私募股权基金促进浙江中小企业发展的实证研究【文献综述】

文献综述财务管理私募股权基金促进浙江中小企业发展的实证研究中小企业在我国的国民经济发展中，有着极其重要的战略地位。

目前我国中小企业的数量占到全国企业总量的99.3%，无论是对GDP，还是在缓解国内压力增加财政收入方面都有巨大的贡献。

随着我国经济的不断发展，私募股权基金这一在国外己经十分发达的投融资模式逐渐在中国发展起来。

引入私募股权基金有可能解决制约中小企业发展的诸多问题，并最终促进中小企业发展。

对于浙江中小企业众多聚集，私募股权基金的发展还不够完善，怎样促进浙江中小企业的发展有待研究。

1关于私募股权基金的基本概念的研究1.1国外关于私募股权基金的基本概念的研究国外对私募股权基金研究进行得较早，己经形成了一系列深入的研究。

最初是从私募股权基金的作用角度提出其理论模型，认为私募股权基金作为金融中介，介入其所投资的项目，发挥减少信息不对称、降低风险、降低代理成本的作用（Mull Frederick Hobert，1990）。

具有开创性的理论是较系统地介绍了美国私募股权基金的发展历程，将其分为早期、萌牙期、扩展期和成熟期。

并且将私募股权基金分为创业型私募股权基金和非创业型私募股权基金，对私募股权基金的参与者及每种类别进行了分析，对私募股权基金的整个运作过程进行了描述，并分析了为什么私募股权市场需要私募股权基金作为中介的原因，该理论研究具有很强的借鉴意义（George W Fenn；Nellie Liang；Stephen Prowse ，1995）。

而全球私募股权基金研究权威，哈佛大学商学院著名教授对全球私募股权基金自上世纪80年代到1995年的发展状况进行了回顾，分析了私募股权基金的募集和结构、投资者和企业的角色及其退出等问题，并对为何美国的私募股权基金发展较快而欧州私募股权基金发展较慢的原因进行了比较分析，指出退出效率是其中一个很重要的原因（Josh Lemer，1997)。

之后的他人研究又表明，大学捐赠基金会与家庭个人基金会被认为是最早的、最成熟的投资于私募股权基金的投资机构。

而这种机构投资者将对私募股权基金的投资方向、风险偏好、项目筛选的方面产生重要影响（Josh Lemer，2005）。

1.2国内关于私募股权基金的基本概念的研究在中国，私募股权投资行业的发展虽然只有短短十多年时间，但是我国学者对这个问题也做了一定的研究。

按照产业发展的阶段对产业投资基金进行分类，把产业投资基金分为创业投资基金、支柱产业投资基金、产业重组基金和基础产业投资基金（季敏波，2000)。

而之后的研究则认为，私募股权基金对非上市企业进行权益性投资，并通过退出获利。

作者将私募股权基金定义为广义和狭义的概念。

广义的概念是指对种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和Pre-IPO等各个时期的非上市企业所进行的私募权益投资基金；狭义的定义则是指对已经形成一定的规模并产生稳定现金流的非上市的成熟企业进行股权投资的基金（盛立军，2003）。

细化分则可以得出私募股权基金包括风险投资基金、收购基金、夹层基金、房地产基金、财务困境基金、基础设施基金（周炜，2007）。

但是当今学术界普遍认为周炜的这种定义实际上混合了按投资阶段划分和投资行业划分。

私募股权基金还被定义为以非上市企业为主要投资对象的各类创业投资基金或产业投资基金，比如渤海产业投资基金（吴晓灵，2007）。

可以看出在国外对于私募股权基金已经形成一系列的深入研究，系统性较好。

但是在国内对于私募股权的研究往往是针对一个方面的，缺乏系统性的研究。

对于私募股权基金的基本概念也是在国外的基础上各执一词的。

2 中小企业融资渠道的研究国外对企业融资渠道问题的理论研究大致有融资结构理论、融资顺序理论和融资生命周期理论等。

美国经济学家提出了MM理论，该理论以及由其发展出的激励理论、权衡理论和不对称信息理论是西方融资结构的经典理论，对企业融资方式和渠道的选择有着重要的参考价值（莫迪利亚尼；米勒，1956）。

另一位美国经济学家提出了行为金融学中著名的融资顺序理论，认为经营者在面对新项目需要融资时，首先考虑选择的是靠自身盈利积累完成融资，即所谓内源性融资，其次是选择间接融资方式，最后才选择发行股票的融资方式（梅耶斯，1984）。

经济学家贝格提出了融资生命周期理论，将企业分为婴儿期、青壮年期、中年期和老年期四个时期，认为伴随着企业生命周期而发生的信息约束条件、企业规模和资金需求变化是影响企业融资结构变化的基本因素，在婴儿期和青壮年期企业的融资大都依靠内源融资，而从中年期到老年期，企业得到的外部投资会迅速增加。

在中国融资渠道被具体分为各个项目。

中小企业资金来源可分为:内源融资，即将企业的留存收益和折旧转化为投资的过程;外源融资，即吸收其他经济主体的储蓄，以转化为自己投资的过程;其中，外源融资又包含间接融资和直接融资两种方式（陈晓红，2007)。

进一步的将融资渠道规范可分为银行信贷。

但是由于银行和担保机构为了控制风险、保证盈利，纷纷提高了自己的门槛，贷款成本本身就比较高；而且获得银行的贷款程序复杂，获得贷款之后在资金的运用上还要受到多种限制，所以向银行贷款进行融资实际上存在许多困难。

其他融资方式。

民间借贷和一些私募活动在一些经济活跃的地区比较多，以非公开的方式募集资金，形成所谓的“地下钱庄”，这样获得的资金虽然企业可以自由支配，灵活性较大，但是成本要比银行信贷高，而且由于政府没有规范和保证这种融资活动的相关政策（孙春艳，2010）。

今年又对股权融资提出了进一步观点，认为股权融资、股票上市对于投资者来说，建立了一个完整的投入、退出机制。

但是发行股票融资的资金成本比银行借款高。

融资租赁是一种集信贷、贸易、租赁于一体，以租赁物的所有权与使用权相分离为特征的新型融资。

采取融资融物相结合的新形式，中小企业不仅能提高生产设备和技术的引进速度，还可以节约资金，提高资金利用率（亦鸣，2011）。

综上所述可以得知，目前在我国融资的渠道是有限的，不健全的。

怎样能让中小企业在夹缝中生存，新型的私募股权基金势必要发挥其特殊的功效。

且在学术界对私募股权基金融资促进中小企业的发展实例并不是很多，有待进行研究。

3私募股权筹资影响因素的研究哈佛商学院的Jensen和行为金融学的代表Sahlman和Stevenson（1986)研究了私募股权资本筹集周期性的明显变化，认为机构投资者那种倾向于非理性的过渡投资或投资不足的投资方式导致基金募集的剧烈变动，因此，影响私募股权资本来源的因素包括机构投资者的投资选择和投资倾向。

麻省理工学院的研究主要指出：税率变化对私募股权投资资本供求的影响(James M. Poterba，1987）。

私募股权投资高额的投资回报主要由IPO市场所推动，首次公开发行市场的强弱是影响私募股权资本筹集的重要因素(Jeng;Wells，1997）。

他们最有价值的研究是政策对私募股权投资当前和长期的变动有显著影响。

以硅谷历史及硅谷私募股权投资发展的历史为研究，得出硅谷私募股权投资发展赖以生存的支持体系是由于大量私募股权投资家和创业企业家的存在、专注于私募股权投资业务的法律机构、金融机构、创业文化等因素(Martin Kenney，2000)。

企业、富有个人、外资和政府资本是中国私募股权资本来源的四种现实选择(刘健钧，1998)。

通过规范研究得出，中国必须建立以机构投资者为主要供给主体的私募股权资本供给体系，以消除中国私募股权资本不足、投资规模较小的短缺状况。

他们认为，影响我国私募股权资本有效供给的最大障碍包括社会信用体系不健全、收益率偏低、缺少税收优惠政策、法律禁止银行和非银行金融机构参与私募股权投资、相关法律制度不健全等(范柏乃;沈荣芳;马庆国，2001)。

通过分析私募股权投资家这一私募股权投资价值链的核心，认为中国急需造就一支投资家的队伍(徐绪松，2002)。

之后有人提出建议应逐步放宽私募股权投资业的市场准入，允许保险、社保等资本的进入，吸引社会民间资本和外资投入私募股权领域(王守仁，2004)。

可以看出无论国外还是国内，私募股权筹资受众多因素的影响，在我国经济发展不健全的大环境下，私募股权筹资还有很多的地方有待完善，只有这样才能全效的促进企业经济的发展。

4私募股权对中小企业发展的促进国内专家普遍认为私募股权融资作为一种新型融资方式，以其独特的融资优势成为中小企业尤其是民营高新技术企业解决资金瓶颈的重要融资手段，能有效解决中小企业融资难问题；改善企业的内部组织结构，提高企业运作效率。

并且指出引入战略性私募投资者，可以帮助中小企业改善股东结构，建立起有利于企业未来上市的治理结构、监管体系和财务制度。

(黄俊华，2008）。

通过对浙江省2001-2006年GDP的增长数值，对浙江中小企业融资渠道的问卷调查的研究得出，私募股权基金对浙江中小企业发展起到重要作用，并且提出发展私募股权投资的对策建议（余清阳；李小忠，2010）。

有专家指出私募股权基金行业在我国还处于起步阶段，尚未形成一个权威的行业数据发布体系，仅能根据C V Source数据进行统计，采用对比、列举方法得出私募股权基金促进产业结构优化调整的作用和对企业发展的促进作用（王汉昆，2011）。

辽宁省在2011年研究表明通过对私募股权基金的种类和各类组织形式私募股权的区别进行分析，国内国外各种成果的借鉴完善了辽宁省的私募股权基金发展模式，并且取得了喜人的成绩，充分证明了私募股权基金对中小企业的促进作用，未来的发展至关重要。

通过以上四点的研究综述可知，对私募股权基金的研究是由来已久的，且私募股权在国外发展较为完善。

在我国私募股权基金研究在基本概念方面有很多的说法，大体还是根据国外的延伸及概述，我国中小企业的融资渠道有限，且发展缓慢阻碍中小企业的发展，由于市场发展的不成熟，处于初期阶段的私募股权基金筹资较为困难，风险很大。

但是对私募股权对中小企业的发展的促进作用还是有很深入的研究的，可以说发展私募股权基金的前景是可观的。

目前应全面系统的研究私募股权基金对中小企业的促进作用，特别是浙江中小企业众多且在经济发展中地位重要，对私募股权基金促进浙江中小企业发展的实证研究是十分必要的。

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