投资决策方法选择_一种博弈

2008年第5期

双月刊

总第170期

中南财经政法大学学报

J OU RNAL OF ZHONGNAN U NIVERS IT Y OF ECONOM ICS AND LAW

.5.2008

Bimo nt hly

Ser ial .170投资决策方法选择:一种博弈

郭泽光1 刘 巍2

(1.山西财经大学会计学院,山西太原030006; 2.中国人民银行太原中心支行,山西太原030001)

摘要:常用的投资决策方法有回收期法与净现值法。尽管净现值法在理论上比回收期法更合理,但调查结果表明前者的使用频率并未高于后者,原因在于两种方法所代表的利益不同,导致股东与管理者在投资决策方法选择上出现利益分歧并进行博弈,建立健全内部激励约束机制是提高企业投资效率的重要途径。

关键词:净现值法;回收期法;激励约束机制

中图分类号:F830.59 文献标识码:A 文章编号:1003 5230(2008)05 0058 04

现代企业投资决策方法体系中最常用的两种方法是回收期法与净现值法。回收期法是指通过比较收回投资需要的时间与企业要求的回收期来决定是否投资;净现值法是将项目的净现金流入与流出做比较,当前者大于后者时采纳该项目,反之则放弃。理论上净现值法具有回收期法所不可比拟的优点,它从投资风险、货币时间价值等角度对项目进行科学、精确地测算,似乎人们应该更多地运用净现值法,而回收期法则应作为辅助方法使用。但据近期调查,大多数国内企业仍在运用回收期法;即使在财务理论与实践结合较好的美国,仍有相当数量的企业在运用回收期法。这背后的原因究竟是什么?这是本文要分析的问题。

一、回收期法与净现值法的深层次比较

(一)依据的假设不同

净现值法建立在有效市场与信息完善理论基础上,以下列条件为假设:(1)具有一个给定的用于公司未来现金流量折现的折现率;(2)未来情况是完整的、公开的、可观察的;(3)相关事件发生概率是客观的、可预测的;(4)财务风险是不变的。该方法强调信息的对称分布,认为人是完全理性的,能够把握所处环境的复杂性与易变性。回收期法则假设人的有限理性、信息的不完备与不对称分布,认为现金流入的可靠性随时间推移而降低,因此该方法更注重项目的安全性,强调在限定期间内尽快收回投资。

(二)为之服务的财务管理目标不同

回收期法主要服务于利润最大化!目标,而净现值法则为股东财富最大化!目标服务。利润最大化!认为企业的财务目标是有效利用资本,并按照边际收益等于边际成本的原则进行生产经营,以

收稿日期:2008 05 22

作者简介:郭泽光(1957∀),男,山西高平人,山西财经大学会计学院教授;

刘 巍(1976∀),男,山西阳泉人,中国人民银行太原中心支行。

获得最大的利润。它的主要特点是:(1)没有指明利润产生的时间,忽略了货币具有时间价值的特点;

(2)投资决策的主要依据是未经风险贴现率调整的预期收益;(3)计算利润时只考虑债务成本,不考虑股权资金成本。回收期法虽然强调收回现金的速度,但并未指明回收期内现金流入的时间序列分布,对于回收期相同的项目,都一视同仁;该方法只关心一定时期内的现金收回总量,却忽视了现实中不同项目之间风险的巨大差异,没有用风险系数来调整收益;在计算回收期时,将借入资金的利息费用作为现金支出,并用项目现金流入来弥补,但符合回收期标准的项目的内含报酬率却可能低于股东必要报酬率,股东利益会因此而受到损害。由于不考虑时间序列分布、风险及股东必要报酬率,在运用该方法时,可以把现金付出看作成本,把现金流入看作收益,收回投资时点就可以看作是项目盈亏临界点,在目标回收期时还未完全收回投资意味着亏损,提前收回则视同赢利,对收回现金的时间分布则不加区分。而且该方法强调现金的收回而忽视盈余再投资,属于一种静态评价。从上述分析可以看出,回收期法符合利润最大化!目标的三个特点,是为利润最大化!目标服务的。

股东财富最大化!强调为股东创造财富。股东财富的一个重要体现就是股票价值,它受预期每股盈余大小、取得时间及风险的影响,代表了市场对企业的客观评价,反映了投入资本与所获收益的相对关系。股东财富最大化!目标以三个假设为基础:(1)资本具有时间价值,衡量项目的主要依据是折现现金流;(2)项目风险越高,所要求的必要收益率也越高;(3)不仅要考虑债权成本,还要重视目标资本成本,即债权与股权的加权平均成本。股票价值既是投资、筹资、分配的函数,又是风险与收益的函数。科学有效的投资决策方法,增大了收益,降低了风险,必然会使企业股票价值增加。净现值法用经过风险调整的加权目标资本成本对未来现金流量进行贴现,并将其与初始现金流出相比,建立在股东财富最大化!三个假设基础上,是为该目标服务的。

(三)所代表的利益不同

回收期法主要代表了管理者利益,净现值法则代表了股东利益。在两权分立的企业中,管理者利益与股东利益是不完全一致的,由于信息不对称,股东无法完全控制管理者,不可避免地会出现道德风险。作为受托方,管理者很可能选择能够实现自身利益最大化的决策方法,而将净现值法等体现股东利益的投资决策方法弃而不用。如果管理者属于风险厌恶类型,只关心任期内投资的回收情况,而非企业的长久效益;只要回收进展顺利,其自身的物质利益就有保障,闲暇就能够最大,从这个角度讲,采用回收期法比采用净现值法的决策风险要小,管理者没必要冒险用净现值法去评估项目,为股东利益而牺牲自身利益。而且随着职业经理市场竞争的日趋激烈,管理者的职位很不稳定;股东可通过证券组合来分散风险,而管理者却无法分散其职业风险,一项关键投资的失败会使其不仅失去工作,而且在经理市场上大大贬值,因此管理者很可能舍弃那些回收期较长却符合净现值标准的投资,偏重自身短期利益,放弃企业长远发展。股东的首要目标是增大自身财富。而股东财富主要取决于现金流量现值,因此在他们看来,货币时间价值和风险是投资决策的核心,股权资本的必要报酬率决定着投资决策的最低报酬率,是投资决策的关键因素,净现值法着重考虑这三个因素,体现了股东的根本利益。

综上所述,股东与管理者在投资决策方法选择的问题上存在分歧,双方会为各自的利益而进行博弈。

二、股东与管理者在投资决策方法选择中的博弈

(一)博弈的基本情况

1.假设有一投资项目,运用回收期法与净现值法对该项目进行评估时会出现截然相反的结果,即一种方法支持该项目,另一种方法却持否定态度。股东与管理者主观上追求自身效用最大化,在经济利益上可能会发生冲突,股东要求对该项目进行净现值法分析,而管理者却坚持用回收期法。博弈的参与者在经济上是理性的,在策略上是机智的。在上述条件的限制下,双方在各自的策略空间中选择对策。