(创业指南)正确认识创业资本

正确认识创业资本努力推进创业投资体制建设

刘健钧

近年来，社会各界关于发展创业投资事业的呼声日益高涨，各种文章频频见诸报端，但由于认识上存在偏差和模糊性，一些问题值得深入探讨，并结合当前现实国情，认真研究构建我国创业投资体制对策。

一、准确理解“创业资本”的本质内涵及其与风险资本的联系和区别

所谓“创业资本”（Venture Capital），系指投资于创业企业并往往通过资本经营服务直接参与创业企业创业历程的一种特殊类型的金融资本。“创业”一词在这里包涵着三层含义：（１）投资对象是创业企业，以区别于对成熟企业（如上市公司）的投资；（２）不仅仅提供资本金支持，而且往往通过提供资本经营服务直接参与创业企业创业，以区别于单纯投资行为；（３）仅仅在企业的创业期进行投资，即当所投资企业发育成长到相对成熟后即退出投资，以便于一方面实现自身的资本增值，另一方面能够进行新一轮创业投资，因而有别于长期持有所投资企业私人股权，以获取股息为主要收益来源的普通资本形态。

考据辞源，“Venture Capital”中的“Venture”一词，虽然与“Risk”意义相关，但性质迥然相异。“Risk”作名词用时表示作为客体存在的“风险”，如“风险分析”（Risk Analysis）；“Venture”作名词用时则表示作为主体发出的“冒险行为”，及其结果“冒险事业”。其中“冒险”一字含有行为主体对其行为目的、实现目的可能需要承担的风险因素的感知，以及基于此所作出的行动方案设计等多方面的涵义。尤其是当它用于特定的专业领域时，就不能仅仅停留于一般意义上的认识，而应当结合特定的专业内涵，认识其区别于一般意义而言的本质特征。在企业创业和对创业企业进行投资等专业领域，“Venture”所表示的就不再是一般意义的“冒险行为”和“冒险事业”，而是一种从事“创业”和“创业投资”这种特定意义上的冒险行为，及其结果“创业事业”、“创业投资事业”，并可直接用来表示“企业”，如“新创企业”（a new venture）、“高科技企业”（High－tech ventures）。因此，我国台湾、香港，以及新加坡等其他华语地区将“Venture Capital”翻译为“创业资本”，或根据语境译为“创业投资”，应该说是既符合英文语意，又揭示了它的本质内涵。事实上，即便是在美国，为了避免法律用语的“引导性提示”和便于一般社会公众理解，有关法律也均是使用“企业发展公司”（Business Development Company，取其以培育与促进企业发展为宗旨之义）来称谓创业投资公司。对于受到政府扶植，因而只能投资于小企业这种特定类型的“企业发展公司”，则特别界定为“小企业投资公司”。

然而，一些人由于没有准确理解“Venture”与“Risk”的差异以及“Venture”一词在“Venture Capital”中的特定含义，将“Venture Capital”翻译成“风险资本”或“风险投资”，一些媒体则仅从所谓“风险投资”字面意义解释创业投资，将其“高风险、高收益”属性当作本质内涵热炒，似乎只要投资于高风险，就能获得高收益，这就有可能误导创业投资偏离创业基点，而倾向于盲目博傻，不利于正确引导社会全面深刻准确地认识创业投资。

其实，在英文中，“创业资本”与“风险资本”是两个不同术语。经考据，“创业资本”概念起源于１５世纪，当时西欧一些富商为了寻求到海外创业，投资于远洋探险，从而首次出现“Venture Capital”这个术语。１９世纪，美国一些富商投资于油田开发、铁路建设等创业项目，此后“Venture Capital”一词即开始在美国广泛流传。到本世纪４０年代，美国的创业资本发展到创业投资基金这种组织制度化的高级形态。与“创业资本”不同的是，“风险资本”的英文是“Risk Capital”，后者仅限于在描述一种资本形态的风险属性时使用。在１５世纪几乎还没有投资工具的情况下，旨在寻求海外创业的“创业资本”的高风险性是显而易见的，故在描述其风险属性时也使用“风险资本”这个词。但随着股票市场、期货市场的发展，各种风险投资（Risk Investment）工具层出不穷，“风险资本”这个词逐渐被用于泛指“所有未做留置或抵押担保的资本”，与“安全资本”（Security Capital）即“已做留置或抵押担保的资本”对应。“创业资本”作为特指投资于创业企业的资本形态，则与“非创业资本”（Non－Venture Capital）即投资于成熟企业的资本形态对应。目前，一些较专业的词典都对它们作出了严格区分。

仔细阅读英文原著，我们将发现：“Venture Capital”与“Risk Capital”，以及“Venture”与“Risk”均不可替代。例如，“创业投资家”（Venture Capitalist）中的“Venture”若替换成“Risk”，则不成其为“从事冒险创业投资的投资家”，而成了“危险的投资家”，就只能让人理解“投资家本人是一种危险人物”。相反，我国粮食储备“风险基金”、《证券法》中由政府设立用于防范市场风险的“风险基金”则只能翻译成“Risk Fund”。否则，以“Venture”去替代“Risk”，便给这种基金赋予了“通

过商业冒险谋取商业利润”的含义，这就背离了其“以承担和防范市场风险为唯一宗旨”的非盈利性初衷。

尽管从风险属性看，创业投资（Venture Investment）确实属于“风险投资”（Risk Investment）之列，而且往往是一种“高风险投资”（High Risk Investment）。但根据辩证法揭示的“一事物区别于它事物的本质特征，不在于其一般性，而在于其特殊性”的基本原理，创业投资区别于从事股票、期货等方面的风险投资的本质特征，不在于其普遍意义上的风险属性，而在于其“冒险创业、资本经营”的本质特征。正如马之区别于牛的本质特征，不在于其是动物，而在于其是马。因此，也唯有“创业投资”称谓本身才能既揭示其本质内涵，又不言而喻地体现其特有的风险属性。

二、全面认识创业投资的外延及其市场定位

高技术创业投资成功后的巨额回报，给市场留下了一个个传奇般的故事，以至于人们一谈到创业投资总是联想起高技术。因此，国内一些人将创业投资界定为“把资金投向高技术及其产品的研究开发领域的一种投资行为”，也就不足为怪。然而，透过事物之间的偶然联系，我们将发现：创业投资必然地与创业事业联系在一起，但并不必然地与高技术联系。高技术主要产生和发展于２０世纪７０年代，但１９世纪末美国的创业资本就有了相当程度的发展，那时主要是一些私人或银行家，或通过会计师律师的介绍，或由自己直接将资金投资于石油、钢铁、铁路等创业项目。本世纪４０年代，创业基金的发展则主要是为了适应一般新兴中小企业的资本需求。７０年代以来的科学技术革命给创业投资家提供了投资于新兴高技术创业企业的绝好机会，高新技术创业投资占创业投资的比重持续增长，但投资于一般适用技术甚至于传统制造业仍占有相当比重。此外，投资于一项新的管理方式甚至于营销方式以尽快促进其产业化也属于创业投资范畴，如联邦快递就是非常成功的例子。我国台湾被公认为创业投资事业发展最为成功的地区之一，但台湾的创业投资市场主要定位于半导体、通讯、电子、资源开发等中度技术领域。

至于投资阶段，对技术研究与开发本身，即使在美国也主要是作为社会事业由政府予以财力支持或由大企业集团以自有资金进行自主研究开发；作为商业性金融资本的创业资本则通常只投资于经过技术论证后的科研成果的商品化和产业化过程。目前国际上通行的“创业投资”概念，已经包括向各个阶段的创业企业，甚至于曾经是成熟企业（含已上市公司）但后来由于出现财务困难需要再次创业的企业，提供资本支持与资本经营服务。根据企业所处创业阶段的不同，又可以划分为：（１）种子期投资：此时创业企业尚处于产品开发过程中甚至是商业创意过程中；（２）起步期投资：企业已完成产品开发过程但尚未盈利，需要资本支持以助其开拓市场；（３）扩展期投资：企业产品已具有一定的市场占有率，但仍需要通过提高产品质量、扩大生产规模与开发新产品来进一步开拓业务；（４）筹备上市期投资：企业的产品质量、市场竞争力及社会知名度均达到相当水平，但如要公开上市，还需要创业基金之类的投资银行对其股本结构做些补充与调整，并协助其完成上市前的各种技术准备与业务公关工作；（５）重整期投资：创业企业在创业过程中以及成熟企业（含已上市公司）经营过程中遇到市场风险或是财务困难，需要通过资产重组或是资产重构来盘活存量资产，改进财务状况。以上五个阶段的划分实际上已经周延了整个“私人股权投资”（Private Equity Investment）概念。尽管在美国，“私人股权投资”通常又被相对划分为“创业型私人股权投资”（Venture Private Equity Investment）与“非创业型私人股权投资”（Non-venture Private Equity Investment），并在统计上将通过以专业性“重组基金”（Turnaround Fund）所作的“管理层并购投资”（Buyouts）计入“非创业型私人股权投资”之列。但由于“非创业型私人股权投资”与“创业型私人股权投资”的区分并无法律意义，它们都是以私人股权投资方式从事资本经营，都是以放弃资产流动性来追求长期资本增值的“风险—收益”特征而区别于对公开流通证券的投资，故目前一些美国学者也倾向于将整个“私人股权投资”范畴界定为“广义创业投资”。按照“广义创业投资”范畴进行统计，１９９７年全美创业投资基金募集金额为５００亿美元。其中“狭义创业投资”范畴的创业投资基金募集金额为１０４亿美元，占２０％；专门从事管理层并购等业务的重组基金募集金额为近４００亿美元，占８０％。而且，即便是在“狭义创业投资”范畴中，从事种子期与起步期等创业前期投资仅占很少的比重。例如，据全美创业投资协会统计，１９９７年全美创业资本实际投资１３２亿美元（含资本回收后的再投资），其中投资于处于种子期和起步期等创业早期的企业仅占２６％，投资于处于扩张期的企业占４１％，投资于上市筹备期的企业占２３％，投资于处于重整期的企业占１０％，合计对处于创业后期的企业的投资占７４％。