第七章企业价值评估
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n 实体现金流量 = 融资现金流量P160 表
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第七章企业价值评估
三、现金流量模型的应用
n 股权现金流量模型的应用 n 实体现金流量模型的应用
模型分为两种类型 n 永续增长模型：长期稳定、可持续增长；
特殊：零增长。 n 两阶段增长模型：第一阶段超长增长，第二阶段永续增长
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价值评估提供的是有关“公平市场价值”的信息。价值评 估不否认市场的有效性，但是不承认市场的完善性。 n 3、价值评估的目的 投资分析、战略分析、以价值为基础的管理。
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第七章企业价值评估
二、企业价值评估的对象
n 企业价值评估的一般对象是企业整体的经济价值。企业 整体的经济价值是指企业作为一个整体的公平市场价值。 可以分为实体价值和股权价值。
第七章企业价值评估
第三节 相对价值法
n 也称：价格乘数法、可比交易价值法
n 这种方法是利用类似企业的市场定价来确定目标企业价 值的一种评估方法。
n 基本步骤 首先，寻找一个影响企业价值的关键变量（如盈利）
其次，确定一组可以比较的类似企业，计算可比企 业的市价/关键变量的平均值（如平均市盈率）：
然后，根据目标企业的关键变量（盈利）乘以得到的 平均值（平均市盈率），计算目标企业的评估价值。
n 企业的公平市场价值，是持续经营价值与清 算价值中的较高者——自利行为原则
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第七章企业价值评估
少数股权价值与控股权价值
n 少数股权价值是现有管理和战略条件下企业能 够给股票投资人带来的现金流量的现值。
n 控股权价值是企业进行重组，改进管理和经营 战略后可以为投资人带来的未来现金流量的现 值。
的最大花费。这里的收入是按财产法计量的。如果没有任何
花费，则：经济收入=期末财产市值-期初财产市值 n 2、经济成本
经济成本不仅包括会计上实际支付的成本，而且还包括
机会成本。
n 3、经济利润
经济利润 = 经济收入 - 经济成本
n 简单方法P290 ： 经济利润=息前税后营业利润 - 全部资本费
或：
=期初投资资本×（期初投资资本回报率-加权平均资本成本） 期初投资资本回报率=息前税后营业利润/期初投资资本
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第七章企业价值评估
（二）企业的经济价值
n 经济价值是指一项资产的公平市场价值，通常用该 资产所产生的未来现金流量的现值来计量。 需要注意的问题： n 1、区分会计价值与市场价值
会计价值一般都是按照历史成本计价，是账面价值。 n 2、区分现时市场价值与公平市场价值
经济价值是一个公平的市场价值，它和现时市场价值 是两回事。现时市场价值是指按现行市场价格计量的资产 价值，它可能是公平的，也可能是不公平的。
第七章企业价值评估
2007综合题 每小题17分
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第七章企业价值评估
（2）以2007年和2008年为详细预测期，2007年的预计销售增长率为l0％， 2008年的预计销售增长率为5％，以后各年的预计销售增长率稳定在5％的 水平。
（3）假设H公司未来的“税后经营利润／营业收入”、“经营营运资本净
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第七章企业价值评估
一、相对价值模型的原理
相对价值模型分为两大类：
n 一类是以股权市价为基础的模型，包括股权市价/净资 产、股权市价/销售额等比率模型。
n 另一类是以企业实体价值为基础的模型，包括实体价 值/息前税后营业利润、实体价值/实体现金流量、实 体价值/投资资本、实体价值/销售额等比率模型。
因此评估的最终目标和双方谈判的焦点是卖 方的股权价值。但是，买方的实际收购成本 等于股权成本加上所承接的债务。股权价值 是股权的公平市场价值。
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第七章企业价值评估
持续经营价值与清算价值
n 持续经营价值简称续营价值，是指由营业所 产生的未来现金流量现值。
n 清算价值是指停止经营出售资产产生的现金 流。
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第七章企业价值评估
企业价值评估的步骤
n 了解评估对象的背景 一般宏观环境分析、行业环境分析、经营环境 分析、企业资源分析、企业能力分析
n 为企业定价 收集信息 预测损益 将预测转化为定价
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第七章企业价值评估
第二节 现金流量折现法
一、现金流量模型的种类 n 1、按现金流量分（数据假设相同的情况下，三种结果相同）
第七章企业价值评估
第三节 经济利润法
n 一、原理 1、经济利润（经济收入、经济成本） 2、价值评估的经济利润模型
n 二、应用 1、预测期经济利润的计算 2、后续期价值的计算 3、期初投资资本的计算 4、企业总价值的计算
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第七章企业价值评估
第三节 经济利润法
一、经济利润模型的原理
n 1、经济收入 经济收入是指期末和期初同样富有的前提下，一定期间
n 1、预测销售收入： n 2、预计财务报表的编制 n 3、预计现金流量：
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第七章企业价值评估
实体现金流量
n 实体现金流量 P160 = 营业现金净流量 – 资本支出
n 营业现金净流量
= 营业现金毛流量-经营营运资本增加 营业现金毛流量= 税后经营利润+折旧与摊销
n 债务现金流量是从债权人方面来看的是流出还是流 进
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第七章企业价值评估
第一节 企业价值评估概述
一、企业价值评估的含义
n 企业价值评估，是一种经济评估方法，目的是分析和衡量 企业的公平市场价值并提供有关信息，以帮助投资人和管理当 局改善决策。 需要注意的问题： n 1、价值评估使用的方法
值评估既然带有主观估计的成分，其结论必然会存在一定误 差，不可能绝对正确。 n 2、价值评估提供的信息
（一）企业的整体价值 企业的整体价值观念主要体现在以下几个方面：
n 1.整体不是各部分的简单相加 企业整体能够具有价值，在于它可以为投资人带来现
金流量。这些现金流量是所有资产联合起来运用的结果， 而不是资产分别出售获得的现金流量。 n 2.整体价值来源于要素的结合方式 n 3.部分只有在整体中才能体现出其价值 n 4.整体价值只有在运行中才能体现出来
额／营业收入”、“经营固定资产净额／营业收入”可以维持预测基期的 水平。
（4）假设H公司未来将维持基期的资本结构（净金融负债／净经营资产），
并持续采用剩余股利政策。公司资金不足时，优先选择有息负债筹资；当 进一步增加负债会超过目标资本结构限制时，将选择增发股份筹资。
（5）假设H公司未来的“净金融负债平均利息率（税后） ”为5％，各年 的“利息费用”按年初“净金融负债”的数额预计。
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第七章企业价值评估
n 例题1：DBX公司目前正处在高速增长的时期，2000 年报销售增长了12%。预计2001年可以维持12%的增 长率，2002年开始逐步下降，每年下降2个百分点，
2005年下降1个百分点，即增长率为5%，2006年及以 后各年按5%的比率持续增长。
本题中，2005年之前属于预测期，从2006年开始 进入后续期。
n 本书讨论以下三种模型：
1、市价/净收益比率模型（市盈率） 2、市价/净资产比率模型 3、市价/收入比率模型
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第七章企业价值评估
市价/净收益比率模型（即市盈率模型）
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第七章企业价值评估
2007计算分析题
4.C公司的每股收益是l元，其预期增长率是12％。为了评估该公司 股票价值是否被低估，收集了以下3个可比公司的有关数据： 要求：（6分） （1）采用修正平均市盈率法，对C公司股票价值进行评估。 （2）采用股价平均法，对C公司股票价值进行评估。
（6）假设H公司未来的加权平均资本成本为l0％，股权资本成本为12％。 要求：
（1）编制价值评估所需的预计利润表和资产负债表（计算结果填入答题卷 第8页给定的“预计利润表和资产负债表”中，不必列出计算过程）。 （2）计算2007年和2008年的“实体现金流量”、“股权现金流量”和“经 济利润”。
（3）编制实体现金流量法、股权现金流量法和经济利润法的股权价值评估 表（结果填入答题卷第11页至第l3页给定的“实体现金流量法股权价值评
估表”、“股权现金流量法股权价值评估表”、“经济利润法股权价值评 估表”中，不必列出计算过程）。
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第七章企业价值评估
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第七章企业价值评估
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第七章企业价值评估
3rew
演讲完毕，谢谢听讲!
再见，see you again
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2020/12/5
第七章企业价值评估
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第七章企业价值评估
【答案】
（1）可比企业平均市盈率＝（8+25+27）/3＝20 可比企业平均预期增长率＝（5％+10％+18％）/3＝11％ 修正平均市盈率＝20/（11％×100）＝1.818 C公司每股价值＝1.818×12％×100×1＝21.82（元/股）
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股利现金流量模型、股权现金流量模型、实体现金流量模型 n 2、资本成本 ：折现率 n 3、时间序列：产生现金流量的时间。预测期和永续期
企业价值=预测期价值+后续期价值 二、现金流量模型参数的估计 n 1、预测销售收入 n 2、确定预测期间：基期、详细预测期、后续期P153 n 3、预计利润表和资产负债表 n 4、预计现金流量 n 5、后续期现金流量增长率的估计 n 6、企业价值的计算 三、现金流量模型的应用
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第七章企业价值评估
企业整体经济价值的类别
n 实体价值与股权价值 n 持续经营价值与清算价值 n 少数股权价值与控股权价值
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第七章企业价值评估
实体价值与股权价值
n 企业全部资产的总体价值，称为“企业实体 价值”。
n 企业实体价值
=股权的公平市场价值+债务的公平市场价值 n 大多数企业购并是以购买股份的形式进行的，
n 控股权价值与少数股权价值的差额称为控股权 溢价，它是由于转变控股权增加的价值。
控股权溢价=V（新的）－V（当前）
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第七章企业价值评估
n 在进行企业价值评估时，首先要明确拟评估 的对象是什么，搞清楚是企业实体价值还是
股权价值，是续营价值还是清算价值，是少 数股权价值还是控股权价值。
n 判断企业进入稳定状态的标志： （1）具有稳定的销售增长率，它大约等于宏观经
济的名义增长率； （2）具有稳定的净资本回报率，它与资本成本接
近。
n
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第七章企业价值评估
二、现金流量模型参数的估计
n 预测方法：一个是单项预测，一个是全面预测，不过， 一般来说，都用全面预测，它是通过编制预计的财务报 表来帮我们预计现金流量。
第七章企业价值评估
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2020/12/5
第七章企业价值评估
第十章 企业价值评估
n 第一节 企业价值评估概述 n 第二节 现金流量折现模型 n 第三节 相对价值法
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第七章企业价值评估
第一节 企业价值评估概述
一、企业价值评估的意义 二、企业价值评估的对象 1、企业的整体价值 2、企业的经济价值 3、企业整体经济价值的类别 三、企业价值评估的模型 1、现金流量折现模型 2、相对价值模型
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第七章企业价值评估
二、价值评估的经济利润模型
n 企业价值 = 预测期期初投资资本+Σ未来各年经济利润现值 = 期初投资资本×（期初投资资本回报率 - 加权平均资本成本）
三、经济利润估价模型的应用P291
企业总价值 =期初投资资本+预测期经济利润现值+后续期经济利润现值
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n 股权现金流量是从股东方面来看的是流出还是流进 n 实体现金流量 = 债务现金流量+股权现金流量
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第七章企业价值评估
n 实体现金流量：是从企业角度观察的，企业产 生剩余现金用正数表示，企业吸收投资人的现 金则用负数表示。
n 融资现金流量：是从投资人角度观察的实体现 金流量，投资人得到现金用正数表示，投资人 提供现金则用负数表示
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第七章企业价值评估
三、现金流量模型的应用
n 股权现金流量模型的应用 n 实体现金流量模型的应用
模型分为两种类型 n 永续增长模型：长期稳定、可持续增长；
特殊：零增长。 n 两阶段增长模型：第一阶段超长增长，第二阶段永续增长
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价值评估提供的是有关“公平市场价值”的信息。价值评 估不否认市场的有效性，但是不承认市场的完善性。 n 3、价值评估的目的 投资分析、战略分析、以价值为基础的管理。
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第七章企业价值评估
二、企业价值评估的对象
n 企业价值评估的一般对象是企业整体的经济价值。企业 整体的经济价值是指企业作为一个整体的公平市场价值。 可以分为实体价值和股权价值。
第七章企业价值评估
第三节 相对价值法
n 也称：价格乘数法、可比交易价值法
n 这种方法是利用类似企业的市场定价来确定目标企业价 值的一种评估方法。
n 基本步骤 首先，寻找一个影响企业价值的关键变量（如盈利）
其次，确定一组可以比较的类似企业，计算可比企 业的市价/关键变量的平均值（如平均市盈率）：
然后，根据目标企业的关键变量（盈利）乘以得到的 平均值（平均市盈率），计算目标企业的评估价值。
n 企业的公平市场价值，是持续经营价值与清 算价值中的较高者——自利行为原则
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第七章企业价值评估
少数股权价值与控股权价值
n 少数股权价值是现有管理和战略条件下企业能 够给股票投资人带来的现金流量的现值。
n 控股权价值是企业进行重组，改进管理和经营 战略后可以为投资人带来的未来现金流量的现 值。
的最大花费。这里的收入是按财产法计量的。如果没有任何
花费，则：经济收入=期末财产市值-期初财产市值 n 2、经济成本
经济成本不仅包括会计上实际支付的成本，而且还包括
机会成本。
n 3、经济利润
经济利润 = 经济收入 - 经济成本
n 简单方法P290 ： 经济利润=息前税后营业利润 - 全部资本费
或：
=期初投资资本×（期初投资资本回报率-加权平均资本成本） 期初投资资本回报率=息前税后营业利润/期初投资资本
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第七章企业价值评估
（二）企业的经济价值
n 经济价值是指一项资产的公平市场价值，通常用该 资产所产生的未来现金流量的现值来计量。 需要注意的问题： n 1、区分会计价值与市场价值
会计价值一般都是按照历史成本计价，是账面价值。 n 2、区分现时市场价值与公平市场价值
经济价值是一个公平的市场价值，它和现时市场价值 是两回事。现时市场价值是指按现行市场价格计量的资产 价值，它可能是公平的，也可能是不公平的。
第七章企业价值评估
2007综合题 每小题17分
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第七章企业价值评估
（2）以2007年和2008年为详细预测期，2007年的预计销售增长率为l0％， 2008年的预计销售增长率为5％，以后各年的预计销售增长率稳定在5％的 水平。
（3）假设H公司未来的“税后经营利润／营业收入”、“经营营运资本净
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第七章企业价值评估
一、相对价值模型的原理
相对价值模型分为两大类：
n 一类是以股权市价为基础的模型，包括股权市价/净资 产、股权市价/销售额等比率模型。
n 另一类是以企业实体价值为基础的模型，包括实体价 值/息前税后营业利润、实体价值/实体现金流量、实 体价值/投资资本、实体价值/销售额等比率模型。
因此评估的最终目标和双方谈判的焦点是卖 方的股权价值。但是，买方的实际收购成本 等于股权成本加上所承接的债务。股权价值 是股权的公平市场价值。
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第七章企业价值评估
持续经营价值与清算价值
n 持续经营价值简称续营价值，是指由营业所 产生的未来现金流量现值。
n 清算价值是指停止经营出售资产产生的现金 流。
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第七章企业价值评估
企业价值评估的步骤
n 了解评估对象的背景 一般宏观环境分析、行业环境分析、经营环境 分析、企业资源分析、企业能力分析
n 为企业定价 收集信息 预测损益 将预测转化为定价
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第七章企业价值评估
第二节 现金流量折现法
一、现金流量模型的种类 n 1、按现金流量分（数据假设相同的情况下，三种结果相同）
第七章企业价值评估
第三节 经济利润法
n 一、原理 1、经济利润（经济收入、经济成本） 2、价值评估的经济利润模型
n 二、应用 1、预测期经济利润的计算 2、后续期价值的计算 3、期初投资资本的计算 4、企业总价值的计算
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第三节 经济利润法
一、经济利润模型的原理
n 1、经济收入 经济收入是指期末和期初同样富有的前提下，一定期间
n 1、预测销售收入： n 2、预计财务报表的编制 n 3、预计现金流量：
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第七章企业价值评估
实体现金流量
n 实体现金流量 P160 = 营业现金净流量 – 资本支出
n 营业现金净流量
= 营业现金毛流量-经营营运资本增加 营业现金毛流量= 税后经营利润+折旧与摊销
n 债务现金流量是从债权人方面来看的是流出还是流 进
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第七章企业价值评估
第一节 企业价值评估概述
一、企业价值评估的含义
n 企业价值评估，是一种经济评估方法，目的是分析和衡量 企业的公平市场价值并提供有关信息，以帮助投资人和管理当 局改善决策。 需要注意的问题： n 1、价值评估使用的方法
值评估既然带有主观估计的成分，其结论必然会存在一定误 差，不可能绝对正确。 n 2、价值评估提供的信息
（一）企业的整体价值 企业的整体价值观念主要体现在以下几个方面：
n 1.整体不是各部分的简单相加 企业整体能够具有价值，在于它可以为投资人带来现
金流量。这些现金流量是所有资产联合起来运用的结果， 而不是资产分别出售获得的现金流量。 n 2.整体价值来源于要素的结合方式 n 3.部分只有在整体中才能体现出其价值 n 4.整体价值只有在运行中才能体现出来
额／营业收入”、“经营固定资产净额／营业收入”可以维持预测基期的 水平。
（4）假设H公司未来将维持基期的资本结构（净金融负债／净经营资产），
并持续采用剩余股利政策。公司资金不足时，优先选择有息负债筹资；当 进一步增加负债会超过目标资本结构限制时，将选择增发股份筹资。
（5）假设H公司未来的“净金融负债平均利息率（税后） ”为5％，各年 的“利息费用”按年初“净金融负债”的数额预计。
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第七章企业价值评估
n 例题1：DBX公司目前正处在高速增长的时期，2000 年报销售增长了12%。预计2001年可以维持12%的增 长率，2002年开始逐步下降，每年下降2个百分点，
2005年下降1个百分点，即增长率为5%，2006年及以 后各年按5%的比率持续增长。
本题中，2005年之前属于预测期，从2006年开始 进入后续期。
n 本书讨论以下三种模型：
1、市价/净收益比率模型（市盈率） 2、市价/净资产比率模型 3、市价/收入比率模型
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市价/净收益比率模型（即市盈率模型）
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第七章企业价值评估
2007计算分析题
4.C公司的每股收益是l元，其预期增长率是12％。为了评估该公司 股票价值是否被低估，收集了以下3个可比公司的有关数据： 要求：（6分） （1）采用修正平均市盈率法，对C公司股票价值进行评估。 （2）采用股价平均法，对C公司股票价值进行评估。
（6）假设H公司未来的加权平均资本成本为l0％，股权资本成本为12％。 要求：
（1）编制价值评估所需的预计利润表和资产负债表（计算结果填入答题卷 第8页给定的“预计利润表和资产负债表”中，不必列出计算过程）。 （2）计算2007年和2008年的“实体现金流量”、“股权现金流量”和“经 济利润”。
（3）编制实体现金流量法、股权现金流量法和经济利润法的股权价值评估 表（结果填入答题卷第11页至第l3页给定的“实体现金流量法股权价值评
估表”、“股权现金流量法股权价值评估表”、“经济利润法股权价值评 估表”中，不必列出计算过程）。
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第七章企业价值评估
【答案】
（1）可比企业平均市盈率＝（8+25+27）/3＝20 可比企业平均预期增长率＝（5％+10％+18％）/3＝11％ 修正平均市盈率＝20/（11％×100）＝1.818 C公司每股价值＝1.818×12％×100×1＝21.82（元/股）
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股利现金流量模型、股权现金流量模型、实体现金流量模型 n 2、资本成本 ：折现率 n 3、时间序列：产生现金流量的时间。预测期和永续期
企业价值=预测期价值+后续期价值 二、现金流量模型参数的估计 n 1、预测销售收入 n 2、确定预测期间：基期、详细预测期、后续期P153 n 3、预计利润表和资产负债表 n 4、预计现金流量 n 5、后续期现金流量增长率的估计 n 6、企业价值的计算 三、现金流量模型的应用
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企业整体经济价值的类别
n 实体价值与股权价值 n 持续经营价值与清算价值 n 少数股权价值与控股权价值
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实体价值与股权价值
n 企业全部资产的总体价值，称为“企业实体 价值”。
n 企业实体价值
=股权的公平市场价值+债务的公平市场价值 n 大多数企业购并是以购买股份的形式进行的，
n 控股权价值与少数股权价值的差额称为控股权 溢价，它是由于转变控股权增加的价值。
控股权溢价=V（新的）－V（当前）
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n 在进行企业价值评估时，首先要明确拟评估 的对象是什么，搞清楚是企业实体价值还是
股权价值，是续营价值还是清算价值，是少 数股权价值还是控股权价值。
n 判断企业进入稳定状态的标志： （1）具有稳定的销售增长率，它大约等于宏观经
济的名义增长率； （2）具有稳定的净资本回报率，它与资本成本接
近。
n
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第七章企业价值评估
二、现金流量模型参数的估计
n 预测方法：一个是单项预测，一个是全面预测，不过， 一般来说，都用全面预测，它是通过编制预计的财务报 表来帮我们预计现金流量。
第七章企业价值评估
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第七章企业价值评估
第十章 企业价值评估
n 第一节 企业价值评估概述 n 第二节 现金流量折现模型 n 第三节 相对价值法
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第七章企业价值评估
第一节 企业价值评估概述
一、企业价值评估的意义 二、企业价值评估的对象 1、企业的整体价值 2、企业的经济价值 3、企业整体经济价值的类别 三、企业价值评估的模型 1、现金流量折现模型 2、相对价值模型
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第七章企业价值评估
二、价值评估的经济利润模型
n 企业价值 = 预测期期初投资资本+Σ未来各年经济利润现值 = 期初投资资本×（期初投资资本回报率 - 加权平均资本成本）
三、经济利润估价模型的应用P291
企业总价值 =期初投资资本+预测期经济利润现值+后续期经济利润现值
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n 股权现金流量是从股东方面来看的是流出还是流进 n 实体现金流量 = 债务现金流量+股权现金流量
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第七章企业价值评估
n 实体现金流量：是从企业角度观察的，企业产 生剩余现金用正数表示，企业吸收投资人的现 金则用负数表示。
n 融资现金流量：是从投资人角度观察的实体现 金流量，投资人得到现金用正数表示，投资人 提供现金则用负数表示