巴曙松：中国资产管理行业的新趋势

巴曙松：中国资产管理行业的新趋势

今天非常高兴能参加前海金融资产交易所组织的这个讨论会今天我想利用这个时间，跟大家分享一下我们对于资产管理行业的一些研究和看法这些看法仅仅是本人作为研究人员的一点看法，不代表任何机构的意见，也不构成任何投资建议

实际上，在十一年前，我们当时从中国金融结构发展的理论推演，判断中国的资产管理行业可能会有比较大的发展，所以我们就从当年开始，每年组织出版一本中国的资产管理行业的发展报告，到现在已经是第十一年了把这十一年连续排列起来观察，我们就可以发现一些资产管理行业发展的大趋势现在全球主要的发达经济体都面临低利率或者负利率的环境，特别是负利率，全球负利率的债券已经超过10万亿美元对于金融机构来说，负利率是一个全新的挑战例如，保险公司在低利率或负利率环境下经营难度是非常大的但是几乎可以肯定的是，资产管理这个行业在低利率或者负利率的条件下会有非常大的发展，所以我就想选这个题目做一点讨论

要考察资产管理行业，我们需要先做一个大致的梳理，资产管理这个产业链主要包括：基础资产资产管理机构金融产品销售渠道投资者等五个维度从资产管理内部来看，通常分为融投管退几个环节广义的资产管理，其实都程度不同的跟这几个环节直接相关

基础资产，实际就是实体经济的融资需求等金融业务需求，它既可以是比较直接的融资需求，也可以是一些标准化的融资需求，还可以是基于标准化融资需求之上的一些衍生品所以，金融机构在资产管理这个产业链上的主要的功能就是怎么样把这些千变万化的非标准化的融资需求进行标准化，从不可投资变成可投资，不断的扩大基础资产的范围

而资产管理机构做的事情是设计管理，并且销售这些金融产品所以，金融产品是连接投资者和基础资产之间的环节，投资者投资金融产品，金融产品再投资于基础资产所以，各类机构的专业能力资产管理能力就体现在就包含在金融产品投资基础资产的这个过程里面

从销售渠道看，我们看到原来基本上是商业银行占主导，后来越来越多的多元化渠道在拓展如果把一个微观或者相对中观的资产管理行业从行业角度做一个连接来分析的话，我们可以这么看，撇开经济增长的因素，其实资产管理行业逐步发展的过程，也是中国的金融结构不断市场化不断升级的过程在这个竞争的过程中，资金是由效率比较低的金融机构流向效率更高的机构和部门，这本身就是一个脱媒的过程，这也是整个资产管理行业效率在逐步提升的一个过程，这就使得资金的需求和融资主体的需求之间的匹配更加的精细或者错配减少

在基础资产层面，非标准化的融资需求转向标准化的融资需求，这也是一个转换中不断扩大的趋势我们看到近年来大家越来越关注小企业个人等融资需求，这部分在原来金融体系

里面较少或者没有覆盖到的融资需求逐步被挖掘识别出来，然后设计产品来满足资管机构金融机构金融产品这些层面，主要是来挖掘评估各类投融资需求，并且在金融产品的设计销售这些方面来进行创新

在金融危机之后，现在比较流行一个词是系统重要性，借由这个词我们发现，过去十几年来资产管理行业的规模迅速扩张，实际上也变得具有系统重要性，它的整个规模迅速扩大到可以影响到金融体系的稳定性我们看到在整个金融机构的版图上，随着资产管理行业的不断发展，原来不同金融机构的相对的重要性出现了迅速的变化十一年前我们做资产管理行业的年度报告的时候，我们当时还叫中国基金与资产管理行业报告，那时候资产管理行业主要就是指一些基金，而且主要是公募基金，还包括券商做一些投资顾问行为，但是在过去十多年里面，随着金融体系改革的推进，银行的理财保险的资管，各种新的投资品种在陆续的兴起，这样逐渐的把资产管理行业的内涵和外延由狭义向广义来扩张所以，从全球市场做一个比较来看，一个国家的投融资体系中直接融资的比例越高，市场化程度越高，这个投融资体系越来越会表现为类似一个广义的准资产管理行业随着中国投融资体系市场化程度的日益增强，中国的资产管理行业也逐步具有这种系统的重要性从数据观察，

2016年资管行业的规模粗略统计接近80万亿元，银行理财大概在24万亿，信托16万亿，保险资管10万亿，券商资管12万亿，公募基金8万亿，基金子公司专户12万亿，私募股权基金3万亿，阳光私募约2万亿（资管行业里面有委托投资和通道类业务，所

以总规模有一定重复计算）总体来说这么庞大的资产管理行业规模，意味着伴随着行业的发展，中国金融结构已经发生了非常明显的变化我们此前在评估利率市场化对金融业有多大冲击时，重要的模拟指标是看这个银行资金来源方有多少是通过理财或者市场化渠道管理，有多少从依然还保持利率管制的存款渠道获取，市场化获取程度越高，金融机构抵御利率化的冲击的能力相对强一些

但是，在快速发展的同时，我们也看到资产管理行业的问题也很凸显，行业运作的模式和效率，跟规模扩张速度之间差距非常明显比如说风险定价机制扭曲，使得金融市场最为核心的功能风险定价功能发挥不畅，使得金融市场各类要素价格波动比较大随着资产管理行业竞争趋于激烈，原来比较粗放简单的管理模式也面临一定的挑战另外，大家批评比较多的是金融市场内部循环，行业的同质化发展非常明显，产品数看起来很多，但是基础资产策略的设计到投资的范围高度趋同怎么进行差异化的竞争和设计相应的产品？监管方面也是被广泛提及的，不同监管机构监管的行为和要求不同，导致监管套利广泛存在

第二部分，我们把它放到全球大背景下面来看资产管理出现哪些新趋势

从全球来说，资产管理行业是整个全球金融服务业里面资金规模最大发展最快的领域之一1997年以来，全球的资产管理规模年复合增长率在6%左右香港的金融中心地位和新加

坡有竞争，但是在资产管理方面，香港是明显胜于新加坡的

进入2015年，我们看到资产管理行业增长速度趋缓，整个资金总规模在71.4万亿美元，主要原因是新流入的资金在减少负利率的经济环境全球资产回报率在下降国内现在常用的一个词叫资产荒，资产方的收益率降的快，你不容易找到覆盖负债成本的相应的资产，实际上不仅中国是这样，这也是全球范围内面临的共同问题

从全球的市场分布来看，北美和欧洲的资产管理规模居首位，亚太地区规模增长迅速，但是目前其实占比并不高目前北美资产管理规模（主要是美国）占到全球的52%，欧洲的

资产管理行业规模占全球28%，所以两个加起来达到80%中国的资产管理行业是有很大

发展空间的，但是中国这样的全球第二大经济体来说，我们所占的比重确实是跑在后边，亚洲除日本和澳洲之外占比都很小，所以中国资产管理行业还有很大的发展

我曾经在华尔街拜访过一个基金经理，他管多少规模呢？900多亿美金，股票型基金我当时一想，这一个基金经理就管着900多亿美金股票型基金，如果仅仅就股票型基金排名，到中国，现在能不能排在前十名？为什么这么多优秀的公司上市，还要跑到欧美做路演呀？因为钱毕竟还是在那里密集，在上市这个问题上，他们的看法确实在一定程度上代表了市场的看法，所以你要从他那里拿到钱，就得要取得他们的认同

共同基金养老基金和保险基金是传统的资产管理的参与者，这三个领域分别占比为

33.1%36.4%和30.5%，在另类资产领域，主要包括对冲基金私募股权基金主权财富基金

和交易所交易基金ETF

数字财富管理主要就是通过配置各种各样的ETF，所以，未来很多资产管理中心的之争交易所竞争力之争，很大程度上取决于你的ETF配置覆盖的范围和产品线完整的程度

全球的资产管理产品，从2003年到现在，不同类型产品占比构成在变化，我们看到投资

者对于另类投资方案解决型多资产型和被动型投资产品的需求已经开始在侵蚀主动型核心产品的半壁江山传统的主动管理产品的占比从2003年的59%降到2015年的39%，到

今年上半年还在继续下降，而被动型产品占比在持续的上升这个也是反映市场的有效性在提升，使得投资者开始主动的选择了被动型的产品，这是一个很大的变化趋势

与一些热心的朋友一道，我参加过奥马哈的巴菲特股东年会，在年会上，巴菲特先生在会议开始时就在PPT上说道，几年前，我和对冲基金打了一个赌，你们是跑不过市场的他

列了对冲基金和市场指数的每一年的表现对比果然，除了大幅的下跌等一两年对冲基金跌的比较少一点，多数的年份表现不如指数这是驱动市场资金流向被动性产品的重要原因之一

还有一个特点是伴随着全球市场的分化和低利率环境的持续，债券基金增长非常迅速次贷危机以后受全球风险偏好降低的影响，债券基金增长非常迅速，2011年取代货币市场基金，成为全球净资产规模占比仅次于股票基金的资产管理产品种类这两年中国资产管理公