股价波动模型的研究讲解

股价波动模型的研究
2015年4月14日
基础背景
1.1.我国股市的诞生
1984年，当时中国人民银行研究生部20多名研究生发表了轰动一时的《中国金融改革战略探讨》，其中第一次谈到了在中国建立证券市场的构想。

1984年11月18日，中国第一个公开发行的股票——飞乐音响向社会发行1万股，在海外引起比国内更大的反响，被誉为中国改革开放的一个信号。

1986年9月26日清晨，南京西路1806号门口被围得水泄不通，投资者蜂拥而至。

当时在柜台交易的股票只有2家，飞乐音响公司总股本50万元，延中实业公司总股本500万元，总共只有550万元。

开市第一天交易到16时30分收盘，共成交股票1540股，成交金额85280元。

这一天对于中国资本市场来说是一个重要的日子，中国第一个证券交易柜台——静安证券业务部开张，标志着新中国从此有了股票交易。

从静安证券交易柜台到上海证券交易所，中国的股市就此已经走了20年。

1990年11月20日，上海证券交易所成立，同年12月19日正式营业。

1990年12月1日，深圳证券交易所成立，且当日开业，为保险起见，前面加一“试”，又叫试营业。

1991年7月3日，举行正式开业典礼。

当时的一位设计者的评论说道：“历史在为未来奋斗的时候总是高尚和纯洁的，当年设计者所构想的证券市场只有一个榜样——欧美，欧美股市是完全市场化的结果，是最精明的商人之间的活动，而中国的历史现实却决定了中国的股市一开始就带着太多的政府色彩。

”这为后来的政策市以及国企圈钱埋下了伏笔。

1991年8月，中国证券业协会在北京成立。

1992年5月21日，上海股市交易价格限制全部取消，股市交易价格开始尝试由市场引导。

仅仅3天，股票价格就一飞冲天，暴涨570%！其中，5只新股市价面值竟狂升2500%至3000%！
1992年10月12日，国务院证券委员会及其执行机构中国证券监督管理委员会成立。

全国人大也开始讨论要不要制定《证券法》。

管理层开始实施以“打压”为主的监管。

1996年12月16日经中国证监会同意，上交所和深交所决定从既日起，对在该两所上市的股票、基金类证券的交易实行价格涨跌幅10%限制并实行公开信息制度。

当天，沪深两市均跌满10%，大部分股票被巨大的卖单封死在跌停板上。

1999年7月1日《中华人民共和国证券法》正式实施，标志着集中统一的监管体制建立，也标志着我国证券市场法制化建设步入新阶段。

1999年12月5日，STAQ系统在北京人民大会堂举行开通典礼。

这样，加上上海和深圳两个证券交易所开业就标志着中国证券市场诞生。

1.2.中国股市各阶段出现的重大事件
1990.12-1992.11阶段的8·10事件：深圳市宣布当年发行5亿股公众股，发售500万张抽签表，中签率为10%，每张抽签表可以购1000股。

在大牛市中，新股是市场的宠儿，如何公平公正地发行确实不是件容易的事儿。

由于每张身份证可花100元买一张抽签表，不仅全国各地大量的身份证寄往深圳，据说上百万外地人涌入了这个常住人口只有60万的城市，各售表机构门前提前3天就有人排队。

到了8月9日早上，排队人数可能已达100万，当天晚上9时，500万张抽签表售完。

未获得抽签表的人群目睹了种种不公正和腐败行为后涌向市政府。

午夜12时后，警察与示威者发生冲突，到处是石块、汽水瓶、催泪瓦斯、水炮、电棍，汽车、商店被烧被砸，混战持续了4个小时。

事后调查，至少有10万张以上的抽签表被内部藏留私买，涉及金融系统干部职工4000多人。

因为“8·10”事件，深圳市场是够得上“关门”条件的，尽管深圳市场没有关门，却从此元气大伤，直到1996年才打起精神再度与上海竞争。

“8•10”事件发生后，国务院紧急做出反应，决定成立专门的证券监管机构。

由此，产生了由13个部位组成的国务院证券委，另成立中国证监会，负责日常监督和决定执行。

于是证监会于当年10月26日成立。

1992.11-1994.07阶段著名的“四大政策”，又称作“四不政策”救市。

国有股、法人股年内不上市；股票转让收益所得税年内不征收；55亿新股发行额度相当部分要推迟到明年上市；积极建立投资基金组织和发展机构投资者。

对于上述“四大政策”，在开始股市给了政策一点面子。

沪市单日成交超过50亿，股指劲升70点，市场高潮迭起，行情再旺。

深市也出现强劲反弹之势，综合指数上涨，成交金额放大。

不过，这段活跃的行情仍是短暂的。

这些利好消息起码显示了管理层想活跃市场的决心，但并没有实质解开投资者的疑惑，市场积弱难返，稍稍表示了一下后仍然我行我素，沿下降通道滑行。

1994.07-1995.05阶段的“三大救市政策”，该三大政策是中国证监会与国务院有关部门就稳定和发展股市做出的决策，其具体内容为：今年内暂停新股发行与上市；严格控制上市公司配股规模；采取措施扩大入市资金范围。

加上此前的“四不政策”，也开始被市场认为是利好因素。

于是，股市终于汇集成一股强劲上升洪流。

此论行情可细分为两个阶段，第一阶段，是333点至700点，个股全线普涨，不管盘大盘小，低价高价，见股就买，买了就涨的地步。

成交量持续放大，至8月末突破777大关。

连当时的超级大盘股如马钢、上海石化都有惊人的涨幅。

第二阶段，是700点至1052点。

此时个股已有明显变化，暴涨的主要是上海本地股，异地股只是偶尔活跃下作为陪衬，大盘股不涨反跌。

由于开始杀入的资金，是非专业投资机构，他们并没有什么长期投资打算。

因此，在第二阶段时便撤离股市，造成后续资金紧张。

在行情的第二阶段，基本面平淡无奇，但由于市场惯性，仍有不断杀入的外围资金，把大盘从777点推向1052点。

从政策上说，行情的直接导因是政策利好。

最后，终因机构大户获利退出，盘整日久，于是大盘一触即溃。

1999.05-2001.06阶段“5.19”行情:5.19行情至今给人最深刻的印象有两点：一是行情爆发得非常突然，上涨过程极为猛烈，短期内巨大的涨幅释放的财富效应十分显著；二是在大幅上涨以后得到管理层"恢复性行情"的高度评价，是极为罕见的。

行情爆发的一些背景因素也慢慢为人知晓，虽然有利用政策和资金人为制造牛市的感觉，但是相对于两年以后国有股减持对股市造成的巨大冲击而言，5.19在政策推动的同时，也有市场本身调整较为充分，经济增长和资金宽裕，乃至海外网络科技股热潮影响等合理的上涨理由，因此还比较容易让人接受。

此番网络概念股的强劲喷发，将上证指数推高到了2245点的历史最高点。

一年后的2000年7月份，上证指数还是突破了2,000点，11月23日，又创下2,125点新高。

但比起指数来，当年最富戏剧性的是一只名为亿安科技的股票冲上了一百元。

这只股票原名深锦兴，1999年6月亿安集团成为它的第一大股东后，更名为亿安科技，这只流通股仅有3,529万股的小盘，业务范围涉及数码科技、网络工程、生物工程、电子通讯、电动汽车、新能源和纳米技术等等，几乎把当年的全球高科技概念一网打尽。

2005.06之后的阶段震动全球的“2·27”行情：2007年2月27日，农历正月初十。

在民间，这天被称为“石头节”，习俗是忌动石器，不搬石头。

但就是这一天，大盘像一个从悬崖上滚落的巨石，沪深股市遭遇十年来最大跌幅，沪指跌幅接近9%，深指几乎跌停，800多只个股达到10%跌停限制位，A股市值一日蒸发逾万亿。

至今，这场新年股灾仍没有被找出让人信服的理由。

市场人士各方专家在事后评论2·27时，几乎均称：“大跌是市场本身的调整需要。

第二天，《人民日报》第六版左下角出现了关于股市暴跌的“豆腐块”小文章，文章称此次下跌是股市的“倒春寒”。

但这个“倒春寒”迅速席卷了全球股市。

香港股市迅速做出反应：当天恒生指数单日最大跌幅超过465点。

紧接着，欧洲股市出现全线下跌，跌幅最高达2.64%。

当晚，在美国股市开盘后，即开始了触目惊心的暴跌过程，道琼斯指数跌幅为3.29%。

全世界股市数十万亿美元的市值随着股指的暴跌而灰飞烟灭。

1.3.股价波动特征
股票的市场价格是由股票的内在价值决定的，股票的内在价值是由股票预期收益流量的现值决定的。

由于股票资本的虚拟特点，其市场价格经常与其内在价值分离。

偏向性特征是指就总体表现和长期历史趋势来说，股票价格总体上呈现不断向上增长的特征。

长期总体向上的趋势主要是由处于生命周期上升阶段的公司以接力方式形成的对股市连续推动力，也就是说，一方面，股票市场价格的总体上升主要是由上市公司中处于生命周期上升阶段的公司所推动，另一方面，该推动的历史过程以接力方式展开。

股票市场价格波动的偏向性特征，最集中地体现了自由市场经济的强大生命活力。

这一点也是偏向性特征背后所蕴含的最深刻的哲学内涵。

市场竞争是股票市场价格波动获得偏向性特征的基础。

股价波动的偏向性，是以大量企业在激烈的市场竞争中被淘汰为代价而获得的。

不确定性特征是指股票未来价格难以准确确定。

但是这种难以准确确定并不意味着难以描述，利用统计学和数学工具可以描述股票价格的变化规律，预测股票未来价格的波动范围。

最新的资本市场的混沌分形理论研究认为，股票价格收益波动并不遵循随机正态分布，而是服从有偏随机行走，股票的价格不但具有短期相关性，而且也具有长期相关性，其根本原因在于信息的扩散不是即时的，需要有一个过程;投资者对信息的反应也因为投资机会的变化而滞后;投资者心理上的从众因素;企业和个人资产增长的马太效应，好的企业可继续获得投资，因而会更好，差的企业会更差。

跳跃性特征是指股票价格运动具有的以较短的交易时间完成较大的运动距离的特性，是股票价格运动中突变形态的表现，是一种非均衡性运动的表现。

股票价格运动的跳跃性特征最突出的市场表现是:运动起始与终结的突发性特征和运动的急速性特征。

股价运动跳跃时的突发性使股价的跳跃运动具有完全的不可预见性。

如果股价的跳跃运动能够被市场察觉，则跳跃运动本身就根本不可能发生。

股价运动跳跃时的急速性使股价的跳跃速度能够超越市场绝人多数投资者的反应时间。

周期性特征是指股票价格波动的频率具有相对稳定的重复性的特征。

周期性特征是股票市场价格波动特征中最显著，也是最广泛地被投资界所研究的特征。

心理性特征是指股票市场价格波动受到市场心理因素包括投机心理的强烈影响的特性。

由于股票市场心理性因素的影响，使股票市场价格波动产生了某些独特的波动现象。

这些波动现象只能通过市场心理因素才能得到合乎逻辑的解释，而很难用其他非心理因素来加以解释。

中国股市概览
2.1.中国股市特点
浓厚的“政策市”色彩：中国股市受政策和制度供给的影响严重，每项制度供给都加大了股票价格指数的波动幅度，甚至改变股票价格指数原有的运行轨迹方向。

在这种意义上，中国股市应被看作是“政策市”。

从中国股市的波动历程看，第一波形成的直接原因是取消涨跌停板规定，改变了交易制度;第二波则是源于邓小平同志南巡讲话，对股市有了基本的定性;第三波起源于中国宏观经济快速增长，房地产热等泡沫经济的出现;第四波起源于政府出台的三大“救市”政策;第五波最直接的导火线是国家暂停国债期货交易;第六波是政府在八届人大四次会议首次将股票市场列入“九五”计划，宏观经济趋于好转，中国人民银行几次下调存贷款利率;第七波源于随着利率的连续下调，宏观经济趋于扩张，以及香港回归等题材;第八波是新一届国家领导人上任，实行新的财政货币政策，利好消息频传;第九波是中国面临百年不遇全流域洪灾，以及东南亚金融危机结束为导火线;第十波是国有股减持。

波动频率高、幅度大：中国股市波动存在着偏向性、周期性和不确定性，同成熟股市相比，表现尤为剧烈。

在中国股市发展的十余年里，平均每年都有一次大的涨跌，小的波动周期一年就有两到三个。

在中国股市的发展历程中，很难找到平衡市，股指基本上不是处在上升波中就是处在下降波中。

波峰波谷的时间不对称：在考察的周期中，中国股市波动的波谷至波峰时间要短于波峰至波谷的时间，也就是说，中国股市的总体特征之一是股票价格指数快速上涨和慢速下探的波动特征并存，向上波动的时间要快(短)于向下波动的时间。

行情转换具有特色：中国股市在从波谷至波峰波动的过程中，存在着交易量、换手率急剧放大的现象。

随着股指不断创出新高，市盈率也同时升高。

这时政策、制度、扩容等行政措施也就相继出台。

对不断创出新高的股票价格指数进行调控，股票价格指数随之而慢速下探。

这是因为当股票价格指数从波峰至波谷波动的过程中，股票市场存在着抵抗性的反弹能量，交易量、换手率等指标逐渐萎缩，市盈率也就随之而降低，股票价格指数下探的速度也就减缓。

股价波动与GDP增长具有不相关性：中国股市无论是向上波动的涨幅或向下波动的跌幅，在所考证的时间跨度里基本上与中国宏观经济GDP的增长幅度不相关，波动的发生与GDP的变化在时间坐标上也存在着错位。

2.2.股价波动的影响因素
⑴宏观经济因素
①经济周期经济周期表现为扩张和收缩的交替出现，在经济的收缩、复苏、繁荣和衰退四个阶段内，股市也随之周期性波动，成为决定股价长期走势的最重要因素。

通过对国内生产总值GDP、经济增长率、通涨率、失业率、利率等指标的分析，判断出经济周期的发展阶段。

有实证分析表明，我国股市波动比宏观经济周期的波动超前大约4—6个月。

②通货变动通货变动包括通货膨涨和通货紧缩。

通货膨胀对经济的影响是多方面的，总的看来会影响收入和财产的再分配，改变人们对物价上涨的预期，影响到社会再生产的正常运行。

因此,通货膨胀对股价的影响也是复杂的。

而通货紧缩则会对经济产生负面影响。

就我国股市而言,通货膨胀在适度范围内发生,股价波动与之呈现正相关关系,但通货膨胀严重时,股价波动与之呈反方向变动。

1998年上半年开始的通货紧缩，使股价持续下跌，尽管1999年上半年有股市利好消息及管理层发表发展市场的言论，使沪深股指双双创出历史新高，但通货紧缩始终抑制着股价的进一步弹升。

③国际贸易当出口大于进口时，国际贸易对国内经济产生积极的影响，使股价上升。

相反则使股价下跌。

1998年的东南亚金融危机，使我国的外贸出口增长大幅下降，影响了我国的经济增长，同时直接对我国股票市场相关行业和上市公司产生负面影响。

④国际收支国际收支差额通过影响一国国内资金供应量，从而对股价产生间接影响。

经常项目和资本项目保持顺差，大量的外汇储备，国内资金供应量增加，使可用于购买股票的资金来源扩大，促使股价上升。

⑤国际金融市场国际金融市场的剧烈动荡一方面直接使我国投资者产生心理恐慌，影响股票市场，另一方面从宏观面和政策面间接影响股票市场的发展。

⑵宏观经济政策
①货币政策货币政策按照调节货币供应量的程度分为紧缩性的货币政策和扩张性的货币政策。

在实行紧缩性的货币政策时,货币供给减少,利率上升,对股价形成向下压力,而实行扩张的货币政策意味着货币供给增加和利率下调,使股价水平趋于上升。

我国中央银行具体的货币政策工具主要有:利率、存款准备金率、贷款规模控制、公开市场业务、汇率等。

②财政政策财政政策根据其对经济运行的作用分为扩张性的财政政策和紧缩性财政政策。

财政收入政策和支出政策主要有:国家预算、税收、国债等。

作为政府的基本财政收支计划,国家预算能够全面反映国家财力规模和平衡状态,并且是各种财政政策手段综合运用结果的反映。

扩大财政支出是扩张性财政政策的主要手段,其结果往往促使股价上扬,近两年,我国实行积极的扩张性财政政策,加大了对基础设施建设力度,使基础设施建设类上市公司及相关行业的企业不同程度地受益。

通过税收政策,能够调节企业利润水平和居民收入。

减税将增加居民的收入,扩大了股市的潜在资金供应量,减轻上市公司的费用负担,增加企业的利润,股价趋于上升。

如我国的高科技企业享受所得税的减免优惠,股价理应看到一线。

对股市影响最直接的税种主要是印花税和证券交易所得税。

我国开征股票交易印花税以来,根据股市的实际情况对印花税加以调整,对股市进行调控,以刺激或抑制股市。

国债作为国家有偿信用原则筹集财政资金的一种形式,可以调节资金供求和货币流通量。

在不带来通货膨胀的情况下,缓解了建设资金的需求,有利于总体经济向好,有利于股价上扬。

同时,国家采用上网发行方式有从股市中分流资金的作用。

1998年8月,财政部向国有商业银行增发1000亿长期国债,用于基础设施建设,对股市构成较大的利好。

③产业政策行业股价波动受政府产业政策的较强影响，政府的产业政策会鼓励特定行业发展，使该行业的经营状况和盈利将可能增加，从而使该特定行业股价上涨，否则将下跌。

④监管政策管理层对股市的监管政策对我国股市的中短期走势具有极大的影响。

监管政策的工具主要有:管理层对证券市场的定位、规范市场主体行为的法律法规、信息披露制度以及舆论导向等。

例如,1994年7月底，由于国家实施宏观调控，经济收缩，股市持续低迷，证监会推出包括限制新股上市及讨论扩大资金入市范围的三大政策救市,刺激沪市从333点经过两个多月,达到当年最高点1052点。

⑶微观经济因素
①公司业绩及成长性：公司业绩反映当前企业的经营水平，体现为股票的现价，而公司成长性则反映企业未来发展前景，决定股价的长期走势。

公司业绩集中表现在公司各种财务指标上，影响股价的公司业绩方面的因素主要有: 公司净资产股票作为资产所有权和投资效益的凭证，每一股代表一定数量的净资产值。

一般而言，公司资产净值增加，股价上扬；资产净值减少，股价下跌。

盈利水平每股税后利润表示公司的盈利水平，市盈率则是股票市价与税后利润的比值，两者集中反映了公司业绩的好坏。

公司的派息公司采取什么样的派息方式对股价有重要影响,体现了公司的经营能力和发展潜力。

股票拆细和股本扩张股票拆细和股本扩张一般会刺激股价上升。

在我国股市,股本扩张对股价波动具有很大影响,一直是二级市场炒作的题材。

增资和减资公司因业务需要增加资本额和发行新股，将使每股净资产下降，促成股价下跌，但对高成长性公司而言，增资意味着增强公司实力，带来更多回报，股价可能还会上涨。

营业额营业额增加,表明公司销售能力增强，利润增加，促使股价上涨。

公司所处行业的成长性及行业的发展阶段是公司成长性基础条件,行业的兴衰很大程度上决定了上市公司发展前途与成长空间。

②资产重组与收购上市公司为了实现规模效益或扭亏为盈,采取兼并重组方式，对公司进行重大的组织变动。

我国的许多亏损或微利的国有大中型上市公司通过资产重组，实现了产业结构的调整和转型。

目前，资产重组的模式主要有资产置换、优质资产注入和不良资产的剥离。

1998年,由于资产重组题材的挖掘和重组个股大范围的炒作，股市爆发了井喷式飙升行情。

上市公司的收购是股市最具有活力的现象，举牌收购往往伴随着股价的急升。

③行业上市公司所属的行业对股价波动有较大的影响。

从行业生命周期看，一般在初创期，盈利少，风险大，股价较低；成本期内利润剧增，支持行业总体股价水平上升，成熟期内盈利相对稳定，股价平稳，而衰退期盈利普遍减少，股价则呈跌势。

我国产业生命周期处于初创期或成长期的朝阳产业主要有:电子信息产业(电子计算机及软件、通讯)、高科技(新材料、新能源、环保、海洋工程、新型建材、光电机一体化)、生物医药工程等。

⑷市场因素
①市场供求股票市场的供求关系决定了股价的中短期走势。

作为初兴市场的我国股市,股价主要由股市本身的供求决定,即由股票的总量和股市资金总量决定。

公布新股发行上市规模和掌握上市节奏已成为管理层调控二级市场供求关系影响股价总体水平的重要手段。

例
如,1996年以前,新股上市一直是制约股价升跌的主要因素。

在股票供给一定的情况下,股市
的资金总量在价格形成中起主导作用,我国股市的资金总量对价格波动有决定性影响,且两者之间呈正相关关系。

②市场投资者的构成我国股票市场的投资者包括个人投资者和机构投资者。

个人投资者和机构投资者的资金结构、股票投资者的职业背景、文化程度、月收入构成等对股价波动会产生影响。

③市场总体价格波动股票市场总体价格波动对特定股票的影响是指特定股票价格与股市行情的相关关系,我国股市价格波动的特点是齐涨齐跌,个股之间的风险差异小,市场的总体风险占主导地位,个股股价的市场影响占股价变动因素的50%以上。

④交易制度和工具我国的股市由于起步晚,可以根据国外股市发展的历史经验选择交易制度,可以直接采用最先进的交易和通讯技术。

连续竞价,电脑撮合的交易制度并未增加股价的波动幅度,无形席位制加快了交易速度,减少了股价扰动。

⑤市场操纵市场操纵者主要是实力雄厚的大机构,他们通过控制个股涨跌方向和程度,甚至联手操纵板块的走势进而影响大盘走势,使股价过高或过低,从中获得额外收益。

⑥市场心理预期投资者的心理因素是买卖股票的重要因素,众多投资者的心理预期交互影响形成市场心理预期,对股价的走势产生较强的影响。

⑸影响股价波动的非经济因素
就股市而言，一般意义上的非经济因素主要是指自然灾害、战争以及政治局势变动等等。

这些事件一旦发生就会影响股价的波动。

这种影响有两个特点：一是暂时性的影响；二是从总体上通过对经济的影响间接实现的。

自然灾害对股价影响产生于灾害对实物资产的损害。

灾害发生时，影响了生产，股价随之下跌，但是另一方面，灾后的重建，刺激生产的扩张，相关行业的股价会有一定程度的上升。

战争期间社会生产力严重破坏，所有经济活动都得围绕战争展开，造成对股市极大的影响。

政治局势变动因素包括：国家主要领导人的更替、政府换、国际重大政治活动等等。

2.3.探讨股价波动原因的简单模型
假定在股票市场中有两类投资者，一类是“噪音投资者”，这些人盲目追风，对股价没有自己的确切看法，他们有可能对有关未来股息的信息反应过度；另一类是“技术投资者”，他们根据自己对股票价值的分析进行投资，对股价的变动有自己的看法。

模型假定他们的行为具有外部性，即许多噪音投资者会搭他们的便车。