传媒及文化产业板块投资分析报告年整理.ppt
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实现省、市、县三级广电网络联结成“一张网”；2）跨区域整合：如歌华增资 加强了对河北涿州有线的控制江苏有线与昆明广电合作等。
☺ 2010年，有线网整合将会以省网整合为主，并主要采用行政性整合和资本性整
合两种形式加速推进。
P1
全国有线数字化正全面推进
中国有线电视用户规模及数字化程度 不断提高（2004-2009）
电影行业-快乐并快速成长着
作为一个已步入黄金期的高速成长行业，中国电影业的投资机会不容忽视。 A股主要投资标的为华谊兄弟。
P1
动漫产业的盈利收入来自动漫内容和衍生品
迪 斯 尼 收 入 构 成 （ 2008）
消费品 8%
电影电视 19%
媒体网络 43%
主题公园 30%
资料来源：公司相关公告 、中投证券研究所 P1
17.2
15 10
13.1 8.2 10.2
4.3
5 1.2 2.2
0
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
资料来源：国家广电总局、中投证券研究所 P1
政府扶持：1）2008年5月起，政府将 国外卡通的黄金时间禁播限制从每天 17：00-20：00延长到21：00；2） 国产动漫必须占各台每日播放量的 70%以上。
门户资讯、网络广告等
P1
中国电影产业正在快速地成长
全国总票房收入高速增长（含进口片）
电影产量连续7年攀升
票房
年增长率
产量
亿元
100
90
65%
80
部 90 70% 500
60% 400
456 402 406
330
70 60
50 40 30 20 9 10 0
62
50%
36%
43
43%
45% 40%
300
P1
中国网游市场规模迅速扩大，2010年将进入盘整期
亿元
400
350
300
250
200
150
100
71
50
0 2006
市场规模
同比增长
66%
56%
279
258
183 118
28%
8%
2007
2008
2009
2010E
348 25%
2011E
70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%
传媒上市公司分析
--传媒行业2010年股市投资策略
2010年
核心观点
☺ 文化行业快速发展遇上板块估值压力释放，维持行业“看好”评级。
☺ 行业趋势：文化产业腾飞的梦想正逐渐照进现实 1、前程远大的内容产业虽处虚拟的世界却享受着真实的成长快乐； 2、体制改革下的传统行业在融合与变革中突破前行； 3、繁荣于移动互联时代的新媒体行业正探索有效商业模式，开拓 信息娱乐蓝海。
333个地级市启动数字化整转的状况 （2008 VS 2009）
有线数字电视用户数 有线电视用户数 有线数字化程度
2008年底各类城市数量
万户
20000 18000 16000
13862
15118
17398 40% 180
16342
37.35%
35%
160
30% 140
155 141
14000
12569
为提升有线电视竞争力，近半运营商规划双向网改造
计划2009年底完成 计划2010年完成 计划2011年完成 计划2010年启动
计划2009年底启动 已完成
无明确完成时间规划 其他
2.1% 14.9%
3.5% 9.2%
2.8% 12.8%
3.5%
0%
10%
20%
30%
40%
51.1%
50%
60%
截至2009年底，双向网覆盖用户超过3000万户，双向机顶盒用户超过1000万户。
2628% 33 26% 30%
30% 200 140
21 15
20% 100
10%
0%
0
212
260
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010E
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
目前主要的盈利模式为票房收入。近年来中国电影产业正在快速地成长，预计2010年全国票 房将接近90亿元，同比增长45% 。
60.41% 54.11% 46.74%
70.00% 60.00% 50.00% 40.00%
30.00% 27.78% 20.00%
12.35%
10.00%
0.00%
北京 上海 天津 重庆 河北省 山西省 内蒙古 辽宁省 吉林省 黑龙江省 江苏省 浙江省 安徽省 福建省 江西省 山东省 河南省 湖北省 湖南省 广东省 海南省 广西区 陕西省 甘肃省 青海省 宁夏区 新疆区 四川省 贵州省 云南省 西藏区
A股 房地产 交通运输 信息技术 公用事业 石油化工 商业贸易 机械设备 有色金属 建筑业 医药生物 食品饮料 农林牧渔
传媒 电子
2010年下半年，随着文化消费的不断升级和产业的一系列积极变化，文化产业崛起之势将 继续增强，成为传媒估值可以继续向上的主要推动力。 目前当文化产业的快速发展遇上板块估值压力的释放（近期下跌近15%），我们更有理由 认为A股传媒板块估值上涨的概率较大，维持行业“看好”评级。
启动
117 53 完成
资料来源：Guideline Research、中投证券研究所 P1
2009年底各类城市数量
120
56
19 5
未启动
即将启动
全国有线电视数字化程度各省市差距仍然较大
1800 1500 1200 900 600 300
0
88.38%
84.92%
92.55%
58.42%
60.30%
中国动漫产业尚处萌芽阶段
迪斯尼收入是中国动漫的10.2倍（2008）
400 亿美元
350
300
10.
250
2X
200
政府目标是中国动漫产业在5-10年达到 GDP的1%，粗略估算还有23倍市场
1.20%
1%
1.00%
0.80%
0.60%
占GDP比重
150
100
50
0 迪士尼公司
收入（2008）
0.40%
11470
12000
26.82%
120 25%
100
10000
20%
8000 6000
17.93%
80
6497.3 4382.5
15%
60
4000
9.42% 2710.2
10% 40
2000 106.7
1305.8 413 3.29%
5% 20
0
0.93%
0% 0
2004 2005 2006 2007 2008 2009
No.5大角牛 青岛普达海动漫
No.6雪娃
No.7嘟噜嘟比
黑龙江新洋科技 深圳华强文化科技
资料来源：第六届文博会 、中投证券研究所
P1
No.8 憨八龟 深圳华夏动漫
No.9蓝猫 湖南蓝猫动漫
No.10小破孩 上海小破孩文化传播
国产动漫在政府扶持和市场需求推动下产量高速增长
国产动漫产量高速增长
20 万分钟
0.20%
全国动漫产业 总产值（2008）
0.00%
0.09%
中国（2008）
政府5-10年目标
资料来源：公司相关数据 、中投证券研究所 P1
国产动漫创作不断取得突破
第六届文博会期间首次评选发布“中国十大卡通形象 ”
No.1 喜羊羊 广东原创动力
No.2美猴王 央视动画
No.3猪猪侠 广东咏声
No.4福星八戒 江通动画
市场需求推动：中国现有3.67亿未成 年人，都是动漫产业潜在的消费群， 且大多数都是全家宠爱的独生子女， 因此购买力较为强劲。
喜羊羊的启示：国产卡通《喜羊羊与 灰太狼》的巨大成功给予了中国动漫 发展巨大的启示和鼓励，并激发了市 场对国产动漫的喜爱。
动漫行业-奏响“俘获人心带来巨大市场”的乐章
作为一个尚处萌芽阶段但迅猛增长势不可挡的快乐产业，中国动漫产业是 投资者不可忽视的又一领域。A股主要投资标的为奥飞动漫。
资料来源：国家广电总局、中投证券研究所 P1
中国电影产业正健康地成长
☺ 中国电影票房国产片逐渐占市场主导。2009年全年累计有《建国大 业》、《十月围城》等12部国产影片突破亿元票房，较2008年8部国 产影片票房过亿又上新台阶。
☺ 影片类型呈现多样化，各种投资规模和票房收益的影片呈梯次分布， 以国产主流影片为支柱、以商业大片为龙头、以中小成本影片为必要 补充。
P1
渠道建设和影片魅力是开发巨大潜力市场的关键
影院数
中国
屏幕数
每百万人拥有屏幕数
美国
资料来源：国家广电总局、全美影院协会（NATO）、中投证券研究所 P1
影片魅力三要素：受欢迎题材、品牌导演、超级明星
品牌导演的票房之路各不相同： “价值股” & “成长股”
票房收入（百万元） 票房收入（百万元）
增长5倍
张艺谋
350
300
291
250
260
200
150
150
100
50
28
30
0
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
冯小刚
200 180
150 130
100
41 50
33 0
42 35
80 53
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
P1
三网融合兵临城下，有线网整合火爆上演
☺ 截至2009年底，全国大部分省份已经开始网络整合工作，其中2个直辖市和14个 省份的有线电视网络已经基本完成网络整合工作，歌华所在的北京和广电网络所 在的陕西已基本完成省市县三级网络整合。
☺ 2009年有线网的整合主要从两个方向进行：1）省内网络整合：如江苏省提前
资料来源：Wind资讯、中投证券研究所 P1
文化产业腾飞的梦想正逐渐照进现实
中国文化产业在2009年经历了大踏步的转型发展，快乐火爆的崛起之势不断增强。 我们长期看好中国文化产业的精彩未来，目前内容产业、传统媒体和新媒体产业正积 极寻求各自的发展，蕴含较大投资机会： ☺ 前程远大的内容产业-虚拟的世界 真实的成长快乐-电影、动漫、网游 ☺ 体制改革下的传统行业-在融合与变革中突破前行-广电、出版、广告 ☺ 繁荣于移动互联时代的新媒体行业-探索有效商业模式 开拓信息娱乐蓝海-B2C、
☺ 投资建议：1、选择基本面较好、业绩增长确定的具有安全边际的公司， 强烈推荐“博瑞传播”，推荐“*ST 鑫新”、“华谊兄弟”；
2、密切关注三网融合试点政策出台将为经营能力较强的有线运营 商带来的发展机会，推荐“天威视讯”、“歌华有线”；
3、推荐“奥飞动漫”、“东方明珠”为长线品种配置； 4、建议逢低配置“省广股份”。
有线电视用户数（万户）
数字电视用户（万户）
有线数字化程度（%）
全国各省市数字化程度差距仍然较大。目前，有线数字电视用户规模超过500万户的有江苏省 和广东省，有线数字化程度超过50%的省级行政区域有12个地区。上市有线运营商中，上海 数字化程度仍然较低，预计2010年将加速前进。
资料来源：Guideline Research 、中投证券研究所 P1
• 从近几年的优秀国产影片所取用的题材来看，历史战争题材无疑是最受欢迎的，此外动作
片、爱情片、喜剧题材等也都受到人们喜爱。
• 超级明星亦是铸就影片魅力的重要因素，风声的巨大成功就是很好的证明：由于众多国内
一线明星的加入不仅赚得了超预期的票房收入还向市场隆重推出了新导演陈国富。
资料来源：国家广电总局、中投证券研究所 P1
P1
网游行业-盘整然后继续前进
由于中国网游发展的推动力仍然巨大，我们认为盘整之后行业将继续前进：
➢ 潜在游戏玩家-网民快速增长； ➢ 玩家付费能力和付费意愿提升； ➢ 技术不断进步； ➢ 国内游戏研发能力逐渐提高，国产游戏渐成国内市场主流； ➢ 中国游戏海外输出市场空间巨大。
未来网游盈利模式将不断创新、内容上将更广更深地融入中国文化，行业将逐步 走向繁荣。 技术研发和运营能力强的网游公司将随行业成长为伟大的公司，如盛大。 目前A股主要投资标的为中青宝、博瑞传播。
P1
文化行业快速发展遇上板块估值压力释放，维持 行业“看好”评级
近5年，传媒板块相较大盘的估值倍率在1.5~3.7倍之间。目前板块整体PE值为全部A股PE 的2.72倍，相对大盘的估值溢价幅度处于中等水平。
倍 80
70
59
60
50
40
30
22
20
10
0
板块名称 金融保险 造纸印刷
采掘 纺织服装 全部
• 近年来中国网游市场规模实现持续高速增长。2009年市场规模达到258亿元，同比增长
28%。 相较前两年50%以上的增长，行业增速明显放缓。
• 据易观国际分析预测，由于目前网游产品供大于求、同质化严重，市场增长放缓将至近年
最低点。预计2010年网游行业将进入盘整期，全年同比增长8%。
资料来源：Enfodesk、中投证券研究所
48.68% 53.03% 45.80%
31.41%
11.95%
69.13%
70.12%
49.32% 32.77%
44.09%
46.11%
56.38% 48.14%
33.08%
29.59% 29.21%
26.09%
wk.baidu.com
11.76% 11.51%
47.53%
95.69%
100.00% 90.00%
80.00%
☺ 2010年，有线网整合将会以省网整合为主，并主要采用行政性整合和资本性整
合两种形式加速推进。
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全国有线数字化正全面推进
中国有线电视用户规模及数字化程度 不断提高（2004-2009）
电影行业-快乐并快速成长着
作为一个已步入黄金期的高速成长行业，中国电影业的投资机会不容忽视。 A股主要投资标的为华谊兄弟。
P1
动漫产业的盈利收入来自动漫内容和衍生品
迪 斯 尼 收 入 构 成 （ 2008）
消费品 8%
电影电视 19%
媒体网络 43%
主题公园 30%
资料来源：公司相关公告 、中投证券研究所 P1
17.2
15 10
13.1 8.2 10.2
4.3
5 1.2 2.2
0
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
资料来源：国家广电总局、中投证券研究所 P1
政府扶持：1）2008年5月起，政府将 国外卡通的黄金时间禁播限制从每天 17：00-20：00延长到21：00；2） 国产动漫必须占各台每日播放量的 70%以上。
门户资讯、网络广告等
P1
中国电影产业正在快速地成长
全国总票房收入高速增长（含进口片）
电影产量连续7年攀升
票房
年增长率
产量
亿元
100
90
65%
80
部 90 70% 500
60% 400
456 402 406
330
70 60
50 40 30 20 9 10 0
62
50%
36%
43
43%
45% 40%
300
P1
中国网游市场规模迅速扩大，2010年将进入盘整期
亿元
400
350
300
250
200
150
100
71
50
0 2006
市场规模
同比增长
66%
56%
279
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183 118
28%
8%
2007
2008
2009
2010E
348 25%
2011E
70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%
传媒上市公司分析
--传媒行业2010年股市投资策略
2010年
核心观点
☺ 文化行业快速发展遇上板块估值压力释放，维持行业“看好”评级。
☺ 行业趋势：文化产业腾飞的梦想正逐渐照进现实 1、前程远大的内容产业虽处虚拟的世界却享受着真实的成长快乐； 2、体制改革下的传统行业在融合与变革中突破前行； 3、繁荣于移动互联时代的新媒体行业正探索有效商业模式，开拓 信息娱乐蓝海。
333个地级市启动数字化整转的状况 （2008 VS 2009）
有线数字电视用户数 有线电视用户数 有线数字化程度
2008年底各类城市数量
万户
20000 18000 16000
13862
15118
17398 40% 180
16342
37.35%
35%
160
30% 140
155 141
14000
12569
为提升有线电视竞争力，近半运营商规划双向网改造
计划2009年底完成 计划2010年完成 计划2011年完成 计划2010年启动
计划2009年底启动 已完成
无明确完成时间规划 其他
2.1% 14.9%
3.5% 9.2%
2.8% 12.8%
3.5%
0%
10%
20%
30%
40%
51.1%
50%
60%
截至2009年底，双向网覆盖用户超过3000万户，双向机顶盒用户超过1000万户。
2628% 33 26% 30%
30% 200 140
21 15
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10%
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2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010E
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
目前主要的盈利模式为票房收入。近年来中国电影产业正在快速地成长，预计2010年全国票 房将接近90亿元，同比增长45% 。
60.41% 54.11% 46.74%
70.00% 60.00% 50.00% 40.00%
30.00% 27.78% 20.00%
12.35%
10.00%
0.00%
北京 上海 天津 重庆 河北省 山西省 内蒙古 辽宁省 吉林省 黑龙江省 江苏省 浙江省 安徽省 福建省 江西省 山东省 河南省 湖北省 湖南省 广东省 海南省 广西区 陕西省 甘肃省 青海省 宁夏区 新疆区 四川省 贵州省 云南省 西藏区
A股 房地产 交通运输 信息技术 公用事业 石油化工 商业贸易 机械设备 有色金属 建筑业 医药生物 食品饮料 农林牧渔
传媒 电子
2010年下半年，随着文化消费的不断升级和产业的一系列积极变化，文化产业崛起之势将 继续增强，成为传媒估值可以继续向上的主要推动力。 目前当文化产业的快速发展遇上板块估值压力的释放（近期下跌近15%），我们更有理由 认为A股传媒板块估值上涨的概率较大，维持行业“看好”评级。
启动
117 53 完成
资料来源：Guideline Research、中投证券研究所 P1
2009年底各类城市数量
120
56
19 5
未启动
即将启动
全国有线电视数字化程度各省市差距仍然较大
1800 1500 1200 900 600 300
0
88.38%
84.92%
92.55%
58.42%
60.30%
中国动漫产业尚处萌芽阶段
迪斯尼收入是中国动漫的10.2倍（2008）
400 亿美元
350
300
10.
250
2X
200
政府目标是中国动漫产业在5-10年达到 GDP的1%，粗略估算还有23倍市场
1.20%
1%
1.00%
0.80%
0.60%
占GDP比重
150
100
50
0 迪士尼公司
收入（2008）
0.40%
11470
12000
26.82%
120 25%
100
10000
20%
8000 6000
17.93%
80
6497.3 4382.5
15%
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9.42% 2710.2
10% 40
2000 106.7
1305.8 413 3.29%
5% 20
0
0.93%
0% 0
2004 2005 2006 2007 2008 2009
No.5大角牛 青岛普达海动漫
No.6雪娃
No.7嘟噜嘟比
黑龙江新洋科技 深圳华强文化科技
资料来源：第六届文博会 、中投证券研究所
P1
No.8 憨八龟 深圳华夏动漫
No.9蓝猫 湖南蓝猫动漫
No.10小破孩 上海小破孩文化传播
国产动漫在政府扶持和市场需求推动下产量高速增长
国产动漫产量高速增长
20 万分钟
0.20%
全国动漫产业 总产值（2008）
0.00%
0.09%
中国（2008）
政府5-10年目标
资料来源：公司相关数据 、中投证券研究所 P1
国产动漫创作不断取得突破
第六届文博会期间首次评选发布“中国十大卡通形象 ”
No.1 喜羊羊 广东原创动力
No.2美猴王 央视动画
No.3猪猪侠 广东咏声
No.4福星八戒 江通动画
市场需求推动：中国现有3.67亿未成 年人，都是动漫产业潜在的消费群， 且大多数都是全家宠爱的独生子女， 因此购买力较为强劲。
喜羊羊的启示：国产卡通《喜羊羊与 灰太狼》的巨大成功给予了中国动漫 发展巨大的启示和鼓励，并激发了市 场对国产动漫的喜爱。
动漫行业-奏响“俘获人心带来巨大市场”的乐章
作为一个尚处萌芽阶段但迅猛增长势不可挡的快乐产业，中国动漫产业是 投资者不可忽视的又一领域。A股主要投资标的为奥飞动漫。
资料来源：国家广电总局、中投证券研究所 P1
中国电影产业正健康地成长
☺ 中国电影票房国产片逐渐占市场主导。2009年全年累计有《建国大 业》、《十月围城》等12部国产影片突破亿元票房，较2008年8部国 产影片票房过亿又上新台阶。
☺ 影片类型呈现多样化，各种投资规模和票房收益的影片呈梯次分布， 以国产主流影片为支柱、以商业大片为龙头、以中小成本影片为必要 补充。
P1
渠道建设和影片魅力是开发巨大潜力市场的关键
影院数
中国
屏幕数
每百万人拥有屏幕数
美国
资料来源：国家广电总局、全美影院协会（NATO）、中投证券研究所 P1
影片魅力三要素：受欢迎题材、品牌导演、超级明星
品牌导演的票房之路各不相同： “价值股” & “成长股”
票房收入（百万元） 票房收入（百万元）
增长5倍
张艺谋
350
300
291
250
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100
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1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
冯小刚
200 180
150 130
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41 50
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42 35
80 53
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
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三网融合兵临城下，有线网整合火爆上演
☺ 截至2009年底，全国大部分省份已经开始网络整合工作，其中2个直辖市和14个 省份的有线电视网络已经基本完成网络整合工作，歌华所在的北京和广电网络所 在的陕西已基本完成省市县三级网络整合。
☺ 2009年有线网的整合主要从两个方向进行：1）省内网络整合：如江苏省提前
资料来源：Wind资讯、中投证券研究所 P1
文化产业腾飞的梦想正逐渐照进现实
中国文化产业在2009年经历了大踏步的转型发展，快乐火爆的崛起之势不断增强。 我们长期看好中国文化产业的精彩未来，目前内容产业、传统媒体和新媒体产业正积 极寻求各自的发展，蕴含较大投资机会： ☺ 前程远大的内容产业-虚拟的世界 真实的成长快乐-电影、动漫、网游 ☺ 体制改革下的传统行业-在融合与变革中突破前行-广电、出版、广告 ☺ 繁荣于移动互联时代的新媒体行业-探索有效商业模式 开拓信息娱乐蓝海-B2C、
☺ 投资建议：1、选择基本面较好、业绩增长确定的具有安全边际的公司， 强烈推荐“博瑞传播”，推荐“*ST 鑫新”、“华谊兄弟”；
2、密切关注三网融合试点政策出台将为经营能力较强的有线运营 商带来的发展机会，推荐“天威视讯”、“歌华有线”；
3、推荐“奥飞动漫”、“东方明珠”为长线品种配置； 4、建议逢低配置“省广股份”。
有线电视用户数（万户）
数字电视用户（万户）
有线数字化程度（%）
全国各省市数字化程度差距仍然较大。目前，有线数字电视用户规模超过500万户的有江苏省 和广东省，有线数字化程度超过50%的省级行政区域有12个地区。上市有线运营商中，上海 数字化程度仍然较低，预计2010年将加速前进。
资料来源：Guideline Research 、中投证券研究所 P1
• 从近几年的优秀国产影片所取用的题材来看，历史战争题材无疑是最受欢迎的，此外动作
片、爱情片、喜剧题材等也都受到人们喜爱。
• 超级明星亦是铸就影片魅力的重要因素，风声的巨大成功就是很好的证明：由于众多国内
一线明星的加入不仅赚得了超预期的票房收入还向市场隆重推出了新导演陈国富。
资料来源：国家广电总局、中投证券研究所 P1
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网游行业-盘整然后继续前进
由于中国网游发展的推动力仍然巨大，我们认为盘整之后行业将继续前进：
➢ 潜在游戏玩家-网民快速增长； ➢ 玩家付费能力和付费意愿提升； ➢ 技术不断进步； ➢ 国内游戏研发能力逐渐提高，国产游戏渐成国内市场主流； ➢ 中国游戏海外输出市场空间巨大。
未来网游盈利模式将不断创新、内容上将更广更深地融入中国文化，行业将逐步 走向繁荣。 技术研发和运营能力强的网游公司将随行业成长为伟大的公司，如盛大。 目前A股主要投资标的为中青宝、博瑞传播。
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文化行业快速发展遇上板块估值压力释放，维持 行业“看好”评级
近5年，传媒板块相较大盘的估值倍率在1.5~3.7倍之间。目前板块整体PE值为全部A股PE 的2.72倍，相对大盘的估值溢价幅度处于中等水平。
倍 80
70
59
60
50
40
30
22
20
10
0
板块名称 金融保险 造纸印刷
采掘 纺织服装 全部
• 近年来中国网游市场规模实现持续高速增长。2009年市场规模达到258亿元，同比增长
28%。 相较前两年50%以上的增长，行业增速明显放缓。
• 据易观国际分析预测，由于目前网游产品供大于求、同质化严重，市场增长放缓将至近年
最低点。预计2010年网游行业将进入盘整期，全年同比增长8%。
资料来源：Enfodesk、中投证券研究所
48.68% 53.03% 45.80%
31.41%
11.95%
69.13%
70.12%
49.32% 32.77%
44.09%
46.11%
56.38% 48.14%
33.08%
29.59% 29.21%
26.09%
wk.baidu.com
11.76% 11.51%
47.53%
95.69%
100.00% 90.00%
80.00%