中海油收购尼克森研究分析

美元）
元)
乐观 120 9.636
5.74% 2% 257.509 43 5.2934 40.5239
最可能100 6.935
5.74% 2% 185.329 43 5.2934 26.8880
悲观 80 4.964
5.74% 2% 132.656 43 5.2934 16.9374
三种情境下，现金流贴现法预测的股票价值分别为 40.52 美元、26.89 美元和16.94美元，以最为可能 的平均油价100美元/桶为基础，中海油 支付的溢价幅度为2.27%。 七、资产评估对上市公司规范运作、独立性和信息披露等方面的意义
1.资产评估是保证上市公司规范运作和独立性的重要手段 上市公司控股股东、实际控制人及其他关联方基于解决同业竞争、 减少关联交易、理顺产权关系、保证上市公司独立性等目的，与上市公 司发生重大资产交易，资产评估的介入有利于关联交易定价的公允性， 防止关联方损害上市公司和其他股东的利益，从而促进上市公司的规范 运作。 2.资产评估是上市公司信息披露的重要内容 按照有关监管要求，资产评估报告等相关信息需在重大资产重组申 请文件中做充分的披露，包括采用基于未来收益预期的估值方法的理由 和评估假设前提合理性、预期未来收入增长率、折现率等重要评估参数 取值合理性的说明。上市公司及时、完整地披露资产评估的相关信息， 有利于督促评估机构勤勉尽责地履行职责，提高资产评估报告的质量； 有助于投资者更全面的分析注入资产的合理价值，抑制过分投机和盲目 投资。 八．并购重组中评估方法运用特点 1.评估方法的运用丰富多样 评估机构需要根据不同评估对象的特点和所处的市场条件选择最能 客观反映资产价值的评估方法，有利于提高评估结果的合理性，有助于 客观地发现价值。如单项资产评估，因难以单独计算单个生产要素收 益，收益法的使用受到限制；整体资产评估，评估的是资产综合体的预 期获利能力，较适合采用收益法。无形资产由于自身难以复制的特征， 存在较严重的成本耗费与效用的非对称性，适合采用收益法评估。通用 性的资产可在公开市场出售，较适宜采用市场法； 2.根据并购重组原因不同，评估方法的运用灵活应变。 其一，被并购企业在生产经营方面表现良好，获利能力较好，资产 评估适以收益现值为标准；其二，被并购企业经营管理较差，长期处于 微利状态，发展前景有限，资产评估应通常以重置成本为标准；其三， 被并购企业经营不善，长期亏损，无发展前途，资产评估可以考虑以清 算价格为标准。 3.评估方法逐步与国际接轨，为上市公司国际并购扫清障碍 收益法也即现金流折现法，作为国际上最为常用的估值方法，在并 购重组中的运用日益普遍，意味着国内上市公司并购重组在评估方法方 面已逐步与国际接轨，将会增强评估报告在涉外项目中的可用性，在估
公司估值—— DCF
2012年自由现金流预测情况
情境
2012年平均 2012年日产 2012年年产 2012年销售 2012年自由
油价（美 量（万桶） 量（亿桶） 收入（亿美 现金流（亿
元/桶）
元）
美元）
乐观
120
22
0.803
96.36
9.636
最可能 100
19
0.6935 69.35
6.935
6 EOG 49.11% 7 HFC 49.55% 8 MRO 45.33% 9 NBL 55.82% 10 OXY 37.35% 11 PXD 52.37% 12 TLM 58.65%
21.23 5.56 11.23 22.5 11.33 31.95 27.78
20.32 8 8.63 13.33 11.7 17.52 21
悲观
80
17
0.6205 49.64
4.964
WACC = 7.71%× (1− 50%) × 60%+7%× 40% = 5.74%
贴现现金流法预测股票价值表
情境 2012年 FCF2012（亿WACC G 平均油 美元） 价（美 元/ 桶）
公司价 未偿还 总股本 公司股
值（亿 债务 （亿） 价(美
研究分析——中海油收购尼克森
一、简介 2012年7月23日，中国海洋石油有限公司（简称“中海油”）发布公
告称，将以现金151亿美元（约合人民币964.44亿元）收购加拿大尼克 森能源公司。这是2005年中海油180亿美元收购优尼科失败后，迄今为 止中国实施的最大一桩海外能源收购交易。
发布公告当日，尼克森在纽约证券交易所股价收盘报收25.9美元/股， 上涨幅度达51.82%。目前尼克森市值约137.1亿美元，市盈率约29倍。7 月24日，中海油在香港交易所股价收盘报收14.82港元，下跌4.02%，显 示市场对于高溢价收购的担忧。 二、公司简介
采用P/E估值的可比公司 序号 公司股2011年资产 平均市盈率
票代码负债率 （P/E）
1 APA 44.30% 10.54 2 CNQ 51.57% 12 3 CHK 57.07% 6.45 4 CEO 31.59% 8.66 5 DVN 47.88% 10.3
预测市盈率 （P/E）
7.97 11.04 14.58 7.5 12.59
中海油本次收购，将在《加拿大商业公司法》下根据计划，收购尼 克森公司全部的普通股及优先股。中海油在公告中透露，收购尼克森的 普通股和优先股总对价约为151亿美元。根据协议，中海油将以27.50美 元/股的价格以现金收购尼克森所有流通中的普通股，该价格比尼克森 在纽交所交易的股票7月20日收盘价溢价61%，比7月20日止的20个交易 日加权平均价溢价66%；在优先股方面，根据交易条款，如果尼克森优 先股股东决议案获得通过，中海油将以26.00加元/股的现金收购价购买 尼克森的全部在流通的优先股，并支付交易交割时已发生但尚未支付的 股息。 四、资金风险。
值方面为实施跨国并购扫清了障碍，与国际通行惯例相统一，评估结果 也更能为相关各方所接受。 4.评估方法的技术含量逐步提高，方法运用更为合理 各类评估方法的运用需要依靠评估人员的主观判断，从而使得最终 的评估值存在人为操纵的可能，尤其是收益法评估，由于参数选取不当 而被市场置疑和诟病的事情时有发生。在严格监管、行业规范和实践活 动中，评估方法的技术含量正在逐步提高，要素市场的日趋成熟为各类 评估参数的合理选取和技术的完善创造了条件。
丰富资源储备。截至2011年12月31日，中海油拥有约31．9亿桶油 当量的净探明储量，全年平均日净产量为90．9万桶油当量，据估算中 海油当前储量仅够开采9年。尼克森拥有9亿桶油当量的证实储量及 11.22亿桶油当量的概算储量，此次收购如果完成，中海油将增加30%的 石油储量。
六、公司估值——比率法
中国海洋石油总公司是中央特大型国有企业，也是中国最大的海上 油气生产商。公司成立于1982年，注册资本949亿元人民币，总部设在 北京，现有98750名员工。自成立以来，中海油由一家单纯从事油气开 采的上游公司，发展成为主业突出、产业链完整的综合型能源集团，形 成了油气勘探开发、专业技术服务、炼化销售及化肥、天然气及发电、 金融服务、新能源等六大业务板块。 近年来，通过成功实施改革重组、资本运营、海外并购、上下游一体化 等重大举措，企业实现了跨越式发展，综合竞争实力不断增强。其中油 气产量1-1.2亿吨油当量 ；国内油气产量6500-7000万吨油当量； 海外油 气作业产量2000-3000万油当量 三、并购交易
关于收购所需资金，中海油方面表示，拟通过现有资金资源及外部 融资等方式提供资金支持。据中海油年报显示,截至2011年12月31日,中 海油及其附属公司账面可动用资金(包括现金及现金等价物、定期存款 等)约为480.78亿元人民币，剔除其中子公司有120亿元人民币作为贷款 保证金不能动用后，实际可动用wk.baidu.com金约为360.78亿元人民币。此外，中 海油于2012年4月26日宣布发售两笔担保票据，融资20亿美元（约合127 亿元人民币）。考虑上述因素，大致估计中海油此次收购尚存在约470 亿元人民币的资金缺口。 五、并购带来的机遇
尼克森石油公司是一家全球性能源公司，加拿大排名第六，上市于 多伦多及纽约证券交易所。其专注于三项发展战略：加拿大西部的油 砂、页岩气及主要位于北海、西非海上及墨西哥湾深水海域的常规油气 勘探与开发。2011年，尼克森实现净利润6.36亿美元，期末股东权益约 为64.41亿美元。尼克森2012年第二季度的平均日产量为20.7万桶油当 量。截至2011年12月31日，尼克森拥有9亿桶油当量的证实储量及11.22 亿桶油当量的概算储量。此外，根据加拿大国家油气储量评估标准的规 定，截至2011年12月31日，尼克森还拥有以加拿大油砂为主的56亿桶油 当量的潜在资源量。