永辉超市投资分析

永辉超市投资分析

本人最近一段时间搜集了很多关于永辉超市的资料。网友们对永辉肯定的、热捧的很多，当然质疑的也不少。本文尝试以问答形式分析永辉的投资价值。文中【】里的内容均为引用别人的分析、券商报告或新闻报道。

一、投资永辉的逻辑在哪里？

1.足够大的市场前景；

2.难以模仿的竞争壁垒；

3.快速复制的扩张计划；

4.不算离谱的价格。

下面的内容基本是对这4点的解释和说明。

二、市场前景有多大？

【超市这个业态，好处是在中国还是群雄割据，但是未来看从分散走向整合是大趋势，至少从国外相关

行业的发展历程上看这是一个统计出来的方向。所以不会短期内遇到啥天花板。】

2011年中国超市零售额2.2万亿。从人口总数和人口密度上说，超市这种业态未来中国的零售额将比美国的大得多。

从城市规模角度说，每个一级城市和直辖市能容纳100家大型连锁超市，省会城市50家，地级市10家，县级市2家。那么总数是600+1500+2510+750=5360，永辉目前是250家左右。当然全国所有地方都被永

辉占领是做梦，这里说的只是可能的空间。

三、永辉有难以模仿的竞争壁垒么？

永辉的壁垒在于生鲜，生鲜的壁垒在于农超对接、买手制文化和低损耗带来的低价格。

说实话开始的时候我也不相信超市这种苦逼业态还有什么壁垒可言。但不论是数据还是感官都证明了确实存在一定的壁垒。

我就不在此列举永辉在生鲜领域做出了多少努力，达到了什么效果，那是下一节要分析的。我只想反问一句，如果永辉没有壁垒，它是靠什么在外资超市屡屡闭店销售额下滑的情况下，取得连续多年保持每年40%以上的销售额增长的？为什么别的超市新店培育期在2年左右，而永辉的只需要3-6个月？一家福建的小超市，靠什么在重庆、北京这类高度竞争市场上站稳脚跟？

您可能会说了，农超对接、买手制文化和低损耗带来的低价格根本不是啥壁垒，因为别的超市也可以学。那为啥都只有永辉做到了呢？永辉的出现也不是一天两天的事了，农超对接既也不是永辉首创，也不是永辉的专利，当初一起搞农超对接的超市多了去了，现在除了永辉都死了，关键看疗效是不是？

下面这张表至少说明两个问题：一是零售行业集中度很低，老大市场份额只有0.55%（分母应该是中国的零售总额）；二是永辉的增速在主要玩家中保持遥遥领先。事实摆在哪里，除了永辉拥有别人难以模仿的核心竞争力之外，不可能有别的解释。

再看下面这四张图表，永辉的生鲜占比远高于其他，生鲜毛利率（第一、二张）、总体净利率（第三张）及整体扣除非经常性损益后的ROE（第四张）也是如此，且生鲜损耗率只有0.27%，显著优于同业。还需要更多的说明么？

四、永辉是如何实现农超对接、买手制文化和低损耗的？

所谓“农超对接”就是说从农民手中直接采购，省略中间环节来降低成本。

【要实现自营，专业的源头直采机制是生鲜经营的起点和关键。永辉摒弃了传统的通过中间供应商来运作的方法，在全国建立了20多个采购基地，直接去农户家采购。叶菜类的东西大部分靠的是区域直采,福建的空心菜不可能卖到北京去。到新区的时候没有基地,一开始主要是通过批发市场来调节的,批发市场中有一部分叫"农户专区",政府一般在每个地方会批一块地给农户,作为一种惠农政策,只收一点很少的进场费,永辉也会在这里来采购。如果发现它的质量能够达到永辉的标准,就会到他的田间地头来看一下,就会签订战略协议,就是"超市+农户"模式。进一步,如果发现它的周边的菜也能达到标准,就会让他作为农户经纪人,结合村里的人大家一起给永辉供货。这个村子早期的时候可能啥都卖,后来只卖一个品种比如土豆给永辉,这个叫做"一村一品",这就是永辉在整合上游。这种方式需要2-3年慢慢做过来。这是比超市+农户更高一个层次的,叫做"超市+农户经纪人"。经纪人再做大了就成了农业企业,最高层次就成了超市+农业企业,也就是"农超对接"。永辉从诞生时候起就在做农超对接,但是这个词不是永辉发明的,而是政府归纳、总结出来的,现在发布到全国去做。永辉做的农超对接是全品类,4000-6000各品类。有的超市也号称自己能做农超对接,他是能做到,但是做的是单品类的农超对接。这是政府推行的任务,所以很多只是完成任务,找个基地、简单直接供货。这是有本质区别的。】

看起来很合理很容易是不是？那为啥别的超市搞农超对接都死了呢，为啥沃尔玛的农超对接，怎么也对接不上呢？这就涉及到永辉的买手制文化了。

【截止2011年中期，公司共有采购人员1600，其中生鲜采购人员700人。而采购的文化与同行最大的区别就在于强大的“买手”文化，公司的采购人员不是“坐商”（仅仅在办公室打打电话与上游供应商谈判实现返点和进场费），而是“行商”，真正去研究商品属性价格和消费者的适配性，向商品源头直接采购，以实现高毛利，并且拥有搞到800万字的采购手册从而实现真正意义上的“买手”。公司的直接采购比例高达76%，而同行不到25%，从而使得生鲜产品，服装产品的毛利远高于同行，永辉的生鲜，食品用品，服装毛利稳定在12% 、17% 、30%，而同行基本在2%、12%、18%的水平。】

【在生鲜商品的采购上，永辉建立起一批自营和合作结合的养殖与蔬果生产基地，并在全国建立了远程采购体系。永辉还投入大笔资金支持农业，以“订单农业”等各种形式，使各地的农产品通过永辉的销售网络进入市场。永辉组建了自己的直采团队，分散在生鲜的不同类别。在各个单品的采购上，专业且分工细致的采购团队为永辉的生鲜商品价格优势提供了充足保障。】

那为啥别人就复制不了你这套东西呢？

【首先买手的培养需要较长时间，公司有1,300多名买手，且流失率极低。生鲜超市营建配套设施不同于一般的超市，硬件设施投入较大，所以改装的成本较高。结合前后台运营体系的建设并非一时半刻能够复制成功的。】

永辉不但有农超对接，有强大的采购团队，而且还有农业种植专家来指导农民怎么种菜。这一点开始的时候我也认为永辉在吹牛逼顺杆爬，直到有一天我看到了永辉的招聘启事：

【农林牧渔专家

学历:本科经验:八年以上薪酬面议永辉超市股份有限公司福州市2011-09-01

农业种植经理

学历:本科经验:十年以上薪酬:面议永辉超市股份有限公司福州市2011-08-31】

这能说明啥？说明永辉的态度！他是真正的认认真真的在做这件事，连上游的供应商怎么种菜都帮你研究好了！怪不得看到有人提到有些福建菜农一直跟着永辉走，永辉开到哪，他们就把菜就种到哪。

有了农超对接和买手制，就有了低成本的采购，但这还不够。因为生鲜品的损耗率非常关键，因为损耗稍微高一点利润就没了。

【永辉除了在采购和物流方面作出了诸多创新以外，在降低生鲜损耗方面也下了不少工夫。它要求送货者在开店前数小时到达，尽量缩短生鲜在货架上等待顾客的时间；对处理生鲜的摆放也有专门规定，如规定粗茎芹菜每棵都扎一圈胶带，以减少顾客翻拣时的磕碰。另外关键的一点是，根据销售情况随时理货。在很多超市里，冷冻肉是一天摆放一次，而永辉每两个小时理货员就要补一次货，甚至随时补货。每一种生鲜商品不会一次摆放很多，如猪排骨，一次就摆放5块左右，然后根据销售状态，现卖现补。】

价格越便宜，人流越多，规模就越大；规模越大，采购成本越低；价格越低，人流越大，损耗就更低。这是一个正循环。

【永辉的生鲜差异化模式成功，源于对细节的精益求精，专注于不断在整个价值链中“扣”细节，说永辉赚钱是一点一点扣出来一点都不为过。这也是它的竞争对手“一直在模仿，却从未超越“的原因所在。永辉模式成功不在于某一个点，而在于多个点优势的综合，如采购的，流通中的，销售中的。而这一切，

最终都离不开高素质的人才队伍，无论是管理层还是服务于终端客户的一线员工。】关于竞争壁垒方面就说这么多了。

五、永辉还有什么降低成本的措施么？

【ERP、物流基地和人才引进，正所谓“工欲善其事必先利其器”，这方面不遗余力的投入是公司持续成长的基石。】

1.物流

【为了支持全国范围内的自采工作，永辉下大力度建立物流基地。在福建大本营，福州物流基地早在2004年便建成使用，支撑着整个福建大区的货物配送。2010年10月，永辉超市西部最大的物流基地在重庆动工，永辉为此投入了11亿元。2011年3月，永辉投入10亿元在合肥建立350亩的物流基地，覆盖了东部物流。而在9月16日，永辉超市和沈阳于洪区政府就“永辉东北交易物流中心、于洪永辉城市生活广场及辽宁总部经济大楼”项目签订了项目投资框架协议。项目总投资约23亿元，占地770亩，计划五年内建设完成。“永辉全国物流基地的建设，对以后门店的跨区域扩张，是强有力的支撑。事实也证明，现阶段永辉的跨区域扩张能力毋庸置疑。”深圳新摩尔商业管理有限公司总经理熊杰说。】

【因为采取这样的“买手”经营模式，就非常需要配送中心和基地集采的建设了。公司的扩展一般新进区域前5家门店的生鲜采购是从批发市场采购，一旦门店超过5家，就能通过前期准备建立配送中心从而迅速做到基地集采，800万字的采购手册就能使用，从而迅速标准化复制。开始的扩展，大家可以看出，福建和重庆永辉的扩展都是从开始5家迅速三四年内扩展的30家以上并且占据该区域市场，实现垄断。注意根据11年得报表，北京和安徽门店数量都超过了5家，分别是9家和8家，可以预见的是这两个区域公司在两三年内会实现迅速的扩张。这种链条式的复制模式，扩张的速度是非常可怕的，也是独一无二的。】

1.ERP

研究流通零售行业的都知道，信息化尤其是ERP对企业的长远发展有多么重要，永辉走在正确的路上。

【永辉携手SAP，IBM启动的ERP项目，2012年11月有望上线；2012年ERP 软硬件投入预计1亿。】看看早在2006年就将ERP系统投入使用的物美情况。期待永辉的ERP能起到同样效果。

1.人才引进

【在门店快速扩张的同时，公司也对人员配置、招聘等策略进行调整予以应对。分业务看，公司在快消部门和服装部门以直接招聘外部人员为主；而生鲜业务则仍以之前的团队为主，在统采方面对人员的增量需求并不大，而地采方面则以老带新为主。】

除此之外，上市后永辉大规模招聘大学生作为储备干部，这与当年的苏宁如出一辙，和我一起的毕业的同事5年后已经成长为苏宁的店长了。

六、永辉的异地快速扩张能成功么？

这个不是能不能的问题，而是已经成功了。永辉从福建一个边缘地区起步，先是拿下重庆成为当地的No1.，然后又进入北京这个竞争最激烈的市场，继而又相继杀入贵州、江苏、东北等地。

【公司是2001年在福州成立，当年只有3家门店，2005年扩张了32家门店，2011实现了90家的门店垄断了福建超市行业。在重庆的扩张，2005年进入重庆开始3家门店，2009扩张了41门店，2011年实现了67家门店坐稳了重庆超市行业老大的位置。公司在09年分别进入北京和安徽市场，现在已近分别有了9家和8家门店。可以看出永辉的异地扩张是典型的先进入区域，然后稳健扩张，最后实现垄断区域市场的节奏，而不是其他的超市所采取的都是“天女散花式”扩张模式，开到哪儿算哪儿，做一天和尚撞一天钟。】

针对未来的继续扩张，主要的质疑有两点，分别是管理和现金是否能够支撑。

1.关于管理

【食品超市可是微利行业，管理至上。从一省的扩张到全国的开花管理能跟上吗？】

关于管理能否跟上的问题，我也不知道。我也感觉永辉的步子迈得有些快，一年新开五十家店，从店长到采购，这些人员能够跟上？要知道新培养一个合格的店长非常不易。但也有网友分析说：

【改善民生是国家的基定政策，最近又发文流通领域免税，可以预见各地的农超对接将会加速。在此大

背景下，永辉的战略只能是快速撒网，抢夺最好的资源。】

2.还有现金的问题。

【世界上的超市有两种经营模式，第一种就是沃尔玛模式，也就是供应链模式，是指超市通过优化整合

供应链提高毛利率和运营效率，从而盈利来源主要是商品的进销差价所产生的毛利额，后台及其他业务

收入占比小。第二种是家乐福模式，也就是通道费模式，是指超市的盈利来源主要是向上游供应商收取

各种通道费用（比如促销费，店庆费，堆头费，进场费等等）和返利，而不是依靠商品的进销差价所产

生的毛利。目前中国本土超市基本上都是家乐福模式，包括中国沃尔玛，唯一采用沃尔玛模式的就是永

辉超市。对比着两种模式，毫无疑问家乐福模式在市场初期，能够利用通道费用所产生的高财务杠杆实

现迅速的扩张，因为市场上超市少销售通道就少，向上游收取各种通道费用也较为容易。当然因为没有

进销差价，同店的盈利能力差，毛利率低，一旦超市饱和，商品流通通道健全，所能够收取的费用自然

少，这就是典型的有了今天没明天的发展模式。沃尔玛模式虽然没有财务上的杠杆可以利用，可是同店

的盈利能力强，并且有非常强的同店盈利复制效应，所以具有最长的生命周期。永辉不同于其他国内超

市的独一无二的特点就是采用这种经营模式。】

上面说了，永辉是沃尔玛模式，也就是说，快速扩张对现金的渴求很严重，而且没有苏宁那样可以支配的供应商占款。

【“类金融模式”不存在，是典型资金消耗型公司：公司占用上游供应商资金比例和账期都是行业内最短

的，面对每年40-50家门店扩张，资金占用在8-10个亿，目前公司超募资金仅剩下8亿，而且公司明

年开始建设物流基地，全国将建设6个大型物流基地，沈阳物流基地就是首个大型基地，总投资额23

亿，前期预计投入6亿，而且安徽地区的物流中心也将用于明年上半年选址，所以公司明年下半年必定融资，预计发行公司债15亿，年利率在7%，还有7亿的短融债券，而且按照公司每年开店40家和1个大型物流基地的速度来看，每年资金需求至少14-16个亿，财务费用也是公司明年的消化重点。按照公司董事长交流结果看，每年其实都需要融资，但这样会不断摊薄股东权益。另外，永辉的直营模式也是对存货的大幅承担和资金的大幅占用，关键还是看资金和存货周转率，对管理要求非常高。】

关于这两个问题，为方便叙述写在下一节了。

七、目前的扩张路径合理么？开大店的模式是正确的么？

关于永辉是应该开大店还是开小店或者是社区店已经有众多讨论了，简单列举如下：

【我担心随着开店的规模越来越大，生鲜所占面积渐小，扩大的面积为百货食品甚至家电等，而永辉在这些品类齐全、价格上都不占优的情况下，租金的成本未转化成相应利润情况下，是否大店反而成为拖累】

【永辉选择生鲜作为主业，作为主要的利润来源，开发了一整套的管控体系，这是它的护城河，是利基。看永辉的报告就发现他家能把超市的生鲜做出来这么高的利润占比这很不容易。而这也恰恰是他的优势。但是一个超市的生鲜面积基本上总是稳定的——在这种前提下，如果大店当道就意味着永辉不得不受制于面积的影响从而不得不提升其它非生鲜的比重，这种做法无异于拿自己的短处（动线设计于传统超市方式来看不合理，购物环境不好）跟别人的长处做较量。永辉本来是剑走偏锋的，现在有向资本市场妥协的倾向，这值得关注。】

【广撒网这种其实并不好，扩张成本太高了。如果学习沃尔玛的话，至少应该分区域的以物流中心为核心来广撒网，这样成本才能节省。现在这样的大店开道感觉是对资本市场讨喜的做法——开研报似乎研究员等等更喜欢大店当道，因为看起来报表更好看。】

关于大店还是小店好，我也不知道。直观感觉就像上文说的那样，既然生鲜才是优势，那何不只开生鲜店，将衣服食品统统排除在外？如此才能最大程度的发挥自己的比较优势是不是？看看公司是怎么解释这一问题的：

【一般来说，开一万平米大店，每平米装修（含固定资产采购）费用在1500-2500 之间，生鲜为主营业务的超市装修费用相对行业平均较高，因为排水管道、冷气要求都会高些。公司新开门店培育期控制

在1年以内，通过这两年开大店实际经营来看，越大的店做得越好。现在进行渠道拓展时新区域进入第

一家都是大店，大店从产生的营销影响力是小店难以替代的。只有在某个区域到大店开到一定程度才会

选择布局中店和小店填补市场空白。】

不知道你们信不信，反正我的感觉是不信。再来看看网友们怎么说：

【不从扩张的角度考虑，仅仅从店面坪效的数据来看，大店比小店要经济的多。先开大店带动小店，利

用生鲜优势，逐步提高服装、快消等比例，提升毛利率。】

【永辉的生鲜是立足的根本，目前开大店的策略是正确的，需要大卖场降低综合采购成本，提升企业形

象和话语权，而未来可以走和电商差异化的道路，走社区化、生活化的道路，我想超市业态还会长期存

在，未来在电商和人力成本抬高的冲击下，大部分的超市会推出竞争舞台。目前激烈的竞争环境也将得

到改善。】

【不以大店方式进行全国扩张占领市场的话扩张成本在中国会更高的离谱，当前的大店有几个好处：

1 有利于节约物流仓储成本

2 有利于更好的树立品牌形象

3 有利于快速提高销售额从而扩大总的经营规模以在与上游之间获得更好的议价权

4 当前的大店扩张以卖场式和大卖场式为主，其中就我考察的结果是有很多面积都可以出租作为商业地

产二次开发利用从而获得一部分租金收入，这样整体租金开销反而降低了很多。长期策略看是社区店和

小面积经营更能让自己立于不败之地但是现在这样做风险太高，成本也很难承受，因为太烧钱。】【永辉未来的主力是社区店，目前依然要大力发展大卖场，因为降低采购成本需要大卖场，长期来看会

有上万家的社区店，一步步走的都没有错。】

回到上面两个问题吧，一个是管理和现金能否继续支撑公司的高速扩张，另一个是目前的扩张路径—开大店是否正确。

我的想法是，关于企业具体经营策略的问题，交给我们的企业家、好了。他们的选择肯定是基于企业目前的发展情况和自身经验做出的最优判断。他们的判断，应该比我们更靠谱吧。

退一步说，即使错了又能怎样？管理和现金跟不上了，就放慢一些又何妨？于公司发展无大碍。开大店错了又怎样，以后再调整呗。这些都不是伤筋动骨的问题，只要公司能一直保持生鲜领域的竞争力就行，有低价就有客流，有客流就有一切，您说呢？

补充：【社区超市因单店规模较小对供应链的跨区域扩张要求更高，所以在抢占市场阶段，必须要大店先行。】看到这句话，我才明白开大店的策略是正确的。

八、关于电子商务的影响

关于实体店与电商成本孰低的问题，整体看、长期看，绝对是电商成本低，这点是毋庸置疑的。但电商对超市的影响，是否就有对苏宁等家电连锁的影响那么大呢？我感觉不见得，有一点在广大投资者中是能够形成共识的，那就是电商在相当长一段时期内不能在生鲜领域赶超超市，但除了生鲜之外，前景堪忧。

【永辉的40%生鲜营业面积具备竞争优势，而不到40%的消费品营业面积处于劣势，未来随着网购的发展这一块劣势会放大。目前为止电商经营的绝大多数商品对比超市都有明显优势。（这一点不仅仅在于另外一位朋友所谓的烧钱，更在于商业模式的先进达致更高效率）。我看不到超市有转变除生鲜以外商品的劣势的可能。】

【永辉超市对物品的选择是经过思考的，避免了短板。永辉起码目前只做三样，生鲜、食品、衣服。永辉的模式就是生鲜集客，来客顺便买点食品。的确，永辉的食品比很多超市都贵，更别提电商了。但你想想，去永辉买完了生鲜，顺便买点饮料、零售，是个很正常的行为，反而是回家上网一项项比较哪个电商，哪种饮料更便宜，会麻烦很多。】

【今天超市除生鲜以外能够保留如此大面积日常消费品营业面积，原因有两点：一是消费习惯：很多人还不习惯或者不信任网购，改变这一点只是时间问题。未来的趋势就是一二三线城市不断推进转化大多数人的消费习惯。二是信息不畅，对于大电商在日常消费品的价格优势和采买便利性民众认识不足，这一点同样需要时间改变。】

【过去在国外逛生鲜超市，有不少是中小营业面积，主要是生鲜，很小的店面用于日常消费品。这个应该是永辉未来转型的模式。永辉未来好不好就在于是否能够发挥出其生鲜模式的优势，生鲜以外消费品的劣势很难扭转。】

【电商对超市（不仅仅永辉，这是商业模式的竞争）的冲击在于生鲜以外的所有商品。而今天中国比较

单纯的生鲜超市模式（即生鲜为绝对主体，其他消费品占比很小）还不见规模。永辉生鲜和生鲜以外商品的营业额大约是对半开。电商冲击的就是除生鲜以外的这一半。】

【传统模式必须通过发挥自身优势才能得以生存。比如7-11之类小型便利店满足即时的消费需求是其生存依据，比如永辉之类生鲜模式是优势。这些优势电商模式是无法取代的，因为做不来！而做的来的部分电商模式优势太明显。电商在做的来的领域取代传统模式确实需要时间，但是我已经可以看出来时间站在哪一边。】

【安全+省钱省时省力这些最佳消费体验恰恰是电商对比超市等旧业态的优势所在，超市除了生鲜（生鲜以外的食品超市同样处于劣势）以外未来路会越来越难走。而且我相信无论电商利润如何变化，超市面对电商的长期竞争只有完败（除了生鲜）】

既然除了生鲜之外都要受到电商的严重冲击，是不是就应该直接开社区店了，而不是现在力推的一万平米的大店了呢？绝非如此简单！这里面有个时间差的问题，公司是想打这个时间差，在电商造成严重冲击之前先把规模做上去，然后在研究其他，毕竟不管是电商还是店商，成本才是第一位的。具体请看下图，目前为止，不论是中国还是美国，网络购物的主要品类都是与超市有差异的。

九、关于与沃尔玛、苏宁的异同

众多网友之所以关注永辉，有的说是“中国的沃尔玛”，有的说是“第二个苏宁电器”，要我说，都是瞎扯淡。永辉既做不了中国的沃尔玛，也模仿不了苏宁

【现在的超市不再是沃尔玛发展时候的情况，当初，沃尔玛面对的更多的是老婆夫妻店，对手不同，而现在的超市还要面对的是不断烧钱的电商，不计成本的电商】

【沃尔玛和苏宁的成功，首先是一种商业模式的成功；其次是好的管理水平和竞争力。超市这种成熟甚至可以说有些过剩的业态，红海一片，想要高成长，是要从别人嘴里抢食吃的，谈何容易？】

【永辉与苏宁相比，在财务杠杆上（债，股，应付）要低一些，扩张的速度也会慢一些。个人认为为，永辉经营模式的优劣决定自身不太可能走像苏宁那样的高速发展（50-100%的复合增长），能达到30%年复合增长就不错了，这个速度对与永辉来说，更健康，更持久些。

永辉可用的资金要低于苏宁（盈利模式不同），稳中求进而不是飞奔。】

【苏宁更像一个二房东,让海尔、美的过来交一定的进场费,他是不控制产品的,所以可以让海尔美的这样的供应商来装修。但是永辉的生鲜都是自己控制的,买断下来的,所以所有的装修也要由自己来做。生鲜和家电又不一样,首先他需要很复杂的排水管道,鱼和菜都有很多的水,第二,他需要有灯光,这个灯光不是简单的普通灯光,灯光打到肉上,肉的卖相就会很好,老百姓就喜欢买这个肉。但是这也会产生问题,就是灯光会产生很多热量、而生鲜又是最怕热的、要冷藏,还要有冷却系统去配合这个灯光,所以说门店的装修是一种工程学,是一个很复杂的流程,因此成本就会比别人高。】

不过有一点永辉是与沃尔玛相当类似的，就是低价！沃尔玛的天天低价在中国是骗人的，但永辉在生鲜领域做到了！鱼肉蛋菜价格比别的超市便宜不是一星半点儿。

【永辉初创时就根据自身优劣条件很好地做了取舍，一直坚持苦练“生鲜”一招，做了别人不想做、想做的时候又没能力做的事，研究永辉不能忘了永辉这段创业史，这对研究它的来龙去脉有很大的帮助。】

十、行业的格局和主要竞争对手

行业格局和主要竞争对手基本如图2所示。目前是大润发、华润、沃尔玛、家乐福这四家处于第一梯队，

【如果进入第一集团军,就可以跟供应商去谈全国统采,但是要注意时间节点,主要是指物流建设,如果物

流跟不上的话,去跟供应商谈全国统采、降低毛利率这些并不合适,因为会影响"缺货率",缺货率会非常高。

缺货率不在报表中体现,但是会影响长期的客户体验、和经营品牌。一旦进入第一集团,规模一上来,和供应商去谈毛利率、和地产商去谈物业就会加强。这些对净利率的提升很重要。】

接下来就是永辉排在第五位，销售额仅为第四位的家乐福的一半左右，可以说永辉的主要对手就是这四家了。

【在永辉的心中大润发第一，最早在大润发的松江店，工业的理念去经营，由纺织企业转型过去，生鲜学永辉，后台是工业化设计；永辉强在市场，市场感觉好；沃尔玛、家乐福是后台强，战略定位清晰，国外的模式，是有实力的表现，可以在当地拿到最好的店；永辉绝不会成为中国的沃尔玛，差距太大，只能在中国市场是做自己的事情；易买得也不错。】

永辉照比大润发肯定有差距，不要说大润发，管理、环境等方面比沃尔玛、家乐福都有很大差距，但永辉具备进步的基础，那就是吸引客户的能力。有了这一点，才有其他。我的生鲜你们学不来，你们的管理、环境、人员我都可以慢慢提高。永辉对自己的定位永远是农改超，改变老百姓买菜的习惯。但这个空间已经足够大。

【我认为超市最核心的竞争力是你能不能采购到质优价廉的商品，购物环境等只是锦上添花的东西。我问过的许多盐城老百姓都说永辉的东西最便宜，老百姓的眼睛是雪亮的。】

不过换个角度说，【竞争并不是常人理解的零和竞赛，你死我活，就像麦当劳和肯德基扎堆开店，不但没有你死我活，还形成了扎堆和集聚效应。类似的有苏宁，国美和永乐在上海中山公园等地的扎堆开店，让消费者知道买家电就去那里，最后大家都受益。永辉新开的成都温江店，6家连锁超市聚集在一起，这样多好，消费者知道购物就去那里，选择余地大。直面竞争，良性竞争可以让你得到提高。如果永辉和大润发通过良性的竞争，改变中国消费者采购生鲜的比例，从现在的30%提高到欧美日那样70-90%，那么双方都能获益不是？为何一定要你死我活呢？我一直在这里说，美国也有沃尔玛，塔吉特，好事多，Kmart共存，为何中国就不能共存，差异化的竞争呢？包括电商也是，苏宁，京东，淘宝是完全可以共存的，只要你差异化做得够好，毕竟中国和美国一样，都是巨大纵深的市场，容得下大家一起做大。

早年我考察大润发，有类似很多朋友的感觉，我只在大润发看看生鲜，其他都去沃尔玛。眼看着大润发其他品类慢慢做起来，现在居然被冠以“完美”，哈哈，有个分析师说永辉是奥数冠军，大润发是三好学

生，好像全能冠军是天生的，非也，对零售的历史，中外的历史都充分了解就不会这样说了。而当年大润发的生鲜是不怎么赚钱的，硬是靠生鲜赚吆喝，带动了其他品类，现在永辉的生鲜更厉害，赚钱，你可以想象未来的竞争格局了。记住我说过的那个故事，06年我逛百思买徐家汇首店，我腿肚子都哆嗦，百思买太强了。现在的领先，不代表永远领先。】

补充一张2011年的图。长期来看，自从2011年起结束了外资超市的超国民待遇之后，内资超市势必逐渐赶超。

十一、永辉的管理层特征

这方面资料较少，有待补充。

【永辉股东混乱的家族关系：轩松-轩宁兄弟；郑文宝表兄；郑景旺小舅；谢香镇妹夫，黄纪雨轩松内弟；林登秀郑景旺姐夫；张枝龙叔叔；张天云轩宁连襟。剩下一位叶兴针偶确实搞不清楚他们是啥子关系。】

【看持股结构，核心高管人人都有3个点股票。张氏兄弟确是少见的有胸怀的企业家。我见过的民营老板都是吃独食的，生怕创业伙伴占了自己的便宜。】

十二、有人质疑永辉的折旧问题，你怎么看？

有人说：【永辉超市高增长故事，在门店装修费折旧期限上的处理方法上确实存在财务虚假性，把旧门店的装修费按照最长受益期5年摊销，新门店装修费按照最长受益期10年摊销，把常规5年折旧他们是按10年折旧，所以开店就很快出来报表利润了，所以你看他们的利润增长似乎很快，这有一定的欺骗性。步步高最为湖南超市龙头在装修费折旧，全部按照租赁资产装修尚可使用年限来摊销，永辉超市对新门店的折旧期限有意拉长，费用摊销做低，利润额迅速提高和培育期加快的核心原因。】

我看了一眼公司的折旧政策是这么写的：【新开门店装修及改造支出在预计最长受益期（10 年）和剩余租赁期孰短的期限内按直线法进行摊销。已开业门店二次（或二次以上）装修及改良支出在预计最长受益期（5 年）和剩余租赁期孰短的期限内按直线法进行摊销。本公司每年度终了，将对长期待摊费用

剩余受益期进行复核，如果长期待摊费用项目已不能使以后会计期间受益的，则将尚未摊销的该项目的摊余价值全部计入当期损益。】

有券商模拟测算了一下按照5年进行摊销的情况，对公司净利润的影响情况：

【依据申万三级行业，查阅同行业可比上市公司的长期待摊费用会计政策，红旗连锁（002697.SZ）、人人乐（002336.SZ）均对门店装修支出摊销年限做出了具体的规定。其中，人人乐门店所有类型的装修费用均按照5年摊销；红旗连锁新开大卖场装修支出在预计受益期5年内进行摊销，已开业卖场的二次（或二次以上）装修及改良支出在预计受益期2年内进行摊销。与上面两家上市公司相比，永辉超市新开门店装修支出摊销年限明显过长。值得注意的是，对2011年、2012年上半年长期待摊费用大幅增加，公司解释称，主要系新店装修费所致。参照上面两家上市公司门店装修支出摊销年数的上限，假设永辉超市新开门店及已开门店装修支出均按照5年期限摊销，按照本期增加额对半折算，依据“装修费摊销额=（期初数+本期增加额/2）/摊销年限”进行计算，公司2011年、2012年上半年装修费分别少摊销4680万元、2860万元，分别占当期净利润的比例为10.02%、14.9%。财报显示，公司2011年、2012年上半年的净利润分别为4.67亿元、1.92亿元。】

影响在15%以内，不大，也不小。关于折旧的问题的，我的想法是这样的：目前这个阶段，相对于净利润，我更关心收入，收入一直保持高速稳定增长就行。至于折旧，如果保守当然好，现在的折旧，不够保守，但影响可控。

十三、财务指标数据汇总

从上面可以提取以下信息：

1.营业收入的增长稳定而快速，5年里能保持40%以上的增速；

2.扣除非经常性损益的净利润波动较大，并不能与收入保持一致，所以看某一年的增速在目前阶

段意义不大；

3.经营面积的增速略高于营业收入的增速，但基本保持一致。看经营面积的增速基本可以预测收

入的增速，这说明公司的扩张非常持续有效，新增的经营面积的创收能力基本与原有店面一致；

4.综合毛利率保持稳中有升，说明公司在采购成本一直在逐渐下降，净利率受费用影响则比较飘

忽；

5.ROE、ROA等信息受可比较时间短暂时不足以判断经营水平。

十四、关于永辉的经营的一些细节

1.关于租金

【永辉和地产商的租金都是采用15-20年的长租约。前3年稳定，之后每年按金额或销售量来增加租金，长租租金的增长是很小的,3-5年增长一次,一次涨个3-5%。所以租金不是很担心。】

看公司的招股说明书，我发现上述描述不够准确。因为有近一半（2010年底数据）的门店将于2015年前到期，续租的情况需要关注。

2.关于永辉生鲜的采购比例

【全国统采30%多、区域直采30%多、还有30%多是供应商采购,包括批发商、第三方也算在供应商采购里面。刚进入一个区域,全国统采是不用担心的,比如大类中的大米、香蕉,都是从东北、海南一次性采购过来的,然后分销到各地去。供应商采购里面有批发商采购的成分,保留批发商的一定比例是因为永辉是"以销定采",而其他大多数企业都是"以采定销"。】

3.待补充。

十五、永辉的估值

对于永辉，质疑估值的远多于质疑公司好坏的。多数投资者承认这是家好公司，同时多数投资者都认为贵，不会买。

永辉现价28元，2012年每股收益大约0.65，PE大约43倍。目前市值215亿元，2012年销售收入大约238亿元，PS大约0.9倍。这么看，属实贵。但是我很认同“皎皎云月间”等网友的说法：

【永辉估值，定性意义远大于定量，过于关注于安全边际的得失，很可能无法入手，这一点与当年的苏

宁很相似。对于一个可以开到2000家以上的连锁店的公司来说，现在200家都不到的数量，基数还是

太低了，利润增长完全还有数量级别的上升，所以现在的利润一点意义都没有。这是一个大局观，没有这个，偏安于一隅，某些财务指标也许会更好看，可毫无意义。】

【永辉在目前还是跑马圈地的时候，考察收入增长应该更加重要。随着规模的不断增长，相信其议价能力也逐步显现。待到稳定增长时，其销售净利率也将逐步稳定，估值分歧也将趋同。如果扩张期结束了（至少未来会有那一天），那么财务费用和新开店的这部分营业费用就会显著下降，而下降的这部分全都会转变为利润，这时永辉的短期盈利将会发生一个很明显的增长的时候，将是一个很好的高成长永辉的投资卖出时机。而这个时候，只看利润的投资者大概那个时候会选择买入吧。】

这类“成长股陷阱”，也是永辉所必须面临的问题。随着企业的成长，估值却在逐步降低。2010年底，永辉以23.98的价格上市，当年静态市盈率高达73.14倍，静态市销率2.17。虽说好公司从未便宜过，但无论怎么说，以73的市盈率买入永辉都是不理智的。经过2011、2012两年的迅速发展，以今日收盘价计算，终于使市盈率降到了X倍，静态市销率X，两年后显得合理一些了。未来的股价是否会下跌，估值是否继续下降，都不是我能考虑的问题，我只能说，这个公司这个价格值得我出手了。

补充：永辉2013年2月27日发布公告称，一季度净利润增长100%，也就是有0.3元。这个公告的时点很有意思，2月份还没完就公告一季度的利润了。我猜还可能是春节前后的销售情况非常好，才导致公司有胆量公告的，真实数据出来后，很可能要比100%更高，因为一旦比预测的低，那就丢人丢大发了。

简单预测一下，如果2013年全年利润为0.3*4=1.2，那么PE将降为23倍（不考虑定增影响），对永辉来说这个PE就绝对不高了。要达到2014年销售收入500亿，目前看只需要维持目前增速即可，即

每年至少增长40%以上。但好在这个40%并不是单纯的靠开新店来完成。根据券商的调研报告：【超市成熟期门店年收入增速为5-6%、成长期门店年收入增速15%左右、而新开门店约能维持3年甚至以上35%的较快增长。】也就是说，在未来两年，即使新店开业速度放缓，靠上市后2011、2012年开业的新店也能在2014年前维持不错的增长速度。

十六、投资永辉的总结

首篇第一个问题就是投资永辉的逻辑在哪里，我列举了四个方面，

1. 足够大的市场前景；

2. 难以模仿的竞争壁垒；

3. 快速复制的扩张计划；

4. 不算离谱的价格。

除了上述这四点外，永辉还有一点让我心动的地方，那就是它特别符合“三个代表”重要思想，能够让千家万户的老百姓吃到便宜又放心的生鲜，这一点足够了。

【永辉的模式让我想起了郭靖的招式，看似简单，朴实，不起眼，可真要是长期修炼下去，收到成果却不易。我相信实实在在的和群众关联度大的赚蚂蚁钱的企业，因为蚂蚁是世界上最多的。】

另据2012年半年报显示，公司工作重心将逐步从“新鲜的永辉”转向“放心的永辉”。目前永辉已经开始逐步建立农产品检测室。放心的永辉值得你信赖。

【检测室主要对永辉超市内销售的水果、蔬菜进行农药残留检测，以此来保障市民的餐桌安全。超市农

产品检测室的建立，有效杜绝了有毒有害的农产品流入市场。检测室正式运行后，将对进入超市的每一

批果蔬产品进行严格的质量检测，将检测合格的农产品及时在公示牌上进行公示，对不合格的农产品及

时销毁，并追根溯源，彻底消除安全隐患，让市民放心消费。】