关于股票一二级市场差价的一点思考

关于股票一二级市场差价的一点思考

摘要: 股票一、二级市场之间应有一定差价,就象商品的出厂价与零售价之间应有差价一样。在商品能顺利地从生产者手里转移到消费者手里的前提下,消费者需要为商品流通支付的费用越少越好。同理,在上市公司能够顺利完成股票发行的前提下,股票一、二级市场的差价也越小越好。股票一、二级市场差价太大,是由政府行为引起,其后果是造成损失。

关键词:一级市场二级市场差价损失

中图分类号:F830.91文献标识码:A

文章编号:1004-4914(2007)11-106-03

一、股票一、二级市场的合理差价的性质

一般地说,股票的发行价要比其在二级市场的交易价低一点,使一、二级市场之间存在一定的差价。这种差价的性质,可以从两个方面来认识:

从一方面看,是一种批量优惠。不论是对于何种产品,购买力都是一点一点地形成的、其需求都是一点一点地产生的,商品摆在商店里,是一点一点地卖出去的。如果某天厂家或商家因故想要大量地卖出该种商品,就需要动员比正常量大得多的需求,往往就需要降价。对于任何一种股票来说也是如此。上市公司发行股票时,需要一次卖出较多的数量,对单个购买者的购买量也有最低要求,就需要以比正常的流通价(零售价)低一些的价格来发行。

从另一方面看,这种差价包括两个部分:一是申购劳务及相关费用的补偿,二是申购资金的正常利润。投资者从一级市场购买股票到二级市场去转卖,需要占用一定的资金,过程中存在“二级市场定价风险”等风险。申购资金的预期收益水平,要与其承担的风险水平相适应。

总而言之,一级市场的投资者就好象商人,需要赚取“出厂价”与“零售价”之间的差价。

二、股票一、二级市场差价“合理”的标准

对于全社会来说,在商品能够顺利地从生产者手里转移到消费手里的前提下,消费者需要为商品流通支付的费用是越少越好。同样的道理,对于全社会来说,在上市公司能够顺利完成股票发行的前提下,股票一、二级市场的差价也越小越好。

那么,具体地说,股票一、二级市场的差价“合理”的标准是什么呢?

股票在二级市场合理的交易价格,是由二级市场的供求状况决定的,我们可以假定二级市场的交易价格是一个不受一级市场价格影响的量。在此前提下,股票一、二级市场的差价,就取决于股票的发行价。

当某公司需要发行股票时,在股票一级市场的所有投资者中,有的人较看好该公司的股票, 判断该公司的股票在二级市场能有较高的交易价,从而愿意出较高的价格认购;有的人则相反。当发行价很高时,只有少数对该公司非常看好的投资者去认购;当发行价逐步降低时, 一级市场的投资者将按照对该公司的看好程度,依次入场认购。从理论上说,当发行价能够吸引到的投资者愿意认购的数量,等于该公司股票的发行量时,该发行价即为“可能最高发行价”,对应的一、二级市场的差价达到最小。

但公司的决策者并没有绝对的把握去准确地判断一级市场投资者对公司的看好程度,故实践中确定发行价时必须留有一定的余地。比如说,公司的决策者判断,发行价格为X时能吸引到的购买量与公司的发行量相等,则确定的发行价应为X+△x(△x>0)。△x应该等于多少呢?取决于公司决策者需要的“保险系数”——公司决策者预计的一级市场申购该公司股票的“申购倍数”。△x的值越大,能吸引到的投资者就越多,申购倍数就越高。合理的保险系数应该等于多少倍呢?标准答案应该说是不存在的。一般地说,在成熟稳定的市场,行情较容易把握,保险系数可稍低;在不大成熟的市场,投资者不成熟,行情较难把握,保险系数宜稍高。以笔者的理解,通常情况下,保险系数取3到5倍应该就差不多了。

三、股票一、二级市场的差价过大的原因

1.对于一个公司来说,设某股市是一个不大成熟的股市,合理的保险系数为5倍。根据大数定律,当发行股票的公司很

多时,其平均的申购倍数是5倍。如果某公司的申购倍数特别的高,达到了10多倍或几十倍,则说明该公司的决策者对行情的判断力较差,或是太保守,或是过份追求上市成功(与管理层利益关系大)而将公司原股东的利益摆在了次要位置,结果将公司“贱卖”了。此时,该公司股票的一、二级市场差价一般地说将会较大。反之,如果申购倍数不足1倍,则说明公司的决策者判断太过乐观,定价过高,一、二级市场的差价太小(甚至可能是倒差),导致公司股票发行不顺利。

2.对于整个股市来说,由于发行股票的公司很多,根据大数定律,其整体价格水平不受判断偏差的影响。俗话说,“买的没有卖的精”。如果售价不合理,除非是在极特殊的情况下被情势所迫,否则,生产者是不会出售他的产品的。同样的道理,上市公司愿意按某价格发行股票,基本上可以认定该价格已达到或高于“合理”的标准。因此,如果股票的一、二级市场差价过大, 基本上可以认定是二级市场股价太高。出现这样的结果,当然是由于股票市场供不应求。

本来,按照市场的规律,一方面,如果某产品供不应求,则主要是提高出厂价,从而提高生产者的利润水平,而商业部门的利润则基本上不会提高。这是因为,供不应求的是生产者的产品,而不是商业部门的劳务,所以商业劳务无法“价格高于价值”,商业部门无法获取超额利润。另一方面看到有超额利润,就会有更多的生产者来提供该产品,供求就会逐步趋于平衡。股票市场也是如此,如果供不应求,二级市场的投资者愿意出的价格很高,则:一方面,提高的应该是一级市场的售价,而不是一、二级市场的差价;另一方面,看到股票能卖出超高的价格,就会有更多的公司愿意发行股票,股票的供给就会增加。

真正导致股票一、二级市场差价长期过大的原因是政府干预。政府的干预体现在两个方面; 一是剥夺市场的定价权,干预一级市场的定价;二是掌握股票供给的调节权,不让市场来调节供求。如在中国大陆股市,一方面,政府对上市公司发行股票、特别是初次发行上市(对增发时的定价控制较松,所以增发价一般较高,增发时的一、二级市场差价较小)的定价实行较严格的管理,上市公司无法根据市场行情来定价。另一方面,政府又能控制公司的上市,也就是控制股票的供给。虽然看到股票能卖出超高的价格、能获取超高的利润(所谓“创业者利润”),很多公司很想上市,但受政府的控制,无法获得上市资格,所以市场机制无法增加股票的供给。这样,在政府的干预下,股票一、二级市场的差价得以较长时间维持在高水平。