物价持续下降的货币本质

物价持续下降的货币本质
我国从1998年开始一直到去年10月出现了物价总水平持续下降的通货紧缩现象。

我国学者对之有各种解释，大体有下几种：有效需求不足说、有效供给不足说、消费结构断层说、社会投资不足说、分配体制缺陷说（刘国光，1999）、企业效率下滑说（余永定，1999）、生产效率提高的“有效降价”说（樊纲，2003）；以上各观点从生产、需求、结构等方面对当时的通货紧缩进行了探讨，也各有其说服力。

但遗憾的是从货币方面着手分析的并不多。

我们知道，货币的运行不仅是实物经济运动的反映，而且对实物经济运行有着重要反作用。

现代货币主义学说更坚持“惟货币重要”，认为通货膨胀本质上是一种货币现象。

遵循这一分析思路，本文将从货币（尤其是货币流速方面）方面，对前一段时期的通货紧缩及现阶段的通胀压力做一个通盘的分析。

一、货币流速减慢是造成前一段时期物价持续下降的直接原因
一定时期，一个经济体的货币量是货币供应量与货币流通速度的结合。

现代货币经济理论普遍认同，在正常的流通机制和货币政策环境下，存在着一个相对稳定的货币流通速度（V）。

只要流通手段和技术不变，货币流通速度从长期看是不变的；而在短期，货币流通速度则可以随利率、股息等几个有限的变量做方向确定却弹性十分有限的波动。

这样，货币名义收入水平（PY）、货币存量（M）及货币流通速度（V）三者之间存在如下关系：MV=PY。

方程两边取对数，并求导，有：m+v = p+y。

式中m表示货币的增长率；v代表货币流通速度的变化率；p是物价水平的变化率；y是产量的增长率。

本文用广义货币供应量（M2）的增长率代表货币存量的增长率m，商品零售价格涨幅代表物价水平变化率p，国内生产总值（GDP）增长率代表产量增长率y，以粗略估算近年来我国经济的货币流通速度。

1996—2003年我国经济增长、货币供应量、物价水平之间数量关系
（表中数据根据《中国统计年鉴2003》整理、计算）
根据上表计算的结果，我们可以发现我国近几年货币流通速度确实每年都是以较快（近10%）的速度下降，1996-2003年间总流速下降七成。

由公式：通货膨胀率=广义货币量M2年增长率+货币流速的变动率-GDP年增长率。

这样，由于实际中货币流速的持续快速的下降，虽然货币当局采取了宽松的货币政策使货币供应保持了高增长，还是出现了负的通货膨胀率，即通货紧缩。

二、货币流速持续下降的原因
货币流速为什么会持续下降呢？我们还是从货币传导的主要途径——投资、消费渠道上来寻找。

先看消费渠道。

我国公众的消费并不是凯恩斯所说的消费随收入增加而同步增加，倒有些像莫迪利安尼生命周期假说所认为的居民依照一生均匀安排其消费。

表现为消费不受当前暂时收入多少的影响，而是更多地考虑未来。

在我国，面对社会转轨时期的摩擦与碰撞，人们担心未来的收入会因打破终生制、绩效挂钩、末位淘汰等改革措施而变得忧心忡忡。

同时，在社会保障体系还不完备的情况下，这种“未来收入不确定，而未来支出会增加”的心理预期必然会强化公众的“预防性动机”，使他们努力节减当前的实际投资与消费，为未来储蓄最直接的“购买力”（货币）。

还应说明一点，我国收入分配差距拉大，贫富悬殊，占人口比重不大的高收入群体拥有大量可自由支配的货币，他们有购买力但无购买欲望，而广大低收入者有购买欲望但无购买力，这更加剧了消费需求的不足，更多的资金“沉淀”于银行，阻塞了货币循环。

再看投资传导渠道。

在我国，货币、资本市场发展滞后，金融资产的多样化程度低，各类企业融资渠道单一，对银行贷款依赖程度高。

而且，由于有效的产权约束，无论是银行还是企业，风险意识一直很弱，很难真正将风险和收益内部化，这样，银行易于在两方面走向极端：当资产质量考核不严时，片面追求规模和收益；当资产质量考核严格时，又过于偏向“风险最小化”，表现为银行的“惜贷”现象。

我国先前投资不足的通货紧缩和当前投资过热导致通胀压力很大程度上就是由此造成。

基于同样的原因，银行出于怕风险，担心贷款给私营企业收不回是“政治错误”（同样情况给国企则可能不追究）及小业务贷款不经济等原因造成贷款长期存在偏好国企的“信贷偏向（lending bias）”，它导致投资萎缩。

最后，民间投资领域受诸多政策限制，个人投资也因金融投资品种少、交易市场不发达等原因而受到制约。

总之，由于多种原因（尤其是制度方面的原因），正常的投资渠道受阻，造成货币流通不畅。

三、货币政策应找准着力点，警惕政策失当造成的人为通胀和通缩
由上面我们的分析，我们做出的基本判断是：我国货币供应量是充足、相对稳定的。

近几年物价下降并不是一种货币供给失控造成的货币现象，而是由于复杂的深层因素所导致货币流通受阻滞，货币流速度持续下降。

因此，要治理通缩并防止通胀，就不应该大量增发货币。

自东南亚经济危机后，我国经济陷于低迷，为保证增长与就业，政府采取了扩大内需的积极财政政策，并配合相对稳健（实际是被动扩张的）货币政策。

其实，对扩张的货币政策能否拉动经济增长的问题上，即使凯恩斯主义者也是持否定态度的。

如美国的凯恩斯主义者汉森就认为：“20世纪30年代的经济萧条所提供的充分证据表明，恢复经济增长仅靠廉价的货币扩张是不充分的……”。

西方学者常常把反衰退的货币政策比喻为马用缰绳推车前进，效果有限（相反，用货币政策制止通涨，效果很好，是马拉车前进）。

有学者吴军也就我国货币政策运用实际效果进行了分析，得出的结论是：“我国20世纪80年代末的宏观调控实践，可以证明经济膨胀时期在抑制物价方面，货币政策的强效应与财政政策的弱效应……90年代以后……可以证明在经济衰退阶段、恢复经济增长方面，财政政策的强效应与货币政策的弱效应”。

因此，要注意货币政策拉动经济效果的局限性，尤其应重视其可能带来通胀的副面作用。

从长期来看，M2增长率与通货膨胀率的正向联系是清楚的。

M2上升，特别是以M2超出GDP增长率的速度在上升，就会形成通货膨胀的潜在压力。

最明显的例子是阿根廷近来经历相当高的通货膨胀率，它的货币增长率也高；与之相反，同期瑞士和德国的通货膨胀率就非常低，因为它们的货币增长率也一向很低（米什金，1998）。

事实上，虽然我国由于处于经济转轨和金融改革的进程之中，货币供应变化和物价的波动的联系存在飘忽不定的时滞（这种飘忽的时滞反映了改革受政策面影响的特性），但这一原则在我国同样适用。

研究发现（王大用，1996），在1988年和1989年的高通胀之前，有1987-1988年过量的M2供应；在1993-1995年的通胀之前，有1990-1992年过量的M2 供应，且1994年通胀高峰时M2的供应加速，使得本次通胀的时间延长。

当前，我国的通胀压力一定程度上是先前M2供量过速所造成。

综合上面的论述，笔者认为我国在相当长的时间里，不宜为拉动经济增长而过量发行货币，否则，在货币传导途径受阻时，很容易对合理的货币供应量做出错误的判断，从而引发人为地、政策失误式的通货膨胀。

为配合下一步的金融体制改革及协调经济健康、稳定发展，应当以适度从紧作为当前货币政策的基调。