中国铝业海外并购经济后果研究——以并购力拓为例

２０ Ａ ｄｒ ｎ＆ Ｖ ｎ ｎｏｐ ２０ ） － 。对 于并 ０６；ｎｅｓ ｏ ａＷｉｅｏ ，０３ ３ ］
购经济后果 ， 国内外学者通常采取 事件研究法对短 期绩效的考察 ， 检验并购是否会为股东带来超常收 益 （ｅ ｓｎ＆ Ｒ ｂ ｃ ，１ ８ ； ａ ａ ｐ＆ Ｒ ｂｃ ， Ｊｎｅ ｕ ａｋ ９ ３ Ｈｅｌ Ｐ ｌ ｙ ｅ ｕ ａｋ
在 国际钢铁市场、 矿业市场的高速整合面前 ， 中 国钢铁业的整合还很缓慢 。２０ ０６年 ， 俄罗斯铝业公 司与西 伯利 亚铝 业公 司 、 能可 国际公 司合并 ， 立 嘉 成
了俄 罗斯铝 业联 合公 司 ， 新公 司 的氧 化铝 和 原 铝 产
本较少 ， 通过剖析中铝并购力拓案例得 出对资源型
（ ） 购动 机 二 并 １ “ 拓” 形成 垄 断局面 ．两 欲
三、 中铝并购力拓经济后果研 究
（ ） 一 中铝 并购 力拓 的市场 反应研 究
采用事件研究 对并购公告 的市场反应进行 实 证， 采用样本企业跨 国并购的公告发布 Ｅ ｔ 作为参考 标的 日 进行考核 ， 通过检测到超额收益率来考察跨 国并购绩效的效果 。通过计算跨 国并购事件的“ 平 均超 额 收益 ” （ Ａ 和 “ 积 平 均 超 额 收 益 ”即 即 Ａ Ｒ） 累 （ Ａ ） 从总体上观察中国企业跨 国并购事件所带 ＣＲ，
第 １ 卷 第 ６期 １
２１ ０ １年 １ ２月
广东工业大学学报 （ 社会科学版 ）
Ｊ ｕｎ ｌ ｆ ａ ｇ ｏ ｇＵｎｖ ｒｉ ｆ ｅｈ ｏｏｙ（ｏｉｌＳｉｎｅ ｄｔ ｎ） ｏ ｒａ ｎ ｄ ｎ ｉｅｓｙｏ ｃ ｎｌｇ Ｓ ｃａ ｃ ｃｓ ｉ ｏ ｏ Ｇｕ ｔ Ｔ ｅ Ｅ ｉ
作者简介 ： 胡挺（９７）男 ， ， １７． ， 汉族 讲师 ， 士； 博 主要研 究方 向： 金融投资 ， 与私募股权投资。 并购
１ ２
经济 与管理 ：
中国铝业海外并购经济后果研究——以 并购力拓为例
国企 业各 种 资源优 势 。李 梅 （００ 对 ２ ２ １ ） ８起 中 国 上 市公 司海 外并 购进 行 了实 证 研究 ， 为 海外 并 购 认
行业类别和区位的不 同而有差异 ， 国家风险因素对 经济后 果增 加 起 着 重 要 的决 定 作 用 ¨ 。国 内学 者
对我 国海外并 购 的理论 和实践 做 了一些研 究 。刘 平 （０３ 对 国外 企业并 购 绩效 理 论 、 ２０ ） 实证 检 验结 果 和 研 究方 法述评 ， 为 现有 的实 证检 验 结 果 大体 上 支 认 持 了理论 研究 ， 在企 业 获 取 超长 收 益 程度 上 仍 存 但 在 分歧 。张松 涛 （０ ８ 认 为 中石 油 收 购 哈萨 克 ２０ ）
求 方在 铁矿 石 的定价权 上缺 乏 主动性 。进 口铁 矿石
价格与 ２０ ０ １年相 比上涨了 ５０ ０ ％。市场供需关 系 所决定的未来铁矿石的价格仍持续走高 ， 矿业市场
仍将 长 期 处 于 卖 方 市 场 。 因此 ， 走 出 去 ” 为 必 “ 成
事件存在一定的公告效应 ， 但市场并不看好中国企 业 走 出 国门 ， 国企 业 海 外 并 购 给股 东 带 来 了显 著 我
充足工作。
关键词 ：中铝 海外并购
经济后果
中图分类号 ： ３ Ｆ８０
文献标识码 ： Ａ
文章编号 ：６ １６ ３ ２ １ ）６ ０ １ ．５ １７ ．２ Ｘ（０ １ ０ ．０ ２０
一
、
引言
来自百度文库
形式 Ｊ ｙｋｏ２０ ） 究 表 明 ， 。Ｐｙｋ （０ ９ 研 以科 技 为 导 向 的 跨 国并 购所 带来 的协 同效应 能增加 收购方 的股 票市
业等并购整合速度也加快 ， 各国企业争相抢 占高质 量矿产资源。中国战略性资源跨国并购能否产生正
的经济后果是理论界和实务界都关注的热点问题。 国 内外 学 者 在 并 购 动 因 上 做 了大 量 实 证 研 究
（ ｌ ｎＢ Ｅｌ ．＆ Ｃ Ｍｕｌ ｒ１９ ；Ｋｍ Ｊ ＆ Ｈ ｌｂｉ ， ｅ ． ｅ ｅ ，９ ８ ｉ ｌ Ｙ ａ ｌ ｎ ｅ ａ
Ｖｏ ． １ Ｎｏ ６ １１ ．
Ｄｅ ． ０１ ｃ２ １
中国铝 业 海外 并 购 经 济后 果 研 究
— —
以并购力拓 为例
胡 挺 余竹苹 阎雪菲 ， ，
（ ．广东工业大学管理学院 ， １ 广东 广州 ，１５ ０ ２ ５ ０２ ； ．华南理工大学经济与贸易学院 ， 广东 广州 ，１０ ６ ５０ ０ ） 摘 要 ：中国经济的持续 发展 需要从全球各地配置资源。跨 国并购 能降低 海外供 应商的谈 判压力 ， 中国资源 企 但 业海外并购会 带来怎样 的经济后果？ 以中国铝业并购力拓 为例 ， 从资本 市场 的市场反 应和财务指标 变动 趋 势来检测该并购 的经济后果。研 究发 现， 在并购公告期 间 中国铅业 的市场反 应累计超 常收益率跑输 市 场 ，投资者看空后市； 从财务指标变动趋势发现其综合能力 明显变 弱。政府 和企业都 应为海 外并购做好
海 外并 购 的相关 启示 。
量分居全球第一位和第二位。２０ ０ ７年全球第三大
铝业公司力拓集团下属的加拿大控股公 司， 正式 以
３ 亿美 元 收购加 拿大 铝业公 司 Ａｅｎ全 部股份 ， ８ １ ｌａ 超
二、 中铝并购 力拓过程及动机
（ ） 一 并购 过程
过美 国铝业成为全球第二大铝业公司。面对全球矿
的财 富损失 。
然， 增强 自身议价能力成为必须。
３ 市场 整合趋 势 ．
综上所述 ， 海外并购理论成果丰富， 研究方法基 本成熟 ， 但海外并购 的经济后果结论并不一致 。国 内矿 业海 外并 购 占世 界 并 购 交 易额 的 比重 很 小 ， 且
研究 起 步较 晚 ， 少 文献 研 究 我 国战 略 性 资源 海 外 很 并 购 的经济后 果 。考虑 到 国 内有 色企 业海 外并 购样
业 并购 趋势 ， 中铝 也不 能放慢 脚 步 。 ４ 多元 化资 源优化 组合 ．
中铝并购力拓总共经历了三个阶段 ： 首期注资 ， 再次收购和参与配股 。２０ ０ ８年 ２月 中铝集 团携手 美国铝业 以 １０５ ４ ． 亿美元 闪电参股矿业 巨头力拓英 国公 司 １ ％股权 ， 为其 单 一 最大 股 东 。其 中美 国 ２ 成 铝业 以认购 中铝新加坡公 司债券 的形式出资 １ 亿 ２ 美元 ， 剩余 １８５亿美元均为 中铝 出资。２０ ２． ０９年 ２
铁矿 石价 格转 嫁 ， 国钢 厂 消 化 原 材料 涨 价 的压 力 中
加大 ， 利润空间进一步被挤压 。因此 ， 中国铝业欲携
手美 国铝 业 阻止“ 拓 ” 断 的局 面形成 。 两 垄 ２ 上 游资 源涨 价压 力 ．
察期为 （ ， ） 一 。事件时间窗为 （ ３ ，０ ， 一 ０ ３ ） 即表 示首次公告的前 ３ Ｏ个交易 日和后 ３ Ｏ个交易 日。计 算过程如下。
１９ ９ ２；Ｍａｃ＆ Ｒ ｎ ｅ ｏ ｇ ２ ０ ｒ ｅ ｎ ｂ ｏ ，０ １；Ｋ ｍ ，ｏ ｎ ｔｎ ＆ Ｍａ ｉ Ｊ ｈ ｓｏ －
斯坦 Ｐ Ｋ公司是代表 国家能源战略实施并购， 投资 者持谨 慎态度 ， 购经济后果并 不 明显 。梁 媛 并 （０９ 研究发现跨国并购存在多方面的优势 ： ２０ ） 一是 时间与成本节约经济性 ， 二是化敌为友的竞争策略 ， 三是降低跨 国投资各类风险 ， 四是低成本利用东道
时， 全球 有 色金属 企业 ， 例如 必和必 拓 、 拓 、 国铝 力 美
场的价值 。Ｗａ Ｗｏｇ２０ ） Ｊ ｎ和 ｎ （０ ９ 认为美 国构筑 了
外 国公 司并 购美 国油 业 公 司 的政 治 壁 垒 ， 反对 中海 油并 购 美 国优 尼 科 ¨ 。Ｋ ｉｅ ， ｌｒ和 Ｐｔ ｕｐｒ Ｍｉｅ ｓ ｌ ａｅ ｌ
来 的影 响 。下 面是 这种 研究 方法 的具体 步骤 。 将 事件定 义 为 中 国跨 国并 购事 件 的 发 生 ， 件 事 发 生点 以首 次公 告 Ｅ为 准 ， 时 间 为 Ｔ＝０ 事件 考 ｔ 其 ，
中国铁矿石对外依存度非常高 ， 而必和必拓 、 力 拓和巴西淡水河谷 ３家铁矿石供 应商控制 了全球 ７ ％以上的铁矿石海运 市场。“ ５ 两拓” 作将会形 合 成垄 断 ， 而且必 和必 拓 因收 购 产 生 的赤 字 通 过 提 高
收稿 日期 ：０ １０ ．５ ２ １ －８ １
基金项 目： 国家 自然科学基金项 目“ 多企业多市场动态竞争情景下序 贯并购形成机理及 策略研 究” ７ １３４ ） （ １００ ４ 及广 东省高校 人 文社科基地重 大项 目“ 多市场 动态竞争诱发战略并购潮形成机理研究” １ Ｊ Ｘ ６ ０ ５ 。 （０ Ｄ Ｍ ３ ０ ）
（０９ 研究表 明跨 国并购 中， ２０ ） 目标 公司、 国并购 外 方 具有 超额 累积 收益 。法律执 行对权 益保 护 的激 励
机 制 能 影 响 并 购 双 方 的 利 润 。 Ｈ ｌ 和 Ｋｙ ｚ ａｈ ｉ ｉ ｍａ （０９ 研 究 结果 显 示 收 购 方 在 收 购 公 告 期 间 会 获 ２０ ） 得 正 的累积 收益 ， 财富 增 加会 因 国外 目标 公 司 的 但
月， 中铝首期 投 资严 重亏 损 已达 ７ ％ 以上 。２０ ０ ０９年
全球经济正在 复苏， 原材料需求 呈倍 数递增 。 中铝试 图打造成包括各种矿产资源资产在 内的巨 头， 作为多元化经营的领头羊在未来商业竞争 中占 据更 大 的上风 ， 并购 力拓 是迈 向领头 羊 的第 一步 。
ｄｒ， ０７ 一 大部分学者 的研究表 明， 国并 ｕａ ２０ ） ； 跨 购能 为收 购方创 造 价 值 、 加财 富 。采 用 会 计 指标 增
考察财务绩效 ，ａ ｅ ａＳｈ ｖｎ＆ Ｍ ｒ （０ ８ 认 Ｂ ｒ ｍ ，ｃ￣ｅ ｋ ａ ｏ ２０ ） ｉ 为跨国并购不会导致 价值损毁 ， 股东不在乎收购的
中国缺乏矿产资源储 备机制与市场化定价机 制， 导致其供求关系与价格体系缺乏稳定性 ， 相关工 业企业利润波动受海外市场影响较大。由于矿产资 源定价权缺失， 及在国际矿产品贸易上处处受制于 人， 国内企业 加快 海外 开拓矿 产资 源 ， 过跨 国并购 通 来 获取 战略性 资产 。在 中 国加 强 内部结构 调整 的 同
５ 国家大 力支 持 ．
中铝作为央企进行巨大的投资必须获得国家有 关政府部门的支持 。必和必拓和力拓公司提供 了我 国总铁矿石需求量的 ３％ ， ５ 出于战略资源安全和经 济利益最大化考虑 ， 国家大力支持中铝并购力拓并
为其开 通绿 色通 道 。
２ １ 月 ２日， 中铝与力拓达成战略合作协议 ， 中铝斥 资 １５亿 美元 将 其 在力 拓集 团整体 持 股 比例 由 ９ ９３ ．％增加 到 １％。２０ ８ ０９年 ６月 ５ Ｅ， ｔ力拓单方面 宣布 撤销 中铝 第二 次 注 资 协 议 ， 按 照 双方 签 署 协 并 议仅 向中铝支付 １９ 亿美元的毁约费 ， ．５ 当即宣告 中 国企业历史上规模最大的一次海外投资失败。２０ ０９ 年 ７ １日， 月 中铝出资近 １ 亿美元参与力拓“５ 亿 ５ １２ 美元配股融资” 方案 ， 全数执行力拓新股认购权， 以维 持现有 的持股比例， 摊低此前斥巨资入股的成本。
铁矿石需求 的不断扩大强化了国际铁矿石的卖 方市场地位 ， 使得我 国作为世界上最 大的铁矿石需
（） １计算每只股票在 （ ３ ，０ 每 日的实际收 一 ０３ ）
益率。
】 ３
第 １ 卷 第 ６期 １
２１ ０ １年 １ ２月
广东工业大学学报（ 社会科学版 ）
Ｊ ｕｎ ｌ ｆ ａ ｇ ｏ ｇＵ ｉｅｓｙｏ ｅｈ ｏｏ ｙ Ｓ ｃ ｌ ｃｅｃｓＥ ｉｏ ｏ ｒａ ｎ ｄ ｎ ｎｖｒｉ ｆ ｃｎ ｌｇ （ ｏｉ ｉ ｅ ｄｔ ｎ ｏ Ｇｕ ｔ Ｔ ａＳ ｎ ｉ Ｊ