第12章股利政策

12-5
股利发放与股票价格
• 在完美市场条件下，除息日的股票价格将下跌， 在完美市场条件下，除息日的股票价格将下跌， 下跌幅度相当于股利。 下跌幅度相当于股利。
-t $P $P - div
…
-2
-1
0
+1
+2
…
价格下跌幅 度相当于现 金股利
除息日
12-6
12.2 股利政策的争论:无关论 股利政策的争论 无关论
12-22
12.7 股票股利与股票拆细
• 支付额外的股票而非现金； 支付额外的股票而非现金； • 增加流通在外的股票数量； 增加流通在外的股票数量； • 小额股票股利： 小额股票股利： – 小于 20～ 25% ～ – 如果你拥有 如果你拥有100 股股票，公司宣布 10% 的股票 股股票， 股利， 股利，你将获得额外的 10 股。 • 大额股票股利 –——大于 20～25%。 大于 ～ 。
12-11
股票回购与股利无关论
例2：假设某公司打算向其股东派发 $100,000 。 ：
Assets A.Original balance sheet Liabilities & Equity
Cash $150,000 Debt 0 Other Assets 850,000 Equity 1,000,000 Value of Firm 1,000,000 Value of Firm 1,000,000 Shares outstanding = 100,000 Price per share= $1,000,000 /100,000 = $10
12-2
本章概览
12.1 股利形式与股利发放 12.2 股利政策的有关争论 12.3 股票回购 12.4 偏好高股利政策的现实因素 12.5 个人所得税与股利 12.6 股票股利
12-3
12.1 股利形式与股利发放
• 股利形式之一：现金股利 股利形式之一： – 在美国，上市公司通常每季度发放一次常规现 在美国， 金股利，一些公司会发放特殊现金股利， 金股利，一些公司会发放特殊现金股利，极端 的做法是派发清算性股利 清算性股利。 的做法是派发清算性股利。 • 股利形式之二：股票股利 股利形式之二： – 不存在现金流出；增加了公司流通在外的股票 不存在现金流出； 数量，降低了股票的每股价值。 数量，降低了股票的每股价值。
12-25
课后作业
• 完成教材P362～364的第 、10、15、18、21、22、 完成教材 ～ 的第6、 、 、 、 、 、 的第 23、27、29、30、31、32、33。 、 、 、 、 、 、 。
12-19
12.4 偏好高股利政策的现实因素
• 喜爱现期收入 • 行为金融学的解释 – 投资者需要应对自我控制问题 • 代理成本 • 股利的信息内涵和股利信号
参阅P352 参阅
12-20
12.5 客户效应（The Clientele Effect） 客户效应（ ）
• 不同税收等级的客户可能偏好不同的股利政策 组别 高税收等级个人投资者 低税收等级个人投资者 免税的机构投资者 公司 股票类型 零股利或低股利股票 低股利或中等股利的股票 中等股利的股票 高股利的股票
• 股利政策的变化不会影响股票的价值 – 净现值方法的论证 – 自制股利的论证
参阅P343~345 参阅
12-7
自制股利（Homemade Dividends） 自制股利（ ）
• 例1：假设某公司股票价格为 $42 ，将要发放 $2 ： 现金股利。 股利， 现金股利。某投资者拥有 80 股并偏好 $3 股利， 他可以采取自制股利策略： 他可以采取自制股利策略： • 卖出 2 股除息后的股票
Assets C. After stock repurchase Liabilities& Equity
Cash $50,000 Debt 0 Other Assets 850,000 Equity 900,000 Value of Firm 900,000 Value of Firm 900,000 Shares outstanding= 90,000 Price pershare = $900,000 / 90,000 = $10
12-24
课堂提问
• 股利的类型有哪些 股利的类型有哪些? • 什么是客户效应，它如何影响股利政策的无关性? 什么是客户效应，它如何影响股利政策的无关性 • 股利变化传递的信息是什么 股利变化传递的信息是什么? • 什么是股票股利，它与现金股利有什么区别? 什么是股票股利，它与现金股利有什么区别 • 股票回购是如何替代股利的，为什么投资者可能 股票回购是如何替代股利的， 偏好股票回购? 偏好股票回购
一旦客户需求得到满足，公司就不可能通过改变股 一旦客户需求得到满足， 利政策来创造价值。 利政策来创造价值。
12-21
12.6 我们了解的和不了解的股利政策
• 高额股利 • 越来越少的公司发放股利 • 股利平滑化 • 股利向市场传递的信号 • 合理的股利政策 • 关于股利的一些调查证据 参阅P358 参阅
12-18
税收与股利
• 存在个人所得税的情况下： 存在个人所得税的情况下： – 企业不应该通过发行股票来发放股利； 企业不应该通过发行股票来发放股利； – 管理层有激励寻找资金的替代用途以减少股 利； – 尽管个人所得税会减少股利的发放，但还不 尽管个人所得税会减少股利的发放， 足以使企业完全取消股利。 足以使企业完全取消股利。 参阅P350 参阅
Value of Firm 900,000
Value of Firm 900,000
Shares outstanding = 100,000 g Price per share = $900,000/100,000 = $9
12-13
股票回购与股利无关论
例2： 如果将 $100,000 以股票回购的方式发放股 ： 资产负债表将变成： 利，资产负债表将变成：
12-4
12.1 股利形式与股利发放
• 上海证券交易所现金红利派发流程： 上海证券交易所现金红利派发流程： • 申请材料送交日为 申请材料送交日为T—5日前； 日前； 日前 • 结算公司核准答复日为 结算公司核准答复日为T—3日前； 日前； 日前 • 向证券交易所提交公告申请日为T—1日前； 日前； 向证券交易所提交公告申请日为 日前 • 公告刊登日为 日； 公告刊登日为T日 • 股权登记日为 股权登记日为T+3日 日 • 除息日为 除息日为T+4日； 日 • 发放日为 发放日为T+8日。 日
12-10
12.3 股票回购
• 有些公司可能会用现金去回购自己的股票来代替 发放现金股利。 发放现金股利。 • 股票回购的三种方式： 股票回购的三种方式： – 像普通投资者一样在市场买入； 像普通投资者一样在市场买入； – 要约回购； 要约回购； – 目标回购。 目标回购。 参阅P346～347 ～ 参阅
12-12
股票回购与股利无关论
的话， 例2： 如果派发现金股利 $100,000 的话，资产负 ： 债表将变成： 债表将变成：
Assets Cash Other Assets $50,000 850,000 Debt Equity Liabilities & Equity s 0 900,000 B. After $1 per share cash dividend
12-16
没有充足现金支付股利的公司
投资银行
股票发行的直接成 本会加剧这一影响。 本会加剧这一影响。
现金：股票发行 现金： 企业 现金： 现金：股利 税收 政府 在存在个人所得税的情况下， 在存在个人所得税的情况下， 企业不应发行股票来支付股 利。 股东
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拥有充足现金支付股利的公司
• 假设一家公司在投资了所有净现值大于零的项目 和预留了最低现金余额后仍有100万现金，公司面 万现金， 和预留了最低现金余额后仍有 万现金 临几种选择： 临几种选择： – 增加项目投资 – 收购其他公司 – 购买金融资产 ※ 参阅 参阅P349 – 回购股票 参阅P350 ※ 参阅
12-0
Corporate Finance 股利政策
Ross • Westerfield • Jaffe
8th Edition
8th Edition
12
12-1
本章要点
• 理解股利形式以及股利是如何发放的； 理解股利形式以及股利是如何发放的； • 理解围绕股利政策决策的争论； 理解围绕股利政策决策的争论； • 理解为什么股票回购会成为股利的替代品； 理解为什么股票回购会成为股利的替代品； • 理解现金股利与股票股利之间的差别。 理解现金股利与股票股利之间的差别。
12-23
12.7 股票股利与股票拆细
• 股票拆细本质上与股票股利相同，但通常以比率 股票拆细本质上与股票股利相同， 表示： 表示： – 例如，1拆2与 100% 的股利相同。 例如， 拆 与 的股利相同。 • 股票拆细时股票价格下跌。 股票拆细时股票价格下跌。 • 股票拆细的常见解释是：使价格回到“更加合理 股票拆细的常见解释是：使价格回到“ 的交易范围” 的交易范围”内。
12-14
股票回购： 股票回购：现实世界的考量
• 弹性 • 管理层激励 • 对冲稀释 • 价值低估 • 税收
Hale Waihona Puke Baidu
12-15
税收与股利
• 股利无关论的三个假设： 股利无关论的三个假设： – 没有税收 – 没有交易成本 – 没有不确定性 • 在同样的完全市场的情况下，股利与股票回购 在同样的完全市场的情况下， 也是无关的。 也是无关的。 • 税收对股利与股票回购的影响 ※ 参阅 参阅P348 – 没有充足现金支付股利的公司 – 拥有充足现金支付股利的公司
$3 股利 $240 $0 $240 $39 × 80 = $3,120
股利形式的现金 出售股票的现金 现金总额 所持股票的价值
自制股利 $160 $80 $240 $40 × 78 = $3,120
12-8
自制股利（Homemade Dividends） 自制股利（ ）
• 在例1中，投资者的初始财富为 $3,360 中
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股利政策与投资决策
• 公司任何时候不应该放弃净现值大于零的项目， 公司任何时候不应该放弃净现值大于零的项目， 以提高股利或用于支付首次股利。 以提高股利或用于支付首次股利。 • 股利无关论的隐含假设是：“公司的投资决策事 股利无关论的隐含假设是： 前已经确定，不会因股利政策的变化而变化。” 前已经确定，不会因股利政策的变化而变化。
$3,360 = 80股× $42 1 股
• 在派发 $3 的股利后，他的财富总额依然是 $3,360 的股利后，
$3,360 = 80股× $39 +$240 1 股
• 在派发 $2 股利和出售 2 除息后的股票之后，他 除息后的股票之后，
的财富总额依然是 $3,360。
$3,360 = 78股× $40 +$160+$80 1 股