关于企业负债承受能力的探讨

关于企业负债承受能力的探讨

目前，国有企业的负债比例居高不下，形成国有企业的过度负债的原因很多，其中，很多企业没有能够根据企业的债务承受能力来适度规划其负债水平，是一个重要原因。本文拟探讨企业负债的承受能力，以为企业合理设计适应其承受能力的负债水平，提供系统的理论依据。

一、经营收益对企业债务承受能力的影响

1. 经营收益与企业债务承受能力的关系

经营收益是指企业进行生产经营活动而获取的息税前利润。它是企业运用全部资产进行经营而获得的基本收益。企业资产来自于股东和债权人，由此形成了对企业收益享有分配索偿权的两个基本利益主体。息税前利润包括为股东所创造的税后净利、为债权人所创造的利息及为政府所创造的所得税收益。息税前利润的形成是企业经营活动的结果，与企业的筹资活动无关，即经营收益不是筹资活动的结果。但经营收益对企业的财务决策包括筹资活动具有重要的影响。

首先，经营收益是决定企业价值高低的决定性因素。在 mm 的无公司税模型、公司税模型、权衡理论等资本结构理论中，投资活动所创造的收益是决定企业价值高低的主要因素，在存在公司所得税的情况下，筹资活动通过影响企业的资本成本进而影响企业的价值，资本成本成为对企业未来收益予以资本化的基本尺度。

其次，经营收益是决定企业对负债承受能力的主要因素。前已述及，当企业息税前利润增长速度越快时，财务杠杆系数就越低，财务风险相应降低，从而为企业在未来使用较高程度的财务杠杆创造了一个良好的前提条件。

再次，经营收益在财务上表现为投资活动的结果，筹资活动从属于投资活动。采用的筹资方案取决于投资活动所产生的经营收益。企业在多高程度上使用财务杠杆，与投资活动创取的收益成正相关关系，经营收益越高，资产报酬率越高，所能够容纳的负债水平就越高。在经营过程中，债务的本金属于为投资而垫支的运营资本，随经营活动的进行而周转，在企业处于保本状态时，说明本金已经予以收回，假设企业恒处于保本状态的情况下，企业如果能够解决融资的来源从而偿还债务的本金，企业的经营资本不会出现短缺，企业可以维持经营活动。但是，债务的利息则是经营活动必须赚取的基本收益，一旦经营收益不足以保证利息的支付，企业就要发生亏损，资本相对短缺。严重的可能会招致破产清算，从这种意义上看，债务的利率就是企业经营活动要求的最低报酬率。

2. 经营收益对财务杠杆利用程度的探讨

由财务杠杆的计算公式知：每股盈余变动率 = 财务杠杆系数Х息税前利润变动率

现在我们假设：（ 1 ）、企业负债代理成本和财务拮据成本忽略不计；（ 2 ）、企业的目的是最大程度上利用财务杠杆，实现每股盈余或股东权益报酬率的最大化；（ 3 ）企业未来的经营收益是可以预计的；（ 4 ）、无论企业采用负债或权益筹资方式，资金的供应不受限制。

在上述假设下，根据每股盈余变动率的计算公式，我们可以得知：

第一，若企业未来息税前利润增长，此时，若利用高财务杠杆的筹资方案，增加财务杠杆系数，每股盈余或股东权益报酬率会实现最大幅度的增长，因此，只要有可能，企业就应选择负债率最高的筹资方案；

第二，若企业未来息税前利润降低，此时，若利用高财务杠杆的筹资方案，增加财务杠杆系数，每股盈余或股东权益报酬率会发生最大程度的降低，因此，为避免每股盈余或股东权益报酬率大幅度的下降，企业应选择负债率最低的筹资方案；

第三，若企业未来息税前利润保持目前的水平，使用债务增加筹资与权益筹资的效用等同，企业每股盈余或股东权益报酬率均会下降，前者因为利息费用的增加降低了每股盈余或股东权益报酬率，后者因为流通在外的股数增加或权益资本的增加而降低了每股盈余或股东权益报酬率。

由以上分析可知，企业对财务杠杆的利用程度取决于企业息税前利润的增长情况，企业采用权益筹资或负债筹资，换句话说，企业采用负债率高或负债率低的筹资方案，应该以企业经营收益即息税前利润的变动状况作为依据。那么，在什么样的水平上采用负债率高的筹资方案，在什么样的水平上采用负债率低的筹资方案才能够增加企业的每股盈余或股东权益报酬率呢？二者应该有一个均衡点。在财务学上，以每股盈余无差别点来描述经营收益对二者筹资的影响。

每股盈余无差别点，是指两个筹资方案的每股盈余（ eps ）相等时的息税前利润。计算方法为：根据定义，我们有： eps1=eps2 ，即：

（ ebit-i1 ）（ 1-t ） -d1/n1= （ ebit-i2 ）（ 1-t ） /n2

式中， ebit 为每股盈余无差别点的息税前利润， i 为利息， d 为优先股股息， t 为所得税税率， n 为流通在外的普通股股数。解含有每股盈余无差别点息税前利润的方程式，即可求得 ebit 。在这一点的息税前利润上， eps1=eps2 ，无论采用权益筹资方案或负债筹资方案，其效用等值；若企业预计的息税前利润大于每股盈余无差别点的息税前利润，采用负债筹资方案有利，此时，由于负债的财务杠杆作用的加大，使得每股盈余能够达到最大化；若企业预计息税前利润小于每股盈余无差别点的息税前利润，企业采用权益筹资方案有利，此时，由于财务杠杆作用最低，可有效降低财务风险，从而使每股盈余相对于经营收益水平而言，能够达到最大。

如果我们采用股东权益报酬率（亦称净资产报酬率）来代表股东获取报酬的水平，筹资无差别点又可以定义为两个筹资方案股东权益报酬率相等时的息税前利润。根据定义，不难导出，当企业取得的资产基本收益能力等于企业使用债务中的最高利率水平时，两个筹资方案的股东权益报酬率相等。

在财务学中，使每股盈余为零时的息税前利润称为财务均衡点（ financial breakeven –point ）。计算公式如下：

令： eps= （ ebit-i ）（ 1-t ） -d/n=0 解之，即可求得财务均衡点。

在企业预期经营收益达到财务均衡点时，意味着企业实现的息税前利润恰好可以补偿企业的利息支出、所得税支出及优先股股利之和。在这一点上，企业财务杠杆趋向于无穷大，财务杠杆无意义；当企业实现的经营收益低于财务均衡点时，企业所创造的经营收益已难以保证固定财务费用的支出，企业的每股盈余将成为负数，说明此时如再举债，财务杠杆的作用为负向效应，由于企业以净资产用于偿还债务的利息，股东的利益实际上受到了债权人的侵害，举债比例越大，每股盈余亏损就越大，股东损失的权益数额就越高；当企业实现的经营收益大于财务均衡点时，每股盈余为正数，说明企业所创造的经营收益在补偿固定财务费用后，能够为普通股东创造净收益，此时，财务杠杆系数为正数，企业举债能够增加股东的净收益。