会计理论课件 第八章 有效资本市场与会计信息含量

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2、研究会计和资本市场的行为
主要讨论的是会计信息在资本市场上的信号作用。但 未能对会计实务做出解释和预测。 人们试图在所报告的会计收益和股票价格的反应中间 找到某种联系。相关研究都假定企业会根据历史成 本会计原则编制财务报表，资本市场也会根据这样 的信息来评价企业股票的价值。 在这一阶段，那些评价企业股票价值的信息并不完全 是由会计提供的。 财务管理理论特别是有效市场假设和资本资产定价模 型(CAMP)在评价企业股票价值方面产生了重大的 影响。
2、 Ball和Brown关于会计收益信息与股 票市场(价格)之间的关系的实证研究
（1）理论观点 收益的增长代表了企业价值的增长，因此股票价格也 会随之升高。 在有效资本市场中，如果企业的现金流量都将用于资 本支出，那么预期现金流量的任何变动都会导致企 业股票价格的变动。 如果市场有效，超额经济利润即非正常报酬在收益公 布之日就会停止增长。 在半强式有效市场中，任何人都不能通过公开可获得 的信息赚取超额利润。
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如果证券在既定的间隔期只赚取预期收益，那么非正常报酬率 就应趋于零。图8—1表明，当实际收益高于预期值时，年度 报表公布月(10月)前的收益反常地高。而且，收益似乎逐渐 增加，直到年度报表公布之时所有的调整发生为止。 年度报表中所包含的大部分信息，在年度报表公印前就由市场 预期得出。并且，这种预期是很精确的，以致实际出现的大 部分股票价格变化(约为85％—90％)都伴随着未预期收益出 现在收益公布月之前。 这种超前移动现象无疑应归因于更为及时的季度收益报告和非 会计的信息来源。显然，市场价格已根据在整个时期公开可 获得的新信息不断地进行了调整。
5、beaver，Clarke和Wright关于未 预期收益的变动幅度与非正常报酬 变动幅度之间关系的研究
如果公布的会计收益具有信息含量，那么非正常报酬与未预期 收益之间就应该保持一致。 beaver，Clarke和Wright以未预期收益率的变动幅度值为基础， 将纽约证券交易所上市之公司按公司与年度划分为25个证券 组合，然后利用12个月(截止于企业会计年度之后的第三个 月)所观察到的累计非正常报酬率资料，计算出每个证券组 合的年平均非正常报酬率。 beaver，Clarke和Wright观察结果表明，平均非正常报酬率几 乎总是随着平均未预期收益的提高而增加，也随着未预期收 益率的降低而减少，并且这两个变量间的等量相关性在任何 概率水平上都具有统计显著性。 未预期年度收益的变动幅度与年度非正常报酬率具有相关性。
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3、 Brown通过对澳大利亚一些公司 的研究得出了与前述相同的结论。
Brown的研究发现，在某年度内，澳大利亚证券交易所里的价 格调整要慢于纽约证券交易所；而在收益公布月，在澳大利 亚交易所上市公司却对证券价格进行了较大幅度的调整。 Watts和Zimmerman认为，这种判别可能来源于下述事实，即 澳大利亚的上市公司认为，在澳大利亚，年度会计报告是更 为重要的报告。 另一种看法认为，这种判别是由于澳大利亚的上市公司和纽约 证券交易所上市公司在规模上的差异造成的。澳大利上市公 司的规模一般都比较小，会计报告对于小公司显然要比大公 司显得重要。也就是说，收益公布对股票价格的影响与交易 量有显著的关系。
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3、有效市场假设的检验
有效市场假设的检验分为三大类， 弱式(Weak Form)检验、半强式(Semi—strong Form) 检验和强式(Strong Form)检验。 会计职业界所关注的主要是半强式的市场效率 公开的会计信息多半只是公开可获得信息的一部分， 也就是说，公开信息除会计信息外，还可从其他途 径得到信息。 规范会计理论学者认为证券价格仅仅只与会计信息相 关。
Foster的研究结论
如果使用日报酬率而不是月报酬率可以减少对收益公布信息内 容的高估。 在按季度和日报酬率进行研究分析后，Foster得出了与其假设 相一致的结论，即季度收益公布确实能给资本市场传输重要 的信息。 正／负的非正常报酬与季度收益的非预期的增加／减少密切相 关。 另一个重要的发现是在收益公布前后的60个交易(大约为一个 季度)约有32％的潜在信息没有在收益公布前的股票价格中 反映出来，这个潜在信息内容与Ball和Brown关于年度收益 具有10％—15％的信息内容这一估计相比，显然有着较大幅 度的提高，它表明季度会计收益是个及时的信息来源。 26
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5、 资本资产定价模型
资本资产定价模型(Capital Assets Pricing Model，简称CAPM) 是研究对风险如何定价和度量的均衡理论。 资本资产定价模型是资本市场理论的核心内容，有利于了解证 券收益与风险之间的本质关系，指导证券投资，对检验会计 信息的相关性、验证会计信息含量及信号作用。 股票收益要受市场风险、企业特有风险以及相关信息的多重影 响。 如果投资者要获得某一特定的报酬率，必须对相关风险进行规 避，高风险的资产比低风险的资产要产生更高的预期收益， 一种资产的预期收益(报酬率)可以分解为无风险报酬加上一 个风险报酬。
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（2）Ball和Brown的实证研究
Ball和Brown选用了216家在纽约股票交易所注册之企业自1946 年至1966年间的相关数据，来分析未预期的收益公布对股票 价格的影响情况。 他们把收集的公司样本分成其收益高于或低于时间序列模型预 期值两种类型。 预期的收益变动与实际收益变动相比较。如果收益的实际变动 大于预期值(即具有非正常报酬率)，该公司就归入正的收益 变化组合资产之列；反之，就将其归入负的收益变化组合资 产之列。 研究未预期收益变动的基本原理是直观易懂的。为使年度收益 报表包含有利的消息，不仅要宣布增加收益，而且收益还要 高于预期值。或者如果收益下降，那么，宣布的收益数字必 须比预期数下降得更少。
东南大学远程教育
会计理论
第三十三 讲
主讲教师： 吴斌
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第八章 有效资本市场与会计信息含量
8．1 实证会计理论研究的主要内容 8．2 资本市场的效率 8．3 会计收益对股票价格的影响 8．4 机械性假设和无效应假设
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8．1 实证会计理论研究的主要内容
1、实证会计理论研究 实证会计理论研究经历了两个主要发展阶段： 第一阶段主要是研究会计和资本市场的行为。 第二阶段着重于试图解释和预测企业的会计实务。
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4、Foster的研究结论
Foster则更进一步证明年度收益公布中只有10％--15％ 有信息系统内容。他怀疑10％—15％的信息系统内 容可能还与中期收益报告有关。 Foster认为Ball和Brown的关于10％—15％信息内容 的估计可பைடு நூலகம்高估了会计收益的信息内容，因为收益 公布月的股票价格调整在实际收益公布月之前就已 经发生。 如果股票价格早在收益公布之前的一个星期就对未预 期收益作了充分的调整，那么收益公布月的非正常 报酬(率)和未预期收益量之间就存在着明显的相关 25 性。
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3、解释和预测企业的会计实务。
会计政策与会计选择的实证研究。 （1）试图解释企业在有选择余地的情况下为什么选择了某一 特定的会计方法和程序，而没有选择其他一些可以选择的方 法和程序。研究结果表明，这种结果是管理人员基于过去的 环境做出的，即这一选择能为管理人员带来最大效用。 （2）试图解释企业是为了效益的原因选择了某一会计实务， 即会计政策是预先选定的，以减少企业和其权益持有者之间 可能发生冲突的成本。 上述两个方面并非是相互排斥的，为效益目的而预先选择某一 会计程序或方法并不妨碍根据过去的经验选择某一会计方法 和程序。只有当根据未来预期的效益大于根据经验的效用时， 企业通常才会预先选择某一方法和会计程序。
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资本资产定价模型预期的报酬率的 数学公式
式中符号分别代表预期的报酬率；无风险报酬率；证券市 场上资产组合的预期报酬率；资产的报酬率和市场报酬率 的均方差；市场报酬率的方差；特定投资组合的报酬率相 对于整个市场组合报酬率的变异程序或不可分散风险的量 度 11
6、 资本资产定价模型的解释
如果市场缺乏效率，报酬率就应为无风险报酬率加上 证券市场上组合资产的预期报酬率和知晓企业信息 所得到的报酬率之和； 如果市场有效率，那么因知晓企业的信息所得到的报 酬率将趋于零。 一种资产的预期报酬率就可以分解为无风险报酬率加 上一个经调整的风险报酬率。
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会计理论
第三十四 讲
主讲教师： 吴斌
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第三节 会计收益对股票价格的影响
1、实证会计理论研究 探求会计收益信息与股票市场(价格)之间的关系。 Ball和Brown试图通过实证方法来检验历史成本收益 对投资决策是否有用。 在给定的有效市场假设成立的条件下，如果收益数字 是决策有用的信息，则股票价格就会进行调整并反 映出这种信息的影响。 企业通过其定期财务报告等形式报告其收益变化时， 会对股票的价格产生一定的影响。如果收益下降， 股价就会下降；如果收益上升，股价就会上升。 16
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第二节 资本市场的效率
1、资本市场的会计问题 一是研究企业报告的会计信息对股票报酬的影响； 二是会计政策变动对股票价格的影响。 资本市场研究都是以经济学上的有效市场假设 (Efficient Markets Hypothesis，简称EMH)为基础 的。 有效市场假设将实证会计理论和会计准则的制订融入 一个整体予以考察，因此具有十分重要的意义。
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4、有效市场假设理论的解释
有效市场假设并不意味着所有的会计信息都已由企业“正确” 提供或由不同的决策者做了“恰当”的解释； 有效市场假设也不意味着管理人员肯定能做出最优的决策或者 投资者能够十分精确地预测出未来可能发生的事件。 有效市场假设中所说的市场效率仅指证券价格反映出了所有相 关信息的共同影响，并且这种反映是即期的和中立的，也就 是说，市场价格是公平的。 有效市场假设是一种有关证券市场定价机制的理论，因此资本 市场研究是一种经验研究，即采用统计方法去检验相关资本 市场行为的假设。大多数资本市场研究都使用市场模型 (Market Model)来估计或预测正常条件下企业的报酬率。
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图8—1表示了非正常报酬率和收益变化之间的关系。 图中的变量1和变量2指的是：分别用净收益和每股 收益额计算出来的并经过市场变化调整的收益变化； 变量3指的是每股收益额的变化。图8—1显示了从收 益公布前的第12个月到收益公布后的第6个月这段 时期内非正常报酬率指数在收益变化分别为正值和 负值的状态。
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例题
某企业无风险报酬率为2％，资产组合预期报酬率为 12％，β系数为0．7，该企业特定证券的预期报酬 率就应为 2％+0．7× (12%—2％)= 9％ 。 如果实际报酬率为12％，则其差额就称为非正常报酬 率，本例为3％。
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市场模型中的非正常报酬率
市场模型中的非正常报酬率，其来源应归因于那些属于某一特 定企业而不是整个市场组合的特定因素。 实证会计理论所关注的是半强式的市场效率，在半强式的市场 假设条件下，当会计信息公开披露之后，就不可能出现非正 常报酬率。 如果所陈报的会计数据是相关信息，投资者就不可能再赚取非 正常的报酬。也就是说，当信息公开后，非正常报酬率趋于 零；如果在会计信息陈报之后，人们仍然可以赚取非正常报 酬，则证明所陈报的会计数据是不相关的信息。 实证会计理论就是希望通过经验数据来检验传统会计信息是否 相关以及什么样的信息才是相关的。
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2、有效市场假设
研究不确定性情况下竞争市场中的动态价格行为，它 是从零利润均衡状态的研究中扩展开来的。 有效市场要求价格能够完全和瞬时地反映出所有可获 得的有关信息。 对于一组信息，如果根据该组信息从事交易无法赚取 经济利润，那么市场就是有效的。 如果某组信息被证券市场上的投资者广为了解，那么 证券市场的竞争就会驱使证券价格处于这样一个水 平，即投资者根据该组信息进行的交易只能赚取按 风险调整的平均市场报酬率。
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Ball和Brown得出的结论
基于收益公布前这种大幅度价格移动，Ball和Brown 得出的结论认为，尽管收益公布确实能传输新的信 息，但年度收益仍不能成为及时的信息来源。
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Ball和Brown的研究结果在会计理论 上的意义。
第一，尽管会计收益通常是滞后公布的，但还是具有 信息含量； 第二，会计收益不是证券市场惟一的信息来源； 第三，市场价格的预期变化与其后公布的会计报表上 的实际数字是一致的，因此，不可能指望在财务报 表公布后取得超额收益。