中国国有大型企业衍生品风险管理研究_从东方航空油料套保巨亏案例分析PPT
衍生品失败案例分析ppt课件
对冲以应对高油价，以此有效规避油价上涨所带
来的成本提高，从而有效保持自身的竞争力。
中国国航合约内容
中国国航 具体操作
1
中国国航通过同时买 入看涨期权和卖出看跌 期权进行航油的套期保 值
看涨期 权合约
2
买入一个看涨期权 (如果到期日市场价格S高 于行权价X2，公司有权 利以X2价格向对方买入 一定数量的原油，盈利 S-X2)
套期保 值原本 目的
中国国航在套期保值目的上出现了偏 差，由单纯的对冲风险、保值，转向希望借此 盈利，在现货部位为空头时，合约前半部分为 套保操作，在合约后半部分的对价中向对手卖 出期权，不符合套保原则，从而使整个交易成
为投机行为。最终亏损近75亿。
中国国航 套期保值
目的
交易成为 投机行为
期货市场套期保值风险控制
PART 05
期货市场套期保 值风险控制
04
慎重进行衍生产品的操作
03
02
大力加强专业金融人才的建设培养
衍生产品只用来套期保值，不用投机套利 充分了解期货合约内容，正确预测价格走势
01
总结：
期货市场套期保 值风险控制
适当的套期保值 会增强企业的抵 抗风险能力和提 高企业竞争力
但是衍生产品的 运用是一把双刃 剑，要慎重运 用，特别是运用 衍生产品进行投 机，可能出现巨 大的亏损
中国国航套期保值失败案例
姓名：代晶晶 学号：2017102434
目录页
中国国航公司简介
2 中国国航合约内容
4
期货市场套期保值风 险控制
1
套期保值介绍
3
中国国航合约 亏损过程分析
5
PART 01
中国国航公司简介
典型失败案例分析-中国东方航空公司
典型失败案例分析-中国东方航空公司东航在2008年6月签订的石油套保合约，由于石油价格的大幅下跌，造成了62亿巨额亏损。
根据东航公告，所签订的航油套期保值期权合约分为两个部分:在一定价格区间内，上方买入看涨期权，同时下方卖出看跌期权。
在市场普遍看涨的情况下，采用这种结构的主要原因是利用卖出看跌期权来对冲昂贵的买入看涨期权费，同时要承担市场航油价格下跌到看跌期权锁定的下限以下时的赔付风险。
失败的原因，是由于在签订合约之前，东航在国外投行的指导下，认为原已位于高位的石油价格还会出现上涨，所以签订的套保合约以单边上涨行情为基础。
然而，条约签订不久，石油价格开始大幅下跌，导致了东航出现巨额亏损的局面。
中国东方航空公司案例失败原因总结：1）过分依赖、信任国外投行，导致签订不对等合约。
对于国航同国外投行签订的套保合同，我们不难发现，合同本身存在着不对等的问题。
但是对于国航这样的大规模国企来说，为何还是义无反顾的签订合约呢？原因是多方面的，但其中最重要的一点是，我国的国企过分信任国外的投行，被他们的专业名声冲昏了头脑。
这种过分的信任主要来源于自身专业水平的贫乏及对行业的不了解。
2）单边看多预测，未考虑到反向行情。
国航在签订套保合约的时候，国际油价最高已经涨到了147.5美元，面对如此高的价位，套保方并未考虑到价格回落的风险，反而相信了国外投行唱高200美元的误导。
制定了单边看涨的套保策略，导致日后价格大幅回落带来的巨额亏损。
3）对价格存在侥幸心理，试图利用反向操作抵消权利金。
在套保策略的设计过程中，国航过分相信看涨的单边行情，在签订一个看涨期权之后，为了能够对冲昂贵的看涨期权金，又签订了一个卖出的看跌期权，并同时承担市场下跌到看跌期权锁定的下限以下的赔偿风险。
此举可谓是“因小失大”，虽然理论上抵消了一部分的权利金，但所增添的附加风险，以及相关的赔偿金却是导致国航巨额亏损的罪魁祸首。
4）分清套保和投机的界限，坚持初衷原则。
中国国航案例分析套期保值失败案例分析
①当市场价格<K1时，投资收益随着市场价格的下跌而增加，投资损益为: 投资损益= K1-市场价格 –买入看跌期权支付的权利金-买入看涨期权支付的权利金 ②当市场价格> K2时，投资收益随市场价格的上涨而增加，投资损益为: 投资损益= K2-市场价格-买入看跌期权支付的权利金-买入看涨期权支付的权利金
基于以上的分析我们认为，套期保值对于航空企业来说，己经不 仅仅是简单的对冲工具，但更不是企业到衍生市场去“淘金”的手 段。套期保值变传统的成本控制为现代的成本经营，使得航空公司可 以更加合理高效地对生产经营活动进行有序规划，将航空公司中最重 要的成本支出项目锁定在一定区间，这对于整体处于微利阶段经营的 航空业来说是至关重要的。
套期保 值原本 目的
中国国航在套期保值目的上出现了偏 差，由单纯的对冲风险、保值，转向希望借此 盈利，在现货部位为空头时，合约前半部分为 套保操作，在合约后半部分的对价中向对手卖 出期权，不符合套保原则，从而使整个交易成
为投机行为。最终亏损近75亿。
中国国航 套期保值
目的
交易成为 投机行为
中国国航套期保值改进方案
PART 02
中国国航交易目的，交 易策略
中国国航交易 目的
中国国航套期保值原因 Y
中国国航燃油成本占到公司
总运营成本的40%以上，因此需要
利用套期保值对价格风险进行有效
规避。为了减少运营成本，最大限
K
B
X
度的提高利润，中国国航开始进行 套期保值。
中国国航 具体操作
1
中国国航通过同时买 入看涨期权和卖出看跌 期权进行航油的套期保 值
中国国航通过买入看涨期权锁定原料成本的愿望可 以认定为套保，但其基于牛市判断而卖出看跌期权，在 规避了油价上涨产生的风险的同时，也成为期权的庄 家，产生了一个新的价格下跌的敞口风险。
我国航空公司外汇风险管理研究——以东方航空为例
我国航空公司外汇风险管理研究——以东方航空为例作者：郭芙秀来源：《西部论丛》2019年第22期摘要：要新形势下人民币汇率波动呈现出双向波动，在这种背景下航空公司面临的汇兑损益波动也比较大，由此影响了航空公司的净利润。
本文以东方航空公司为研究对象，采用统计学的方法，从财务报表角度、外汇风险敞口角度、衍生工具运用以及套期保值角度对东方航空公司的汇率风险产生的原因、管理的现状以及存在的问题进行分析，最后给出相应的解决措施。
以期给其他航空公司外汇风险管理提供一定的参考意义。
关键词：外汇风险敞口;衍生工具;套期保值一、东方航空公司外汇风险管理现状2014年人民币汇率开始走低，各大航空公司纷纷出现汇兑损失。
但是航空公司并没有引起重视，反而有人民币汇率上升的预期，纷纷扩大外汇风险敞口。
东方航空公司2015年外汇风险敞口约为788亿元人民币，汇兑损失也明显增加达到49.87亿元人民币，而东方航空公司2015年净利润为50.47亿元人民币。
汇兑损失额和净利润的比例将近达到1：1的比例，汇兑损失严重侵蚀航空公司的利润，对航空公司的稳健经营产生重要影响。
怎样规避汇率风险，成了东方航空面临的一大难题。
（一）优化债务币种结构降低外汇风险东方航空公司意識问题的严重性，开始采取措施缩小外汇风险敞口，降低自己面临的汇率风险。
2016年东方航空公司采取优化债务币种结构的形式来缩小外汇风险敞口，通过发行人民币计价的债券，提前偿还美元债务，东方航空公司同金融机构协商提前偿还10亿美元。
由下图可以看出东方航空公司明显在缩减外汇风险敞口，风险敞口由2015年的788亿元人民币下降到2018年384亿元人民币。
虽然是大概估计，但是也能从数据中看到外汇风险敞口在明显缩小。
东方航空公司2016年人民币债务比例为49.07%，2017年人民币债务比例为64.19%，2018年人民币债务比例为66.14%。
东方航空公司通过提高人民币债务比例降低美元债务比，提前偿还美元债务，缩减外汇风险敞口。
《中航油案例分析》课件
然而，油价却持续上 涨，导致中航油空头 仓位大幅亏损。
2004年底，中航油 因判断油价将下跌， 开始做空期货。
事件经过
中航油在亏损达到5亿美元后， 决定隐瞒亏损并继续延误止损。
2004年10月，中航油因无法补 交保证金而被强制平仓，亏损高
达5.5亿美元。
中航油随后向相关银行求助，但 因银行要求其提供抵押品而被拒
完善内部控制
控制环境
企业应建立良好的控制环境，包 括诚信道德价值观、员工胜任能 力和管理层的理念和经营风格等
方面。
控制活动
企业应设计和执行控制活动，确 保各项业务流程得到有效控制，
防止舞弊和错误的发生。
信息与沟通
企业应建立有效的信息与沟通机 制，确保信息的准确、及时传递
，促进内部协作和监督。
优化公司治理
公司业务
中航油主要从事航空油料的采购、运输、储存和销售等业务，为国内外航空客户提 供全方位的油料解决方案。
公司拥有完善的油料供应链体系，具备强大的采购和调配能力，能够满足不同客户 的需求。
中航油还积极拓展非航空业务领域，如船舶、汽车等，以实现业务的多元化发展。
02
中航油事件概述
事件起因
2003年中航油在新 加坡上市后，开始从 事石油衍生品合约投 机交易。
01
02
03
董事会职责
优化董事会结构，明确董 事会的职责和权力，提高 董事会的决策效率和监督 能力。
监事会职责
强化监事会的监督职能， 加强对公司财务和经营管 理的监督，防止内部人控 制和舞弊行为。
管理层激励与约束
建立科学的管理层激励与 约束机制，激发管理层的 积极性和创造力，同时防 止短期行为和过度冒险。
中航油事件教训与启示
金融衍生品交易的风险管理研究案例分析—以中航油事件为例
金融衍生品交易的风险管理研究案例分析—以中航油事件为例一、内容综述随着全球金融市场的日益发展，金融衍生品交易在企业和机构中扮演着越来越重要的角色。
这种交易的复杂性及其与基础资产市场的紧密关联性也意味着潜在风险的增加。
对于参与金融衍生品交易的企业来说，有效地管理这些风险至关重要。
本文将通过深入剖析中航油事件这一典型案例，分析其在金融衍生品交易中的风险管理失误及其后果，以期为我国企业和投资者提供借鉴和启示。
通过案例研究，本文旨在探讨如何建立健全的风险管理体系，识别、评估、监控和应对金融衍生品交易中的风险，以期实现稳健的投资收益与风险控制之间的平衡。
通过对中航油事件的分析，呼吁企业及投资者增强风险意识，完善风险管理机制，避免类似事件的再次发生。
1. 介绍金融衍生品的重要性和中航油事件背景在这样的背景下，中航油事件成为了金融衍生品风险管理领域的一个重要案例。
中航油事件涉及的是一家大型石油公司的衍生品交易风险失控事件。
事件的背景是中航油公司参与了复杂的金融衍生品交易，由于缺乏相应的风险管理能力和经验，导致交易损失迅速扩大，最终造成了重大的财务危机。
这一事件不仅给中航油公司带来了巨大的经济损失，也对整个金融市场的风险管理敲响了警钟。
对中航油事件进行深入分析，对于提高金融衍生品交易的风险管理水平具有重要的现实意义。
2. 提出研究目的和意义：探讨金融衍生品交易的风险管理策略，以中航油事件为例进行分析。
通过对金融衍生品交易风险管理的系统研究，有助于提升对金融衍生品风险的认识和理解，完善风险管理理论。
通过对中航油事件的深入分析，能够揭示出实际交易过程中风险管理的薄弱环节和存在的问题，为其他投资者提供借鉴和警示。
本研究旨在提出有效的金融衍生品交易风险管理策略。
结合中航油事件，从风险识别、评估、监控、控制等角度提出针对性的风险管理措施和方法，为投资者提供实际操作中的指导建议，提高风险管理水平。
本研究对于促进金融市场的健康发展具有重要意义。
国航套期保值案例分析PPT课件
2021/6/7
6
航油套期保值的原因
中国国航的燃料成本占总成本的40%左右
国际上平均航油成本只占航空公司运营成 本的10% - 15%
为了减少营运压力, 最大限度降低成本, 国航从2001年就开始进行航油的套期保值 业务
2021/6/7
7
2005-2007国航衍生工具净收益
年份 2005年 2006年 2007年
售的最高数量定为实际用量的50%左右,可谓是豪
赌。
2021/6/7
18
结论2：
当油价出现大幅下降, 国航的现货采购会降 低成本, 可以覆盖燃油套期保值亏损所造成的部 分损失, 但由于国航进行套期保值的数量达到实 际用量的50%左右,使得成本的降低额很难全部覆 盖套期保值所带来的巨额亏损。
2021/6/7
结论3：
国航的巨额亏损最主要是由其卖出看跌期权 引起的，这类期权对国航来说收益有限、亏损却 是无限的。
同时，套期保值的头寸过量, 更使其套期保
值行为带有浓浓的投机色彩，偏离了套期保值的
目的, 演变成了对油价走势的一种赌博。如果油
价上涨, 国航可以继续享受低成本油价, 获得收
益; 如果油价下跌, 国航则会承担巨额亏损。
作为中国航空 集团控股的航 空运输主业公 司，中国国际 航空股份有限 公司在北京正
式成立
国航在香 港和伦敦 成功上市
5
航油套期保值的原因
高风险行业, 很容易受到政治稳定、经济 起伏、金融汇率和油价波动等外界因素 的影响
航空公司的利润预期很大程度上取决于未 来的航油价格
航油套期保值被认为是降低运营成本、 规避风险、创造利润的必要措施之一
国航套期保值巨亏案例分析
中国国有大型企业衍生品风险管理研究_从东方航空油料套保巨亏案例分析PPT
• 4万亿到底给了谁！
“金融领土”的争夺
• 中国国有企业的特殊性质决定了，违规衍生品交易损失 的是全国13亿人民的财富，加之衍生品的交易对手多 为国际投行，这场衍生品危机俨然成了中国与外国的金 融战争，甚至是民族利益得失的反映。一场无烟的战争， 失败的是中国政府和13亿中国人，其更是对13亿人民 辛勤工作的剥削，国有企业的风险管理应该提到国家战 略安全的高度上来，惨痛的教训切勿再发生。
资
我们看到东航较南航30亿政府注资多获得了40亿资
金实为为“套保”损失买单，更实为全国人民为外国投
行赔款40亿元。完全的股权注入实施是对企业的一种纵
容，参考AIG、花旗等以优先股注资对企业有更有的激
励作用，也是国有资产保值增值的手段。
东航外部补救措施三
东 方 航 空 上 市 12 年 ， 亏 损 162 亿 元 ， 分 红 仅
限
险。
特殊合约 （Buffer）
抵销赔偿损失的储备。根据合约，当 油价超过110美元/桶后，投行除了 向航空公司支付一定差价以外，还为 航空公司提供下行储备。储备量为油 价与110美元/桶的差价，但合约期 间，储备最多只能攒10美元。
表面看起来对东方有利，实 为陷阱，使合约复杂化，难 以计算实际成本，且使购入 其他衍生品进行对冲的难度 增加。
《东航航油事件》PPT课件
2021/5/7
东航航油事件6
东航航油事件
东航所签订的期权合约分为三种：航油价格在62.35美元~150美元每桶区间内，套 保量为1135万桶，即东航可以以约定价格(最高上限为150美元)买入航油1135万桶。合 约截止日时，无论航油价格多少，东航都可以选择是否购买，合约对手必须接受。这
是最基本的套保合约，因为权力方是东航，可以达到套保作用，但是条件有利于东航 ，所以航油价格每上涨10美元，东航需要付出1.4美元的期权合约金，如果合约终止 ，东航不需购买，期权费按照实际价格差支付。 同时，东航卖出看跌期权，承诺以
2021/5/7
东航航油事件16
经验与启示
第三，坚持套期保值原则，交易方向相反、商品种类相同、商品数量相等、 月份相同或相近，切忌一见利润就鼓起投机的勇气。
第四，操作及风险控制，套期保值的目的是规避风险，操作上必须以此为导 向，交易方向受限制。另外，在建仓和平仓的操作中，规范做法是先制定科学 合理的保值方案，然后严格按计划操作。而投机随时追逐市场利润点，交易方 向和操作基本不受限制。风险控制上，投机和套期保值有相似之处，都是应对 市场的突然变化。投机的风险更大，更难控制，随时都需要针对市场情况做出 应对措施。
2021/5/7
东航航油事件7
失败的套期保值策略描述
2021/5/7
东航航油事件8
三种期权买卖
1.买入看涨期权，即东航以比较高的约定价（如半年报中提到的每 桶150美元） 在未来规定的时间从对手方买定量的油，行权日时东航 有权选择是否购买，对手方必须接受
2. 卖出看跌期权，即东航以较低的约定价（如半年报中提到的每 桶62.35 美元）在未来规定的时间卖对手方定量的油，不过行权日时 对手方有权选择是否买油，东航必须接受
东方航空的套期保值案例及分析
东方航空的套期保值案例及分析国际油价暴跌，对成本压力巨大的航空业本是一大利好，但部分航空公司却平添烦恼。
根据东方航空、中国国航和南方航空三家公司的2008年年报统计，三家公司因燃油套期保值合约发生巨额公允价值损失，导致企业净亏损279亿元，约占全球航空企业亏损总额的48%。
其中，中国国航的套期保值合约亏损近75亿元，东方航空的套期保值合约亏损62亿元。
那么这几家航空公司却为何因套期保值而蒙受巨大损失？5月14日，中国国际航空公司通过上海证券交易所网站发布公告称，国航2008年亏损91.49亿，其中燃油套期保值预计亏损达74.72亿元。
航空公司深陷“套保门”是一时间的热点。
截至2009年4月30日，国航、东航、南航、海航、上航五大航空公司年报无一盈利，亏损总额高达305．79亿元，而此前国际航空运输协会发布的报告显示，2008年全球航空公司的亏损总额约合人民币540亿元，这也就意味着，在全球230多家航空公司中，中国五大航空公司的亏损总额就占到了56%。
在对亏损原因进行分析时，几家航空公司都把“全球金融危机导致航空运输需求急剧下滑和燃油成本大幅攀升”作为2008年主营业务亏损的理由。
然而有人发现，国航、东航的巨额亏损还有一个重要原因，在两家公司“关于燃油套期保值的提示性公告”中披露出这样的信息： 2008年，在东航139.28亿元的亏损中，燃油套期保值业务的损失为64.01亿元，占比46%；而国航的油料套期保值业务损失达74.72亿元，竟然占到了总亏损额91.49亿元的82%。
2008年，全球金融危机对各国的实体经济都产生了巨大冲击，航空业当然也不例外，客流急剧减少、油价大起大落。
但是，从几家航空公司的公告中我们却发现，亏损的大头却来自并非主营业务的燃油套期保值。
那么，同样经历了2008年的境外航空企业又有什么样的遭遇呢？境外航空公司2008年的盈亏状况发现，8家航空公司都进行了航油套期保值操作，其中美利坚航空、英国航空、澳洲航空和新加坡航空这4家公司的套期保值业务均实现了盈利。
国航和东航燃油套保亏损事件分析
国航和东航燃油套保亏损事件分析发布时间： 2013-12-16 21:49:24 作者：王琦林伟斌来源：中国金融期货交易所一、国航和东航燃油套保合约出现巨额浮亏并非套保失败中国国航11月21日公告称，截至2008年10月31日燃油套期保值合约的公允价值损失31亿元人民币，较第三季度报告所披露的公允价值损失扩大21亿元。
无独有偶，东方航空11月26日也发布公告称，截至2008年10月31日所测算出的燃油套期保值合约公允价值损失约为人民币18.3亿元。
两大国有航空公司几乎同时因燃油套期保值业务导致公允价值账面巨额浮亏，在业界掀起了巨大波澜。
人们不禁要问为什么连“套期保值”这种锁定价格风险的手段也会发生巨额亏损？首先要从套期保值的原理说起。
所谓的“套期保值”是指以规避现货价格风险为目的的期货或其他衍生产品的交易行为，通过买进（或卖出）与现货数量相当但交易方向相反的期货合约或运用其他衍生产品，以期在将来某一时间通过期货合约或其他衍生产品的平仓获利来抵偿因现货价格变动带来的不利价格风险。
当然如果现货价格出现了有利变动，则因期货或其他衍生品头寸会出现损失也放弃了可能获得的额外收益。
通过同时在期货等衍生品市场和现货市场进行方向相反的交易，使一个市场的盈利弥补另一个市场的亏损，从而在两个市场建立对冲机制，以规避现货市场价格波动的风险。
由于燃油成本是航空公司运营成本的重要组成部分，占总运营成本的40%左右，因此控制燃油成本上涨是航空公司实现业务可持续增长、保持盈利稳定的关键。
航空公司本身的主营业务是经营空中旅客运输服务，并不对油价进行预测和投机，因此需要锁定油价以获得主营业务服务收入，一般需要通过签订套期保值合约，以稳定和固化燃油成本。
如果未来一段时间内燃油价格上涨，则以衍生品市场上的获利来弥补在现货市场高价购油所带来的成本增加；如果燃油价格下降，则以现货市场低价购油所带来的成本降低来弥补衍生品市场上的损失，从而不论未来燃油价格是涨是跌都能锁定经营成本，尽可能避免因燃油成本大幅波动带来的经营风险。
案例7-中航油事件分析
事件回顾（1）
中国航油成立于1993年，由中央直属大型国企中国航空油料 控股公司控股，总部和注册地均位于新加坡。2001年在新加 坡交易所主板上市，成为中国首家利用海外自有资产在国外 上市的中资企业。
2003年下半年，中航油开始交易石油期权，最初涉及200万 桶石油，中航油在交易中获利。
2004年1季度，油价攀升导致公司潜亏580万美元，公司决定 延期交割合同，期望油价能回跌，交易量随之增加。
陈久霖-个人简介
1961年10月20日出生，前 中国航油（新加坡）股份有限 公司执行董事兼总裁，2004 年11月因从事油品期权交易导 致巨额亏损，并涉嫌发布虚假 消息和内部交易等行为遭到新 加坡警方拘捕，并于2005年6 月被正式提起刑事诉讼，在新 加坡服刑1035天后，2009 年1月20日刑满出狱。
如东航集团、中航集团和中远集团在2008年6－8月国际 油价达到历史最高点（140美元／桶）时，与高盛、美林、 摩根士丹利等境外投行签订了高额石油期权合约，在买入看 涨期权同时卖出看跌期权（即结构性期权），签约后不久油 价快速跌破了约定的行权价，这3家企业不得不双倍赔付交 易对手，截至2008年底共赔付折合人民币8.06亿元（东 航1.5亿元，中航4.38亿元，中远2.18亿元）。赔付后的 合约浮亏仍高达161亿元（东航62亿元，中航68亿元，中 远31亿元）。截至2008年底，合约市值92亿元，浮动净 亏199亿元。而且中航已将2.4亿美元信用证交付美林公司 ，作为对其合约负市值的担保。
中国铁建 汇兑损失
华翔微电 衍生品投资
碧桂园 衍生品亏损
国泰航空 燃油对冲合约
中信泰富 外汇合约
9.61亿 2.71亿元 19.39亿元 3.2亿 6000万 2.5亿美元 28亿 147亿港元
中航油事件案例分析 PPT课件
陈久霖对中国航油未来强烈的企图心、以及多年来他一次次绝 处自救的经验，令他忽略了“一招不慎，满盘皆输”的巨大风险。
2、监管机构监管不力
中国航油集团公司归国资委管理，中航油造成的损失在5.3亿 至5.5亿美元之间，其开展的石油指数期货业务属违规越权炒作行 为。该业务严重违反决策执行程序，这监管漏洞无疑为后事埋下 伏笔。
启示和教训
1
企业的投机心理
2
监管机构监管不力
3
管理层风险意识淡薄
4
风险监控形同虚设
1、企业的投机心理
套期保值是企业用于规避价格风险的一种工具，可以达到减小 公司风险敞口的要求，但很多企业在做套期保值的同时涉及一些投 机交易，将原本用以规避风向的协议变成了加大风险的交易，从此 偏离套保初衷，最后也就酿成了严重的后果。
4、风险控制形同虚设
外部监管 默认许可，大行方便
利用 业绩 倒逼
内部监管 不闻不问，形同虚设
陈久霖 为所欲为
属下员工 沆瀣一气
4
总结
一，提高投资相关人员的业务水平和道德水准。 交易人员必须重视对国内外宏观经济的研究，全面把握市场变化情况，不
断提高对市场变化趋势的判断能力，理性的选择合适公司情况的交易工具；风 险管理人员必须科学合理地运用市场风险计量模型，对金融投资活动的市场风 险实行动态管理。
2004年12月1日
衍生金融工具套期保值的风险控制——以国航燃油大幅亏损事例
122衍生金融工具套期保值的风险控制———以国航燃油大幅亏损事例史佳成作者简介：史佳成，男，汉族，江苏南通，硕士，石河子大学，会计。
（石河子大学新疆石河子832000）摘要：受全球金融海啸连续冲击影响，中国国航燃油套期保值大幅亏损，继“中燃油套期保值巨亏：亏损46亿”事件后再次成为社会热点话题。
本文欲探究国航燃油套期保值巨额亏损，剖析该事件的前因后果。
以国航为前车之鉴，探究燃油套期保值中的问题，继而为上市企业寻求套期保值正确使用方法，探索出一条有效路径。
关键词：燃油套期保值；金融衍生工具；风险控制一、国航燃油套期保值亏损案例介绍寻找典型案例是本研究的关键一环。
案例越典型，越有助于研究套期保值亏损事件，提升营运能力，寻求正确使用套期保值方法。
在进行案例公司筛选过程中，航空公司的利润预期很大程度上取决于未来的燃油价格，自2006年起，燃油套期保值在降低运营成本、规避风险方面效果显著，被航空公司广泛使用。
中国国际航空股份有限公司作为中国最好的航空公司之一。
2008年国航燃油套期保值交易产生巨大浮亏，股价跌到低的价格3．25元，跌的幅度将近百分之九十，之前最高的价格29．85元。
其中航空公司控制成本会选择燃油套期保值，这是主要手段之一，在有效规避因燃油价格大幅上涨带来的经营风险方面关键作用。
中国国航走在行业前端，其总成本的40%左右燃料成本占据，高油价不断吞噬着经营利润，这种情况下，燃油套期保值为国航化解高油价成本风险提供了解决方法。
早在2001年，国航便开始进行燃油套期保值，05年至07年的数据，国航选择燃油套期保值，净收益为0．95亿元、1．13亿元和2．36亿元。
国际油价上涨会导致公司燃油成本上升，套期保值可有效规避燃油成本风险。
国际油价下降是发生在2008年第三季度以后，其中主要受全球经济危机冲击。
据国航同期发布的报告显示，由于原油价格波动和航空市场需求急剧萎缩，国航7－9月亏损19．4亿元，其中燃料衍生金融工具亏损9．61亿元。
风险管理案例分析：国航套期保值【风险管理上海财经大学】课件
风险管理案例分析国航套期保值【风险管理上海财经大学】课件
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国航套期保值背景介绍国航套期保值风险管理问题分析国航套期保值风险管理策略分析
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国航套期保值风险管理效果评估国航套延时符
国航套期保值风险管理问题分析
国航在进行套期保值时，可以通过与保险公司或对冲基金合作，将部分风险转移给它们。此外，国航还可以选择与其他航空公司合作，共同分担风险。
详细描述
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国航套期保值风险管理效果评估
风险敞口控制
评估国航套期保值策略对风险敞口的控制效果，包括汇率风险、利率风险等。
风险集中度
分析国航套期保值策略对风险集中度的改善程度，以降低潜在的巨大损失。
高层领导是企业风险管理的关键，只有高层领导具备强烈的风险意识，才能在企业中建立起有效的风险管理机制。因此，应加强对高层领导的风险意识培训和引导。
建立健全风险管理流程
企业应该建立完善的风险管理流程，包括风险识别、评估、监控和应对等环节，确保各项风险管理活动的有序进行。
制定详细的风险管理策略
企业应该根据自身的经营特点和风险偏好，制定出详细的风险管理策略，明确风险管理的重点和方向。
01
评估国航套期保值策略对风险管理流程的优化程度，包括风险识别、评估、监控等方面的改进。
风险管理流程优化
02
分析国航套期保值策略对风险管理人才队伍的培养和建设的影响。
风险管理人才队伍建设
03
评估国航套期保值策略对风险管理文化的培育和推广的作用，以提高全员的风险管理意识和素质。
风险管理文化培育
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汇率风险
国航在进行套期保值时，需要识别因汇率波动带来的风险，以避免因汇率变动导致的损失。
浅谈套期保值的风险控制 基于国航燃油套保巨亏的案例分析
4、加强市场监管。企业应加强对衍生品市场的监管，了解市场动态和政策变 化，及时调整套期保值策略。
5、优化投资组合。企业在进行套期保值时，应考虑投资组合的优化，分散投 资风险，提高风险管理效果。
五、结论
国航燃油套保巨亏事件提醒我们，企业在运用套期保值进行风险管理时，必须 采取充分的风险控制措施。只有提高风险意识，建立完善的风险评估体系，合 理配置头寸，加强市场监管和优化投资组合等多方面措施的有机结合，才能有 效地降低套期保值的风险。相关部门和机构也应加强对套期保值风险控制的研 究和实践，为企业的风险管理提供更加科学和有效的指导。
总之，通过对三普药业商品期货套期保值巨亏案例的分析，我们可以看到企业 在进行套期保值业务时需要充分了解市场行情、制定科学的策略计划、加强人 才培养以及严格控制风险等方面的重要性。希望本次演示的分析能为类似企业 提供参考和借鉴。
谢谢观看Βιβλιοθήκη 三、国航燃油套保巨亏案例分析
2008年，受全球金融危机影响，国际燃油价格大幅下跌。在此背景下，国航为 规避油价上涨风险，大量买入燃油期货合约。然而，国航在套期保值过程中缺 乏有效的风险控制措施，导致其在期货市场的损失远超其在现货市场的收益， 最终出现了巨额亏损。具体原因包括以下几个方面：
1、风险意识不足。国航在油价下跌的情况下，过于乐观地判断了燃油价格的 趋势，忽视了油价可能继续下跌的风险。
一、套期保值的概念及其应用
套期保值是指企业通过买卖衍生品，如期货、期权等，以规避现货市场价格波 动带来的风险。套期保值的应用范围广泛，包括原材料、能源、农产品等多个 领域。通过套期保值，企业可以在一定程度上锁定成本或收益，降低经营风险。
二、套期保值的风险和收益
套期保值在为企业规避价格波动风险的同时，也带来了一定的风险。首先，套 期保值需要企业进行大量的衍生品交易，可能涉及巨额的资金投入。其次，衍 生品市场本身也存在着价格波动风险、流动性风险、交割风险等多种风险。此 外，套期保值的成本较高，包括交易成本、盯市成本等。
东航期油套保巨亏的原因分析与反思
东航期油套保巨亏的原因分析与反思东方航空公司在2008年参与航油期权套保发生了巨额亏损。
本文将回顾这一过程,从套保策略入手分析其巨亏原因,并对此总结和反思。
标签：结构性期权组合套期保值国际油价2010年5月28日,ST东航成功摘帽复牌。
一年前,迫使东方航空资不抵债而被特别处理的始作俑者,正是为锁定航油成本的航油套期保值操作。
一、事件背景2003年,东航开始通过场外市场与多家投行和外资银行签订一系列价格不同的结构性期权合约来进行航油的套期保值,在油价持续上涨之时,其收益可观。
2007年,东航航油套保收益达到投资收益的62.23%。
东航在2008年扩大了航油套保的规模,全年航油套保量占耗油量的35.9%。
但随着全球金融危机的加剧,下半年国际油价的直线下跌使套保合约中潜在的风险不断暴露:自三季报透露其套保亏损2.71亿元之后,东航的亏损数额如雪球一般越滚越大——47亿、50亿,直2008年12月31日,亏损达到62亿元。
二、期油套保策略东航2008年半年报披露,“公司在2008年6月30日签订的航油期权合约是以每桶62.35美元至150美元的价格购买航油约1135万桶,并以每桶72.35美元至200美元的价格出售航油约300万桶,此等合约将于2008年至2011年间到期。
”东航与多家国际大投行签署了类似的合约,可能每月一份,而每月的期权行权价格都不尽相同。
为了策略分析过程较为明晰,假设:1.东航只与高盛签订了期权合约;2.期权行权价格为年报披露的组合期权价格端值。
由此模拟出东航与高盛签订的期权组合(数据仅供参考):受高盛宣称油价将冲上200美元/桶的蛊惑,同时判断原油跌破62.35美元/桶是绝对的小概率事件,东航在油价140多美元/桶之时构造该策略堪称完美。
但是油价在高位时,买入看涨期权付出的期权费远高于卖出看跌期权付出的期权费,对冲就需要卖出更多的看跌期权,三个期权组合最终形成了油价上涨盈利封顶、下跌却风险无限的盈亏走势。
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方并不会为东航带来风管的经验。
具有中国特色的国有大型企业领导调离调任离并非是股 东考量的结果，而是以中组部评判政府官员的做法。李丰华 的离任与刘绍勇的调任更多的是在形式上给股东及全国人民 一个交代的缓兵之计，其作为事后补救的实质作用极小。
•所有权与经营权不统一
国有企业数亿的资产非管理层所拥有，用别人的钱来赌，成功了升迁加快， 工资提高，皆大欢喜。亏了就归咎为市场风险，管理层最多平级调换职位
业务流程和操作规范混乱
东航方面承认，公司内部控制存在缺陷，交易员、风险控制员和 复核清算员都同属于财务会计部，不利于独立地审核、控制和判断
复杂交易监管国资委和证监会推委
看跌期权
特殊合约 （Buffer）
“零成本”合约的陷阱
“抵损储备”条款
抵损储备表面上给了企 业以一定的缓冲期，使 触发价格远高于国际同 行水平。
“期权展期”条款
期权展期是期权结构的期 权，即对家有权利把合约 往下展期半年或一年。
２.签订合约的原因分析
• 签订合约的原因分析：
市场原因：
即刻盈利
零成本
他们都怎么了！
前言
‚几乎所有涉足外汇、进出口业务的央企都与衍生品交易 有染，远不止按规定持有境外期货交易牌照的31家央企。
这些衍生品合同总共涉及的名义本金高达上万亿元。虽然
实际现金交割损失还只有数百亿，但相对2008年全部央企 仅约6000亿元的盈利来说影响仍是巨大的。‛
‚中国中铁‛之殇
• 中国中铁为例，铁路建设投资是中国‚4万亿‛经济刺 激计划的重头戏，中国中铁占据中国铁路建设领域40%
2.9 亿，注资前负债高达 98.50% ，未来 2 年内预计
银 行 授 信
持续亏损的企业，如果不是政府授意，银行是不
会提供如此大额的融资额。将760亿的资金风险转
移到国有大型金融机构，其风险也是巨大的。 资信良好、回报潜力好的中小企业贷款难上
加难，东航一家“给多少亏多少”的“已破产”
企业获得了千亿元的银行追加贷款。 银行政治风险大于了市场风险„„
国际投行，这场衍生品危机俨然成了中国与外国的金融
战争，甚至是民族利益得失的反映。一场无烟的战争， 失败的是中国政府和13亿中国人，其更是对13亿人民辛 勤工作的剥削，国有企业的风险管理应该提到国家战略 安全的高度上来，惨痛的教训切勿再发生。
目
录
一、国有大型企业衍生品交易损失分析
1、东方航空衍生品交易合约分析 2、国际航空业衍生品交易对比分析 3、对航空公司衍生品风管改进的建议
中国国航
中国中铁 中国铁建
燃油套保交易损失
H股募资澳元结构存款汇兑损失 H股募资澳元结构存款汇兑损失
中国远洋
上海航空 中信泰富
远期运费协议（FFA）投资损失
2年期WTI原油保值交易损失 澳元外汇期权合约损失
41.21亿元
1.72亿元 166.02亿
目
录
一、国有大型企业衍生品交易损失分析
1、东方航空衍生品交易合约分析 2、国际航空业衍生品交易对比分析 3、对航空公司衍生品风管改进的建议
三、国有大型企业的衍生品投资将何去何从
航空公司的长期 收入取决于油价、 经济状况以，参 与其他公司如何 套保
走“中庸 之道”
建议
通常最多只能 锁定未来几个 月收入，最好 是在收入已固 定的情况下， 再将成本锁定
不用复杂 的衍生品
•使 用 简 单 衍 生 品，航空公司 比较容易衡量 其风险
做短期 套保
41.18%
35.59% 41.08% 49.68% 32.57% -
38%
57% 48.99% 50% 88% 40%
96 91 88 105 85 -
0.12% 8.79%
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
中国国航
东方航空
40%
39%
50%
36%
116
106
14.11%
15.3%
资料来源：风管东航组整理
国际航空业衍生品交易对比分析
舆论导向
属价内合约 东航在2005年2007年三年时间里， 通过套期保值分别 获利1.23亿、2.13 亿、5.86亿元人民 币，投机获利成为 主要盈利来源
即卖出期权的收入 可抵消掉买入期权 的成本，为了减少 套保的成本，或者 说为了眼前的利益， 而愿意以更大损害 的风险为代价，这 种短视行为也造成 了合约的签订。
东航外部补救措施
东航原董事长李丰 华调离，后“平调至” 中国商飞任独立董事。 因原南航集团总经 理刘绍勇接替李丰华担 任东航总经理。
国资委全资拥有的 东航集团和东航国际控 股（香港）认购了70亿 元新股。 A 股有部分折 价， H 股较前 20 日均价 有20%的溢价。
东航相继获得了交 行 100 亿 元 、 浦 发 行 100 亿 元 、 农 行 150 亿 元、建行 110 亿元和国 开 航 300 亿 合 计 760 亿 元人民币的综合授信额 度。
市场分额，将成为最大的受益者，去年全年，中铁奋战
在全国各地及国外建设工场的数万名职工创造的营业利 润为52.52亿元，但因H股募集资金澳元汇兑损失就亏掉 了41.37亿元，数万中铁人的劳动成果转移到国外投资 者手中…… • 4万亿到底给了谁！
‚金融领土‛的争夺
• 中国国有企业的特殊性质决定了，违规衍生品交易损失 的是全国13亿人民的财富，加之衍生品的交易对手多为
二、政府作为出资人的风险管理措施分析
1、责任人惩处法律法规不完善 2、法规执行落实不到位
三、国有大型企业的衍生品投资将何去何从
已公布国有上市公司衍生品及汇兑损失
国有企业 交易损失类型 损失金额
东方航空
燃油套保交易损失
64.01亿 实际现金交割损失858万 元 74.72亿元 实现现金交割损失4.48亿 元 41.37亿元 8.49亿元
管理层更换
政府注资
银行授信
东航外部补救措施一
作为主要负责人李丰华并没有承担东航巨亏的责任，国 资委只是象征性地将其转至其他职务，这种责任追究不明是 国有大型企业敢于铤而走险的原因之一。
管 理 层 更 换
南方航空在去年7月原有套保合给到期后，没有签订新的
合约而没有在此次油价雪崩中受损，刘绍勇作为南方航空的
国际各大航空公司套保情况对比
航空公司 美国西北航空 燃油占营运开 2008年燃油套保比 支比例 － 例
从年初的85%快速降 低至第四季度的10%
套保价格 (美元/桶) -
衍生品交易损失占 营业收入的比例 3.64%
美国航空
大陆航空 联合航空 阿拉斯加航空 法荷航空 英国航空 汉莎航空 日本航空 新加坡航空 大韩航空 国泰航空
外部决策机制改革
内部决策机制改革
•
聘请专业的金融衍生 品业务专家，成立独立的 金融衍生品专家小组，专 家小组对公司现有仓位优 化及具体操作方案提交专 业意见，供领导小组决策。
• 建立搜集宏观经济信息 的渠道，其中包括国内 一些大的研究机构、国 外投行、国际航协所提 供的相关报告，以减少 国外投行对中国航空公 司的影响力。
３.事后的相关补救及处理
•
管理机制改革
•
业务机制改革
成立了金融风险应急 领导小组，进一步检查和 完善从事金融衍生品业务 相适应的风险管理制度、 内部控制制度和业务处理 程序，优化操作程序，提 高规范化和专业化水平。
东航内部 补救措施
将交易员和复核清 算员在财务会计部内分 设。同时，将风险控制 员分设在公司审计部， 以加强交易操作过程中 的审核监督。
东航外部补救措施二
因为东航航空 08 年前一直在微利与微亏前徘徊，大
股东东航集团资金有限，70亿实为财政部即国家出资。 注资后使东航的负债率由98.50%下降至90.13%，几
政 府 注 资
乎处于破产边缘的东航，其他融资能力已尽失，因为业
绩不佳公开股权融资已不可行，债务融资受负债比限制 也不可行，其盈利能力不佳引入其他私幕资金也不现实。
国资委希望证监会利用其专业能力监督国有企业的衍生品合约， 但证监会认为属出资人责任，使衍生品交易处于监管空白，且没有相关法规
国企频发的深层次原国
所有权与经营权不统一
业务流程和操作规范混乱
复杂交易监管国资委和证监会推委
我们认为深层次的原因 要从国企本身的弊病上 寻找答案。国有企业决 策链条过长，责任不明， 交易员责权不匹配，缺 乏激励约束机制，国企 从上到下，容易被投行 销售人员以各种形式‚ 公关活动‛摆平，容易 签下暗含杀机的合同。
的，同样为套保，付出了更多的成本、更高的覆盖比例却造成了
更大比例的损失，名为“套期保值”实为“投机”。
目
录
一、国有大型企业衍生品交易损失分析
1、东方航空衍生品交易合约分析 2、国际航空业衍生品交易对比分析 3、对航空公司衍生品风管改进的建议
二、政府作为出资人的风险管理措施分析
1、责任人惩处法律法规不完善 2、法规执行落实不到位
石油接近150美元/ 桶时，以高盛为代 表的投行给出了200 美元的预期，并配 以复杂的模型和石 油研究机构相关论 证，但其本身却成 为看空的主要动力
这些均为市场因 素所造成的，不 仅国有企业，其 他类型企业在风 管措施不完善时 都可能遇到，但 在国有企业中大 幅度发生就其更 深的根源
.
２.签订合约的原因分析
我们看到东航较南航 30亿政府注资多获得了 40亿资
金实为为“套保”损失买单，更实为全国人民为外国投 行赔款40亿元。完全的股权注入实施是对企业的一种纵
容，参考 AIG、花旗等以优先股注资对企业有更有的激