融资大王京东方定向增发动机、利益输送和中小股东权益1

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“融资大王”京东方定向增发动机、利益输送

和中小股东权益1

案例使用说明：

一、教学目的与用途

1、适用课程：公司金融、投资学和金融市场与金融机构等课程使用。

2、适用对象：为金融专硕、金融学硕和MBA等相关课程学习使用。

3、教学目的：本案例阐述“融资大王”京东方第五次定向增发始末进行利益输送的全过程，以京东方定向增发的动机、利益输送手段以及对中小股东权益的侵害为主线，探究京东方偏爱定向增发的原因，定向增发中的利益输送以及如何维护中小股东的权益。为什么京东方青睐定向增发进行再融资？京东方怎样利用定向增发实现财富从中小股东向大股东转移？探究上市公司定向增发利益输送旨在探讨如何维护中小股东的权益。

具体目标分为以下三个方面：

（1）运用财务报表分析法剖析京东方盈余管理，探讨京东方在定向增发前如何通过盈余管理为定向增发铺平道路。

（2）探究京东方定向增发后所采取的手段以实现财富从小股东转移到大股东。

（3）在探讨京东方定向增发前后所采取的手段的基础上，进而探究如何影响中小股东权益，接着，研究证监会2017年出台《关于修改〈上市公司非公开

1.本案例由武汉理工大学经济学院的周毓萍教授、刘青青和窦正菊撰写，作者拥有著作权中的署名权、修改权、改编权。

2.本案例授权中国金融专业学位案例中心使用，中国金融专业学位案例中心享有复制权、发表权、发行权、信息网络传播权、汇编权和翻译权。

3.由于企业保密的要求，在本案例中对有关名称、数据等做了必要的掩饰性处理。

4.本案例只供课堂讨论之用，并无意暗示或说明某种行为是否有效。

发行股票实施细则〉的决定》如何保护中小股东权益。

二、启发思考题

1.京东方为何如此青睐定向增发？

2.京东方如何通过盈余管理提振投资者信心为定向增发做准备？

3.在定向增发前京东方为什么择机停牌？

4.在定向增发后，京东方通过哪些手段实现财富从中小股东向大股东转移？

5.京东方利用定向增发进行利益输送对定向增发监管有何启示，证监会出台

新规是如何保护中小股东权益的？

三、分析思路

1.通过结合国内外宏观经济形势、行业背景、企业发展战略以及定向增发与其他再融资方式的比较，分析京东方进行定向增发的动机。

2.思考盈余管理的一般手段，并结合京东方的财务报表数据进行横向比较和纵向比较分析。

3.京东方是何时停牌的，择机停牌的作用是什么，它对定向增发中发行价格的形成有何影响。

4.定向增发股票上市后，参与定向增发的投资者分别利用什么手段为自己牟利。

5.京东方定向增发中有哪些利益输送手段，针对这些利益输送手段思考如何进行监管政策上的完善，并体会2017年修订的《上市公司非公开发行股票实施细则》是如何保护中小股东权益的。

四、理论依据与分析

（一）理论依据

（1）委托代理理论

（2）盈余管理理论

（3）信息不对称理论

（二）具体分析

1.京东方为何如此青睐定向增发？

从2008年金融危机造成全球经济不景气出发，结合京东方所处的液晶面板行业的特点及受金融危机影响的表现，再联系京东方的公司战略及经营情况，比较定向增发相对其他再融资方式的优势，层层分析京东方为何进行定向增发。

（1）宏观层面：金融危机造成制造业不振

2008年金融危机后，消费者信心萎缩，全球的进出口贸易也因此受到很大影响，进而导致各国的生产制造业备受冲击。京东方所处的液晶面板行业也受到牵连，行业遭遇寒冬。

（2）中观层面：迎来面板行业发展机遇

金融危机使业内许多企业纷纷缩产应对寒冬，国内外主要竞争对手产能扩张的步伐变缓，这给京东方提供了跻身全球行业前3的有利机会。同时，正值国内大尺寸液晶电视、大屏智能手机、平板电脑等电子产品广泛普及，国内市场对液晶面板需求日益庞大，中国的电子信息产业迎来新的升级，在这样的背景下，京东方决定采取“抢抓机遇，快速扩张”的策略，提升其行业地位。

（3）微观层面：布局高端面临资金困境

京东方在定向增发之前上马了多条高端显示生产线，包括鄂尔多斯第 5.5代AM-OLED有机发光显示器件项目，合肥第8.5代薄膜晶体管液晶显示器件项目和重庆的第8.5代新型半导体显示器件及系统项目。这些项目的募资投建将有效地解决公司的上游零部件配套与国产化问题，将使京东方加速Oxide TFT-LCD高端显示及AM-OLED等新技术的推广应用，提升其在高端面板领域的竞争能力，完善其产业布局和优化产品结构，大大提高市场占有率。同时，可以通过规模经济效应降低产品成本，极大地改善公司的经营状况，提高盈利能力和国际竞争力。

它在2006年至2013年间，一直亏多盈少，多条生产线扩建需要大量的资金投入，使京东方资金承压。因此仅靠内源融资不仅非常有限，而且，几乎不能满足巨额融资需要，只能寻求外源融资。

与国外上市公司的融资特点不同，中国上市公司大股东具有强烈的股权再

融资偏好。如表1所示，一方面由于京东方的经营状况不良，不满足最近3年连续盈利的条件，导致它无法选择如配股等其他股权再融资方式；另一方面，与其他再融资方式相比，定向增发具有限制少、増发门槛低、定价灵活、融资成本较低、募资额度自由、操作简单、容易实施等优点。定向增发正好为京东方融资提供了一条康庄大道，自然成为它融资的首选。

2.京东方如何通过盈余管理提振投资者信心为定向增发做准备？

通过对比京东方与同行业其他公司的营业利润率，发现其存在盈余管理嫌疑，然后，剖析京东方如何通过利润增肥和成本减肥双管齐下的方法进行盈余管理。

如表2所示，由于全球经济低迷，消费电子市场持续疲软，行业不景气，

（1）利润增肥：利用非经常性损益虚增利润

如表3所示，京东方在2010年营业利润为亏损23.2亿元。尽管2011年营业收入大幅增长，但是营业成本增长更快，营业利润却仍然实现飞跃式增长，为1.57亿元，主要是由于46亿元的巨额投资收益出了很大的一份力。如果扣除这