浅谈我国有限合伙制私募股权投资基金的法律地位和监管

2012年5月（总第311期）

法制与经济

FAZHIYUJINGJI

NO.5，2012

(Cumulatively，NO.311)

[摘要]近年来，私募股权投资基金在我国发展迅速，为我国的产业发展作出很大贡献，有限合伙制作为欧美等国私募股权投资基金的主流模式，目前在我国却发展较少，这与其法律地位不明确、监管主体较多有关，相关法律的缺失、监管方面的不足制约了有限合伙制私募股权投资基金的进一步发展，需要予以规范。

[关键词]私募股权投资基金；有限合伙制；法律地位；监管

私募股权投资基金（以下简称PE），目前较主流的观点将其定义为：以非公开发行的方式募集资金，以非上市公司股权投资为标的，同时提供增值服务的非证券类投资基金。[1]PE的运作模式可以用四个字简单概括——

—筹资投资，它犹如连接金融资本与产业之间的一根水管，源源不断地将从各个渠道筹集到的资金输送给各个产业，通过对有比较优势的创业和成长企业的客观助长和对潜在价值明显但凸显颓势企业的并购重组，来提升企业的市场价值，并从中发展出大批优质的上市公司资源。近年来，PE在我国得到了长足发展，在国际经济环境不佳的情况下，我国2011年前11月PE共募集完成204支基金，同比增长175.7%，创历史最高。①

一、有限合伙制PE的制度设计分析及在我国的法律地位

（一）有限合伙制PE的制度设计分析

有限合伙制是合伙制的一种特殊形式，在整体上虽也具有无限责任性质，但在内部设置了与普通合伙制有根本区别的两类法律责任截然不同的权益主体：一类合伙人作为真正的投资者，投入绝大部分资金，获得一定比例的资本收益，但不得参与经营管理，并且只以其投资的金额承担有限责任，称为有限合伙人（LP）；另一类合伙人作为真正的管理者，只投入极少部分资金，但全权负责经营管理，其报酬是获得一定份额的资本收益外，还收取管理费用，并要承担无限责任，称为普通合伙人（GP），也称一般合伙人或无限合伙人，两者的责权关系由合伙协议规定。[2]这种制度的核心，是建立了委托代理的共赢关系，能够有效地降低PE投资中的不确定性因素，解决PE信息不对称问题和LP对GP的激励约束问题，因此，有限合伙制PE是欧美等国PE的主流模式。

（二）有限合伙制PE在我国的法律地位

尽管我国2007年修订的《合伙企业法》明确了有限合伙制度，为有限合伙制PE在我国的发展提供法律支撑，但合伙企业制PE仍存在一定的尴尬境地。原因之一在于法律地位不明确。对于有限合伙制PE，是作为经营性实体企业，还是作为金融中介性企业，并不明确，相对应的法律权利义务关系也不明确，政府机构对合伙制PE的推广也持谨慎态度，导致了在我国，有限合伙制PE的发展不及公司制PE。而事实上，我国拥有巨大的资本市场，包括社保基金、保险机构资金等，若能参与到PE中来，有限合伙制无疑是最好的介入方式，作为LP参与PE 投资，既风险小，而且因具有较好的激励机制，又能保证一定的收益率。②近年来，我国有限合伙制PE的发展较为迅速，LP市场初具雏形，市场格局逐步显现，但我国活跃的本土LP类型与外资仍有较大不同（表一），而且，因我国本土LP中活跃程度最高的是富有家族及个人，因此数量虽多，但在可投资本量上却很少，可见对其加以明确界定的话，有很大的发展潜力。

（三）应明确我国PE的法律地位为金融中介性企业

一般认为，美国对PE是不监管的，严格来说，是美国在很大程度上对PE“监管豁免”。这是因为美国一直认为这个行业是金融机构，只不过与传统保险、银行、证券相区别，它是私募的，投资人是成熟投资人，所以通常不用严格的准入。笔者也认为，从PE的定义及发展来看，界定为一类组织化了的投资组织或机构，更能反映出PE的性质。因为，PE不仅具有“集合投资”这个基本特征，更重要的是其具有的金融中介的属性特征，因此界定为金融中介性企业，是应赋予其的法律地位。

二、我国有限合伙制PE的监管现状

在我国，因对有限合伙制PE的法律地位界定不清晰，又由于“分块管理”传统，导致监管主体广泛，多个政府机构以及行业自律组织均参与到监管工作中，发挥着不同作用：[3]（一）国家及地方发改委的监管

国家发改委的监管主要集中在对PE（包括合伙制、公司制）的备案管理。地方各级发改委对PE的监管不仅体现在基金备案管理上，还根据地方特点，协调各个政府机构对基金的发起设立、运行等开展指导工作。

（二）工商管理部门的监管

浅谈我国有限合伙制私募股权投资基金

的法律地位和监管

汤微

（上海市宝山区人民检察院，上海201900）

主要活跃的外资LP类型公共养老基金

保险机构

大学及基金会

外资FOFs

家族基金

大中型金融机构主要活跃的本土LP类型政府机构/财政资金

公共养老基金

大中型企业/上市公司富有家族及个人

大中型金融机构

表一：截止2011年前11月中国VC/PE市场LP类型比较98

工商管理部门是PE监管的前沿部门。投资者准入规则的落实，企业资本的及时到位，以及合伙人的有效性，都由工商部门监管。

（三）金融监管部门的监管

因为PE与公司生产经营扩张投资有明显的区别：PE以获取投资收益为主要目的，具有较显著的金融属性，所以，在我国，不同金融监管部门，包括人民银行、证监会、银监会及分支机构、各地金融办都在不同程度上参与了PE的监管。监管内容主要涉及明确PE的合法性、参与政府监管协调、督促基金建全资金存托管机制。

（四）行业自律组织的监管

除了政府部门，行业自律组织在PE监管方面也发挥着重要作用。在PE活跃的京津沪等地，均成立行业自律协会。行业协会对基金的发起设立、投资运作模式的规范起到了积极引导作用，能够适应迅速市场的迅速变化，填补政府监管的缺失领域。

三、我国对有限合伙制PE监管面临的问题

尽管我国对有限合伙制PE有多方监管主体，但如前述，对其法律地位定位不清晰，则存在如下问题：

（一）监管主体过多，监管职能不清

一是在现行的监管格局下，存在工商、证监会、银监会等多方管理，导致PE在部分领域面临双重监管甚至多重监管。二是在不同地方，PE的主管机构并不统一，有的地方是发改委，有的地方是工商部门。三是不同监管部门关注的重点不同，加上彼此之间信息共享系统建设落后，不同监管部门尚未实现监管信息的顺利交流。四是缺少全国性规划，区域性盲目大规模、同质性扩张问题较为突出。

（二）相关法律法规缺失

虽《合伙企业法》等推动了我国有限合伙制PE的发展，但与之相关的配套政策措施还处在缺失状态，如法人参与合伙以及允许合伙企业破产的风险影响；有限合伙企业如何在50个合伙人的上限内私募；同一个合伙人能否同时兼有LP、GP；投资项目如何直接和间接监控；如何保护投资人免受管理人侵害等等，[4]均没有明确的规定，影响了有限合伙制PE的发展。而若将PE定性为金融机构，则更重要的是防范其杠杆效应，但目前尚无此方面的规定。

四、我国有限合伙制PE的监管方向

监管是一把双刃剑。一方面监管有成本，社会要支付成本，对于企业来说也是成本，不合适的监管，对行业发展不能起到很好的引导作用，甚至还会扼杀行业的发展；另一方面，没有监管，也容易导致市场失控。如美国对PE一直以接近“零监管”著称，但2010年连续推出六个草案，包括私募基金注册法、私募基金透明法等，其监管理念一改传统，几乎全部取消注册豁免，[5]可见监管重要性。因此，笔者认为，应当有一个比较良好的、适合行业目前发展现状的监管方式，才能够引导我国合伙制PE行业走向长期可持续发展。

（一）明确法律地位，健全法律体系

明确合伙制PE的法律属性，建立健全相应的法律制度。如以现有法律框架为基础，对《合伙企业法》进行补充完善；整合有限合伙制PE的准入、监管和退出制度，制定统一的行政法规；完善责任追究体制，保护投资人权益；引导社会资金和国有资本参与有限合伙制PE等。

（二）建立灵活有效的监管体系

PE侧重于分享投资收益，具有意在凸显资金运作的金融属性，因此，对核心监管机构的选择，必须具备一定的金融监管经验。证监会多年来从事金融机构和上市公司监管，对资本运作和股权投资监管有成熟的理念，因此可以作为PE的核心监管机构。[5]同时，充分发挥其他政府部门作用，严把市场准入关，贯彻国家产业规划，加强信息沟通、交流，实现信息共享，指导资金流向，确保资金安全。

（三）建立全国性行业自律组织

世界各国的经验表明，对于市场化运作的私人股权投资基金，应该采取“软监管”的模式，即行业和企业自律、政府监管、社会监督相结合，并以行业自律为主。可成立全国性的股权投资协会，指明国家综合性的金融管理部门作为该协会的主管部门。如借鉴中国银行间市场交易商协会的办法，由PE市场各方参与者自愿组成自律组织，经国务院同意和民政部批准后成为全国性的非营利性社会团体法人，[6]协调、监督全国的PE市场，建立预警机制等，会更有利于我国合伙制PE行业的培育和发展。

[注释]

①本文数据均来自清科研究中心.《中国创投暨私募股权投资市场2011前11月市场数据》。

②戴相龙于2012年3月5日在参加十一届五次全国人大会议接受采访时表示，PE是社保基金投资的方式之一，目前经国务院批准，有10%的社保基金用于PE投资。

[参考文献]

[1]何小锋.分类管理中国PE[EB/OL].. cn/2008-06-10/110071002.html,2008-6-11.

[2]祝戬.私募股权投资基金运行模式法律分析[J].经济与法.2010

(2)：211.

[3]魏玉波、杨柳.我国私募股权投资基金的监管主体研究[J].东方企业文化·策略2010(2)：49.

[4]李海苹.浅析中国私募股权基金发展中存在的问题及对策[J].中国证券期货，2010（1）：20.

[5]王欧.VC/PE应一级监管[EB/OL]./2009 10/20091019109611.shtml,2009-10-19.

[6]黄亚玲.私募股权基金监管应从杠杆风险控制入手[N].中国证券报，2010（1.15）.

[作者简介]汤微（1979—），女，上海市宝山区人民检察院助理检察员。

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