公司财务治理要素、框架及治理效果评价

【内容摘要：】笔者通过对公司治理中不完全契约的分析，将研究的目标定位于公司财务治理要素、财务治理框架，财务治理效果及其评价，并提出通过资本结构的不断调整、股权结构的适度修正、扩容和收缩，以及适应公司经营进行财务集权和分权的交替等方式进行公司财务治理结构的调整，以弥补原始契约的不完全性和制度安排的缺失。

（一）公司治理中的不完全契约自从科斯（1937，1960）最先确定契约在理解制度安排多样性时的核心地位以来，对契约的讨论集中反映在完全契约理论和不完全契约理论上。

当完备的契约仅仅依赖于自我执行和可信承诺时，“古典”的契约理论逐渐被以后发展起来的不完全契约理论所替代——后者主要由威廉姆森及其他人发展起来，强调由于事前和事后条件的不同，未预计到的情况使执行变得困难，故推动各方进行调整或者冲突。

“因此有必要创造一种机制，通过监督签约者来完善不完全的签约”（埃里克.布鲁索），“在这一过程中，制度的嵌入成为核心问题”（梅纳尔，1998）。

然而，在如何认识“机制”、“制度”时，新制度经济学（NIE）与不完全契约理论（ICT）的分歧在于前者强调契约安排设计和制度结构设计的“内生化”，因此需要提出一条逻辑框架以便内生化制度安排和治理结构的形成，而后者则强调“外生强制执行机制”；至于契约不完全的原因，前者认为契约参与的各方处于一种有限理性，且未来情况是不确定的，契约是不完美的，因此“需要混入其他不完美的机制来使之更加有效率”，而后者则认为主要根源于特定的有限理性，如法院的有限理性。

因此需要在既定的制度框架内，确定重新谈判的设计和强制执行机制[1]。

其实，这两种理论的互补性多于替代。

我们并非更多地评价和比较这两种理论优与劣，而是沿着他们的思路，以下分别从公司治理角度探寻治理结构、治理动机，以及管理层级上探讨不完全契约的根源。

第一、公司成立伊始意味着委托与代理关系这种“原始契约”的签订，投资人将自己的资本委托给经营者——专业的企业管理者，其本意在于使资本增值，取得最大化利润，而经营者的目标函数在于获取更多的报酬、在岗享受以及经营成功的喜悦和荣誉。

两者最初的目标函数就存在一定差异，故而这种“长期契约”随着时间的推移，就可能出现“违约”：当经营者认为他的“支付”已经超出投资人所给予的报酬时，其“履约”的积极性就受到打击；投资人只有不断的投入——包括增加对经营者的个人报酬和其他激励，双方的这种“长期契约”才可能持续维系。

如果我们换一个角度分析，现实中上市公司的投资人既然可以和其他公众一样“免费”获取上市公司的经营信息，那么他又何必对经营者进行“再投资”呢？如果投资一方的内在积极性没有，何来对经营者的激励？在这种情况下，约束就显得尤为重要。

第二、如何建立约束或监督机制？需要“嵌入一种制度”或者说“内生出”一种制度，以保证这种约束与监督动态化地长期有效。

这就是我们经常所说的公司治理结构。

它更多地侧重于从制度安排、机构设置、机制设计方面进行原始契约的签订和契约的再协商与修正及补充，而本文重点讨论的财务治理则更侧重于从财权的配置、财务信息机制的生成以及利益相关者的制衡角度来研究问题。

第三、这种“约束”的主体，不仅应该包括对上市公司投资的股东、债权人，也应该包括承担经济管理职能的政府，与企业有密切利害关系的客户、供应商，还包括社会中介机构，甚至包括在公司内部，没有机会参与决策的其他利益相关者。

在我们曾经研究的文章[2]中，将他们称之为“两类利益相关者”。

另外，从管理学的角度分析这种契约的不完全性，也可以深刻地展示出代理链条过长、信息不对称与契约不完全性之间的相关关系。

现代企业的层级越多，机构越庞杂，其委托代理关系就越复杂；代理链条越长，信息的及时沟通和传递即不可确认性就越严重。

正因为如上几方面的理由，这种以委托代理关系为基础的“长期契约”是不完全的。

契约的不完全性所引发的结果，必然是缔约各方权利与义务的不对等，收益与风险的不对称，激励与约束的不公正，从而造成制度安排上先天的不足，形成现行治理结构的缺陷。

那么，由此造成管理上的漏洞是必然的。

（二）不完全契约的再协商、修正与公司财务治理如果我们把由公司制企业制度所规定的内外各种既定的、默认的规范关系都看作一系列契约关系，尽管这些契约形式复杂多样（不仅有股东和股东大会之间的契约关系，股东大会和董事会之间的契约关系，董事会和经理层之间的契约关系，董事会和监事会之间的契约关系，还有企业内部的相关部门之间以及企业与外部的有关机构之间（如证监会，会计师、律师事务所等）存在的某种监督与服务的契约关系），但它们在表现形式上可能既有显形的，也有双方默契认可的。

然而，由于前述原因这些“契约”仍然是不完全的，即便在公司建立伊始，对各种规范、规章、制度考虑的如何周密，权力和责任的确立与分配如何科学，这些契约关系的确定都不是可以一次完成的。

即假定契约双方在原始契约的签订时信息是对称的，由于委托代理关系和管理层级的多重性且随着外部环境的变化，信息不对称情况会越来越多的出现，契约的不完全性更为突出。

哈特认为，一个不完全契约将随着时间推移而不断修正并需要重新协商[3]。

在契约中应明确规定由利益相关者各方共同承担这些风险，这种“多种风险分担”缘于利益相关者应该遵循的“利益和风险对等”原则，而这里的“重新协商”即是指契约重新签订前的谈判，它是对原始契约执行中存在的问题、漏洞以及对原来契约中双方权利和义务的不对称进行的修正，同时也是对执行中新发现问题的补充，以更好地解决契约不完善所导致的一系列问题。

以现实中债权人在契约中所处的地位为例，由于社会对偿债的普遍性的诚信缺失，债权人更多地受到债务人违约的困扰和侵害，在契约签订后总是处于被动的地位。

投资中的风险主要地或更多地由债权人承担，而其相应的权利和利益无法得以保证，欠债者得不到应受到的谴责和惩罚。

在公司具有直接决策权的董事会上，更无债权人代表发言的一席之地，说明公司财务治理本身有一定缺陷。

在上市公司中，国有股虽然拥有绝对控制地位，但存在着国有产权主体缺位的问题，外部财产权力约束不到位，更多的强调行政约束，从而导致外部控制失败。

而正是由于政府职能尚未完全从这种对企业的直接干预中退出，一些地方政府出于狭隘的地方保护主义，有时有意无意地助长这种违约和失信的行为。

甚至在公司破产或重组时的“债权人会议”上也不允许或阻饶债权人发言。

这些现象导致的财务结果就是使国有资产流失，银行形成大量“烂帐”，企业逃债或者在“重组”中获取“营业外收益”，搞所谓“大船搁浅，帆板逃生”，从此俚语所流露的滑稽与蹊跷中，债权人权利和履约的保证机制状况可见一斑。

上述问题恰恰说明，在重新签订的契约中应该强调“多种风险分担”条款和随着时间推移在情况变化下允许进行“重新协商的条款”，只有这样，才能使再协商达到“帕累拖改进”。

所以，有人说，公司治理机制本质上是在治理各种契约，比如股权契约、债权契约、经理人与股东的契约、股东与债权人的隐性契约等等。

（三）公司财务治理要素与运行机制既然公司是一系列契约关系的总和，而契约的各方当事人都需要追求自身的利益，那么如何确保各方的利益都能得到同等的对待而不使利益的砝码向特定的某一方倾斜？这就需要有健全、完善的公司治理制度，以弥补由于契约不完善所造成的治理缺陷。

完善公司治理需要建立健全一整套治理机制，上图也包含着现代公司治理机制通常由公司内外如下三种机构或组织形成：1．以董事会为代表的决策机构；2．内部以监事会为代表、外部以政府和有关中介机构为代表的监管机构；3．以公司高管层为代表的执行机构，从而形成相互制衡、相互约束、相互监督的公司治理机制。

这种机制因各国政治、经济、文化和历史的不同而表现为不同的治理模式。

目前理论界大多把探讨的目标瞄向治理模式的优选和优化，在研究是英美的外部人模式（Outsidersystem）好，还是德日等内部人模式（Insidersystem），以及东南亚的家族/政府模式更为有利？5其实，几种模式，特点不同，各有千秋，世界上没有一个一成不变的放之四海而皆准的公司治理模式。

美国公司普遍实行执行董事、CEO股票期权、经营者持股制度，主要的意义在于调动经营者的积极性和充分发挥主要经营者的作用。

一些公司的经营者手中有股票有权利，公司在其管理下迅速做大了；但相伴而来的是对它们的约束弱化和监管不力。

用契约理论解释，就是原始契约是不完全的，长期契约的签订不是一次完成的，它需要不断的再协调与修正。

企业在不同发展阶段，人们对信息的掌握程度不同，人们的行为也不可能总是理性的。

所以，公司治理结构没有一种万能的既定模式，公司各种管理制度也不是一成不变的，要根据具体情况具体制定，且要随着企业内外环境的变化而不断调整。

从目前来看，几种治理模式还有逐步趋同的趋势。

例如，日本的主银行制度在某种意义上说正是我们应效仿的。

在我国银行作为企业的主要债权人，如上文所述，却不能在公司治理中发挥其应有的作用，说明在我国的公司治理中应该特别强调债权人的地位，重视外部利益相关者的监督和制衡作用。

我们曾经探讨过有关财务治理和财权配置的定义6，认为“公司财务治理，是指通过规范财务信息的生成和呈报机制，调整利益相关者在财务体制中的地位，提高公司治理效率的一系列动态制度安排”。

如果对这一定义作进一步阐述，可以认为，公司财务治理主要是由如下三要素，即财务治理主体、财务治理客体和财务治理的载体共同构成的一套公司财务治理的经济关系。

财务治理主体是由公司内外两类利益相关者承担，它们在财务治理中分别处于不同的地位，担负着不同的治理任务。

第Ⅰ类治理主体是依赖公司内部财务治理保障其利益实现的群体，主要指能够参与公司董事会进行决策的大股东和公司的高管层，第Ⅱ类治理主体是依赖公司外部财务治理保障其利益实现的主体。

所谓公司内部财务治理，是指限于公司组织边界内部的财务治理，是通过在公司内部合理安排财务权力实现的，其目的是寻求企业在最佳效率下运行。

公司内部财务治理对公司财务信息的生成和呈报以及披露机制起着主要作用，也应该承担主要责任。

公司财权配置的“原始契约”的签订最初主要是由第一类利益主体参与的。

公司外部财务治理，是指公司组织边界外部的财务治理，主要是通过签署一系列合约的方式实现的，其目的是保证企业的运行不会降低社会效率及其相关者自身利益。

第Ⅱ类治理主体由于本身在公司组织中的地位不同于第Ⅰ类主体，没有权力直接影响财务信息的生成和呈报，也没有权力直接决定公司财权的配置和行使，但它们可以质疑和检验财务信息的质量，监督公司经营运行及财务效益的实现情况。

例如政府虽然不直接参与公司治理和管理，但它应该以法规、制度以及政策引导的方式对公司经营和治理发生影响。

这里，需要特别说明的，就是债权人在公司治理中的作用。