财务杠杆在企业筹资管理中的探讨

财务杠杆在企业筹资管理中的探讨

张帆

（南京审计学院会计学院，江苏南京 211815）

［摘要］财务杠杆是指利用负债来调节权益资本收益的手段。科学合理运用财务杠杆给企业权益资本带来的额外收益，即为财务杠杆利益。认真科学分析财务杠杆是合理运用财务杠杆原理，提高企业筹资效益的基本前提。随着社会主义市场经济体系的逐步建立和完善，在实际筹资管理中，要科学合理确定负债筹资和权益筹资的比例，把握资本结构的最佳点，提高企业筹资效益，就必须深刻了解财务杠杆机制，把握筹资管理和资本结构。按照企业预期合理搭配各种筹资方式，科学合理安排企业的筹资管理资本结构、科学合理解决财务杠杆与企业筹资效益问题，从而达到财务杠杆效益最优化，使企业价值最大化，这就是利用财务杠杆的最加资本结构。

［关键词］企业单位；财务杠杆；筹资管理；资本结构

［中图分类号］F810

［文献标识码］A

阿基米德曾说过：“给我一个支点，我可以将整个地球撬起。”延伸到财务杠杆上，可以这样说：“借给我足够的钱，我就可以获取巨大的财富。”因此认真分析财务杠杆是科学合理运用财务杠杆提高企业筹资的基本前提。在实际工作中，要科学合理提高企业筹资效益，通过对财富杠杆和财务风险原理分析，对财务杠杆和财务风险关系进行阐述，对影响财务杠杆和财务风险的因素进行分析，从而指出科学合理的运用财务杠杆会给企业带来利益，就必须把握好企业财务结构、资本结构，科学合理搭配各种筹资方式从而达到财务杠杆效益的最优化。一、财务杠杆与及财务杠杆效应

（一）财务杠杆的基本认识

影响财务杠杆收益先从物理学角度看，利用一根杠杆和一个支点，就能用很小的力气撬起很重的物体，而企业利用财务杠杆中负债这个支点能为企业带来额外的经济利益。那什么是财富杠杆？从西方的理财学到我国目前的财会界对财务杠杆的理解，有几种不同观点，比如：有学者将财务杠杆定义为“企业在制定资本结构决策时对债务筹资的利用”。因而财务杠杆又可称为融资杠杆、资本杠杆或者负债经营。这种定义强调财务杠杆是对负债的利用。也有人认为财务杠杆是指在筹资中适当举债，调整资本结构给企业带来额外收益。如果负债经营使得企业每股利润上升，便称为正财务杠杆；如果使得企业每股利润下降，通常称为负财务杠杆。显而易见，在这种定义中，财务杠杆强调的是通过负债经营而引起的结果。

（二）财务杠杆效应的衡量

财务杠杆作用通常用财务杠杆系数（Degree of Financial Leverage,DFL）来衡量，财务杠杆对企业的资金运用有一种放大效应，当企业运

用了负债，财务杠杆的效应就会显现财务杠杆系数指企业权益资本收益变动率相对息税前利润变动率的倍数。其公式如下：

财务杠杆系数（DFL）=普通股每股收益（EPS）变动率/息税前利润（EBIT）变动率=（ΔEPS/EPS ）/（ΔEBIT/EBIT ）=息税前利润/（息税前利润-利息-优先股股利/1-所得税率）

由此可见，财务杠杆系数的计算公式内含假设条件：预测期内财务结构、利息率、税率、优先股利保持不变。财务杠杆是由于利息或优先股利的存在而存在的。当利息和优先股利同时存在时，他们对财务杠杆系数的贡献是多少能真实的反应出来。这样企业管理者能够清楚的知道应该通过调整负债还是调整优先股利，即调整企业的筹资计划来改变财务杠杆系数，从而为企业带来额外的经济利益。

二、影响财务杠杆效应的因素

（一）负债利息率、优先股股利对财务杠杆效应的影响

在息税前利润率和负债及优先股比率一定的情况下，负债的利息率和优先股股利越高，财务杠杆系数越大；反之，负债利息率和优先股股利越低，财务杠杆系数越小。负债利息率和优先股股利对财务杠杆系数的影响总是呈现同方向变化的，而对普通股资本收益率的影响则呈反方向变化。即负债的利息率和优先股股利降低，普通股资本收益率会相应提高，而当负债的利息率和优先股股利提高时，权益资本收益率会相应降低。

（二）息税前利润率变动对财务杠杆效应的影响

财务杠杆效益是指企业负债经营能使权益资金获得额外利益。在企业全部资金息税前利润率高于负债利息率时，负债经营会使权益资金利润超过全部资金息税前利润率，并且负债比率越高，这种财务杠杆效益越大。在负债利息率、优先股股利等其他因素不变的情况下，息税前利润越高，财务杠杆系数越小；反之，财务杠杆系数越大，因此息税前利润率与财务杠杆系数的影响呈反方向变化，而对权益资本收益率的影响则呈同方向变化。即当息税前利润增加时，每股普通股负担的固定财务费用将相对减少，从而给投资者带来额外的好处。

（三）资本结构对财务杠杆效应的影响

随着经济体制改革的深入，资本结构是指企业各种长期资金筹集来源的构成和比例关系。总资本不变的情况下，负债比率与财务杠杆系数呈正方向变动关系。资本结构中负债比率越高，财务杠杆系数越大，负债比率越低财务杠杆系数越小。为充分运用正的财务杠杆利益，限制或消除负的财务杠杆利益，资本结构应注意以下三个问题：

1、提高企业的资本结构盈利能力。因为企业投资收益率与财务杠杆的利益呈正方向变动，企业盈利能力的提高有利于正财务杠杆利益的提高。企业资本结构应通过合理配置资产、加速资金周转、降低产品成本、改进产品质量和结构等措施，促进企业盈利能力的增长，并将企业资本结构各类负债的加权平均利率作为投资收益率的最低控制线，以防止发生负的财富杠杆收益。

2、降低企业资本结构负债利率。企业负债利率与财务杠杆利益呈反方向变动关系，降低负债利率能增加财务杠杆利益。企业可通过比较各金融机构的信贷条件和各种举债方式的特点，选择适合企业生产经营所必须且利息成本较低的负债资

金。如预计今后利率有上升趋势时，企业应选用固定利率计息的借款，以避免利息的增加，反之应选用浮动利率计息的借款。企业资本结构应根据资产配置的要求，优化资本结构，在不增加筹资风险的情况下，最大限度地利用短期贷款。3、选择适当的资本结构。资本结构是否合理的关键是确定负债与股东权益的适宜比例，当企业资本结构最优时，财务杠杆利益最大。企业负债比例应以多大为宜，没有统一的标准，企业应结合自身是实际情况选择合适的资本结构。

（四）所得税率对财务杠杆效益的影响

在讨论以上三种情况时，我们均忽略了企业的优先股资本。现在我们再通过一个案例来看看优先股资本是怎样影响财务杠杆利益的。下面我们通过一个小案例说明一下：

案例：某企业资本总额为700万元，息税前利润为100万元，资本结构如下：普通股资本300万元（每股10元）；优先股资本200万元，优先股股利12%；负

债资本200万元，年利率10%。当税率为20%、25%分别计算财务杠杆系数及普通股收益。

案例分析：当税率为20%时：

DFL=100/（100-200*10%-200*12%/（1-20%））=2

普通股每股收益=〔（100-200*10%）*（1-20%）-200*12%〕/30=1.33

当税率为25%时：

DFL=100/（100-200*10%-200*12%/（1-25%））=2.08

普通股每股收益=〔（100-200*10%）*（1-25%）-200*12%〕/30=1.2

结论：以上用财务杠杆原理中计算结果说明这样一些问题：

第一，当企业存在优先股资本且其他情况不变的情况下，企业的财务杠杆系数与其所得税率呈同方向变动关系，即税率越高财务杠杆系数越大；反之财务杠杆系数越小。

第二，当企业存在优先股资本且其他情况不变条件下，企业的财务杠杆收益与其所得税率呈反方向变动关系，即税率越高财务杠杆收益越高；反之财务杠杆收益越低。

三、财务杠杆在筹资管理中的运用

（一）财务杠杆在资本结构决策中的运用

判断财务杠杆在筹资管理中合理与否的一种方法是分析每股收益（Earning Per Share,EPS）的变化。这种方法假定能提高每股收益的资本结构是合理的；反之则不够合理。每股收益分析是利用每股利益的无差别点进行的。所谓每股收益的无差别点，指每股收益不受融资方式影响的销售水平。根据每股收益无差别，可以分析判断在什么样的销售水平下适于何种筹资方式。

当财务杠杆在筹集管理中销售收入高于每股收益无差别点的销售收入时，运用负债筹资可获得较高的每股收益；当销售收入低于每股收益无差别点的销售收入时，运用权益筹资可获得较高的每股收益。当企业负债利率和优先股股利一定时，根据企业的投资收益来确定其资本结构，当投资收益率高于负债利息和优先股股利时选择负债和优先股筹资；反之，则选择普通股筹资。

（二）财务杠杆在资本结构调整中的运用

资本结构调整在筹资管理中影响财务杠杆利益的因素共有四点：负债利息率和优先股股利、息税前利润率、资本结构、所得税率。当息税前利润率增加，即增加了企业投资收益率，应增加负债资本和优先股资本在资本总额中的比重，增加普通股每股收益；反之，要看企业投资收益率是否高于负债利息率和优先股股利则应调整增加资本总额中的普通股资本的比重，以减少财务杠杆损失。反之则调整增加负债资本和优先股资本在资本总额中的比重。

资本结构调整在筹资管理中在影响财务杠杆利益的同时，财务杠杆利益也影响着财务结构。在有税的条件下，负债利息是可以起到抵税作用的，这样就相当于降低了负债利息率，使得企业在利用负债资本时有更大的利益空间，同时也有利于提高普通股收益，所以当税率调整增加时，可以适当的提高调整负债资本的比重。以上我们以每股收益的高低作为衡量标准对调整筹资方式进行了选择。这种方法的缺陷在于没有考虑风险因素。从根本上讲，财务管理的目标在于追求公司价值的最大化或股价最大化。然而只有在风险不变的情况下，每股收益的增长才会直接导致股价的上升，实际上经常是随着每股收益的增长，风险也越大。公司最佳资本结构应当是可使公司的总价值最高，而不一定是每股收益最大时资本结构。同时，在公司总价值最大的资本结构下，公司的资本成本也是最低的。

（三）财务杠杆在筹资管理中进行敏感性分析的具体应用

在筹资管理中敏感性分析是指从众多不确定性因素中找出对投资项目经济效益指标有重要影响的敏感性因素，并分析、测算其对项目经济效益指标的影响程度和敏感性程度，进而判断项目承受风险能力的一种不确定性分析方法。敏感性分析是一种应用广泛的分析方法。它是指在研究与分析时当决策模型中的期望值遇到输入的重要因素的数据发生变化时，将在筹资管理中会产生怎样的影响。DFL=EBIT/（EBIT-I-D/（1-T））

EPS=属于普通股东的收入/m=〔（EBIT-I-D/（1-T））*（1-T）〕/m

由以上公式，我们知道影响EPS的因素有：负债利息和优先股股息、息税前利润、资本结构、所得税率但影响程度各不相同。有的因素发生微小变动，就会使EPS 发生较大变化，EPS对这些变化十分敏感，我们称这类因素为敏感因素；反之有的因素变化后EPS变化不大，我们称这类因素为不敏感因素。

反应敏感程度的指标是敏感系数：

敏感系数=目标值变动百分比/参量值变动百分比

下面我们通过一个小案例说明一下：

案例：某企业总资产1000万元，其中普通股资本500万元（共10万股）；优先股资本200万元，优先股股利为8%；负债资本300万元，利息率10%；息税前利润200万元，所得税率20%。

案例分析：EPS=〔200-300*10%-（200*8%）/（1-20%）〕*（1-20%）/10=12（元/股）

计算息税前利润的敏感程度，假定息税前利润上升10%，则上升后的EPS为：EPS=〔200*10%-300*10%-（200*8%）/（1-20%）〕*（1-20%）/10=13.6

息税前利润的敏感系数=（13.6-12）/12/10%=1.33

结论：在资本结构在筹集管理中即在息税前利润上升1%的情况下，由于财务杠杆的原因能使得普通股每股收益上升1.33。其他情况都与之类似，在此不再赘述。

四、结语

综上所述，财务杠杆利益是企业资本结构决策的一个重要因素，资本结构决策需要在财务杠杆利益与其相关的风险之间进行合理权衡。在财务杠杆筹资管理中资本结构又影响着企业的筹资管理及方案的确定，把握好企业财务结构、资本结构，按照财务杠杆在筹资方式使得企业取得较高的利益，使企业的资本结构最优时，财务杠杆利益最大，企业管理层应结合企业的实际情况选择合适的资本结构以确定筹资方案，以便提高企业筹资效益，从而使企业价值最大化，这就是利用财务杠杆的最佳资本结构。

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