私募股权基金投资的一般流程

私募股权基金投资的一般流程

一、项目初审

项目初审是私募股权基金投资流程的第一步。初审包括书面初

审和现场初审两个部分。书面初审以项目的商业计划书为主，而现

场初审则要求私募股权基金拥有熟悉相关行业的人员到企业现场走访，调研企业现实生产经营、运作等情况。

★书面初审

私募股权基金对企业进行书面初审的主要方式是审阅企业的商

业计划书或融资计划书。私募股权基金需要了解项目的基本要件，

包括项目基本情况、证件状况、资金投入、产品定位、生产过程的

时间计划保证等，其真正关注的集中于商业计划书的一部分内容，

即企业和企业主的核心经历、企业的项目概况、产品或服务的独创

性及主要顾客群、营销策略、主要风险，尤其融资要求、预期回报

率和现金流预测等数字内容更是私募股权基金需要重点考察的内容。同时，还应特别关注企业优质的管理模式、发展计划的高增长率、

潜在的成长性和企业规模等。投资者会从投资组合分散风险的角度

来考察一项投资对其投资组合的意义。因此私募股权基金本身需要

相应的财务知识或数据分析的专业人才，以便根据企业商业计划书

作适当调整后精确测算投资的回报率，判断是否满足基金的投资需求。

★现场调研

私募股权基金在仔细审查过企业的商业计划书后，如果认为初

步符合私募股权基金的投资项目范围，一般会要求到企业现场实地

走访。在这一过程中，私募股权基金主要的目的是将上述书面调查

得出的信息与现场调研相互印证。对企业生产经营情况有一个感性

的认识，如生产性企业的生产线是否正常运转，管理是否规范，企

业客户数量与质量如何，客户对企业的服务是否满意等。

二、签署投资意向书

通过项目初审，投资者往往就要求与企业主进行谈判。本轮谈

判的目的在于签署投资意向书，因此谈判的主要内容围绕投资价格、股权数量、业绩要求和退出安排等核心商业条款展开，双方就上述

核心条款达成一致后，才有进行下一步谈判的可能和必要。同时，

本轮谈判的过程中仍然可能穿插进行一些类似现场考察、问卷调查

的程序，以便投资者进行进一步评估企业的投资价值。若涉及一些

商业秘密的问题，企业主可能要去投资者先行签订保密协议，并在

满足投资者了解企业目的的基础上尽量少地披露企业商业秘密。当

双方就核心商业条款达成一致后，就可以签订投资意向书，一般称

为 Term Sheet ，内容就是一些已经确定的核心商业条款，这些条

款在签署正式收购协议时一般不能修改。

三、尽职调查

尽职调查，也称谨慎性调查，一般是指投资人在与目标企业达

成初步合作意向后，经协商一致，投资人对目标企业一切与本次投

资有关的事项进行现场调查、资料分析的一系列活动，主要包括财

务尽职调查和法律尽职调查。

★财务尽职调查

财务尽职调查主要是指财务专业人员针对目标企业中与投资者

有关的财务状况的审阅、分析等调查。财务尽职调查可分为对目标

企业总体财务信息的调查和对目标企业具体财务状况的调查，具体

而言包括被投资企业会计主体的基本情况、被投资企业的财务组织、被投资企业的薪酬制度、被投资企业的会计政策及被投资企业的税

费政策。

1．审阅，通过财务报表及其他财务资料审阅，发现关键及重大财务因素；

2．分析性程序，如趋势分析、结构分析，通过各种渠道取得资料的分析，发现异常及重大问题；

3．访谈，与企业内部各层级、各职能人员以及中介机构充分沟通；

4．小组内部沟通，调查小组成员来自不同背景及专业，其相互沟通也是达成调查目的的方法。

由于财务尽职调查与一般审计的目的不同，因此财务尽职一般不采用函证、实物盘点、数据复算等财务审计方法，而更多的使用趋势分析、结构分析等分析工具。财务尽职调查可以充分揭示财务风险或危机；分析企业盈利能力，是投资及整合方案设计、交易谈判、投资决策不可或缺的基础；判断投资是否符合战略目标及投资原则。

★法律尽职调查

法律尽职调查主要包括：

1.被投资企业章程中的各项条款，尤其对重要的决定，如增资、合并或资产出售，须经持有多少比例以上股权的股东同意才能进行的规定，要予以充分的注意，以避免兼并过程中受到阻碍；也应注意章程中是否有特别投票权的规定和限制；还应对股东会（股东大会）及董事会的回忆记录加以审查。

2.被投资企业主要财产，了解其所有权归属，并了解其对外投资情况及公司财产投保范围。该公司若有租赁资产则相应注意此类合同对收购后的运营是否有利。

3.被投资企业全部的对外书面合同，包括知识产权许可或转让、租赁、代理、借贷、技术授权等重要合同。特别注意在控制权改变后合同是否继续有效。在债务方面，应审查被投资企业的一切债务关系，注意其偿还期限、利率及债权人对其是否由限制。其他问题如公司与供应商或代理销售商之间的权利义务、公司与员工之间的雇佣合同及有关工资福利待遇的规定等也须予以注意。

4.被投资企业过去涉及的以及将来可能涉及的诉讼案件，以便弄清这些诉讼案件是否会影响到目前和将来的利益。

在收购前私募股权基金虽然通过商业计划书及项目初审获得一些信息，但却没有被投资企业的详细资料。通过实施法律尽职调查可以补救企业主与私募股权基金在信息获知上的不平衡，并了解拟投资的企业存在哪些风险。这些风险的承担将成为双方在谈判收购价格时的重要内容，当获知的风险难以承担时，私募股权基金甚至可能会主动放弃投资行为。

★其他调查

除上述两大类尽职调查项目外，企业收购中可能还需要进行的调查包括环保尽职调查、业务尽职调查、人力资源调查等。环保尽职调查即关于被投资企业是否符合国家环保标准或其目标市场的环保标准，例如企业水产品打算出口欧洲，那么投资前一定要先确定产品甚至产品的生产过程符合欧洲严格的环保标准。业务尽职调查即分析企业业务，判断能否在收购完成后保持高增长的态势。人力资源调查则包括两个方面：一个是管理层人员的组合与水平，二是职工人员情况与工作水平等。

总之，各中介机构完成尽职调查后，将向私募股权基金提交尽职调查报告。私募股权基金将根据尽职调查结果详细评估本次投资的主要风险和投资价值，可能作出以下几种决定：

1、按照投资意向书继续与被投资企业就细节问题进行谈判，这适用于调查结论与项目初审阶段所了解情况或被投资企业所披露情况基本一致的情形。

2、与被投资企业就价格等其他问题进行协商，这适用于调查结论与项目初审阶段所了解情况或被投资企业披露的情况有部分不一致，需要再次协商收购价格的情形。

3、放弃收购，这主要适用于调查结论与项目初审阶段所了解情况或被投资企业所披露的情况有重大出入，投资的风险大于预期收益的情形。