诠释自由现金流折现法对企业价值的评估

诠释自由现金流折现法对企业价值的评估

一、引言

在经济全球化快速发展的大背景下，面对日益激烈的市场竞争，各企业都在寻找切实可行的方法对自身进行价值评估，以期能实现企业价值最优化的目标。本文的创作思路是以企业内在价值预期未来的现金流量相关理论为基础，通过对比企业价值的几种评估方法，得出选择现金流贴现模型的原因，从现金流量表切入，运用自由现金流量贴现模型对天士力集团的企业价值进行评估，研究如何预测企业未来自由现金流量，使得企业价值能够被更客观事实准确的评价。最后，得出价值被高估或低估的原因，并提出相应的解决对策。

二、企业价值评估概述

（一）企业价值评估的含义

企业价值评估也可以说是价值评估，目的是分析和衡量一个企业或一个业务单位的公平市场价值，并提供相关信息，来帮助投资者和管理部门改进决策。它将一个企业作为整体，根据所有权或者持有他们所有的资产和整体盈利能力，考虑影响企业获利能力的各类成分，结合行业背景，全面评估企业的公平市场价值。本质上是企业作为一个独立的法律实体在一系列经济合同与各种各样的合同权益，其属性和会计报表反映资产和负债的账面价值减去后的净资产是不一样的。企业价值评估的应用越来越广泛，逐渐成为现代企业必须研究的课题。

（二）企业价值评估方法

随着各种问题的日益凸显，经济交易的增加使企业价值评估的应用空间在市场经济中大大扩展，因此，企业价值评估的作用也越来越突出。本文主要选择了三种最常用的方法进行分析比较。

1.现金流量折现法

现金流贴现的基本原则是资产的价值等于其未来现金流贴现现值的总和。依据公司经营情况的不同，可以将其分为两种方法，第一为永续增长模型，第二为两阶段模型。其中，两阶段模型包括预测期和后续期价值的总和。

2.相对比较法

相对比较法，又是指相对价值法和市场法，是一种基于关键变量的可比公司价值的评估方法。其前提是可比较公司有合理的市场价值和有支配公司市值的关键变量。基本做法是：首先确定影响企业价值的关键变量；然后确定一组近似的可比公司市场价值；最后市场的平均价格乘以目标公司市值的主要变量的平均值。从而计算出目标公司的价值。

3.期权价值评估法

期权价值评估法，即期权定价模型，它用来衡量具有期权特征的资产的价值。若一项资产的价值随着标的资产变化而变化，那资产就可以被视作一种期权评估。（三）企业价值评估方法比较

自由现金流贴现原则指领导公司的未来现金流和折现率，不仅考虑该公司过去，还在公司的未来和发展能力，并与会计报表上的利润目标,现金流是不容易被操纵，比较客观的反应公司，所以根据现金流贴现法的价值客观性强。应用这种方法也有一定的局限性，其结果的准确性取决于各种假设的准确性，如公司的业务连续性,现金流预测，资本成本估算等。同时，该方法有困难在预测性能不稳定，周期性行业和增长的公司。相对比较方法的优点是简单直观，可以快速计算目标公司的价值。然而，缺点也很明显，公司之间必须有区别，这是不完全可比的。

因此，从可比公司的价值中得到的结果必然会偏离实际价值。如果一个可比公司的市值被高估或低估，目标公司的价值将是不合理的。选项值评价方法考虑了目标企业有各种机会和管理灵活性的价值，弥补了传统的价值评估方法的缺陷，会使并购方根据风险的选择机会，创建业务灵活性，风险越大，企业有机会和更高的灵活性价值。但也存在一些需要解决的问题,在这项研究中，因此在实践中很少单独使用此方法，可以得到最终的结果往往是使用其他方法的基础上考虑并购期权定价的价值,调整评估价值。在上述三种估值方法中，自由现金流折现法在理论上是最成熟的，且易于评估。自由现金流贴现法充分考虑了公司未来的经营变化和可持续发展，因此评价的价值反映了公司整体的未来盈利能力。同时，现金流可以客观地反映公司的经营状况。有缺陷，但新技术、新方法在应用领域不断完善和发展，特别是资本市场理论、投资组合理论、资本资产定价模型、套利理论不断完善的不断发展，为其广泛应用创造条件。

三、天士力集团简介

（一）天士力集团基本情况

天士力集团成立于1994年5月，天士力医药集团股份有限公司（更名自天士力制药集团股份有限公司）系经由天津市人民政府（2000）4号文批准，由天士力控股集团有限公司等单位发起设立，2000年4月30日在天津市工商行政管理局登记注册，总部位于天津。公司股票于2002年8月23日在上海证券交易所挂牌交易。天士力集团属制药行业。主要经营活动为药品的研发，生产和销售。产品主要有复方丹参滴丸、养血清脑颗粒、注射用益气复脉（冻干）、藿香正气滴丸、蒂清、水林佳等药品。

（二）天士力集团相关数据资料

1.相关资产负债数据

综合来看，天士力的历史经营性长期资产大体上趋于稳定，为了更加贴合该趋势，天士力未来5年的经营性长期资产占比值为35.80%，取2012年~2017年的经营性长期资产占比平均值。

通过查阅天士力集团的历年财务报表和其他长期负债经营数据可以发现，天士力集团的递延所得税负债数据非常小，几乎可以忽略不计，因此本文将不再是计算长期负债、长期应付账款价值作为盈利的长期应付账款的递延所得税负债，而是将长期负债的数额记在账上。

由于历史经营性长期负债占比变动范围很小，因此直接取2012年~2017年的平均值0.017%亿元作为未来5年的经营性长期负债值。

天士力集团历史经营流动资产和经营流动负债的金额分别见表3、表4。

受宏观经济不景气和市场流动性降低的影响，整个行业的应收账款普遍较高，天士力也是如此，因此其经营流动资产所占的比重在逐年上升，本文将历史上经营流动资产的平均值69.44%，作为天士力集团未来五年的经营流动资产的占比值；而经营流动负债的比例没有固定的增长或减少，基本保持在23%左右，因此取经营流动负债占比的平均值22.75%，作为天士力集团未来5年中经营流动负债的占比值。

根据表5，本文取历年借款总额的平均值，借款总额的平均值为22.95%，这是未来5年借款的比例。

根据表6可知，天士力集团历年的折旧与摊销占比变化幅度极小，因此本文将从2012年到2017年折旧及摊销的平均值定为1.96%，是未来5年的折旧及摊销金额核算。