基于Pre-IPO项目下的我国私募股权基金风险
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[收稿日期] ２０１２－ ０２－ １７
－ １０２－
为资金难以变现而发生债务危机甚至破产。 （二）道德风险 私募基金的投资策略具有隐蔽性， 国际上一般都对
私募基金的信息披露没有严格的限制， 这就会造成信息 不对称，不利于对基金持有人利益的保护。在没有外在约 束机制的情况下，私募基金追逐利益的投机本性，可能会 让它们为获取巨额的利润；也可能与上市公司串谋，进行 内幕交易、操纵股价等违法行为。此外，私募基金的组织 结构是一种典型的委托—— —代理机制，有限合伙人将资 金交给一般合伙人负责经营，只对资金的使用作出一般 性的规定，通常并不干预基金经理的具体运营。基金经理 除了获得固定的管理费用之外，还可按业绩提成，这样就 可能鼓励基金经理滥用自己的职权，为追求更多的个人 利益而使合伙人的资产承受更大的风险。
（三）通胀风险 通货膨胀风险主要是指在投资期间社会物价上涨对 投资收益产生的影响，私募股权基金的封闭期一般 ５ 到 ７ 年，在封闭期内基金是不能够赎回的，如果在封闭期通 货膨胀比较严重，那么最终私募股权基金的实际收益可 能是负的，如果代表是名义收益率，代表投资期间的通货 膨胀率，那么实际的投资收益率，最终的实际收益率才是 投资者最关注的。 （四）法律风险 我国的私募基金一直游离于法律监管之外，没有取 得合法地位，面临巨大的法律风险。我国的私募基金一般 以理财工作室、资产管理公司、投资咨询公司、券商等名 义存在，在组成形式上与受托理财、集资投资相似，基本 上通过私下订立契约而形成。建立在这种非法的契约上
募股权基金仍然没有相关完善的法律体系，监管方面也存在漏洞，投资者在选择私募股权基金的时候，应该先了解其存在
的风险。
[关键词] Ｐｒｅ－ ＩＰＯ 项目；私募股权基金；风险
[中图分类号] Ｆ６４０
[文献标识码] Ｂ
Fra Baidu bibliotek
一、前言
“私募股权基金”，又可以称为向特定对象募集的基 金，是指通过非公开方式面向少数机构投资者或个人募 集资金而设立的基金，它的销售和赎回都是基金管理人 在私下与投资者协商进行的。它的本质在于“私募发行” 和“基金运作”。Ｐｒｅ－ ＩＰＯ 项目主要是指私募股权基金所投 资的企业，并且该企业在未来 ２－ ３ 年内能够上市。２００８ 年的全球金融危机加速了我国产业结构升级的步伐，“十 二五”产业发展规划也相继公布，这对私募股权基金来说 可以说是个历史的机遇，特别是在 ２００９ 年 １０ 月份我国 创业板开通后，我国私募股权基金迎来了一次飞跃式的 发展，清科研究中心近日发布数据显示，截至 ２０１１ 年中 国创业投资暨私募股权市场 ＬＰ 数量冲高至 ４９３０ 家，可 投资于 ＶＣ／ＰＥ 基金的资本总量达 ７５７６．３１ 亿美元。在看 到我国私募股权基金积极向上发展的同时，其风险我们 亦不能忽略。
[摘 要] Ｐｒｅ－ ＩＰＯ 项目下我国私募股权基金所特有的风险主要包括操作风险、双重道德风险、证券系统风险、投资策
略风险、投资风险等。当前，我国私募股权基金正处于迅速发展阶段，虽然自创业板开通以来已相对完善了私募股权基金退
出机制，但目前市场上 ＰＥ 公司纷繁众多，大多规模都不大，成立时间也比较短，对投资者来说面临的风险比较大。我国对私
二、一般风险分析
（一）流动性风险 私募基金一般采用封闭式的合伙基金，不上市流通。 在基金封闭期间，合伙投资人不能随意抽资，在这期间资 金不准撤出， 以此来保证基金运作的持续性和稳定性，对 基金经理的投资策略不造成影响。基金的封闭期一般为 ５ 年或 １０ 年，确定这一期限的根据是，经济周期一般为 ４－ ５ 年，而基金的投资期一般要大于一个经济周期，以保 证基金经理有充足的时间来动作基金。由于私募基金不 能上市交易，因此风险不能随时转移，持有人只有等待持 有期满才能变现， 基金持有人可能在基金封闭期内会因
第 ２０１２ 年第 ３ 期 （总第 ３９４ 期）
[文章编号] １００９－ ６０４３（２０１２）０３－ ０１０２－ ０３
商业经济 ＳＨＡＮＧＹＥ ＪＩＮＧＪＩ
基于 Ｐｒｅ－ ＩＰＯ 项目下的 我国私募股权基金风险浅析
Ｎｏ．３，２０１２ Ｔｏｔａｌ Ｎｏ．３９４
刘东波
（上海理工大学， 上海 ２０００９３）
刘东波：基于 Pre- IPO 项目下的我国私募股权基金风险浅析
的委托代理关系是很脆弱的，一旦发生纠纷，投资者权益 难以得到法律保障。我国目前在私募委托理财方面专项 法律及其税收、产权登记等配套法规还是个空白，对于私 募基金的市场准入、企业组织模式、税收负担、财产产权 登记等方面缺乏明确合理统一的法律规定。例如，客观存 在但有悖于税负公平合理的税收问题困扰着经营主体， 在私募委托理财活动中，合同设立与结算时财产过户需 要缴纳两次契税、投资者委托理财资本利得需要负担企 业所得税、个人所得税双重税负，营业税应税所得包含委 托理财经营规模导致经营主体缴纳营业税略高。我国目前 实施的是分业监管，本质上是资质合规性监管。我国现行 的金融监管法律体系主要是以行业为主线建立的，如《商 业银行法》、《证券法》、《保险法》，且每一部法律都有一个 专门的监管部门与其对应。不同行业开展资产管理业务 的法律依据不同，相同业务采取不同形式运作，受到的监 管宽严程度也不同。如果由信托公司开展，则依据《信托 法》，资金信托还必须满足最多 ２００ 份合约与最低 ５ 万元 投资额的限制：如果由证券公司开展，则依据《证券法》不受 投资额的制约；而商业银行开展的委托贷款则由《商业银 行法》规范；保险公司开展的投资分红保险由《保险法》规 范。在这种分业状态下，不同行业法律和监管不一致，行 业监管之间的协调不足，存在三大监管机构重复监管和 监管空白的问题。基本无法防范关联交易利益输送行为的 发生。资质合规性监管游离于金融企业日常业务活动之 外，不能获取充分的机会了解金融企业业务开展情况以及 业务风险是否得到有效控制。此外，资质合规性监管往往 是以事后检查为主，难以事前发现并有效阻止错误行为或 者违法金融行为发生，更谈不上控制行业风险。一段时期 内，严格资质审批监管对于稳定金融秩序起到了积极作 用，但是这种宏观监管造成监管体制僵化，市场缺乏创新 能力，企业缺乏活力，投资者得到的金融服务“同质化”现 象严重，金融服务存在价高质次问题。这种低效率的“金融 稳定”是以牺牲金融机构自由竞争和创新为代价。银行、证 券、保险行业彼此垄断，各自封闭，在各自领域内独享垄断 利润，企业低效率运营，没有动力去竞争和创新。
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为资金难以变现而发生债务危机甚至破产。 （二）道德风险 私募基金的投资策略具有隐蔽性， 国际上一般都对
私募基金的信息披露没有严格的限制， 这就会造成信息 不对称，不利于对基金持有人利益的保护。在没有外在约 束机制的情况下，私募基金追逐利益的投机本性，可能会 让它们为获取巨额的利润；也可能与上市公司串谋，进行 内幕交易、操纵股价等违法行为。此外，私募基金的组织 结构是一种典型的委托—— —代理机制，有限合伙人将资 金交给一般合伙人负责经营，只对资金的使用作出一般 性的规定，通常并不干预基金经理的具体运营。基金经理 除了获得固定的管理费用之外，还可按业绩提成，这样就 可能鼓励基金经理滥用自己的职权，为追求更多的个人 利益而使合伙人的资产承受更大的风险。
（三）通胀风险 通货膨胀风险主要是指在投资期间社会物价上涨对 投资收益产生的影响，私募股权基金的封闭期一般 ５ 到 ７ 年，在封闭期内基金是不能够赎回的，如果在封闭期通 货膨胀比较严重，那么最终私募股权基金的实际收益可 能是负的，如果代表是名义收益率，代表投资期间的通货 膨胀率，那么实际的投资收益率，最终的实际收益率才是 投资者最关注的。 （四）法律风险 我国的私募基金一直游离于法律监管之外，没有取 得合法地位，面临巨大的法律风险。我国的私募基金一般 以理财工作室、资产管理公司、投资咨询公司、券商等名 义存在，在组成形式上与受托理财、集资投资相似，基本 上通过私下订立契约而形成。建立在这种非法的契约上
募股权基金仍然没有相关完善的法律体系，监管方面也存在漏洞，投资者在选择私募股权基金的时候，应该先了解其存在
的风险。
[关键词] Ｐｒｅ－ ＩＰＯ 项目；私募股权基金；风险
[中图分类号] Ｆ６４０
[文献标识码] Ｂ
Fra Baidu bibliotek
一、前言
“私募股权基金”，又可以称为向特定对象募集的基 金，是指通过非公开方式面向少数机构投资者或个人募 集资金而设立的基金，它的销售和赎回都是基金管理人 在私下与投资者协商进行的。它的本质在于“私募发行” 和“基金运作”。Ｐｒｅ－ ＩＰＯ 项目主要是指私募股权基金所投 资的企业，并且该企业在未来 ２－ ３ 年内能够上市。２００８ 年的全球金融危机加速了我国产业结构升级的步伐，“十 二五”产业发展规划也相继公布，这对私募股权基金来说 可以说是个历史的机遇，特别是在 ２００９ 年 １０ 月份我国 创业板开通后，我国私募股权基金迎来了一次飞跃式的 发展，清科研究中心近日发布数据显示，截至 ２０１１ 年中 国创业投资暨私募股权市场 ＬＰ 数量冲高至 ４９３０ 家，可 投资于 ＶＣ／ＰＥ 基金的资本总量达 ７５７６．３１ 亿美元。在看 到我国私募股权基金积极向上发展的同时，其风险我们 亦不能忽略。
[摘 要] Ｐｒｅ－ ＩＰＯ 项目下我国私募股权基金所特有的风险主要包括操作风险、双重道德风险、证券系统风险、投资策
略风险、投资风险等。当前，我国私募股权基金正处于迅速发展阶段，虽然自创业板开通以来已相对完善了私募股权基金退
出机制，但目前市场上 ＰＥ 公司纷繁众多，大多规模都不大，成立时间也比较短，对投资者来说面临的风险比较大。我国对私
二、一般风险分析
（一）流动性风险 私募基金一般采用封闭式的合伙基金，不上市流通。 在基金封闭期间，合伙投资人不能随意抽资，在这期间资 金不准撤出， 以此来保证基金运作的持续性和稳定性，对 基金经理的投资策略不造成影响。基金的封闭期一般为 ５ 年或 １０ 年，确定这一期限的根据是，经济周期一般为 ４－ ５ 年，而基金的投资期一般要大于一个经济周期，以保 证基金经理有充足的时间来动作基金。由于私募基金不 能上市交易，因此风险不能随时转移，持有人只有等待持 有期满才能变现， 基金持有人可能在基金封闭期内会因
第 ２０１２ 年第 ３ 期 （总第 ３９４ 期）
[文章编号] １００９－ ６０４３（２０１２）０３－ ０１０２－ ０３
商业经济 ＳＨＡＮＧＹＥ ＪＩＮＧＪＩ
基于 Ｐｒｅ－ ＩＰＯ 项目下的 我国私募股权基金风险浅析
Ｎｏ．３，２０１２ Ｔｏｔａｌ Ｎｏ．３９４
刘东波
（上海理工大学， 上海 ２０００９３）
刘东波：基于 Pre- IPO 项目下的我国私募股权基金风险浅析
的委托代理关系是很脆弱的，一旦发生纠纷，投资者权益 难以得到法律保障。我国目前在私募委托理财方面专项 法律及其税收、产权登记等配套法规还是个空白，对于私 募基金的市场准入、企业组织模式、税收负担、财产产权 登记等方面缺乏明确合理统一的法律规定。例如，客观存 在但有悖于税负公平合理的税收问题困扰着经营主体， 在私募委托理财活动中，合同设立与结算时财产过户需 要缴纳两次契税、投资者委托理财资本利得需要负担企 业所得税、个人所得税双重税负，营业税应税所得包含委 托理财经营规模导致经营主体缴纳营业税略高。我国目前 实施的是分业监管，本质上是资质合规性监管。我国现行 的金融监管法律体系主要是以行业为主线建立的，如《商 业银行法》、《证券法》、《保险法》，且每一部法律都有一个 专门的监管部门与其对应。不同行业开展资产管理业务 的法律依据不同，相同业务采取不同形式运作，受到的监 管宽严程度也不同。如果由信托公司开展，则依据《信托 法》，资金信托还必须满足最多 ２００ 份合约与最低 ５ 万元 投资额的限制：如果由证券公司开展，则依据《证券法》不受 投资额的制约；而商业银行开展的委托贷款则由《商业银 行法》规范；保险公司开展的投资分红保险由《保险法》规 范。在这种分业状态下，不同行业法律和监管不一致，行 业监管之间的协调不足，存在三大监管机构重复监管和 监管空白的问题。基本无法防范关联交易利益输送行为的 发生。资质合规性监管游离于金融企业日常业务活动之 外，不能获取充分的机会了解金融企业业务开展情况以及 业务风险是否得到有效控制。此外，资质合规性监管往往 是以事后检查为主，难以事前发现并有效阻止错误行为或 者违法金融行为发生，更谈不上控制行业风险。一段时期 内，严格资质审批监管对于稳定金融秩序起到了积极作 用，但是这种宏观监管造成监管体制僵化，市场缺乏创新 能力，企业缺乏活力，投资者得到的金融服务“同质化”现 象严重，金融服务存在价高质次问题。这种低效率的“金融 稳定”是以牺牲金融机构自由竞争和创新为代价。银行、证 券、保险行业彼此垄断，各自封闭，在各自领域内独享垄断 利润，企业低效率运营，没有动力去竞争和创新。