8 定价方法与理论

3、定价的灵活性比较
‫د‬- 我国现阶段新股定价方式的特点与改进 方向
1、特点 2、改进方向 3、发展趋势
‫ه‬- 新股定价方式市场化后券商面临的风险 与对策
1、注重行业研究在新股承销中的核心地位 2、新股承销方式多样化 3、发挥承销团的作用 4、在新股发行中引入“绿鞋”期权
第三节 核准制下的新股发行定价： 议价发行
第一节 审批制下的新股定价方式
一 、 审批制下新股定价方式的发展过程
1、审批制的三个显著特点:发行额度实行计划管理、两
级审批、发行与上市连续进行。
2、审批制下新股发行定价方式的两个阶段：1990-
1998（12-15倍市盈率）、1998-2000（行政定价改为承销商和发行 人协商定价）
二、 审批制下新股定价模式存在的问题
1、一级市场和二级市场之间存在巨幅差价 2、巨额申购资金滞留一级市场 3、资源配置缺乏效率
第二节 核准制下新股定价的原则和方式
‫أ‬- 基本原则 :市场化原则、投资价值原则
‫ب‬- 核准制下新股定价可供选择的方式
1、议价法
2、竞价法
三、议价法中的固定价格与市场询价的差异：
1、定价过程的比较
2、定价的准确性比较
‫أ‬- 新股定价主要方法的理论探讨及其评述
原则上讲，IPO的定价和其他资产的定价方法没有 什么不同。最常用的几种方法是现金流贴现法 （Discounted Cash Flow, DCF）、相对估价法和资产估 值法。其中现金流贴现法是指选定恰当的折现率，将公司 未来的收益折算到现在的价值之和就是公司目前的真实价 值，从而确定IPO的价格，这是一种完全基于未来预测数 据的方法。相对估价法是指选用一些财务数据，在与其他 同行业或同类公司进行比较的基础上计算IPO的价格，其 中市盈率、净资产、销售收入等是最重要的指标。资产估 值法基本是一种基于历史数据的方法，它将公司目前所有 资产的价值现值相加总，从而得出IPO的价格。
4、 两阶段增长模型
一般来说，公司所募资金的投资项目没有全部完 工、充分发挥作用之前，公司的现金流是不够 稳定的，经过一段时间以后，公司的现金流入 就会达到稳定；因此，拟发行新股募集资金公 司现金流的预测也可以采取两阶段模型。
V
tn t 1
Xt (1 R)t
X n (1 G) (1 R)n (R G)
其中：V、V0、R等表示的意义同上一模型 现金X流，t表G示表前示nn年年的后不的稳稳定定增增长长阶率段时期的净
5、模型评价
理论上讲新股发行的定价方法中最科学的应该是现金流贴现 法，但实务中操作存在相当的困难。一方面那些通过上市在资本 市场募集资金的公司，大多处在一个初期或成长期。因为它们资 金需求量大，项目投资涉及的风险也大，无法通过银行的间接融 资取得资金，只能在资本市场上直接融资。对于这些未来发展前 景还存在很大不确定性的公司，准确预计未来现金注流量是困难 的。另一方面，即使对于那些处于稳定发展阶段的公司来说，也 会由于行业不同而造成预测未来现金流量的困维。目前市场中越 来越多的高科技公司就是这样的例子。即使它们已经有了固定的 收入来源和稳定的增长趋势，但由于它们所处的行业是一个变化 迅速、日新月异的行业，现在预计的未来现金流量也是不准确的。 而且这些公司的历史数据和未来发展的相关性不大，依赖历史数 据来预测未来的利润和现金流量也不可靠。因此在实际操作中只 有一些收入相当稳定，未来变化不大的行业，如能源、电力、交 通运输等公用事业部门，采用现金流贴现方法进行新股定价相对 较为科学。
二、来自百度文库现金流贴现模型
１、
基本模型
PV
其中：P表示股票的发行价格
Z
V表示公司真实价值的估计值
Z表示公司新股发行后的股本总数
由于Z的数值较容易确定，对于V可以通过下面 三种模型来求解。
2、零增长模型
此模型假定拟上市公司在未来年度的现金流 保持不变，模型如下：
V
X0
n t 1
1 (1 R)t
其中：V表示公司真实价值的估计值
X0表示公司发行前一个会计年度的息税前 收入，即现金流。
R表示公司的平均资本成本
3、 稳定增长模型 此模型假定拟上市公司在未来年度的现金流
以一个稳定的增长率G增长，模型如下：
V X 0 (1 G) (R G)
其中：V表示公司真实价值的估计值 X0表示公司发行前一个会计年度的息税
产前收入，即现金流。 R表示公司的平均资本成本 G表示公司稳定增长率
新股发行定价=发行市盈率×每股预期收益
模型评价
（１）很多原因使得P/E在股票的价值评估中被广泛地使 用：首先，它直观地将每股价格与当期收益联系在一 起；其次，它简便易算，使得股票间的相互比较很容 易；最后，它实际上是企业一系列特征的代表，诸如 企业的风险，增长，资产的盈利水平等都反映在其中。
（2）同样存在着许多问题会造成估算P/E的不便。首 先对于负的每股盈利来说，P/E是没有意义的。随着一 些重在未来发展的新兴产业如网络行业的兴起，IPO中 市盈率为负的也渐渐多了起来，P/E定价方法对这些企 业就不适用。其次，二级市场的周期性波动和发行公 司每股收益的变动会造成市场平均市盈率在不同时期 的巨大变动，在剧烈波动的新兴市场上，运用传统的 市盈率定价法不能准确地反映IPO公司的内在价值。
四、多因素回归—风险调整模型
1、原因和目的
2、模型的基本思想和实施步骤
实施步骤为：
（１）根据对近期新股上市情况、可比公司和发 行公司的历史资料构造多因素回归模型。
（２） 将待发行新股的每股预测收益、可比公司 市盈率等指标代入模型，估算出该新股在当前 市场环境下可能的市场定位。
（３）根据VAR风险测量模型对所估算的新股定 价进行一定程度的折扣处理，作为按照本模型 确定的新股发行价格。
三、市盈率定价模型
基本模型
市盈率（P/E）是股票的每股当日收盘价与每股税 后利润之比。市盈率定价法作为相对估价法中的一种， 是目前在国内、外证券市场上应用最为广泛的一种定 价方法。采用市盈率定价方法确定新股发行定价首先 需要根据可比公司的平均市盈率估算出发行人的发行 市盈率，再将其乘以每股预期收益就可以得出初步的 新股发行定价。简而言之，市盈率定价法的定价公式 为：