企业理论：经理行为、代理成本与所有权结构
12大财务理论的出处及核心思想
现代公司控制理论：出处：Berle and Mean s （伯利和米恩斯）1932年在《现代公司与私有财产》中掀开了控制权和所有权分离的讨论，成为研究现代公司治理的理论先导，奠定了现代公司控制理论的基础。
核心思想：他们通过对20世纪30年代初期美国最大的200家公司的实证研究得出结论，公司的所有权和经营权发生了分离，现代公司由“所有者控制”转变为“经营者控制”,他们的主张主要有：（1）所谓与企业所有权相分离的控制权，是指无论通过行使法定权利(right)还是通过施加压力，在事实上所拥有的选择董事会成员或其多数成员的权力，即对大部分董事有实际的选择权。
（2）指出很多公司【美国大公司】的所有权分散在众多的小股东手中,这种所有权结构导致了现代公司控制权和所有权分离，不可避免的会使企业管理权从私人资产所有者转移到有管理技术的人手中。
这种“股权分散”的理论在信息不对称的条件下，逐步发展了委托—代理理论（代理成本）。
（3）随着公司财富的所有权变得更加广为分散，对这些财富的所有权与控制权已经变得越来越少集中于同一个人之手。
对行业财富的控制可以而且正在被以最少的所有权利益来完成，财富所有权没有相应的控制权,而财富的控制权没有相应的所有权。
（4）现代公司的组织形式不仅让职业经理能够发挥专业特长,同时也能让股东运用资本市场的保险机制分散化风险。
决策功能的分离和对职业经理的依赖(源于分工的专业化优势)迫使股东必然要给予经理更大的管理选择权。
管理决策的自由一方面可以发挥专业化分工的比较优势,另一方面也导致了分散化股东与职业经理之间的利益冲突。
这一理论为公司治理基本理论—代理理论奠定了基石。
代理理论认为,当委托人为获取某种服务而雇佣代理人、并对另外一方提供相应的报酬时,代理关系就产生了。
股东与经理之间是典型的委托代理关系,股东是委托人,将企业的资产和经营委托给经理管理,经理是代理人,为股东经营并领取报酬。
股东和经理作为两个利益主体,各有其目标和激励,股东追求企业利润和价值最大化,经理则追求个人效用最大化。
关于资本结构的探讨
资本结构之最佳资本结构（兰州商学院会计学院08会计五班张志华）一、资本结构的定义资本结构是企业各种资本的构成及其比例关系。
广义的资本结构是由负债资本和所有者权益资本两部分组成的，是企业筹资决策的核心问题，资本结构分析就是对两种资本的布局分析，运用适当的方法确定其最佳的资本结构，并在以后筹资中继续保持。
二、资本结构的基本理论资本结构理论，具体包括代理成本理论、信号传递理论、优序融资理论和控制权理论。
1、MM理论最初的ＭＭ理论，即由美国的Modigliani和Miller (简称ＭＭ )教授于1958年6月份发表于《美国经济评论》的“资本结构、公司财务与资本”一文中所阐述的基本思想，在该文中提出了企业的资本结构选择不影响企业的市场价值，即著名的MM理论，标志着现代企业融资结构理论的形成。
此后的许多资本结构理论都是从MM理论演变而来，是在放宽对MM理论假设条件下对MM理论的拓展，尝试在市场不完全的框架中通过对融资成本、信息不对称等问题的研究来解释资本结构的不同。
2、代理成本理论按照詹森和梅克林(Jensen and Meckling，1976)的定义，代理成本是指委托人为防止代理人损害自己的利益，需要通过严密的契约关系和对代理人的阿严格监督来限制代理人的行为，而这需要付出代价的。
代理成本理论是经过研究代理成本与资本结构的关系而形成的。
这种理论通过分析指出，公司债务的违约成本是财务杠杆系数的增函数；随着公司债务资本的增加，债券人的监督成本随着提升，债权人会要求更高的利率。
这种代理成本最终要由股东承担，公司资本结构中债务比率过高会导致股东价值的降低。
根据代理成本理论，债务资本适度的资本结构会增加股东的价值。
詹森和麦克林在其开创性的论文《企业理论：经理行为、代理成本和所有制结构》中所指出的：“债务之所以被使用是由于所有者为了获得因自身的资源限制无法得到的潜在有利可图的投资机会。
”三、资本结构的影响因素涉及宏观、微观等各个领域：(1)企业的经营状况和财务状况。
公司治理研究文献综述——从会计学的角度
究， 建立董事会对 经理层 扮演顾 问和监督 的角色模型 ， 并得 到
了最优董事会规模 。Ｌ ｅ ｈ ｎ （ ２ ０ ０ ５ ） 研究后发现 ， 虽然奥克斯利 法 案（ Ｓ Ｏ Ｘ） 后董事会规 模和独立性提 高 ， 但 他认 为董事会规模 和 结构是 内生决定的。Ｌ ａ ｒ ｃ ｋ ｅ ｒ （ ２ ０ ０ ５ ） 研究董事特征发现董事会的 监督能力 向“ 繁忙” 的董事们 妥协 ， 并董事之 间的复 杂“ 暧昧” 关
法” 。Ｇ ｉ ｌ ｌ ａ ｎ （ １ ９ ９ ８ ） 把公 司治理定义为 “ 由法律 、 规章 以及对公 司
系导致监督效率降低 。 Ａ ｇ ｒ ａ ｗ ａ ｌ （ ２ ０ ０ ６ ） 认 为董事具备有关财务的 知识会降低会计 重述 的概 率。Ａ ｎ ｄ ｅ ｒ ｓ ｏ ｎ （ ２ ０ ０ ５ ） 认 为董事 和审计
中 国农业会计２ ０讨
学者对治理与财富变化之间 ， 董事会结构与财富变化之间的相 关性研究后发现 ， 公 司犯罪受控程度有限。公司治理对股东 和 债权人进行法律保护问题上 ， Ｌ ａ Ｐ ｏ ｒ ｔ ａ （ １ ９ ９ ７ ） 研究 发现 不同法 律 引起不 同宽度 、深 度 的金融市场 ，不 同的外部 融资能 力 。 Ｄ ａ ｏ ｕ ｋ （ ２ ０ ０ ６ ） 对资本市场 治理和市场绩效 机制进行研究 时 ， 利 用个人股票交易 的详细数据 ， 构造包括担保法的三个维度的财 经复合指 数 ，发现资本市 场指数的提高 和股权融资成 本的降 低， 金融市场流 动性 的提高 ， 市场定价机 制的高效之 间具有相 关性 。 郑志刚（ ２ ０ ０ ７ ） 认为把法律保护投资者权利作为长期努力
目标 而采取 的各种公 司治理机制的总称 。 从资产负债表 的资产
职业经理人企业理论经理行为、代理成本与所有权结构【精选资料】
迈克尔·C.詹森威廉·H.麦克林本文综合了代理理论、产权理论和财务理论几方面的要素，在此基础上提出了一种公司所有权结构的理论。
本文定义了代理成本的概念，揭示了它和“所有权与控制权分离”问题的关系；研究了由于债务和外部股权存在而产生的代理成本的本质，论证了由谁承担和为什么要承担这些成本的问题，并研究了它们存在的帕累托最优条件。
本文也提出了对“公司”这个概念的一个新的定义，并且说明对债务产生和发行以及股权要求的各种影响因素的分析，是如何成为市场完整性问题中供给方的一种特殊情况的。
可是，那些股份公司的总经理们管理着他人的而不是自己的钱财，可以料想，他们不会像那些私有合伙入时刻警惕地关注着自己的福利一样，去关注公司的福利。
就好像一个富人的仆人那样，他们喜欢留心与主人无关的小东西，并放纵自己去获得。
因而在那样一个公司的事务管理中，疏忽和浪费现象必然多多少少地盛行起来。
(Adan2 Smith，The wealth of Nations,1776(Cannan Edition,MOdernLibrary，New Y_ork，1937，p.700.) 引言论文的动机本文运用了(1)产权理论、(2)代理理论和(3)财务理论的最新发展以构造出一种公司所有权结构[1]的理论。
而且除了综合以上三个领域的理论要素以外，我们的分析还重新阐明和涉及诸如公司的定义、“所有权与控制权分离”问题、企业的“社会责任”、“公司目标函数”的定义、最优资本结构的决定、信贷协议内容的具体化、组织理论、市场完整性问题的供给方等一系列问题。
我们的理论有助于理解：(1)在一个混合财务结构(包括负债和外部股权两种要求权)的公司里，其企业家或经理为什么会采取一系列行动使该公司的总价值比他是惟一所有权人时的公司的价值低，而且为什么不论该公司是不是垄断性的，其产品是否有竞争对手，市场是不是要素市场，以上结论都一样；(2)为什么其行为不使公司价值最大化，但却完全与效率相一致；(3)为什么甚至在他没有使公司的价值最大化的情况下，普通股的出售仍是一种可行的资本来源；(4)在负债融资相对股票融资可提供税收优惠之前，为什么负债被当作一种可依赖的资本来源；(5)为什么要发行优先股；(6)为什么会计报告要自愿地提供给债权人和股票持有人，为什么要由管理部门安排独立的审计人员来检查报告的精确度和准确性；(7)为什么贷款人对他放贷的公司的行为经常加以限制，以及为什么公司自己会建议施加这些限制；(8)为什么一些行业以由其所有权人运营公司为特色，而这些公司的惟一外部资本来源是借贷；(9)为什么被高度管制的行业，比如公用事业或银行业，在风险水平相当时比一般非被管制公司具有更高的负债股权比：(10)即使证券分析并不能增加投资者的证券组合收益，为什么它是有社会化生产力的。
资本结构理论梳理
资本结构理论梳理资本结构的理论观点一、早期资本结构理论20世纪50年代之前，早期传统资本结构理论主要是从收益的角度来探讨资本结构。
是1952年，美国经济学家大卫•杜兰特(DavidDurand)在《企业债务和股东权益成本:趋势和计量问题》一文中，系统地总结了早期资本结构理论，将他们分为三个理论：1.1净收益理论净收益理论认为，在公司的资本结构中，债权资本的比例越大，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。
由于债务资金成本低于权益资金成本,运用债务筹资可以降低企业资金的综合资金成本,债务资本融资可以提高公司的财务杠杆，产生税盾效应，从而提高企业的市场价值，所以企业应当尽可能利用负债融资优化其资本结构。
该理论极端的认为，当负债达到100%时，公司的平均资本成本将降至最低，此时公司的价值也将达到最大。
由于财务杠杆的存在，如果介入资金的投资收益率大于平均负债的利息率，这时候是可以因为负债从财务杠杆中获益的，这种情况下，负债确实对公司的价值有益。
实际上过多的债权资本比例，会带来过高的财务风险，而且当资金的投资受益率小于平均负债的利息率，过多的债务资本比例只能增加企业的资本成本，因此净收益理论是不够科学的。
1.2净营业收益理论净经营收益理论认为：在公司的资本结构中，债权资本比例的多少，实际上与公司的价值就没有关系。
无论企业财务杠杆如何变化，公司的加权平均资本成本固定不变的。
这是因为，债权的成本率不变，股权资本成本率是变动的，债权增加，财务风险变大，投资要求的汇报越高，反之亦然。
公司的综合资本成本率是不变，所以企业融资并不存在最优资本结构，公司的总价值与资本结构无关，决定公司价值的应该是经营业务收益。
1.3传统折中理论净收益理论和净经营收益理论是两种极端观点，传统折衷理论则是介于两者之间的一种折衷理论。
增加债权资本对提高公司价值是有利的，但债权资本规模必须适度。
该理论假定：债务融资成本、权益融资成本、加权资本成本都会随着资本结构的变化而变化，但债务融资成本是小于权益融资成本。
Jensen企业理论：管理者行为、代理成本与所有权结构JFE3(1976)305-360
University of Rochester, Rochester, NY 14627, U.S.A.
Received January 1976, revised version received July 1976 This paper integrates elements frheory of property rights and the theory of finance to develop a theory of the ownership structure of the firm. We define the
l Associakz Professor and Dean, respectively, Graduate School of Management, Univer sity of Rochester. An earlier version of this paper was presented at the Conference on Analysis and Ideology, Inlcrlaken, Switzerland, June 1974, sponsored by the Center for Research in Government Policy and Business at the University of Rochester. Graduate School of Management. We are indcbtcd IO I’. Black, E. Mama, R. Ibbotson, W. Klein, M. Rozeff, R. Weil, 0. Williamson. an anonymous rcfcrcc, and IO our collcagues and mcmbcrs of the Finance Workshop at the University of Rochester for their comments and criticisms, in particular G. Bcnston. M. Canes, D. Henderson, K. Lcfllcr, J. Long, C. Smith, R. Thompson, R. Watts and J. Zinuncrman.
我国上市公司高管薪酬结构差异性对经营绩效影响的实证研究
我 国上 市公 司高管薪酬 结构 差异性 对经 营绩效 影 响的实证研 究
关 明坤 ， 曾庆 东
（ 辽宁石油化工 大学 经管学院 ， 辽 宁 抚顺 １ １ ３ ０ ０ １ ）
【 摘 要 】 文章在对公 司高管薪酬激励导 向性判断 的基础上 ， 以深 圳创 业板上市公 司为样 本 ， 构 建 了差分 多元 回 归分析模型 ， 以检验高管薪酬结构差异性 对其 经营绩效的影响。回归结果 显示： 高管薪酬结构差异 与企 业经 营绩效显著 相关 ， 且基本 薪金和持股 比例 与经 营绩效 显著 正相关 ， 在 职消费和持股 市值 与经营绩效显著负相关。 【 关 键 词 】 薪酬结构 ； 股权激励 ； 经营绩效 【 中图分类号 】 １ ７ ２ ７ ２ ． ９ １ 【 文献标识码 】 Ａ 【 文章编号 】 １ ０ ０ ４ — ２ ７ ６ ８ （ ２ ０ １ ３ ） ０ ６ — ０ １ ５ ９ — ０ ３
理成本 。￣ Ｊ Ｍｏ ｒ ｃ ｋ （ １ ９ ８ ８ ） 认 为管理层 持股 比例在 ０ ～ ５ ％范 围内时 托宾 Ｑ值 与董事 的持股 比例 正相关 ， 持 股 比例在 ５ ％～ ２ ５ ％范 围时 ， 二者相关 ， 超过 ２ ５ ％， 二者 弱正相关 ， 说明公 司业 绩与 董 事的持股权有 区间效应 。Ｅ ３ ） Ｍｃ Ｃ ｏ ｎ ｎ ｅ ｌ ｌ （ １ ９ ８ ６ ） 等人研 究得 出经理 人持 股与公司 的业绩有显著 的非 线性关系 ， 呈 现倒 ｕ型结构 。 闱 Ｋ ｏ ｒ ｒ 和Ｋ ／ Ｏ Ｎ （ １ ９ ９ ２ ） 利 用不同产业企业 的样本 数据 ， 研究 了高管 薪酬 和股票期权 与产业收益 、 市场 收益以及持股者 虚拟变量之 间的关 系 ， 以及 高管薪酬结构 、 索取 权与企业绩效 的关系等 。［ ５ １ Ｍｅ ｈ ｒ ａ ｎ （ １ ９ ９ ５ ） 抽取了 １ ９ ７ ９ －１ ９ ８ ０年 制造 行业 的 １ ５ ３家公 司 ， 认 为是薪酬结 构 、 并 非薪酬水平更 能激励 Ｃ Ｅ Ｏ增加公 司价值 ， 同时他还发 现外部董 事人数较 多 的企业 倾 向股权 激励 。［ ６ １ Ｍ ｃ — ｅ ｏ ｎ ｎ ｅ ｌ ｌ 和 Ｈｅ ｎ ｒ ｉ （ １ ９ ９ ５ ） 研 究 了负 债 融资 与在 职 消 费 的关 系认 与上 市公司经营绩效存 在显著 的正相关 关系 ， 持股 比例与经 营 绩效 没有显著 的正相关关 系 。旧姚 艳虹 、 龚一 云（ ２ ０ １ ０ ） 通过分
企业理论：经理行为、代理成本与所有权结构
迈克尔·C.詹森威廉·H.麦克林((*本文综合了代理理论、产权理论和财务理论几方面的要素，在此基础上提出了一种公司所有权结构的理论。
本文定义了代理成本的概念，揭示了它和“所有权与控制权分离”问题的关系；研究了由于债务和外部股权存在而产生的代理成本的本质，论证了由谁承担和为什么要承担这些成本的问题，并研究了它们存在的帕累托最优条件。
本文也提出了对“公司”这个概念的一个新的定义，并且说明对债务产生和发行以及股权要求的各种影响因素的分析，是如何成为市场完整性问题中供给方的一种特殊情况的。
可是，那些股份公司的总经理们管理着他人的而不是自己的钱财，可以料想，他们不会像那些私有合伙入时刻警惕地关注着自己的福利一样，去关注公司的福利。
就好像一个富人的仆人那样，他们喜欢留心与主人无关的小东西，并放纵自己去获得。
因而在那样一个公司的事务管理中，疏忽和浪费现象必然多多少少地盛行起来。
(Adan2 Smith，The wealth of Nations,1776(Cannan Edition,MOdernLibrary，New Y_ork，1937，p.700.)引言论文的动机本文运用了(1)产权理论、(2)代理理论和(3)财务理论的最新发展以构造出一种公司所有权结构[1]的理论。
而且除了综合以上三个领域的理论要素以外，我们的分析还重新阐明和涉及诸如公司的定义、“所有权与控制权分离”问题、企业的“社会责任”、“公司目标函数”的定义、最优资本结构的决定、信贷协议内容的具体化、组织理论、市场完整性问题的供给方等一系列问题。
*本文译自埃尔塞维尔科学出版社(Elsevier Science)出版的《财务经济学杂志》1976年第3期(Journal of Financial Economics，3，1976，pp.305—360)。
—— 译者** 作者迈克尔·C.詹森(Michael C.Jengen)、威廉·H.麦克林(William H.Meckling)分别是罗切斯特大学管理学研究生院的副教授和院长。
公司金融简答题复习
1 2 2 1 C o r r ( R 1 ,R 2 ) C o r r ( R 2 ,R 1 )
6.CAPM（资本资产定价模型）的假设条件
1.所有的投资者对未来的预期相同； 2.资本市场是有效率的； 3.所有的投资者追求单期财富最大化； 4.所有投资者都以给定的无风险利率借贷； 5. 所有资产可以完全细分, 可完全变现； 6.所有的投资者都是价格的接收者；
• 代理问题重要表现之一是，管理者存在支出偏好
• 代理成本区分为监成本、守约成本和剩余成本
股东与经营者之间的委托—代理关系
产生原因 资本所有权与经营权的分离 委托代理双方的目标函数不一致 委托代理双方存在严重的信息不对称 解决办法
激励&约束
பைடு நூலகம் 股东与债权人之间的委托—代理关系
产生原因 股东与债权人的风险与收益的不对称 股东与债权人之间的信息不对称 解决办法 降低债券投资的支付价格或提高利率 在债务契约中增加各种限制性条款
16.权衡模型的政策含义
1.在其他条件不变的情况下, 资产收益 波动大的企业与资产收益波动小的企 业相比负债规模小；
2.有形资产比重大的企业, 比拥有无形 资产的企业容纳更多的负债；
3.高税赋企业比低税赋企业能容纳更多 的负债。
17.影响资本结构的因素
税收 资产的类型 行业效应 经营环境和经济周期 公司控制权的考虑 管理者的风险观
的估算超出了基础状态的范畴； ③场景分析缺乏明确的建议以指导决策者
如何运用该分析的结果进行项目决策。
14.MM理论的假设条件
（1） 经营风险可以用σEBIT衡量； （2） 所有目前和潜在的投资者对企业未来的
Jensen,1976_企业理论、代理成本及所有权结构
Theory of the Firm: Managerial Behavior,Agency Costs and Ownership StructureMichael C. JensenHarvard Business SchoolandWilliam H. MecklingUniversity of RochesterAbstractThis paper integrates elements from the theory of agency, the theory of property rights and the theory of finance to develop a theory of the ownership structure of the firm. We define the concept of agency costs, show its relationship to the ‘separation and control’issue, investigate the nature of the agency costs generated by the existence of debt andoutside equity, demonstrate who bears costs and why, and investigate the Paretooptimality of their existence. We also provide a new definition of the firm, and showhow our analysis of the factors influencing the creation and issuance of debt and equity claims is a special case of the supply side of the completeness of markets problem.The directors of such [joint-stock] companies, however, being the managers rather ofother people’s money than of their own, it cannot well b e expected, that they shouldwatch over it with the same anxious vigilance with which the partners in a privatecopartnery frequently watch over their own. Like the stewards of a rich man, they are apt to consider attention to small matters as not for thei r master’s honour, and very easilygive themselves a dispensation from having it. Negligence and profusion, therefore, must always prevail, more or less, in the management of the affairs of such a company.—Adam Smith (1776) Keywords: Agency costs and theory, itnernal control systems, conflicts of interest, capital structure, internal equity, outside equity, demand for security analysis, completeness of markets, supply of claims, limited liability©1976 Jensen and MecklingJournal of Financial Economics, October, 1976, V. 3, No. 4, pp. 305-360.Reprinted in Michael C. Jensen, A Theory of the Firm: Governance, Residual Claims and Organizational Forms (Harvard University Press, December 2000) available at /catalog/JENTHF.htmlAlso published in Foundations of Organizational Strategy,Michael C. Jensen, Harvard University Press, 1998.This document is available on theSocial Science Research Network (SSRN) Electronic Library at:/sol3/paper.taf?ABSTRACT_ID=94043Theory of the Firm: Managerial Behavior,Agency Costs and Ownership StructureMichael C. JensenHarvard Business SchoolandWilliam H. Meckling*University of Rochester1. Introduction1.1. Motivation of the PaperIn this paper we draw on recent progress in the theory of (1) property rights, (2) agency, and (3) finance to develop a theory of ownership structure1 for the firm. In addition to tyingtogether elements of the theory of each of these three areas, our analysis casts new light on andhas implications for a variety of issues in the professional and popular literature including the definiti on of the firm, the “separation of ownership and control,” the “social responsibility” of business, the definition of a “corporate objective function,” the determination of an optimal capital structure, the specification of the content of credit agreements, the theory of organizations, and the supply side of the completeness of markets problems.1 We do not use the term ‘capital structure’ because that term usually denotes the relative quantities ofbonds, equity, warrants, trade credit, etc., which represent the liabilities of a firm. Our theory implies there isanother important dimension to this problem—namely the relative amount of ownership claims held byinsiders (management) and outsiders (investors with no direct role in the management of the firm).* Associate Professor and Dean, respectively, Graduate School of Management, University of Rochester. Anearlier version of this paper was presented at the Conference on Analysis and Ideology, Interlaken,Switzerland, June 1974, sponsored by the Center for Research in Government Policy and Business at theUniversity of Rochester, Graduate School of Management. We are indebted to F. Black, E. Fama, R.Ibbotson, W. Klein, M. Rozeff, R. Weil, O. Williamson, an anonymous referee, and to our colleagues andmembers of the Finance Workshop at the University of Rochester for their comments and criticisms, inparticular G. Benston, M. Canes, D. Henderson, K. Leffler, J. Long, C. Smith, R. Thompson, R. Watts, and J. Zimmerman.Our theory helps explain:1. why an entrepreneur or manager in a firm which has a mixed financial structure(containing both debt and outside equity claims) will choose a set of activities for thefirm such that the total value of the firm is less than it would be if he were the sole owner and why this result is independent of whether the firm operates in monopolisticor competitive product or factor markets;2. why his failure to maximize the value of the firm is perfectly consistent withefficiency;3. why the sale of common stock is a viable source of capital even though managers donot literally maximize the value of the firm;4. why debt was relied upon as a source of capital before debt financing offered any taxadvantage relative to equity;5. why preferred stock would be issued;6. why accounting reports would be provided voluntarily to creditors and stockholders,and why independent auditors would be engaged by management to testify to the accuracy and correctness of such reports;7. why lenders often place restrictions on the activities of firms to whom they lend, andwhy firms would themselves be led to suggest the imposition of such restrictions;8. why some industries are characterized by owner-operated firms whose sole outsidesource of capital is borrowing;9. why highly regulated industries such as public utilities or banks will have higher debtequity ratios for equivalent levels of risk than the average nonregulated firm;10. why security analysis can be socially productive even if it does not increase portfolioreturns to investors.1.2 Theory of the Firm: An Empty Box?While the literature of economics is replete with references to the “theory of the firm,”the material generally subsumed under that heading is not actually a theory of the firm but rather a theory of markets in which firms are important actors. The firm is a “black box” operated so as to meet the relevant marginal conditions with respect to inputs and outputs, thereby maximizing profits, or more accurately, present value. Except for a few recent and tentative steps, however,we have no theory which explains how the conflicting objectives of the individual participants are brought into equilibrium so as to yield this result. The limitations of this black box view of the firm have been cited by Adam Smith and Alfred Marshall, among others. More recently, popular and professional debates over the “social responsibility” of corporations, the separation of ownershipand control, and the rash of reviews of the literature on the “theory of the firm” have evidenced continuing concern with these issues.2A number of major attempts have been made during recent years to construct a theory ofthe firm by substituting other models for profit or value maximization, with each attempt motivatedby a conviction that the latter is inadequate to explain managerial behavior in large corporations.3Some of these reformulation attempts have rejected the fundamental principle of maximizing2 Reviews of this literature are given by Peterson (1965), Alchian (1965, 1968), Machlup (1967), Shubik (1970), Cyert and Hedrick (1972), Branch (1973), Preston (1975).3 See Williamson (1964, 1970, 1975), Marris (1964), Baumol (1959), Penrose (1958), and Cyert and March (1963). Thorough reviews of these and other contributions are given by Machlup (1967) and Alchian (1965). Simon (1955) developed a model of human choice incorporating information (search) and computationalcosts which also has important implications for the behavior of managers. Unfortunately, Simon’s work hasoften been misinterpreted as a denial of maximizing behavior, and misused, especially in the marketing and behavioral science literature. His later use of the term “satisficing” (Simon, 1959) has undoubtedlycontributed to this confusion because it suggests rejection of maximizing behavior rather than maximization subject to costs of information and of decision making.behavior as well as rejecting the more specific profit-maximizing model. We retain the notion of maximizing behavior on the part of all individuals in the analysis that follows.41.3 Property RightsAn independent stream of research with important implications for the theory of the firmhas been stimulated by the pioneering work of Coase, and extended by Alchian, Demsetz, and others.5A comprehensive survey of this literature is given by Furubotn and Pejovich (1972). While the focus of this research has been “property rights”,6the subject matter encompassed is far broader than that term suggests. What is important for the problems addressed here is that specification of individual rights determines how costs and rewards will be allocated among the participants in any organization. Since the specification of rights is generally affected through contracting (implicit as well as explicit), individual behavior in organizations, including the behaviorof managers, will depend upon the nature of these contracts. We focus in this paper on the behavioral implications of the property rights specified in the contracts between the owners and managers of the firm.1.4 Agency CostsMany problems associated with the inadequacy of the current theory of the firm can alsobe viewed as special cases of the theory of agency relationships in which there is a growing4 See Meckling (1976) for a discussion of the fundamental importance of the assumption of resourceful, evaluative, maximizing behavior on the part of individuals in the development of theory. Klein (1976) takesan approach similar to the one we embark on in this paper in his review of the theory of the firm and the law.5 See Coase (1937, 1959, 1960), Alchian (1965, 1968), Alchian and Kessel (1962), Demsetz (1967), Alchian andDemsetz (1972), Monson and Downs (1965), Silver and Auster (1969), and McManus (1975).6 Property rights are of course human rights, i.e., rights which are possessed by human beings. The introduction of the wholly false distinction between property rights and human rights in many policy discussions is surely one of the all time great semantic flimflams.literature.7 This literature has developed independently of the property rights literature even though the problems with which it is concerned are similar; the approaches are in fact highly complementary to each other.We define an agency relationship as a contract under which one or more persons (the principal(s)) engage another person (the agent) to perform some service on their behalf whichinvolves delegating some decision making authority to the agent. If both parties to the relationshipare utility maximizers, there is good reason to believe that the agent will not always act in the best interests of the principal. The principal can limit divergences from his interest by establishing appropriate incentives for the agent and by incurring monitoring costs designed to limit the aberrant activities of the agent. In addition in some situations it will pay the agent to expend resources (bonding costs) to guarantee that he will not take certain actions which would harm the principal or to ensure that the principal will be compensated if he does take such actions. However, it is generally impossible for the principal or the agent at zero cost to ensure that the agent will make optimal decisions from the principal’s viewpoint. In most agency relationships the principal and the agent will incur positive monitoring and bonding costs (non-pecuniary as well as pecuniary), and in addition there will be some divergence between the agent’s decisions8andthose decisions which would maximize the welfare of the principal. The dollar equivalent of the reduction in welfare experienced by the principal as a result of this divergence is also a cost of the agency relationship, and we refer to this latter cost as the “residual loss.”We define a gency costs as the sum of:7Cf. Berhold (1971), Ross (1973, 1974a), Wilson (1968, 1969), and Heckerman (1975).8 Given the optimal monitoring and bonding activities by the principal and agent.1. the monitoring expenditures by the principal,92. the bonding expenditures by the agent,3. the residual loss.Note also that agency costs arise in any situation involving cooperative effort (such as the co- authoring of this paper) by two or more people even though there is no clear-cut principal-agent relationship. Viewed in this light it is clear that our definition of agency costs and their importanceto the theory of the firm bears a close relationship to the problem of shirking and monitoring of team production which Alchian and Demsetz (1972) raise in their paper on the theory of the firm.Since the relationship between the stockholders and the managers of a corporation fits the definition of a pure agency relationship, it should come as no surprise to discover that the issuesassociated with the “separation of ownership and control” in the modern diffuse ownership corporation are intimately associated with the general problem of agency. We show below that an explanation of why and how the agency costs generated by the corporate form are born leads to atheory of the ownership (or capital) structure of the firm.Before moving on, however, it is worthwhile to point out the generality of the agency problem. The problem of inducing an “agent” to behave as if he were maximizing the “principal’s” welfare is quite general. It exists in all organizations and in all cooperative efforts—at every level of management in firms,10in universities, in mutual companies, in cooperatives, in9 As it is used in this paper the term monitoring includes more than just measuring or observing the behaviorof the agent. It includes efforts on the part of the principal to ‘control’ the behavior of the agent throughbudget restrictions, compensation policies, operating rules, etc.10 As we show below the existence of positive monitoring and bonding costs will result in the manager of acorporation possessing control over some resources which he can allocate (within certain constraints) tosatisfy his own preferences. However, to the extent that he must obtain the cooperation of others in orderto carry out his tasks (such as divisional vice presidents) and to the extent that he cannot control theirbehavior perfectly and costlessly they will be able to appropriate some of these resources for their ownends. In short, there are agency costs generated at every level of the organization. Unfortunately, theanalysis of these more general organizational issues is even more difficult than that of the ‘ownership andgovernmental authorities and bureaus, in unions, and in relationships normally classified as agency relationships such as those common in the performing arts and the market for real estate. The development of theories to explain the form which agency costs take in each of these situations (where the contractual relations differ significantly), and how and why they are born will lead to arich theory of organizations which is now lacking in economics and the social sciences generally.We confine our attention in this paper to only a small part of this general problem—the analysis of agency costs generated by the contractual arrangements between the owners and top management of the corporation.Our approach to the agency problem here differs fundamentally from most of the existing literature. That literature focuses almost exclusively on the normative aspects of the agency relationship; that is, how to structure the contractual relation (including compensation incentives) between the principal and agent to provide appropriate incentives for the agent to make choices which will maximize the principal’s welfare, given that uncertainty and imperfect monitoring exist. We focus almost entirely on the positive aspects of the theory. That is, we assume individuals solve these normative problems, and given that only stocks and bonds can be issued as claims, we investigate the incentives faced by each of the parties and the elements entering into the determination of the equilibrium contractual form characterizing the relationship between the manager (i.e., agent) of the firm and the outside equity and debt holders (i.e., principals).1.5 General Comments on the Definition of the firmRonald Coase in his seminal paper entitled “The Nature of the Firm” (1937) pointed out that economics had no positive theory to determine the bounds of the firm. He characterized thecontrol’ issue because the nature of the contractual obligations and rights of the parties are much morevaried and generally not as well specified in explicit contractual arrangements. Nevertheless, they exist andwe believe that extensions of our analysis in these directions show promise of producing insights into aviable theory of organization.bounds of the firm as that range of exchanges over which the market system was suppressed and where resource allocation was accomplished instead by authority and direction. He focused onthe cost of using markets to effect contracts and exchanges and argued that activities would be included within the firm whenever the costs of using markets were greater than the costs of usingdirect authority. Alchian and Demsetz (1972) object to the notion that activities within the firm aregoverned by authority, and correctly emphasize the role of contracts as a vehicle for voluntary exchange. They emphasize the role of monitoring in situations in which there is joint input or team production.11 We are sympathetic to with the importance they attach to monitoring, but we believethe emphasis that Alchian and Demsetz place on joint input production is too narrow and therefore misleading. Contractual relations are the essence of the firm, not only with employees but with suppliers, customers, creditors, and so on. The problem of agency costs and monitoring exists forall of these contracts, independent of whether there is joint production in their sense; i.e., joint production can explain only a small fraction of the behavior of individuals associated with a firm.It is important to recognize that most organizations are simply legal fictions12which serveas a nexus for a set of contracting relationships among individuals.This includes firms, non-profit institutions such as universities, hospitals, and foundations, mutual organizations such as mutual savings banks and insurance companies and co-operatives, some private clubs, and even governmental bodies such as cities, states, and the federal government, government enterprises such as TVA, the Post Office, transit systems, and so forth.11 They define the classical capitalist firm as a contractual organization of inputs in which there is ‘(a) jointinput production, (b) several input owners, (c) one party who is common to all the contracts of the jointinputs, (d) who has rights to renegotiate any input’s contract independently of contracts with other input owners, (e) who holds the residual claim, and (f) who has the right to sell his contractual residual status.’12 By legal fiction we mean the artificial construct under the law which allows certain organizations to betreated as individuals.The private corporation or firm is simply one form of legal fiction which serves as a nexusfor contracting relationships and which is also characterized by the existence of divisible residualclaims on the assets and cash flows of the organization which can generally be sold without permission of the other contracting individuals. Although this definition of the firm has little substantive content, emphasizing the essential contractual nature of firms and other organizations focuses attention on a crucial set of questions—why particular sets of contractual relations arise for various types of organizations, what the consequences of these contractual relations are, and how they are affected by changes exogenous to the organization. Viewed this way, it makes littleor no sense to try to distinguish those things that are “inside” the firm (or any other organization)from those things that are “outside” of it. There is in a very real sense only a multitude of complex relationships (i.e., contracts) between the legal fiction (the firm) and the owners of labor, material and capital inputs and the consumers of output.13Viewing the firm as the nexus of a set of contracting relationships among individuals alsoserves to make it clear that the personalization of the firm implied by asking questions such as “what should be the objective function of the firm?” or “does the firm have a social responsibility?” is seriously misleading. The firm is not an individual. It is a legal fiction which serves as a focus for a complex process in which the conflicting objectives of individuals (some ofwhom may “represent” other organizations) are brought into equilibrium within a framework of contractual relations. In this sense the “behavior” of the firm is like the behavior of a market, thatis, the outcome of a complex equilibrium process. We seldom fall into the trap of characterizing13 For example, we ordinarily think of a product as leaving the firm at the time it is sold, but implicitly or explicitly such sales generally carry with them continuing contracts between the firm and the buyer. If theproduct does not perform as expected the buyer often can and does have a right to satisfaction. Explicitevidence that such implicit contracts do exist is the practice we occasionally observe of specific provisionthat ‘all sales are final.’the wheat or stock market as an individual, but we often make this error by thinking about organizations as if they were persons with motivations and intentions.141.6 Overview of the PaperWe develop our theory in stages. Sections 2 and 4 provide analyses of the agency costsof equity and debt respectively. These form the major foundation of the theory. In Section 3, wepose some questions regarding the existence of the corporate form of organization and examinesthe role of limited liability. Section 5 provides a synthesis of the basic concepts derived in sections2-4 into a theory of the corporate ownership structure which takes account of the trade-offs available to the entrepreneur-manager between inside and outside equity and debt. Some qualifications and extensions of the analysis are discussed in section 6, and section 7 contains a brief summary and conclusions.2. The Agency Costs of Outside Equity2.1 OverviewIn this section we analyze the effect of outside equity on agency costs by comparing the behavior of a manager when he owns 100 percent of the residual claims on a firm with his behavior when he sells off a portion of those claims to outsiders. If a wholly-owned firm is managed by the owner, he will make operating decisions that maximize his utility. These decisions14 This view of the firm points up the important role which the legal system and the law play in social organizations, especially, the organization of economic activity. Statutory laws sets bounds on the kinds of contracts into which individuals and organizations may enter without risking criminal prosecution. Thepolice powers of the state are available and used to enforce performance of contracts or to enforce thecollection of damages for non-performance. The courts adjudicate conflicts between contracting parties and establish precedents which form the body of common law. All of these government activities affect both the kinds of contracts executed and the extent to which contracting is relied upon. This in turn determines the usefulness, productivity, profitability and viability of various forms of organization. Moreover, new laws as well as court decisions often can and do change the rights of contracting parties ex post, and they can anddo serve as a vehicle for redistribution of wealth. An analysis of some of the implications of these facts is contained in Jensen and Meckling (1978) and we shall not pursue them here.will involve not only the benefits he derives from pecuniary returns but also the utility generated by various non-pecuniary aspects of his entrepreneurial activities such as the physical appointmentsof the office, the attractiveness of the office staff, the level of employee discipline, the kind andamount of charitable contributions, personal relations (“friendship,”“respect,” and so on) with employees, a larger than optimal computer to play with, or purchase of production inputs from friends. The optimum mix (in the absence of taxes) of the various pecuniary and non-pecuniary benefits is achieved when the marginal utility derived from an additional dollar of expenditure (measured net of any productive effects) is equal for each non-pecuniary item and equal to the marginal utility derived from an additional dollar of after-tax purchasing power (wealth).If the owner-manager sells equity claims on the corporation which are identical to his own(i.e., which share proportionately in the profits of the firm and have limited liability), agency costswill be generated by the divergence between his interest and those of the outside shareholders,since he will then bear only a fraction of the costs of any non-pecuniary benefits he takes out in maximizing his own utility. If the manager owns only 95 percent of the stock, he will expend resources to the point where the marginal utility derived from a dollar’s expenditure of the firm’s resources on such items equals the marginal utility of an additional 95 cents in general purchasing power (i.e., his share of the wealth reduction) and not one dollar. Such activities, on his part, canbe limited (but probably not eliminated) by the expenditure of resources on monitoring activities bythe outside stockholders. But as we show below, the owner will bear the entire wealth effects ofthese expected costs so long as the equity market anticipates these effects. Prospective minority shareholders will realize that the owner-manager’s interests will diverge somewhat from theirs; hence the price which they will pay for shares will reflect the monitoring costs and the effect of the divergence between the manager’s interest and theirs. Nevertheless, ignoring for the momentthe possibility of borrowing against his wealth, the owner will find it desirable to bear these costsas long as the welfare increment he experiences from converting his claims on the firm into general purchasing power15 is large enough to offset them.As the owner-manager’s fraction of the equity falls, his fractional claim on the outcomesfalls and this will tend to encourage him to appropriate larger amounts of the corporate resourcesin the form of perquisites. This also makes it desirable for the minority shareholders to expendmore resources in monitoring his behavior. Thus, the wealth costs to the owner of obtaining additional cash in the equity markets rise as his fractional ownership falls.We shall continue to characterize the agency conflict between the owner-manager and outside shareholders as deriving from the manager’s tendency to appropriate perquisites out of the firm’s resources for his own consumption. However, we do not mean to leave the impression that this is the only or even the most important source of conflict. Indeed, it is likely that the most important conflict arises from the fact that as the manager’s ownership claim falls, his incentive to devote significant effort to creative activities such as searching out new profitable ventures falls.He may in fact avoid such ventures simply because it requires too much trouble or effort on his part to manage or to learn about new technologies. Avoidance of these personal costs and the anxieties that go with them also represent a source of on-the-job utility to him and it can result inthe value of the firm being substantially lower than it otherwise could be.2.2 A Simple Formal Analysis of the Sources of Agency Costs of Equity and Who Bears ThemIn order to develop some structure for the analysis to follow we make two sets of assumptions. The first set (permanent assumptions) are those which will carry through almost allof the analysis in sections 2-5. The effects of relaxing some of these are discussed in section 6.15 For use in consumption, for the diversification of his wealth, or more importantly, for the financing of ‘profitable’ projects which he could not otherwise finance out of his personal wealth. We deal with these issues below after having developed some of the elementary analytical tools necessary to their solution.。
职业经理人企业理论经理行为代理成本与所有权结构【精选资料】
职业经理人企业理论经理行为代理成本与所有权结构【精选资料】在现代企业管理中，职业经理人扮演着至关重要的角色。
他们作为管理者，负责着公司的日常运营和决策，往往对企业的发展起到决定性作用。
而作为企业所有者，他们需要确保聘用的经理人能够忠实履行职责，维护企业利益。
因此，职业经理人与所有权结构之间的关系就显得尤为重要。
一、经理行为代理成本在经典的代理理论中，经理人作为公司的代理人，其行为会受到限制和约束。
而这种限制往往会带来一定的代理成本。
例如，经理人可能会出于个人利益而做出不符合公司利益的决策；或者由于信息不对称导致代理人无法完全了解委托人的期望。
这些都会增加企业的经营成本，降低企业效益。
二、所有权结构对经理行为的影响在企业所有权结构中，股东拥有对企业的所有权，而聘用经理人来代为管理。
不同的所有权结构会对经理人的行为产生不同的影响。
例如，在家族企业中，家族成员担任经理人，其决策可能更多地考虑家族长远利益；在跨国公司中，跨国股东可能更注重企业的长期稳健发展。
三、职业经理人对企业的重要性由于现代企业越来越复杂和专业化，聘用专业的经理人已经成为企业的必然选择。
职业经理人通常具有更丰富的管理经验和知识，能够更好地把握商业运作的规律，推动企业的发展。
因此，职业经理人对企业的成功至关重要。
四、如何有效降低经理行为代理成本为了降低经理行为代理成本，企业可以采取一系列措施。
首先，建立科学合理的激励制度，激发经理人的积极性和责任感；其次，加强内部控制，规范经理人的行为，防止道德风险的发生；最后，加强信息披露，提高透明度，减少信息不对称带来的代理问题。
五、结语职业经理人是企业发展中不可或缺的一部分，他们对企业的发展起着至关重要的作用。
在企业所有权结构合理的前提下，有效降低经理行为代理成本，将有助于提升企业的竞争力和盈利能力。
只有在所有相关方通力合作的基础上，企业才能够实现可持续发展的目标。
机构投资者持股
机构投资者持股篇一：机构投资者持股对企业业绩影响综述龙源期刊网 .cn机构投资者持股对企业业绩影响综述作者：孙晓莉来源：《商情》2020年第08期【摘要】20世纪90年代以来，机构投资者参与上市公司管理与监督已逐渐成为提高公司业绩的重要外部治理机制。
本文通过对该领域相关文献的综述，梳理了机构投资者参与公司治理的动机，以及机构投资者持股的企业业绩的相关关系，希望为中国的机构投资者的公司治理机制研究提供参考。
【关键词】机构投资者；公司治理；企业业绩一、引言资本市场的投资主体包括个体投资者和机构投资者，其中机构投资者是以自有资金和通过各种金融工具所吸收的资金在证券市场上进行各类证券投资的专业性金融投资的法人机构。
在过去三十多年中，随着世界各国证券市场的不断完善和发展，机构投资者作为证券市场的主要力量，获得了迅猛的发展，并在公司管理中日益发挥着重要的作用。
在西方资本主义市场，机构投资者很早就开始发展，在20世纪80年代之前，西方国家的机构投资者基本上扮演着股东消极主义代表的角色，20世纪80年代，在英美发达国家，机构投资者迅速崛起，使得高度分散的股权结构发生很大的变化，机构投资者所占股份额大幅上升，同时也转变为积极主动的投资者。
与国外相比，我国机构投资者发展起步较晚，但经过二十年左右的时间，由于我国的证券市场已经迅速发展为国民经济的重要组成部分，机构投资者也在这一段时期内逐渐壮大。
机构投资者进入市场，使得上海证券市场和深圳证券市场的波动性发生了明显的结构性降低，其发挥了稳定市场的功能；机构投资者在参与公司股权投资，获得自身利益最大化的同时，在一定程度上能够对公司起到积极监管的作用，促进了公司治理结构的改善，减少了管理层和控股股东的机会主义行为，促进资本市场健康发展。
二、机构投资者参与公司治理对于机构投资者与公司治理关系的相关研究，包括机构投资者是否对公司治理造成影响以及参与公司治理行为的问题，国内外学者大多持正面的态度，对机构投资者参与公司治理的动机具有较深的研究。
企业理论经理行为代理成本与所有权结构
企业理论经理行为代理成本与所有权结构企业理论是研究企业在市场经济环境下的行为和组织的一门学科。
而企业的行为和组织又受到经理行为、代理成本和所有权结构的影响。
下面将对这三个因素进行阐述。
首先，经理行为对企业的运营和发展起着重要的作用。
经理作为企业的决策者和执行者，其决策和行动直接关系到企业的经营结果。
然而，不同的经理具有不同的经验、能力和行为倾向，从而影响到了企业的绩效。
经济学家通常对经理行为进行分析，以研究经理如何制定决策、如何管理企业资源、如何与其他相关方进行交互等等。
例如，经理可能有自私的动机，追求个人利益而忽视企业利益，或是在面对不确定性时采取保守决策，这些都会对企业的运作产生不利影响。
其次，代理成本是在企业中出现的与经理行为相关的成本。
代理成本指的是雇佣代理人（即经理）代表委托人（即所有者）进行经营管理所产生的委托-代理冲突和协调成本。
由于所有者与经理之间存在信息不对称，所有者无法完全了解经理的行为和决策，难以对其进行有效的监督和控制。
为了解决这一问题，企业可能需要进行代理协议、激励机制设计、内部控制等措施，这些都会带来代理成本。
代理成本的存在将对企业的运作产生影响，可能会导致资源配置效率低下以及治理问题。
最后，所有权结构也是影响企业行为和组织的一个重要因素。
所有权结构指的是企业在产权上的划分和组织形式。
在现代企业中，所有者和经理往往是不同的人或实体。
根据不同的所有权结构，经理的行为和决策可能受到不同的激励机制和监督手段的影响。
例如，如果企业采用股权结构，所有者可以通过持股来分享企业的利润，并通过股东大会等机制来行使控制权。
而如果企业采用债权结构，所有者则享有以利息为基础的固定收入，但对企业经营决策的影响较小。
所有权结构的不同对经理行为和企业组织形式产生不同的影响，可能导致治理结构的灵活性和效率不同。
综上所述，企业行为和组织受到经理行为、代理成本和所有权结构的影响。
经理的行为会直接影响企业的经营结果，而代理成本则是由于信息不对称所引起的问题，需要通过相应的措施进行解决。
代理成本理论
代理成本理论本与资本结构的理论通过分析指出，公司债务的违约成本是财务杠杆系数的增函数；随着公司债务资本的增加，债券人的监督成本随着提升，债权人会要求更高的利率。
这种代理成本最终要由股东承担，公司资本结构中债务比率过高会导致股东价值的降低。
根据代理成本理论，债务资本适度的资本结构会增加股东的价值。
代理成本是指委托人为防止代理人损害自己的利益，需要通过严密的契约关系和对代理人的严格监督来限制代理人的行为，而这需要付出代价。
代理成本可化分为三部分：①委托人的监督成本，即委托人激励和监控代理人，以图使后者为前者利益尽力的成本；②代理人的担保成本，即代理人用以保证不采取损害委托人行为的成本，以及如果采用了那种行为，将给予赔偿的成本；③剩余损失，它是委托人因代理人代行决策而产生的一种价值损失，等于代理人决策和委托人在假定具有与代理人相同信息和才能情况下自行效用最大化决策之间的差异①。
显然，①和②是制定、实施和治理契约的实际成本，③是在契约最优但又不完全被遵守、执行时的机会成本。
随着现代市场经济的产生和发展，企业规模逐渐扩大，经营一个企业对专业知识的要求越来越高，经营者所需要投入的精力也越来越多。
初始的投资者将以更多的精力用来吸引新的投资者加盟本企业，将以更多的时间用在有关企业发展、壮大的战略思考上。
此时，具有现代经营理念的所有者，将会选择聘请外部经理管理企业，而将自己从繁琐的日常经营中脱身出来。
这种社会分工从总体上来说有利于效率的提高，并在一种良好的机制配合下，实现所有者和经营者双赢的结果。
但这种分工即两权分离必然也会带来一定的负面效应，就是代理成本的出现。
代理成本的产生就是所有权和经营权分离之后，所有者即股东希望经理层按股东财富最大化的目标尽力经营管理企业。
但由于经理层本身不是股东，或持有股份比例小，往往从自身的利益出发从事企业的日常经营管理。
比如通过在职消费获取除工资报酬外的额外收益，从而造成所有者利益受损。
企业理论：经理行为、代理成本与所有权结构 资料整理
1.主要内容论文的动机产权代理成本 对公司定义的一般性说明本文的概述外部股票的代理成本概述关于股票代理成本的来源及由谁承担的简单正式分析公司最优规模的确定 在减少代理成本上监控和管束活动的作用 经理操纵公司情况下的帕累托最优和代理成本影响与理想最大化差异大小的因素关于公司存在形式中一些未被回答的问题 问题 对公司所有权结构的一些可选择的解释债务的代理成本与债务相关的激励影响监控和管束成本的作用 破产和重组成本为什么产生债务的代理成本公司所有权结构理论外部股票与债券最优比率的确定外部融资规模的影响风险和外部融资需求外部融资最优数量的确定公司最优规模的确定分析的限制和扩展代理问题的多阶段方面控制问题和外部所有权人的代理成本内部负责存在的一个注解和使用可转换融资工具的一些猜想监控和证券分析家们的社会产物债券和股票使用的具体说明对大型所有权分散公司分析的应用不完整市场问题的供给方结论一、引言和概要二、外部股票的代理成本三、有关公司形式存在的 若干尚未回答的问题四、债券的代理成本五、公司所有权结构理论六、分析的局限及其扩展七、结论詹森和威廉·麦克林(William Meckling)1976年发表了“企业理论：经理行为、代理成本与所有权结构”，文章吸收了代理理论、产权理论和财务理论，提出了“代理成本”概念和企业所有权结构理论。
该文也成为企业理论领域中引用度最高的经典论文之一。
在现代企业理论中，关于企业的性质，有两种影响较大的观点，表现为对企业的两种不同定义，一是科斯的定义，二是詹森和威廉·麦克林的定义。
詹森和麦克林认为，传统新古典经济学的企业理论，实际上是企业扮演重要角色的市场理论。
企业作为一个“黑盒子”，按有关产出和投入的边际条件运行，以实现利润或现值最大化。
传统的企业理论不能解释企业各参与者相互冲突的目标是怎样达到均衡而实现利润或现值最大化的，也不能解释“所有权与控制权分离”的现象，以及大公司经理的行为。
阅读报告――企业理论：管理行为代理成本与所有权结构
阅读报告――企业理论：管理行为代理成本与所有权结构阅读报告――企业理论：管理行为、代理成本与所有权结构《企业理论：管理行为、代理成本与所有权结构》阅读报告写作了科斯的《企业的性质》与阿尔钦、德姆塞茨的《生产、信息成本与经济非政府》之后，继而写作詹森与麦克林的《企业理论：管理犯罪行为、代理成本与所有权结构》一文。
科斯的《企业的性质》导入了市场与企业的契约成本，阿尔钦与德姆塞茨在《生产、信息成本与经济非政府》中研究了团体生产中的契约与监督问题，而詹森和麦克林于1976年刊登的这篇经典论著探讨了所有契约的代理费用与监督。
它将代理理论、产权理论和融资理论的要素搓合在一起，明确提出了“代理成本理论”，并应用领域这一理论对信息不等距条件下的非政府结构问题和资本结构展开了系统的分析。
1.代理成本理论的来源“代理成本理论”的学术源头，可以归结为两个在当时已经比较流行的理论：产权理论和委托代理理论。
1.1产权理论。
从科斯已经开始，经济学家们已经开始对企业的边界以及企业的内部非政府问题产生了兴趣。
沿着科斯的研究轨迹，阿尔钦、德姆塞茨、哈特等一大批经济学家展开了多样而有益的积极探索，这些理论成果总结在一起，就构成了所谓的产权理论。
产权理论的关注点就是产权分配对于经济效率的影响，具体来说就是实地考察契约对于权利的布局怎样影响契约双方的成本、收益。
1.2委托代理理论。
在产权理论研究契约对于权利分配所产生影响的同时，另外一些经济学家则在关心契约本身的设计问题，莫里斯、马斯金、霍姆斯特朗等都是委托代理理论的代表人物。
和研究产权学派的学者惯用文字逻辑的论述不同，这一学派的经济学家更习惯于运用高深的数学。
通过求解复杂的数学规划，他们试图告诉人们：对于委托人而言，究竟应该怎样设计和委托人的契约，才能使自己获益最大。
1.3两种理论的瑕疵。
在詹森与麦克林认为，契约理论虽然研究了各种契约形成增添的可能将影响，而对现实中可以发生怎样的契约并没展开探究，而委托代理理论则刚好恰好相反。
代理成本理论国外文献综述
代理成本理论国外文献综述[摘要] 由于现代股份制企业所有权与经营权的分离，企业所有者将资产委托给经营者管理。
由此产生了所有者即股东与经营者直接的委托—代理关系。
这种关系的形成适应现代化的大生产对规模效应和专业化分工的要求，但是伴随两权分离，股东与经营者为追求各自的利益而产生冲突，从而导致了代理成本的存在。
本文试图对西方早期与近代学者在代理成本理论方面的研究做文献综述。
［关键词］委托代理关系；委托代理理论；委托人；代理人委托代理关系是一种契约关系。
透过这种契约关系，委托人授予代理人相当大的自主决策权，而委托人很难监控代理人的活动。
因而只要存在委托代理关系，就会有代理成本的存在。
代理成本理论正是基于委托代理关系而产生的，是现代企业理论的重要组成部分。
１产生代理问题（ＡｇｅｎｃｙＰｒｏｂｌｅｍ）是指由于代理人的目标函数与委托人的目标函数不一致，加上存在不确定性和信息不对称，代理人有可能偏离委托人目标函数而委托人难以观察和监督，从而出现代理人损害委托人利益的现象。
又称为委托代理问题。
代理成本概念是由ＭｉｃｈａｅｌＣ．Ｊensen和ＷｉｌｌｉａｍＨ．Ｍeckling（１９７６年）首次提出的，他们认为在代理过程中，由于存在道德风险、逆向选择、不确定性等因素的作用而产生代理成本；代理成本是企业所有权结构的决定因素，来源于管理人员不是企业的完全所有者这一事实。
在部分所有的情况下：①当管理者尽心工作时，他可能承担全部成本但仅获取一部分利润；②当他消费额外收益时，他获得全部好处，而仅承担一小部分成本。
由此，其工作积极性不高，热衷于追求额外消费，故企业的价值小于他是完全所有者时的价值，这两者之间的差异被称为代理成本。
２西方早期学者与现代学者观点２．１早期学者对代理成本理论研究最早的是斯密。
他指出“在钱财的处理上，股份公司的董事为他人尽力，而私人、合伙公司的伙伴则纯粹为自己打算。
所以，要想使股份公司的董事们监事钱财用途，像私人、合伙伙伴那样用意周到是很难做到的。
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迈克尔·C.詹森威廉·H.麦克林**本文综合了代理理论、产权理论和财务理论几方面的要素，在此基础上提出了一种公司所有权结构的理论。
本文定义了代理成本的概念，揭示了它和“所有权与控制权分离”问题的关系；研究了由于债务和外部股权存在而产生的代理成本的本质，论证了由谁承担和为什么要承担这些成本的问题，并研究了它们存在的帕累托最优条件。
本文也提出了对“公司”这个概念的一个新的定义，并且说明对债务产生和发行以及股权要求的各种影响因素的分析，是如何成为市场完整性问题中供给方的一种特殊情况的。
可是，那些股份公司的总经理们管理着他人的而不是自己的钱财，可以料想，他们不会像那些私有合伙入时刻警惕地关注着自己的福利一样，去关注公司的福利。
就好像一个富人的仆人那样，他们喜欢留心与主人无关的小东西，并放纵自己去获得。
因而在那样一个公司的事务管理中，疏忽和浪费现象必然多多少少地盛行起来。
(Adan2 Smith，The wealth of Nations,1776(Cannan Edition,MOdernLibrary，New Y_ork，1937，p.700.) 引言论文的动机本文运用了(1)产权理论、(2)代理理论和(3)财务理论的最新发展以构造出一种公司所有权结构[1]的理论。
而且除了综合以上三个领域的理论要素以外，我们的分析还重新阐明和涉及诸如公司的定义、“所有权与控制权分离”问题、企业的“社会责任”、“公司目标函数”的定义、最优资本结构的决定、信贷协议容的具体化、组织理论、市场完整性问题的供给方等一系列问题。
我们的理论有助于理解：(1)在一个混合财务结构(包括负债和外部股权两种要求权)的公司里，其企业家或*本文译自埃尔塞维尔科学出版社(Elsevier Science)出版的《财务经济学杂志》1976年第3期(Journal of Financial Economics，3，1976，pp.305—360)。
——译者** 作者迈克尔·C.詹森(Michael C.Jengen)、威廉·H.麦克林(William H.Meckling)分别是罗切斯特大学管理学研究生院的副教授和院长。
该论文的一个早期版本在1974年6月瑞典的Interlake~I市的分析与思想意识研讨会上发表，该研讨会由罗切斯特大学管理学研究生院的政府政策和商业研究中心赞助。
作者很感激F.Black、E.Farna、R.Ibbotson、w.Klein、M.Rozeff、R.Weil、O.Williamsom和一位不知名的资料介绍人，也感激他们的同事和罗切斯特大学财务小组的成员们的建议和指正，特别是G.Bentson、M.Canes、D.Hender,,jon、K.LefflerJ.Long、C.Smith、R.Thompsonm、R、Watts和J.Zimmerman经理为什么会采取一系列行动使该公司的总价值比他是惟一所有权人时的公司的价值低，而且为什么不论该公司是不是垄断性的，其产品是否有竞争对手，市场是不是要素市场，以上结论都一样；(2)为什么其行为不使公司价值最大化，但却完全与效率相一致；(3)为什么甚至在他没有使公司的价值最大化的情况下，普通股的出售仍是一种可行的资本来源；(4)在负债融资相对股票融资可提供税收优惠之前，为什么负债被当作一种可依赖的资本来源；(5)为什么要发行优先股；(6)为什么会计报告要自愿地提供给债权人和股票持有人，为什么要由管理部门安排独立的审计人员来检查报告的精确度和准确性；(7)为什么贷款人对他放贷的公司的行为经常加以限制，以及为什么公司自己会建议施加这些限制；(8)为什么一些行业以由其所有权人运营公司为特色，而这些公司的惟一外部资本来源是借贷；(9)为什么被高度管制的行业，比如公用事业或银行业，在风险水平相当时比一般非被管制公司具有更高的负债股权比：(10)即使证券分析并不能增加投资者的证券组合收益，为什么它是有社会化生产力的。
.公司理论：一个空壳?虽然经济学著作中充满“公司理论”的参考文献，但一般来说，归类于该标题下的材料并不是公司理论而实际上是市场理论，在市场理论中公司是重要角色。
公司被当作一个“黑箱”在运作，以便满足关于输入和输出的相关边界条件，从而将利润最大化，更准确地说是将现值最大化。
然而除了一些最新的和试验性的步骤外，我们没有理论可以解释各个参与者之间相互冲突的目标如何达到平衡，从而产生这样的结果。
公司“黑箱”观点的局限性已经被亚当·斯密和艾尔弗雷德·马歇尔在其他方面引证过。
最近，公众和专家质疑公司的“社会责任”、所有权和控制权的分离，以及大量关于“公司理论”文献的评述，已证明人们会继续关注这些问题。
[2]最近几年中，人们已经做了许多大的尝试，用其他模型代替最大利润或最大价值模型来构建一种公司理论。
每次尝试的原因是有人确信后者不足以解释大型公司的管理行为。
[3]有些重新提出模型的尝试否认了最大化行为的基本原理一，也反对更具体化的利润最大化模型。
在以下的分析中，我们保留由所有个人表现出来的最大化行为的概念。
[4]产权一个对公司理论有重要意义的独立研究分支由科斯作了开创性的研究，由阿尔钦，德姆塞茨，以及其他人加以发展。
[5]弗鲁伯顿和派吉维克(Furubotn and Pejovich，1972)对这类文献作了全面的概括。
虽然这些研究的重点是“产权”[6]但其包含的容远不止概念本身。
这里要说的这些问题的重点是个人权力的规在任何组织中决定了参与者之间如何分配成本和回报。
因为个人权力的规一般是通过签合同(清楚的和隐含的)来起作用的，因此组织中的个人行为，包括经理的行为，将取决于这些合同的性质。
在本文中，我们把重点放在产权的行为意义上，产权在公司所有权人和经理之间的合同中作了说明。
代理成本许多与目前公司理论不完善相关的问题，可以看成是文献正在越来越多的代理关系理论的特例。
[7]这类文献独立于产权理论文献而发展，尽管两者关注的问题相似，两者运用的方法实际上也具有高度的互补性。
.我们将代理关系定义为一种合同，在这个合同的约束下，一个人或多个人(委托人)聘用另一个人(代理人)代表他们去完成一些工作，包括授权代理人行使一些决策权。
如果双方当事人都是效用最大化者，我们有很好的理由相信，代理人并不总是根据委托人的最大利益行事。
委托人可以通过给代理人以适当的激励来约束这种偏离其利益的行为，并且通过付出监控成本来限制代理人的越轨行为。
另外在某些情况下，应付给代理人消费资源(管束成本)以保证代理人不会做出某些对委托人有害的行为，或者如果代理人采取这样的行动可以保证委托人得到补偿。
然而一般来说，委托人或代理人不可能以零成本来保证代理人会作出，从委托人的观点来看是最优的决策。
在大多数代理关系中，委托人和代理人会付出明确的监控成本和管束成本(金钱的和非金钱的)，另外，代理人的决策[8]与会最大化委托人福利的那些决策之间会存在分歧。
由于这种分歧而导致委托人福利的减少也是代理关系中的一种成本，我们称之为“剩余损失”。
我们定义代理成本是以下的总和：(1)委托人的监控支出[9]；(2)代理人的管束支出；(3)剩余损失。
另外注意，在两人或更多人的合作中(比如本文是合著的)，即使没有明确划分委托一代理关系，代理成本也会增加。
从这一点来看，我们关于代理成本的定义及其对公司理论的重要性，明显与团队生产中的偷懒与监控问题有密切联系，这些问题是由阿尔钦和德姆塞茨(Alchian and Demsetz，1972)在其关于公司理论的文章中提出的。
既然一个公司中的股票持有人和经理之间的关系符合纯粹的代理关系的定义，因而我们会发现，在现代所有权分散的公司中与“所有权和控制权的分离”有关的问题跟一般代理问题有密切联系，也就不足为奇了。
’我们下面将表明对随公司形式而产生的代理成本为什么及如何形成的解释导致了公司所有权(或资本)结构理论的出现。
不过在进行下一步前，值得花点时间去指出代理问题的共性。
导致一个“代理人”假装好像在使“委托人”的福利最大化的问题是很普遍的。
这个问题存在于所有组织和所有合作活动中——在公司的各级管理层中[10]，在大学、在共同投资公司、在合作社、在政府官僚当局、在工会中，以及在一般划分为代理关系的诸如在艺术表演和不动产市场中常见的关系中。
试图解释代理成本在上述情况中(其中的合同关系显著不同)存在的形式，并解释它们如何和为什么形成的理论的发展将导致目前经济学和社会科学中普遍缺乏的组织理论的产生。
我们将本文的注意力限制在这个普遍问题的一小部分上——即分析由所有权人和公司的最高管理层之间的合同安排产生的代理成本。
我们处理这一代理问题的方法从根本上讲禾同于大多数现有文献，那些文献几乎完全将重点放在代理关系的规的一面，即考虑到存在不确定性和监控不完备的情况，如何构建委托人和代理人间的合同关系(包括报酬激励手段)，通过给代理人适当的激励，使其作出使委托人福利最大化的选择。
我们几乎将重点完全放在这种理论的积极的一面。
也就是说，我们假设个人能解决这些规问题，并且考虑到仅有股票和债券能作为要求权发行的情况，我们研究当事人的每一方所面对的激励手段，以及进入到均衡状态合同形式的决定因素，公司经理(即代理人)与外部股票和债券持有人(即委托人)之间的关系使均衡状态合同形式特性化。
对公司定义的一般性说明罗纳德.科斯(RONALD Coase，1937)在其极有影响力的论文《公司的本质》中指出，经济学中没有明确的理论来确定公司的界限。
他认为公司的界限是一系列交易，在其中，市场体系被压倒，权威和管理代替市场完成资源的分配。
他关注利用市场来执行合同和完成交易的成本，并且讨论了无论何时，只要使用市场的成本比使用公司直接权威的成本高，就要将上述活动限制在公司部。
阿尔钦和德姆塞茨(Alchianand Demsetz，1972)反对这样的看法，即公司部的活动是由权威控制的，他们正确地强调了合同的作用应是进行自愿交易的工具。
他们还强调了在联合投入或团队生产中进行监控的作用。
[11]我们赞成他们认为监控很重要的观点，但我们认为阿尔钦和德姆塞茨将重点放在联合投人生产上的观点是狭隘的，将起误导作用。
合同关系是公司的本质，公司不仅与雇员，而且与供应商、客户、债权人等也有合同关系。
对所有合同来说，都存在代理成本和监控问题，不论是否有他们所说的联合生产，换言之，联合生产仅能解释与公司有关的个人行为的一小部分。
另一篇论文对这些问题有详尽的研究。
有一点很重要，就是要认识到大部分组织仅仅是一个合法虚构[12]。
其作用是充当个人之间的一系列合同关系的纽带。
这种情况适用于公司、非营利机构(如大学、医院和基金会)、互助组织(如互助储蓄银行、保险公司及合作社)、一些私人俱乐部，甚至政府实体组织(如城市、州和联邦政府)、政府事业单位(如TVA、邮局和公交系统)等。