郑州交易所白糖805月合约4303和807月合约4447价差144元。
这时存在着套利机会，即买805合约卖807合约。
套利成本为：0.4*60+1*2+0.8*2*2+144*0.17=51.68针对A情况：如果805合约和807合约价差缩小至52元左右，就在期货市场同时完成对冲赚取价差缩小的利润。
白糖套利方案
白糖套利方案白糖期货自2006年上市交易后，从最高的近6000元/吨到最低的2700元、吨，经历了过山车般的大幅波动。
对于涉糖企业来说，糖价的大幅波动势必对其生产和经营造成困难，因此有必要利用期货市场进行灵活的套期保值来规避价格波动给企业带来的经营风险。
一、套期保值的原理：1、同种商品的期货价格走势与现货价格走势基本相同。
特定商品的现货价格趋于上涨时，其期货价格也趋于上涨，反之亦然。
这是因为期货市场与期货市场虽然是两个各自分开的不同市场，但对于特定商品来说，其期货价格与现货价格主要的影响因素是相同的。
因此，引起现货市场价格涨跌的因素，也同样会影响到期货市场价格同向的涨跌。
套期保值者就可以通过在期货市场上做与现货市场相反的交易来达到保值的功能，使价格稳定在一个目标水平上。
2、现货价格与期货不仅变动的趋势相同，而且到合约期满时，两者将大致相等或合二为一。
这是因为，期货价格包含储藏该商品直至交割日为止的一切费用，致使远期期货价格要比近期期货价格高。
当期货合约接近于交割日时，储存费用会逐渐减少乃至完全消失，这时两个价格的决定因素实际上已经几乎相同，交割月份的期货价格与现货价格趋向一致。
这就是期货市场与现货市场的走势趋同性原理。
二、套保的成本（一）仓单生成成本仓单生成成本主要包含交易手续费、交割手续费、运输成本、入库费用、仓储费、检验费、资金占用利息、增值税等方面。
注：交易手续费1.2元/吨；交割手续费1元/吨；运输费视货物所在地与仓库间距离而定，还包括人工成本、往返费用等；入库费用：汽车入库费6-14元/吨不等；火车入库费用19-32元/吨不等；白糖标准仓单仓储费（含保险费）收取标准为0.35元/吨/天，每年5月1日至9月30日期间，每天加收0.05元/吨的高温季节储存费。
入库检验费。
入库全项理化指标检验收费：260元/样品。
增值税计税价格是交割结算价，而非建仓价。
（二）资金占用的成本企业套保不仅是指交易保证金，由于期货市场价格波动剧烈，企业也要做好价格剧烈变动时需要追加保证金的可能，具体到白糖生产商，在榨季初在银行里借款时，一方面要考虑到企业的收购需求，另一方面也要考虑到套保资金的需求，在企业财务上要做好安排。
白糖套利
历史成功案例分析： 10.24号盘中谋投资者发现郑糖1205合约价格在6400元/吨附近而渤海糖价格在7350元/吨附近二者价差近1000元/吨，发生套利机会，投入二十万，买入 郑糖六手（10吨/手）卖出渤海糖1200手（50公斤/手）。到10.26号发现郑糖1205合约价格在6820元/吨附近而渤海糖价格在7360元/吨附近二者价差缩小 为近500元/吨，双边平仓离场，从而完成相同品种跨市场套利操作。 渤海账面亏损：（7.36元/公斤-7.33元/公斤）*50公斤/手*1200手=1800元 期货账面盈利：（6820元/吨-6400元/吨）*10吨/手*6手=25200元 福建日报 360
泉州晚报 晋江经济报 海峡都市报 东南早报 家庭医生报 中国包装报 参考消息 环球时报 中国化工报 每周文摘 中国食品报 经济观察报 工人日报 领导文萃 人力资源
350 234 234 234 52 150 252 263 282 96 188 132 294 192 156
白砂糖跨市场套利可行性案例分析11.17
优点：风险较低，获利预期可期 缺点：需要资金较多，持仓时间长 11.16号郑糖1209 合约和渤海白砂糖收盘价差达到近927元/吨 产生跨市场套利机会，进行买低卖高操作套利鉴于市场波动情况、市场杠杆不同， 操作时渤海投入资金要大于期货投入资金，且期货操作仓位不超过50% 渤海糖7.4元/公斤 10万资金 渤海白砂糖一手保证金：7.4*50*20%=74元/手 10万资金满仓可做：100000元/74元/手=1351手 渤海白砂糖做空1200手，同时期货白砂糖做多6手 期货糖6473元/吨 10万资金 期货白砂糖一手保证金：6473*10*13%=8415元/手 10万资金50%仓位可做：100000元*0.5/8415元/手=6手 即渤海做空60吨，期货做多60吨 当两个市场价差缩小至500元/吨时考虑双边离场
白糖期货正向期现套利策略
白糖期货正向期现套利策略白糖期货目前已经发展成为我国期货市场一个非常活跃的品种。
本文将结合白糖期货合约的交易活跃程度、交割仓库库容、现货市场行情等实际情况，综合分析白糖期货正向期现套利的机会及相关策略。
下文中，若无特别说明，套利都是指正向期现套利。
一、套利机会识别期现套利的本质就是基差交易，而判断市场中是否出现期现套利机会就是判断期现基差是否处于合理的水平。
持有成本是判断基差是否合理的一个绝对的标准。
通常情况下，持有成本应包括购买商品所需资金的资金成本、仓储费用、运输费用、交易和交割费用等。
当期货价格大于现货价格（即市场是正向市场）并且期货价格对现货价格的升水大于持有成本时，出现正向期现套利机会，套利者可以在买入现货的同时卖出同等数量的期货（做多基差），等待期现价差收敛时平掉套利头寸或通过交割结束套利。
反向套利是构建现货空头和期货多头的套利行为（在期现套利中就是做空基差）。
由于现货市场上不存在做空机制，反向套利的实施会受到极大的限制。
当期货相对于现货的升水过低甚至是贴水的时候，出现反向套利机会，企业就可以考虑反向套利以降低其库存成本。
图1：2006年各合约的基差走势图直观上看，主要的期现正向套利机会出现在白糖期货刚上市的2006年1、2月份，这期间基差明显过小，应该存在期现套利机会。
结合套利成本，我们发现605、607、609、611四个合约在2006年1、2月份均出现了期现正向套利机会，特别在2006年2月6日出现了最低的基差。
但套利的成功实施，还必须有成交量的配合。
我们统计了以上四个合约的成交量情况：表1：605、607、609、611合约在2006年1、2月的日平均成交量从成交量看，605合约最为活跃，日平均成交量达到三万多手；次席的609则只有一万八千多手，607、611合约更是只有区区几百手。
在2月6日当天，最为活跃的605合约也不过一万多手。
因此，只有605合约提供了可能进行套利的活跃性，其他合约的成交量均不适宜进行期现套利。
2022年白糖期货可行性套利方案
白糖期货套利报告根本资料：交易品种：白砂糖交易单位：10 吨/手报价单位：元/吨最小变动价位：1 元/吨合约交割月份：1、3、5、7、9、11 月最终交割月份：11 月根本信息：制造白糖的原料主要有甘蔗和甜菜两种。
甘蔗糖主要分布在南美洲、加勒比海地区、大洋洲、亚洲、非洲的大多数进展中国家和少数兴旺国家；甜菜糖主要分布在欧洲和北美的兴旺国家，少量在亚洲等地；甘蔗压榨后，可制成原糖及酒精，蔗渣可用于制作纸张等；目前全球甘蔗与甜菜糖比例接近 8：2；世界主要糖产国：巴西、印度、欧盟、中国、美国、澳大利亚、泰国等；世界主要出口国：巴西、泰国、澳大利亚、欧盟、墨西哥等。
09/10 年度全球食糖产量为 1.53 亿吨，消费量为 1.65 亿吨，并且消费量呈逐年上升趋势，库存量从 04/05 年度开头呈逐年下降趋势。
由于气侯等因素，美国农业部对2022/11 年度的推测，全球市场供给趋紧。
我国食糖2022/11 年度全年产量估量为 1250 万吨，估量全年消费量为 1479 万吨，目前我国食糖库存量为 135 万吨（最低库存为 100 万吨），我国主要向巴西及泰国进口，往年平均进口量为150 万吨左右，因此，我国白糖期市仍将保持相对独立行情。
我国食糖主产于广西、云南、海南、广东、黑龙江等地，且呈生产的周期性特点：2-3 年增产，2-3 年减产。
我国食糖消费构造：工业消费占70%，民用消费占 30%；其中糕点、饮料、糖果行业占 60%以上份额；因此，我国食糖消费具有淡旺季之分，一般中秋节、春节以及夏季，由于糕点、饮料及糖果等消费旺季降临，带动食糖需求，使之进入需求旺季。
价格影响因素：1、供求变化：包括产量、进口量、消费量、期初（末）库存量等；2、气候与天气变化：包括干旱、洪涝、冰冻等对生长期甘蔗具有灾难性的影响等；3、季节性和节假日：食糖是季产年销商品，在销售上就有其固有的、内在的规律，集中上市时，供给充分，随着时间推移和持续消费，库存量削减，而价格也往往随之变化；同时春节和中秋节及夏季食糖进入消费顶峰，之后，价格往往回落；4、政策因素：包括各国制定的糖业政策及进出口政策等；5、替代品：包括淀粉糖、糖精、甜蜜素等；6、国际、国内政治经济形势：包括世界经济景气程度、国内货币松紧程度、局部战斗或工厂罢工等大事；7、其他因素：包括非典等突发大事、外盘 ICE 糖11 号合约、美元指数、原油价格变化等。
白糖跨期套利
（内部资料，注意保密）2009~2010年白糖期货跨期套利回顾和可行性分析分析师：唐援军一白糖期货介绍 (3)二交易规则 (3)三走势回顾 (4)四盈利可能性计算 (9)附录一：白糖期货 (9)附录二：跨期套利组合指令交易方法及策略 (45)一白糖期货介绍在国际期货市场上，食糖是成熟的也是较活跃的交易品种，在商品期货中波动频率和振幅仅次于美国纽交所原油期货；而在我国，期糖（代码：SR）从成交量或持仓量上，在现有约二十种商品期货，可以跻身于前三的地位。
白糖自身的特点，比如产业链长、季产年销以及题材的多样性造成的频繁波动，提供了丰富的投资机会。
图1：现下白糖期货的月份组成二交易规则跨期套利组合指令（以下简称组合指令）是国际期货市场上较为成熟的交易指令。
按照郑商所《跨期套利管理办法》规定，跨期套利组合指令是指买入（卖出）同一品种较近月份的期货合约，同时卖出（买入）相同数量较远月份期货合约，不标明买卖合约的具体价位，只标明买卖合约价差的指令。
除不允许作为预备指令和在集合竞价期间内下达外，限价指令的其它规定适用于跨期套利组合指令。
组合指令不标明远近合约的价格，只标明价差。
在借鉴国际惯例的基础上，郑商所四期交易系统中将组合指令的价差设定为近期合约价格减去远期合约价格。
即组合指令的价差= 近期合约价格–远期合约价格。
图2 下单软件中的显示买卖情况例如．Sr809和sr901合约价格分别为3900和3680，则两个月份价差为220。
第一种情况——价差增大：如果sr809合约价格不变，sr901合约价格下跌到3670，则两个合约的价差由220增大到230；第二种情况——价差缩小：如果sr809合约价格变动到3920，sr901合约价格上涨到3705，则两个合约的价差由220缩小到215。
在组合指令价差的定义下，买近期合约卖远期合约交易策略实现后，如果两个月份的价差（近价－远价）增大，投资者浮动赢利；如果两个月份价差（近价－远价）缩小，投资者浮动亏损。
白糖基本面及套利策略解析
白糖基本面及套利策略解析近期，白糖价格持续下跌的根本原因就是供需过剩引发的价格压力，全球主要食糖国家未来产量预期也非常乐观，各个机构不断上调未来过剩值，时间周期越长供需矛盾越有继续恶化可能，增产预期下的供应压力是当前糖价不断刷新前低的根本原因。
我国情况比较类似，增产周期，但消费比较清淡，加上国储、进口和走私糖的供应，过剩的压力越发凸显。
糖价持续下跌的根本原因在于供需压力2017/18榨季国际糖市供应过剩量上调了231万吨至585万吨，下个榨季，即2018/19榨季，预计全球食糖产量过剩将增长至772万吨。
长期看，国际糖市本榨季和下个榨季基本面供过于求依然主导市。
中期内，巴西、泰国和欧盟生产结构基本稳定，虽然增产的食糖在长期压力较大，但收榨后期产量继续增加的空间非常有限，消费和出口仍在正常进行，供需过剩的矛盾已经从高峰开始下滑。
此外，美元疲软，对国际糖价有支撑，而且，当糖价低于大多数国家的生产成本后将有买保入场支撑，综上，美糖上有长期供应压力限制糖价上方空间，中短期内有成本和需求支撑。
我国2017/18榨季新增产销缺口为563.18万吨，只计算已经确定的抛储，则可供量预计为1725.99万吨，包括产量1020万吨，上榨季结转库存139.99万吨，进口300万吨，非合法贸易量200万吨，消费1490万吨，期末结转228.99万吨。
届时，库存消费比将从本榨季的9.31%提高至15.3%，如果加上未来的抛储，结转库存和库存消费比都只会更高。
由此可见，不计算抛储，本榨季的供需矛盾已经高于上个榨季，增产周期和抛储周期叠加熊市周期，与全球进入熊市周期的观点符合。
从年度周期来看，市场供大于求格局下，在经济低迷消费疲软的背景下，随着榨季生产的推进，供需矛盾完全有进一步恶化的可能，时间成本对多头一方不利，我国食糖市场和全球市场共同进入近强远弱的大格局。
春节前和4月份将成为策略调整关键节点市场对于熊市大周期和增产周期格局下未来走势偏悲观的看法基本一致，现货企业销售策略和价格也有所体现，所以出现了压榨期间降价促销的现象，但春节备货不仅没有迎来所谓的旺季，反而低于市场预期，所以带来的后果就是，越促销，价格越低，偶尔的销量回暖也没有改变降价促销的趋势，所以价格走低，销量不给力导致了糖厂日子比较艰难，尤其在春季前有部分甘蔗款要兑付，加上收榨前后也有大量的款项要结清，所以在春节前和4月收榨的时候资金压力最大，也是价格压力比较大的时候。
我国白糖期货最优套期保值的实证研究3500字
我国白糖期货最优套期保值的实证研究3500字为了分析我国白糖期货交易过程的套期保值方法，本文分析了最优套期保值比率研究的基本历程，并研究了选择套期保值合约的问题，具体采用确定套期保值比率的简单最小二乘法（OLS）对中国白糖期货的套期保值比率进行实证研究。
本文使用了2015年1月5日～2015年12月24日的白糖现货与期货价格的数据实行计量分析。
最优套期保值比率白糖期货OLS一、引言改革开放至今，我国经济飞速发展且与世界范围经济联系不断增强，这对于国内企业来说既是机会也是挑战，企业生存发展的市场环境变得复杂化。
党的十八大提出充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，随着农产品市场化的不断推进与完善，农产品企业的竞争变得越来越激烈，农产品的价格波动也变得更加明显，这对农业生产带来了很大的挑战，农民的收入也会受到影响。
当前，我国已经步入经济发展新常态，国家大力进行供给侧结构性改革，在各领域的改革中，农业的供给侧结构性改革也至关重要。
农产品的价格问题是农业生产的核心问题，同时关系着国计民生，国家安全和社会秩序。
在国外，商品期货市场建立较早，商品期货种类齐全，各种法律法规制度完善，农业生产者可以通过商品期货市场进行有效地套期保值，从而达到规避市场风险，能够专心从事农业生产经营。
我国期货市场虽然起步较晚，但是改革开放以来，借鉴国外成功实践经验，我国商品期货市场得到了长足的发展，在将近三十年的发展历程中，我国商品期货市场从无到有，如今已经形成期货种类丰富，相关法律法规完善的日益成熟的商品期货市场。
期货市场最重要的功能就是套期保值，通过套期保值，企业可以转移商品价格剧烈波动的风险，进而能够稳定成本与收入，有利于企业的生产经营决策。
然而套期保值比率的确定事关套期保值的成败，本文就套期保值比率的确定进行研究分析，以期给企业的套期保值提供帮助。
二、相关文献综述早期的套期保值理论由凯恩斯和希克斯于20世纪30年代第一次提出，当时以确定的1：1比例作为套期保值比率，即一单位现货对应于一单位期货，做反向对冲操作。
白糖统计套利理论模式研究及实例分析
《经济师》２００８年第１１期●博士硕士论坛摘要：文章针对基于协整方法的统计套利策略进行实证检验。
在对国内外关于统计套利研究现状简单回顾的基础上，对统计套利的基本原理、理论模式和交易策略进行了分析，并以中国郑州期货交易所白糖期货合约的实际波动情况进行实例分析。
关键词：统计套利协整均值回复中图分类号:F830.9文献标识码:A文章编号:1004-4914(2008)11-030-02套利是期货投资方式中常见的一种，是利用市场的暂时无效性寻找错误定价的机会，利用错误定价的修正来赚取利润。
投机的风险比较大，套期保值的出发点是为了规避现货市场的损失，根本上就是一个零和博弈，无法获得最大收益。
而套利的收益则是独立于市场的，它无需关心市场的涨跌便能获得稳定的收益，而且波动性相对较小，这使得套利逐渐成为被关注的重要投资方式。
传统的跨期套利中投资者需要预期价差（Ｓｐｒｅａｄ）的走势来建立套利头寸，在主观性的影响下这种方法局限性很大。
所以我们尝试用统计套利（ＳｔａｔｉｓｔｉｃａｌＡｒｂｉｔｒａｇｅ）的方法发现价差的稳定性以及变量间的长期均衡关系，用实际的价格与数量模型所预测的价值进行对比，制定统计方法下相对客观的跨期套利策略。
本文选取广泛应用的协整统计方法。
从实践来看，统计套利多为一些对冲基金、共同基金、华尔街的投资公司以及资深的独立投资者使用。
机构投资者广泛运用统计套利策略的原因主要有以下几点：首先，统计套利策略的收益与市场相独立，也就是说与市场的上涨或者下跌无关；其次，收益的波动性相对较小；第三，收益相对稳定。
但是，统计套利也有一定的缺陷，即由于交易成本的存在往往使得统计套利的成本非常高。
组合投资策略一直是学者和市场参与者所共同关心的领域，而对于统计套利投资策略，还存在众多有待于进一步解决的问题。
本文基于统计套利的思想，尝试利用协整方法展开对统计套利策略的定量研究。
通过研究基于白糖期货合约的统计套利模型与投资策略，为投资者提供结构和技术支持，具有极大的理论和实际意义。
白糖套期保值
目录一、白糖期货套期保值的意义 (2)二、套期保值理论 (5)（一）套期保值概念 (5)（二）套期保值原理 (5)（三）套期保值与基差的关系 (6)（四）套期保值的类型 (10)三、企业套期保值应注意的问题 (12)（一）管理原则 (12)（二）套期保值操作技巧 (14)四、白糖期货套期保值指引 (15)（一）卖期保值操作 (15)（二）卖期保值实物交割 (20)（三）买期保值操作 (24)（四）买期保值实物交割 (28)五、套期保值理念 (31)（一）以保值的目的来计划，以投机的眼光来操作 (31)（二）以平仓为主，交割为辅 (33)（三）客观公正评价套保效果 (34)（四）重视规则 (35)（五）严格帐户管理 (36)（六）灵活运用套期保值头寸 (37)六、企业开展套期保值的内控管理 (40)（一）套期保值交易程序 (40)（二）监督管理 (42)附件： (44)郑州商品交易所套期保值管理办法 (44)一、白糖期货套期保值的意义市场经济在其运行过程不可避免地存在着商品价格波动的风险，影响企业生产和经营的正常运行，使企业的生产和经营无法事先确定成本，锁住利润。
而商品价格波动风险不象一般商业风险可以通过向保险公司投保的方式转移出来，如何转移商品价格风险就成为企业在市场竞争中必须解决的问题。
套期保值交易为企业解决上述问题提供了很好的途径。
白糖期货市场的建立，不仅使企业能通过期货市场获取未来市场的供求信息，提高企业生产经营决策的科学合理性，而且为企业通过套期保值来规避市场价格风险提供了场所和工具，在增进企业经济效益方面发挥着重要的作用。
在2003年以前，我国食糖年产量在600-900万吨之间波动，年消费量基本稳定在800万吨左右。
近年来我国食糖产量在1000万吨左右，消费量超过1000万吨，产量和产值在农产品中仅次于粮食、油料和棉花，居第四位。
我国也是世界食糖大国，产销量位于巴西、印度之后，居世界第三位（如果把欧盟作为一个整体统计，我国食糖产销量居世界第四位）。
白糖套期保值方案
白糖卖出套期保值正当时中航期货师香玲一、套期保值理论（一）、套期保值的概念套期保值就是在期货市场买进或卖出与现货数量相等但交易方向相反的商品期货合约，以期在未来某一时间通过卖出或买进期货合约而补偿因现货市场价格不利变动所带来的实际损失。
也就是说，套期保值是以规避现货价格风险为目的的期货交易行为。
生产经营者通过在期货市场上进行套期保值业务，可以有效地回避、转移或分散期货市场上价格波动的风险。
（二）、套期保值的操作原则套期保值应大致遵循交易方向相反原则、商品种类相同原则，商品数量相等原则、月份相同或相近原则。
在做套期保值交易时，必须遵守这四大操作原则，否则，所做的交易就可能起不到套期保值交易应有的效果，达不到回避交割风险的目的。
套期保值的基本原理是利用期货合约可以在期货市场很方便地进行对冲这一特点，通过在期货市场上持有一个与现货市场交易部位相反但数量相同的合约，在一个市场出项亏损时，另一个市场就会出现盈利。
这样就在两个市之间建立一种相互补偿、相互冲抵的机制。
套期保值有四个基本特征：1）、交易方向相反；2）、商品种类相同；3）、商品数量相等；4）、月份相同或相近。
（三）、套期保值的方法1、生产者的卖出保值：不论是向市场提供农副产品的农民，还是向市场提供铜、铝、石油等基础原材料的企业，作为社会商品的供应者，为了保证其已经生产出来准备提供给市场或在生产过程中将来要向市场出售商品的合理的经济利润，以防止正式出售时价格的可能下跌而遭受损失，可采用卖出套期保值的加以方式来减少价格风险，即在期货市场以卖主的身份售出数量相等的期货作为保值手段。
2、经营者的卖出保值对于经营者来说，他所面临的市场风险是商品收购后尚未转售出去时，商品价格下跌，这将会使他的经营利润坚守甚至发生亏损。
为回避此类市场风险，经营者可采用卖出保值方式来进行价格锁定。
3、加工者的综合套期保值对于加工者来说，市场风险来自买和卖两个方面。
即担心原材料价格上涨，有担心产成品价格下跌，跟担心原材料价格上涨、产成品价格下跌同时发生的局面。
郑州白糖1005合约与1009合约正向套利机会分析
1、增值税
在进行交割套利时，增值税是唯一的不可控变量。实际计算增殖税时是按结算价计算价差的，这在制定套利方案时无法确定。对买近抛远的正向套利来说，如果交割时价格上涨，会造成额外的增值税成本。
2、仓单质押问题
合约交割后，可以利用标准仓单质押盘活资金，配比比例为仓单价值的80%。通过质押仓单充抵保证金的比例不得超过客户保证金中货币资金的4倍，质押年利率为1.8%，由客户承担。仓单质押将减轻交割后客户的资金成本。
二、郑州商品交易所关于白糖交易交割规定对套利的影响
在进行期货加交割的套利中。由于涉及到了实物交割，因此投资必须得对所套利品种的交易规则、细则及交割规则等有个熟悉的了解，避免因对规则制度的不了解而造成不必要的损失。同时也是衡量投资者是否有这个能力完成套利加交割的自我审视的过程。如以下几条：
1、标准交割品、替代品及升贴水规定：
期货+交割成本=48+2+4+37.8+20+100.2=192元/吨
期货+交割方式预期利润：（套利价差-套利成本）*套利数量=（260-192）*1000手*10吨=68万；收益率：1.5%
从期货+交割方式分析：投入资金较大，是导致收益率下降的主要原因。
对冲平仓方式了结：
按11月23日的收盘价计算，买白糖1005合约1000手，卖出白糖1009合约1000手的套利成本仅为交易手续费，即：10吨/手/10元/手*4=4元/吨
总投入资金：
考虑到价差不利方向变动.从历史SR9月-SR5月白糖的价差跟踪。最大价差355元/吨。（如下图1示）则建议投资者考虑在满足持仓保证金的基础上，再设立风险准备金。
例：（历史最大价差-建仓价差）*套利总持仓合约数量。
我国期贷市场套期保值有效性实证研究——以白糖期货为例
（９ ９ １７ ）通过传统 Ｏ Ｓ方法估计 金融期货 的 ＭＶ套期 Ｌ 保值 比率 ，并首次将组合资产 收益方差 的减少程度作
为 套 期 保 值 有 效 性 的 量 化 指 标 。 Ｂ ｌ 和 Ｋ ａｋｒ ｅ ｌ ｒｓｅ （９ ６ １ ８ ）则 证 明 了如 果 期 货 和 现 货 价 格 变 化 依 赖 于 前 期 信 息 ，那 么 传 统 Ｏ Ｓ方 法 将 得 到 ＭＶ 套 保 比率 的 Ｌ 错 误 估 计 。Ｈ ｒｓ等 （９ ９ 和 Ｍｙｒ 等 （９ ９ ｅｂｔ １８ ） ｅｓ １８ ）也 发 现 利 用 Ｏ Ｓ方 法 估 计 ＭＶ 套 保 比率 会 受 到 残 差 序 Ｌ 列 相关 的影 响 ，为 克服 残 差项 序 列 相 关 并增 加模 型信 息 量 ，他 们 建 议 采 用 双 变 量 自回归 模 型 （ ． ＡＲ ＢＶ ）来
一
、
引言
最小化条件下提 出最优套期保值 比率 的概念 。他认为
套 期 保 值 的 目标 是 最 小 化 所 持 有 投 资 组 合 的方 差 ， 因
套 期 保 值 也 称 “ 冲交 易 ” 对 ，通 过 在 期 货 市 场 和 现 货 市 场 上 建 立相 反 头 寸 ，利 用 两 个 市 场 价 格 总 体 走 势 的 一 致 性 来 冲抵 现货 市 场 价 格 波 动 风 险 。 继 Ｋ ｙ ｓ ｅｎ （ ９ ０ 和 Ｈｃ ｓ （ ９ ６ 的 传 统 套 期 保 值 理 论 及 １３ ） ｉ ｋ １４ ） Ｗ ｏｋ ｇ （ ９ ２ 的 基 差 逐 利 套 期 保 值 理 论 之 后 ， ｒｉ ｎ １６ ）
白糖期货套期保值对于企业价值的影响——基于制糖企业中粮屯河和南宁糖业的案例研究
白糖期货套期保值对于企业价值的影响——基于制糖企业中粮屯河和南宁糖业的案例研究摘要：随着商品经济的繁荣和跨国贸易的发展,原材料和产品的价格面临着更大的不确定性,关注和了解风险管理、稳定公司经营、提升企业价值都成为了当代企业的迫切需要。
本文针对中国上市公司运用商品期货进行套期保值的实际情况，选取白糖期货为主要研究种类，在总结和回顾国内、外相关文献的基础上，基于对期货不同的使用情况，利用中粮屯河股份有限公司和南宁糖业股份有限公司作为研究对象，寻找两家公司由于期货的使用而产生的风险和企业价值差异，通过案例研究的方法对我国上市公司进行套期保值与其企业价值的关系进行了深入分析探讨。
关键词：白糖期货套期保值风险规避企业价值The Impact on the Corporate Value ofUsing Sugar Futures to Hedge——Based on the case research of COFCO XINJIANG TUNHE CO., LTD and Nanning Sugar IndustryAbstract:With the prosperity of commodity economy and the development of international trade, controlling the risk of raw material cost and product price fluctuation and implementing the effective risk management are the urgent need to stabilize the company.According to some Chinese companies that use commodity futures forhedging, combined with the researches about hedging and corporate value, we choose two companies as targets. One of them is COFCO XINJIANG TUNHE CO., LTD that use futures for 9 years, and the other is Nanning Sugar Industry which never use future before. Based on this difference, we can use case research to discuss the relationship between hedging and corporate value.Keywords: Sugar futures, Hedging, Risk-avoiding, corporate value一、绪论（二）研究背景及意义1、研究背景中国是世界上最早开始制糖的国家之一。
D公司的套期保值案例
D公司的套期保值案例一：D公司参与郑州白糖期货市场的动因D公司自2006年起参与郑州白糖期货交易，主要基于以下几点考虑：1．白糖价格的高波动性特征 D公司认为，糖价较高的波动率给白糖终端消费企业带来极大的经营风险，而郑州白糖期货的上市为其提供了一个可以对冲价格风险的工具。
2．D公司利用期货市场的原因由于大糖厂处于垄断地位，在当时的定价模式下，用糖企业只能被动的接受糖厂的报价，在价格博弈中处于不利地位。
糖厂与用糖企业签订的一般只是意向合同，这种合同并没有什么强制性，当供应相对紧张时，糖厂往往抬高报价，而他们的高报价又是用糖企业不能接受的。
D公司希望通过白糖套期保值交易达到两个目的：（1）通过期货市场的价格发现功能有效地指导商品定价。
随着白糖生产商、消费商与贸易商广泛参与期货市场，积极进行集中竞价交易，大糖厂在定价中的垄断地位将被打破，从而扭转以往用糖企业在定价中的被动地位。
（2）通过套期保值中期货与现货对冲交易，规避白糖价格上涨带来的成本提高。
（3）通过期货市场的实物交割与期转现交易，获得稳定数量和高质量的货源，并可通过期货市场建立起虚拟库存来保证对原料的需求。
3．郑州白糖期货市场的优势（1）质量标准2006年郑商所白糖期货推出时，直接采用了尚未实施的新白糖国家标准，质量要求高于当时通行的现货标准，且交割商品质量有严格保证，满足D公司对高品质白糖的需求。
（2）仓库设置郑商所在主销区设有交割仓库，给终端消费企业实物交割带来很大便利。
（3）资金安全期货交易保证金是按照中国证监会制定的保证金封闭运行管理规定执行，并且接受证监会监督检查，资金的安全性具有高度保障。
（二）D公司套期保值指导思想1．套期保值的目的规避价格风险，控制生产成本，拓展采购渠道，保证货物供应。
2．套期保值的基本原则严格区分保值和投机交易、坚持只做保值的根本原则。
根据企业性质和董事会要求，买期保值是公司参与期货的主要手段，套期保值交易一定要做到：（1）保值量的控制要和实际需求量相结合；（2）现货采购成本与期货交易盈亏统一核算；（3）保值时机的选择要和市场形势及采购形势相结合。
案例分析白糖单品种交易模型
三、案例分析——白糖单品种交易模型白糖单品种交易模型主要基于某系统的四个算法模型的各种长短周期信号，通过信号○1○2○3三种组合模式单模型异周期组合不同算法模型正序逆序组合交易不同算法同步叠加信号。
1、主要交易算法模型选择交易过程中，我们选择不同算法和不同分周期的模型进行组合交易，一般选择短线算法模型2种，中线算法模型1种，长线算法模型1种，而这些模型同时又有1，3，5，15，30等分时线，日线，周线等各周期，算法周期相互组合种类繁多，我们通过编程，将算法各周期分以上所提三种方式组合，并根据检验结果筛选，得出最终的组合形态。
2、具体操作模型选取2006年至今的白糖连续数据为样本，以某系统为基本策略，实现不同算法模型、周期的组合交易，从而达到分散投资风险，稳定收益的目的。
经过单个模型效果分析，整体测试和算法周期筛选，无效交易参数设置，最终确定10个不同算法和周期的模型作为程式化交易的组合因子，总计交易1387次。
盈利30108点，平均每次交易盈利21.707点。
3、无效交易设置现有基本算法模型对震荡行情比较难以判断，出现错误的状态提示，致使信号频繁翻转，显示出频进频出的交易信号，造成量较大的手续费支出，而收益相对较低，从而出现所谓的无效交易，我们通过设定不同算法周期的模型的持仓期下限来设置无效交易标准，一般以胜率小于20%为界。
以某短线算法日线为例（见表2所示），根据历史数据来看，8个交易日内的交易亏损比例为100%，亏损额度可达到整体盈利的10%以上。
因此，可将日线周期小于8的交易视为无效交易，予以剔除。
4、产品设计中的测试与筛选（1）交易算法和周期的测试对单个算法周期我们从以下几个方面评估其盈利能力（见表2所示），交易周期，盈亏结构及无效交易条件设置。
交易周期与次数，盈利总计与均值表现此模型的整体盈利水平，单次最大盈亏与连续最大盈亏反映信号准确度以及稳定性，从表2可以看出，连续最大盈利2291，相比连续最大亏损-259，绝对值相差接近于连续最大亏损的8倍，说明某短线算法日线的程式化交易结果达到收益稳定，风险较小的效果。
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义上存在着共同特征的两个证券 （比如说同行业的股票、风格投资基
原理、理论模式和交易策略进行了分析，并以中国郑州期货交易所白糖
金），其市场价格之间存在着良好的相关性。即价格往往表现为同向变
期货合约的实际波动情况进行实例分析。
化，从而价格的比值或者价格的差值往往围绕着某一固定值进行波动。
关键词：统计套利 协整 均值回复
传统的套利定义过于严格，往往在实证检验中倾向过于肯定市场的有效
势关系必须是稳定的，不能随着时间测度的变化而变化。如果价差序列
性，而且套利定价的区间往往过大，实际意义不大。总体上讲，这些学者
是非平稳的时间序列，那么将剔除出统计套利的组合之外。
利用统计套利思想，避开联合假设困境（传统的对有效市场假说进行检
来验证市场的有效性：只要有统计套利的存在，就与有效市场假定相违
（Ｓｐｒｅａｄ）的走势来建立套利头寸，在主观性的影响下这种方法局限性很
背。在综合考虑了交易费用和借入借出资金利率不一致的现实条件下，
大。所以我们尝试用统计套利（Ｓｔａｔｉｓｔｉｃａｌ Ａｒｂｉｔｒａｇｅ）的方法发现价差的稳
发现我国股票市场是存在统计套利的，从而说明我国股票市场的弱有效
场价格之间存在着良好的相关性。即价格往往表现为同向变化，从而价
１．国外研究现状。Ｂｕｒｇｅｓｓ（１９９９）在研究 ＦＴＳＥ１００ 指数及其成份股
格的比值或者价格的差值往往围绕着某一固定值进行波动。
时，使用了逐步回归方法和 ＥＣＭ 方法，并将统计套利定义为传统的“零
２．统计套利的交易策略。本文的统计套利交易策略主要包括以下几
的选择，套利信号机制的建立，交易组合的建立。而收益的高低往往取决
弈，无法获得最大收益。而套利的收益则是独立于市场的，它无需关心市
于初始价格偏离均值的幅度大小。
场的涨跌便能获得稳定的收益，而且波动性相对较小，这使得套利逐渐
吴振翔和陈敏（２００７）在 Ｈｏｇａｎ 等（２００４）的基础上，采用证伪的方式
成为被关注的重要投资方式。传统的跨期套利中投资者需要预期价差
（２）套利信号机制。信号机制是统计套利策略的重要组成部分。交易
验的方法是建立在均衡收益模型基础上的，对原假设的拒绝并不一定来
信号一般通过考察对象与均衡值的偏离产生。本文将采用合约价差对其
自市场无效率，也可能来自错误的均衡模型）。他们采用惯性和价值等交
长期均值的偏离程度作为交易信号产生机制。如果当期价差超过或者低
组合投资策略一直是学者和市场参与者所共同关心的领域，而对于
将会回复到它的长期的均值，如果这种均值存在的话（在实践中一般表
统计套利投资策略，还存在众多有待于进一步解决的问题。本文基于统
现为资产的时间序列统计上是平稳过程）。如果时间序列是平稳的，那么
计套利的思想，尝试利用协整方法展开对统计套利策略的定量研究。通
套利是期货投资方式中常见的一种，是利用市场的暂时无效性寻找
差的，卖出表现相对较好的。当未来两者之间的背离得到纠正，那么进行
错误定价的机会，利用错误定价的修正来赚取利润。投机的风险比较大， 相反的平仓操作。统计套利交易策略主要包括以下几个步骤：套利对象
套期保值的出发点是为了规避现货市场的损失，根本上就是一个零和博
在考虑了流动性因素之后，相关性将是选择套利对象的一个重要的
Ｂｏｎｄａｒｅｎｋｏ 认为，如果一个零成本投资策略的期望收入为正，并且其条
依据。一般来讲，期货各期合约相关性都是较高的。
件期望收入非负，则这个投资策略就是一个统计套利机会，他同时指出：
平稳性检验是统计套利检验的理论基础。期货合约的价差的统计趋
近期的统计套利研究更多地关注于市场效率的检验和模型研究。 交易量一般较大，因此为了尽量降低交易的流动性成本，使得套利策略
Ｂｏｎｄａｒｅｎｋｏ（２００３）、Ｈｏｇａｎ 等（２００４）和 Ｊａｒｒｏｗ 等（２００５）也各自给出不同
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
能够在最优价格上进行，最好选择流动性较好的期货合约进行交易。
的统计套利定义，并采用统计套利方法来分析并实证检验市场效率。
定性以及变量间的长期均衡关系，用实际的价格与数量模型所预测的价
性是不成立的。
值进行对比，制定统计方法下相对客观的跨期套利策略。本文选取广泛
二、期货市场上统计套利的基本原理及交易策略
应用的协整统计方法。
１．统计套利的基本原理。统计套利的原理，是基于两个相关性较高
从实践来看，统计套利多为一些对冲基金、共同基金、华尔街的投资
货不同时期合约受到市场共同因素的影响，从而使得期货各合约之间的
统计套利交易策略。协整方法给出了资产组合之间的长期稳定关系，而
走势具有趋同性。
资产组合的中短期暂时偏离可以被视为统计套利机会，从而制定相应的
流动性对于统计套利的交易对象的选择也是一个必须要考虑的因
交易策略，达到获得收益的目标。
素。因为统计套利的策略往往为一些机构交易者所利用，机构投资者的
效性有着很大的影响。套利对象的选择必须要考虑到经济意义、流动性、
整模型的一个推广。统计套利背后的基本概念就是均值回复，也就是说
相关性和平稳性。
资产价格将会回复到它长期的均值。他所构造的“协整资产组合”都是平
统计套利对象之间的趋同性从经济意义上必须具有一定的依据。期
稳序列，当资产价格偏离长期均值时，便可以利用错误定价关系来制定
三、统计套利实例分析 合约选择。本文选取郑糖合约作为研究对象，旨在探索白糖期货合 约跨期套利机会的把握。由于单张合约连续存续的时间较短，我们选择 白糖期货合约 ＳＲ９０１ 与 ＳＲ９０５ 进行分析。在数据频率的选取上，我们分 别采用了日内收盘数据。时间从 ２００８ 年 ５ 月 １９ 日到 ２００８ 年 １０ 月 ９ 日，样本个数 ９７ 个。在这个时间阶段内，１ 月与 ５ 月合约成交量相对较 为活跃。 相关性分析。ＳＲ９０１ 和 ＳＲ９０５ 的相关系数为 ０．９９２，相关度较高。 交易模式的信号设定。随着交易组合的确定，信号机制也就随之形 成。本文的信号机制构成如下：如果当价差超过或者低于长期均值的偏 差超过 １σ，则开始进行交易。我们设定平仓的最大区域以±２σ 为平仓 上下限。同时，出于控制风险的必要，我们设定了 ０．９ 个标准差为止损 位，即如果损失超过 ０．１ 个标准差，即进行平仓操作。 协整分析及价差序列处理。对 ＳＲ９０１ 与 ＳＲ９０５ 进行单位根检验，两 个合约均为一阶单整，即为 （Ｉ １），可能存在协整关系。通过 Ｊｏｈａｎｓｅｎ 协 整检验，发现 ＳＲ９０１ 与 ＳＲ９０５ 合约之间确实存在协整关系。 经 ＥＶＩＥＷＳ５．０ 分析，得均值 ＭＥＡＮ＝－１２５．１１３４ 标准差 ＝４３．２４８５３ 通过对 Ｓｐｒｅａｄ 序列的分析可以构建合适的套利交易头寸。根据 Ｅｖｉｅｗｓ 的统计测算得出价差序列的基本统计数据，为了便于序列数据集 中化，我们根据价差序列均值 ｍｅａｎ 的结果将 Ｓｐｒｅａｄ 中心化，即令 Ｍｓｐｒｅａｄ＝Ｓｐｒｅａｄ—ｍｅａｎ。 白糖套利策略。 标准差 ＝４３ 交易信号：±１ 个标准差 ＝±１＊４３＝±４３ 出场信号：±２ 个标准差 ＝±２＊４３＝±８６ 止损信号：±０．９ 个标准差 ＝±０．９＊４３＝±３８．７，即亏损 ４３－３８．７＝４．３ 个点后止损。 套利执行策略如下： １．当 Ｍｓｐｒｅａｄ＜ 一 σ，即当去中心化的价差小于该序列一个负的标 准差时，买入一张远期合约，卖出一张近期合约；
２．当 Ｍｓｐｒｅａｄ＞σ，即当去中心化的价差大于该序列一个标准差时， 买入一张近月合约，卖出一张远月合约；
３．自建立套利头寸后，当 ｔ Ｍｓｐｒｅａｄ 回落至±０．９ 标准差区间内时， 进行反向操作，了结套利头寸；
４．近月合约到期后，无论价差是否回落，反向对冲了结套利头寸，不 进行展期操作；
５．自建立套利头寸后，当 Ｍｓｐｒｅａｄ＞２σ 或者 Ｍｓｐｒｅａｄ＜ 一 ２σ 时平仓； ６．以日收盘价格作为套利头寸的买入、卖出价格。 由 Ｍｓｐｒｅａｄ 图可知，ＳＲ９０１ 与 ＳＲ９０５ 出现两次套利机会，一次未达 到赢利目标而止损 ４．３ 点，另一次获利 ４３ 点，手续费共为 ７×８＝５６，则赢 利为 ４３×１０－４．３×１０－５６＝３３１ 元 五、小结 本文介绍了同传统的跨期套利思想完全不同的一种套利新思路，利 用协整关系从统计套利的角度构建不同合约之间的长期均衡关系。协整 方法使得价差序列的分析更加客观化，从而制定相对稳健的交易策略。 套利最大的特点就是无需对市场的情况进行判断就可以获得收益，并且 主要对价差序列的数据进行深度分析，根本上是利用价差序列在短期内 的资产定价偏离的修正过程而产生的对冲交易。 此外，仍有一些值得思考的地方。我们选取的是样本内数据建立的 数量模型，在数据发生变化下无法及时反映变量之间的关系，所以需要 及时更新高频数据。本文选取的是每天收盘价数据，也可选择日内小时 数据进行跨期套利策略效果的对比。该高频率的套利策略实施需要程序 化交易来协助进行，对于程序化交易的发展仍需进一步研究。另外，文中 提到的影响套利效果的几个因素，例如：选取不同的标准差倍数、频繁的 套利交易带来的交易成本大小、价格期货合约的保证金规模等都对跨期 套利组合的收益大小起到了至关重要的作用。 ———————————————————————————————— 参考文献： １．方昊．统计套利的理论模式及应用分析—— —基于中国封闭式基金 市场的检验．统计与决策，２００５（６） ２．罗洪浪，王浣尘．现代投资组合理论的新进展．系统工程理论方法 应用，２００２（３） ３．吴振翔，陈敏．中国股票市场弱有效性的统计套利检验．系统工程 理论与实践，２００７（２） （作者单位：上海大学国际工商与管理学院 上海 ２００４４４）
就可以构造统计套利交易的信号发现机制，该信号机制将会显示是否资
过研究基于白糖期货合约的统计套利模型与投资策略，为投资者提供结
产价格已经偏离了长期均值从而存在着套利的机会。进一步说，在某种